2018年H1中国股权投资市场回顾与展望

股权质押、公司战略激进度与投融资期限错配作者：夏同水胡中涵来源：《会计之友》2023年第20期【摘要】文章以2011—2021年A股上市公司為研究样本，实证检验控股股东股权质押对企业投融资期限错配的影响，并以公司战略激进度为中介变量，审计意见类型和风险承担水平为调节变量，分析它们对二者关系的影响作用。

研究发现：控股股东股权质押与投融资期限错配程度呈正相关，且这一关系在聘请非四大会计师事务所的企业和民营企业中更为显著；公司战略激进度在股权质押与投融资期限错配之间发挥部分中介作用；进一步研究发现：标准无保留审计意见能显著缓解股权质押加剧投融资期限错配的程度，而企业高风险承担水平会提高股权质押对投融资期限错配的影响力。

文章研究结论对规范股东股权质押行为、优化企业投融资期限结构以及维护资本市场的平稳运转具有重要意义。

【关键词】控股股东；股权质押；投融资期限错配；战略激进度【中图分类号】 F832.51；F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2023）20-0076-10一、引言股权质押是指公司股东作为出质人，将其持有的公司股权作为质押标的物出质给银行或证券公司以获得所需资金的一种融资行为。

根据东方财富Choice数据显示，截至2022年末，我国A股市场质押总股数为4 009.12亿股，总市值为3.2万亿元。

但是，近年来我国资本市场面临着较大的质押爆仓压力，股权质押这种高风险融资不利于构建成熟稳定的资本市场，股权质押风险已经成为公司刻不容缓的重大风险之一。

企业为解决融资成本高、融资渠道单一和银行贷款难等问题，倾向于调整投融资期限结构来缓解资金流转困境。

然而，投融资期限错配具有收益风险“双高”的特征，引发的违约风险不利于金融市场的稳定[1-2]。

已有研究发现，我国不稳定的金融市场和尚未完善的金融制度均会造成不合理的投融资期限结构[3-4]。

此外，从公司内部特征角度来看，激进的经营战略、管理者过度自信和风险偏好，均会导致管理者利用短期贷款支持长期业务[5]。

DONGXINGSE CURITIE行业研究证券：本周市场受9月金融数据和CPI 、PPI 等经济数据超预期利好提振，交易情绪呈现复苏态势，日均成交额回升700亿至0.7万亿；两融余额（10.13）续降至1.54万亿，但已较周中的近期低点回升。

周末证监会和沪深交易所推出一系列利好资本市场的政策，包括：1.证监会原则同意开展私募股权创投基金向投资者实物分配股票首单试点，后续还将根据试点情况逐步扩大试点范围——该业务创新模式既有利于PE/VC 优化募投管退流程，也有望进一步完善拟上市企业股权市场化定价方式，亦间接改善资本市场流动性；2.证监会修改《上市公司股份回购规则》，沪深交易所也针对规则调整做了相应安排，规则修订主要包括优化上市公司回购条件、放宽回购限制、完善回购/增持窗口期、合理界定股份发行行为等，《规则》的调整有利于降低上市公司回购门槛，缩短多次回购周期，优化回购流程，鼓励上市公司在低迷市场环境中通过更为积极的行动提振投资者信心，进而利好资本市场；3.上交所科创板股票做市业务的准备已就绪，目前已有14家券商获得做市资格，后续还将逐步扩容——和主板相比，当前科创板交易活跃度和市场生态均有继续改善的空间，科创板做市制度有助于提升优质高新成长企业上市融资的积极性，亦有望提升参与跟投券商的投资收益、对冲市场风险，此外，上交所还修订发布科创板询价转让实施细则，有望进一步降低科创板股权转让交易成本，提升市场流动性，有利于一、二级市场高效联动。

保险：年初以来保险负债端仍在承受居民消费能力下降、疫情和代理人减员等因素带来的影响，但从各家险企中报中也能看到渠道改革呈现的积极变化，特别是代理人产能和活动率的提升，同时银保渠道的持续发力亦助力头部险企稳住核心客户群体。

伴随疫情逐步缓解和各险企2023年开门红筹备工作的陆续展开，险企渠道改革成效有望陆续兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。

整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。

一、基金设立的背景和目标某某有限公司(以下简称“某某”)拟与某某省产业投资引导基金(以下简称“引导基金”)、某某省优质农业企业及企业家(以下简称“其他合作方”)共同成立“某某产业投资子基金”(以下简称“子基金”),投资某某省优质的大农业概念类公司股权,并经过一段时间培育、整合后,在其符合新三板挂牌/IPO要求,或资本增值后,通过第三方(上市公司)股权转让、控股股东/管理层回购、A股/新三板二级市场减持股票等方式实现退出。

二、子基金基本情况(一) 子基金名称子基金名称拟定为“某某产业投资子基金”。

(二) 子基金组织形式子基金的组织形式为有限合伙企业。

(三) 子基金注册地子基金注册地为某某省某某市。

(四) 子基金规模子基金由某某、引导基金、某某省优质农业企业及企业家发起设立,总规模某某亿元。

(五) 子基金主发起人情况子基金由某某作为主发起人发起设立。

某某出资某某亿元,担任普通合伙人及执行事务合伙人,对合伙企业债务承担无限连带责任。

某某系一家股权投资基金、并购基金管理公司,注册资本某某亿元,主要运用自有资金及设立子基金进行股权投资或与股权相关的债权投资,以及提供投资顾问、投资管理、财务顾问服务。

某某年,某某取得中国证券投资基金业协会颁发的“私募投资基金管理人”牌照,编号某某。

某某具有健全的股权投资管理、风险控制流程和财务管理制度,规范的项目遴选机制和投资决策机制,能够为被投资企业提供创业辅导、管理咨询、财务顾问等增值服务。

某某能够有效促进资源拓展和匹配,实现业务联动,资源共享,具有丰富的项目储备。

同时某某与多家券商、金融机构保持着良好的关系和合作,有数百家上市公司、新三板挂牌公司、标的公司资源,能够有效的促进股权投资基金的资源拓展和匹配。

某某主要投资管理团队人员有某某年以上投资银行工作经验,长期服务于中小型企业,对资本市场运作具有丰富经验。

此外,某某与某某行业研究所合作密切,重要项目、重点行业向研究员征求意见,共同尽调;还长期外聘相关各行业的专家作为长期顾问。

资本市场回顾展望：回首二十年想起那些事1、新中国第一家证券交易所开业1990年12月19日，上海证券交易所在上海浦江饭店正式挂牌成立，时任上海市市长朱镕基敲响开业之锣。

第一任总经理尉文渊向人民银行借来500万元筹建上交所，没料想却成为中国资本市场划时代的开端。

当时上市交易的仅有30种国库券、债券和被称为“沪市老八股”的8只股票。

这8只股票分别为延中实业、真空电子、飞乐音响(12.42,0.10,0.81%)、爱使股份(6.23,0.11,1.80%)、申华实业、飞乐股份(6.57,0.16,2.50%)、豫园商城(14.38,0.20,1.41%)和浙江凤凰。

为争这个“第一”，深圳证券交易所于1990年12月就开始试营业，之前先后发行了深宝安、深发展、深万科、深金田、深达声、深金田、深振业、深华新、深锦兴、深安达、深原野等十只股票，史称“深市老10股”，其中深发展、深万科、深金田、深安达、深原野等5只股票于深交所试营业前就在深圳特区证券公司公开柜台上市交易，史称“深市老五股”。

直至1991年7月3日，深圳证券交易所才正式开业。

2、小平视察南方讲话，为股市发展定调1992年1月19日开始，邓小平对深圳进行了为期4天的考察，在了解了深圳股市情况后，他指出：“有人说股票是资本主义的，我们在上海、深圳先试验了一下，结果证明是成功的。

看来资本主义有些东西，社会主义制度也可以拿过来用，即使错了也不要紧嘛！错了关闭就是，以后再开，哪有百分之百正确的事情。

”小平视察讲话一锤定音，为当时蹒跚迈步的股市定了调。

从此，中国股市进入快速发展阶段。

3、股票发行舞弊引发“8.10”事件1992年8月6日，深圳对外公布将发售500万张共5亿元额度的新股认购抽签表，以保障股民能最大限度的买到股票。

从8日起，有超过120万的当地及全国各地的准股民在全市302个发售网点前排起长龙。

到8月10日上午，抽签表全部售完，结果彻夜排队的投资者只有极少数人买到了抽签表，事后查实很多发行网点发生了舞弊行为。

证券研究报告|2022年08月01日核心观点行业研究·行业月报互联网·互联网Ⅱ超配·维持评级证券分析师：谢琦联系人：赵达*****************************************.cn *****************.cn S0980520080008市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《互联网行业2022年6月投资策略-政策暖风频吹，板块回暖预计持续，推荐直接受益标的》——2022-06-08《互联网行业2022年5月投资策略-平台经济迎来新定调，建议布局超跌龙头》——2022-05-05《互联网行业2022年4月投资策略-行业政策有所回暖，建议布局绩优标的》——2022-04-01《互联网行业2022年3月投资策略-业绩期已至，建议布局业绩相对优异的互联网标的》——2022-02-28行情回顾：恒生科技指数下跌11.1%，港股互联网多数下跌。

7月恒生科技指数单月下跌11.1%。

7月1日-15日持续下跌，主要受到美国的潜在加息可能性影响；7月16日起反弹震荡；7月29日受国际环境影响，单日下跌4.9%。

个股方面，互联网板块股票多数下跌，仅SEA、网易录得上涨。

截至2022年7月29日，恒生科技指数PS-TTM 为1.93x，处于成立以来的2.88%分位点。

行业政策：推动平台经济规范健康持续发展，集中推出一批“绿灯”投资案例；商务部等27部门关于推进对外文化贸易高质量发展的意见等。

行业动态：今年第三批游戏版号发放。

1）游戏：今年第三批游戏版号发放，全球手游市场短期逆风；2）移动支付：6月支付机构备付金同比增长11%；3）外卖：抖音推出“团购配送”，探索外卖新模式；4）电商：2022年6月实物商品网上零售额累计值为5.45万亿元，累计同比增速5.6%；5）短视频：总时长在互联网中占比近三成，视频号加速商业化进程；6）广告：二季度互联网广告规模同比下降7.6%。

我国多层次资本市场结构的不足与改进思考王睦群摘要：自2004年，中小企业板块在深交所正式挂牌交易，我国正式进入多层次资本市场结构。

发展至今，多层次资本市场结构正在逐步完善，但仍存在许多问题，本文从我国多层次资本市场的发展与构成、不足及改进三方面着手，通过对不足之处的思考，提出改进意见，希望能有助于推进我国多层次资本市场建设。

关键词：多层次资本市场；不足；改进思考一、我国多层次资本市场的发展与构成我国资本市场是在借鉴发达国家技术路线的基础上。

1990年，我国资本市场正式成立。

目前，上海交易所和深圳交易所包括主板市场、中小企业板块、创业板块以及科创板块。

中小企业板块和创业板块是我国多层次资本市场的代表和典型特征，新设的科创板则是意义重大的突破。

2018年，上海证券交易所设立科创板并试点注册制，对助推多层次资本市场建设意义重大。

场外交易市场包括新三板即“全国中小企业股份转让系统”，和面向地区企业提供服务的私募市场--地区性股权交易市场。

二、我国多层次资本市场的不足1.多层次资本市场资本分配不均衡与发达国家比较，以美国为例，美国资本市场构成为“正金字塔”型，如下图1所示，企业数量由主板市场至区域市场逐渐增多，资本需求也显著增加。

但是资本量确是明显的“倒金字塔”型，如下图2所示。

从融资角度来看，越下层的企业融资难度越大，这是由于长期市场经验导致的。

我国资本市场资本与企业数量出现不均衡分布，主板市场占据着大量流动资本，而下层市场企业无法获得足够的资本。

图1资本市场“正金字塔”型图2我国资本市场资本分布“倒金字塔”型2.资本市场企业财务风险程度高我国企业融资途径基本分为“直接融资”和“间接融资”，直接融资即企业通过股票市场和债券市场直接向投资者获取资金，间接融资则是企业通过银行贷款途径获取资金。

根据中国人民银行数据统计，2017年至2019年10月，银行对实体经济发放的贷款占社会融资规模存量比值平均为66.59%，具体数值见下表1，可见我国企业间接融资比例明显高于直接融资比例。

一、引言在公司日常财务管理活动中，投资活动在其中占据着举足轻重的地位，对企业的健康发展和竞争力的持续增长起着关键性的作用。

在最初的关于公司投资的研究中投资者和管理者都是完全理性的，一系列的投资理论在此基础上展开和发展，并大大地提升了企业投资决策的科学化水平。

法马（Eugene Fama）在马克威茨（Harry Markowitz）的有效边界模型和 MM 理论的基础上提出了有效市场理论，并沿用了其理性经济人的假设和套利定价的分析方法。

有效市场理论是建立在三大基础假设之上的，一是市场是无摩擦的，即投资者进行证券买卖不存在任何交易成本；二是信息是对于任何市场参与者都是无成本的，投资者均可以免费获得；三是投资者是完全理性的，他们对于信息的反应是同质的，并且把企业利润最大化当作最终目标。

在有效市场中，股价可以充分反映资本市场上所有可以预测或者方便获取的所有信息，因而未来股价将会随机变化并且不可预测，但是其价格又会围绕股票的内在价值上下波动，最终会因为市场套利机制的存在而返回股票的内在价值。

法马的有效市场假说与亚当斯密的“看不见的手”的理论不谋而合，因而提出来以后便受到学者们的关注。

但随着市场机制的逐渐完善与学术研究的不断深入，人们发现股价并不完全是随机变化的，人们有时候可以通过股利等来预测股价未来的走势。

此外，有效市场理论的假设前提也逐渐受到资本市场中人们非理性决策、有风险的套利制度的动摇。

由于有效市场理论的假设条件太过严格，导致其在现实中的适用性并不是很强，因而广受质疑。

该理论把投资者定义为具有获得完全信息、完全计算能力的完全理性并追求个人效用最大化的人，事实上市场上的参与者并不能够完全按照理论中的模型去行动，心理学家研究发现人类的认识水平是极其有限的，其认知水平会受到年龄、工作经历、教育程度等因素限制，也容易产生乐观或悲观的情绪或者受这样的情绪的感染，现实生活中人们的决策很难达到完美。

因而，行为金融学的研究便逐渐得到人们广泛的关注，因为行为金融学更贴近真实的资本市场。

綾朗倭务与陂价筋履波动李松，王玉峰（四川农业大学经济学院，成都611130）内容提要：特质波动是股票价格波动中的主要组成部分，对资产定价、投资决策以及风险传递都具有重要影响。

本文以2007-2018年我国沪深A股非金融上市企业为样本，基于两次行业信贷调控对企业融资的外生冲击构建识别策略，采用双向固定效应工具变量回归，研究发现企业短期负债率的上升会显著降低企业特质波动率。

其中，短期债务中的商业信用上升提高了外部投资者对企业前景的认知程度，降低了股价蕴含的不确定性，从而降低了股价特质波动。

本文旨在建立融资决策与资产价格之间的桥梁，拓展股价特质波动信息含量及融资决策市场反映的相关研究。

关键词：特质波动率；短期债务；债务期限结构中图分类号：F832.5文献标识码：A文章编号：1001-148X（2021）02-0056-09股价特质波动指股票价格变化中的非系统性成分，是股价波动的主要构成部分，通常以经定价模型调整后的股票收益率波动率度量，在资产定价和风险管理中均有着重要的应用。

股价高特质波动不但意味着低投资收益⑴以及低市场定价效率⑵，还可能通过金融加速器途径将金融市场风险传导到实体经济，甚至诱发金融体系系统性风险。

2017年以来，在我国股票市场整体波动幅度下降的背景下，部分企业的股票价格经历了急速上涨和下跌，特质波动有所放大。

一些企业因为个股价格的大幅波动引发了股权质押危机，对企业经营造成了严重冲击，一度成为股票市场的重要系统性风险点。

可见，股票价格的特质波动已经成为影响我国上市公司经营持续性以及我国证券市场整体风险的重要因素。

因此，有必要对其形成机制与影响因素进行深入探索，为上市企业经营风险管理以及金融市场监管提供依据。

—、文献回顾已经有不少文献从多个角度探索了特质波动率的成因，这些研究大体可以分为四类。

第一类研究认为特质波动率与企业未来投资与增长机会、现金流波动性闵等个体价值因素正相关，反映了企业未来投资与增长机会以及股权现金流风险。

第37卷第1期2021年2月吉林工商学院学报JOURNAL OF JILIN BUSINESS AND TECHNOLOGY COLLEGEV ol.37,No.1Feb.2021大股东增持对上市公司投资效率的影响研究——基于沪深A股数据的实证分析贺云龙，康舒怡（长沙理工大学经济与管理学院，湖南长沙410076）[摘要]以2015—2018年发生大股东增持的沪深A股上市公司为样本，对大股东增持与公司投资效率之间的关系进行了实证研究。

研究表明：大股东增持能显著改善公司的投资效率，且增持比例与非效率投资具有显著的负相关关系；非国有企业大股东增持比例与其非效率投资的负相关关系比国有企业更加显著。

[关键词]大股东增持；增持比例；上市公司；投资效率；产权性质[中图分类号]F276.6[文献标识码]A[文章编号]1674-3288（2021）01-0021-07[收稿日期]2020-12-27[作者简介]贺云龙（1971-），男，湖南隆回人，长沙理工大学经济与管理学院教授，硕士生导师，研究方向为资本市场财务与会计、无形资产财务与会计；康舒怡（1997-），女，湖南娄底人，长沙理工大学经济与管理学院硕士研究生，研究方向为财务与会计。

一、引言在降杠杆、产业资本加速套现、场外配资受到严格监管以及打新资金分流等多重因素的共同影响下，中国股市从2015年6月牛市崩盘之后不到一年的时间里，出现了三次大型股灾，大盘指数从5100多点跌至3500多点。

出于救市护盘、稳定股价的目的，中国证监会于2015年7月8日发布《关于上市公司大股东及董事、监事、高级管理人员增持本公司股票相关事项的通知》，极大地提高了上市公司大股东与高管增持上市公司股票的积极性，尤其是大股东的增持行为逐渐成为我国资本市场上的一大现象。

大股东增持公告显示：增持目的是基于公司股价近期发生非理性下跌，且对公司未来持续稳定的发展充满信心，因此增持股票有益于提升投资者对公司发展的信心，稳定公司股价。

万联证券证券研究报告|传媒芒果业绩预增64%-73%，20年全年游戏版号缩减10%强于大市（维持）——互联网传媒行业周观点（1.04—1.10）日期：2021年01月10日[Table_Summary] 行业核心观点：上周市场整体上行，传媒行业（申万）下跌0.41%，居市场第20位。

国家新闻出版署官网公布了2020年12月89款过审国产网络游戏名单，至此2020年度游戏版号下发完毕，较2019年缩减10%。

展望2021年，版号审核将延续总量调控趋势，并将启动属地化管理，属地化趋势下看好具备多地区申报优势的大厂，21H1头部公司有多部大作待上线，当前估值具备配置价值；电影《晴雅集》因导演此前涉嫌抄袭遭多家影院停止排片，21年《民法典》、新修订的《著作权法》强化对知识产权的的保护，并对侵权行为的惩罚力度加强，规范行业向好发展。

元旦档奠定市场信心，继续看好多部大片云集下春节档的票房表现。

投资要点：⚫ 游戏：出海：1月6日，Sensor Tower 商店情报平台显示2020年12月中国手游发行商在全球AppStore 及Google Play 的收入排名，Top30手游发行商在全球范围内吸金21.6亿美元，占当期全球手游总收入29%，成绩显著领先于大盘。

行业动态：1）1月4日，国家新闻出版署官网公布了2020年12月份国产网络游戏审批信息，共有89款游戏包含85款移动端游戏、2款客户端游戏、1款网页游戏及1款客户端/移动端游戏，涉A 股的包括芒果小镇（芒果互娱/芒果超媒）、非常英雄救世奇缘（完美世界）、古镜记/数字特工/勇者传承（凤凰传媒）、苍之录（三七互娱）、恐龙大玩咖/梦幻光环（中青宝）。

2）1月6日，据GameLook 报道日本环球影城“超级任天堂世界”园区中文官网正式上线，此前由于疫情推迟开放的园区定于2021年2月4日正式开园。

资本动态：1月9日富春股份发布公告，字节跳动与富春股份共同投资《仙境传说RO ：新世代的诞生》开发商盖姆艾尔，交易完成后字节跳动持有盖姆艾尔27.43%的股权，富春股份持有10%的股权。

清科研究中心清科研究中心2020.1020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019中国GDP （万亿）GDP 同比2000年GDP 超过意大利，成为世界第六2005-2007年陆续超过法、英、德成为世界第三2010年GDP 超过日本，成为世界第二如今中美GDP 总量差距逐渐缩小人口老龄化显现经济从效到质增长动能日益优化2000年14岁以下人口占比为22.9%65岁以上人口占比为7.1%低成本劳动力让中国成为“世界工厂”2018年14岁以下人口占比为16.7%(↓)65岁以上人口占比为11.9%(↑)人口老龄化令劳动力供应减弱，技术密集型行业兴起2009年14岁以下人口占比为18.5%(↓)65岁以上人口占比为8.5%(↓)2001-2007年加入世贸组织后，外贸(出口)成为重要经济增长点2015-2019年“新国货”与“消费升级”兴起最终消费成为经济增长重心2009-2010年全球金融危机后，政府投资拉动经济迅速回暖ZERO2IPO RESEARCH新募集基金1,069支募资总额4,318.40 亿投资总额2,669.25亿被投企业IPO 退出数量856笔投资数量2,865起退出数量1,145笔10,991.72 13,984.6419,945.73 22,513.6226,745.11 29,825.4541,977.6747,095.6454,945.1168,657.1686,545.8899,863.29112,307.33116,355.7320062007200920102011201220132014201520162017201820192020H11990-2010以浏览器了互联网发展的第一次投资热潮拨号上网2010-20205G技术具有传输快、延迟低、多服务等优势，5G落地有助于云办公、智能家居、智慧城市、自动驾驶、工业自动化等多领域发展。

一、引言中国曾于1995年和2007年分别正式确立《担保法》和《物权法》，同时明确了股权质押的特点，股东在进行股权资产质押之后，没有违约行为的情况下仍然拥有对股票的所有权。

2013年，政府正式允许证券中介公司开展股权质押式回购的业务，于是股权质押作为融资方式被大肆利用。

近年来，在政策推动下，我国金融业不断深化改革和发展，许多上市企业在转型升级中面临着融资问题，股权质押渐渐成为在公司需要资金时能快速解决融资难题的方法之一。

截至2017年底，我国A股市场质押股权数占总股数10.86%，选择股权质押的上市公司数量为3433家，质押的股权总市值达到6.15万亿元。

“Choice 资讯”的统计资料显示，截至2018年上半年，有424家我国上市公司股权质押比例在90%以上，能够明显看出我国股权质押规模很大。

然而，大规模的股权质押背后也必然隐藏着诸多风险，当股价大幅上升时，大股东会加大股权质押规模的可能性，当获得融资后，可能会出现不公平的关联股权交易、掏空公司的非法谋私行为，增加公司财务管理风险，引发市场波动，影响公司经营的稳定性，从而降低公司绩效。

虽然股权质押能为上市公司缓解融资困难问题提供一个有效解决的方法，但随着股权质押的屡屡爆仓，尽管大股东手中股权已经质押，但仍然有实际控制权，容易发生侵占中小股东的利益的行为。

因此，分析研究股权质押与公司经营管理绩效之间的关系，对增加投资者的市场认知能力、相关监管部门加强资本市场监管力度有重要的意义。

二、文献回顾大股东股权质押对公司绩效的影响受到我国许多学者的关注，不同的学者对其进行研究具有不同的见解，绝大多数学者认为股权质押对公司绩效带来负面影响，但也有个别学者认我国上市公司大股东股权质押对公司绩效的影响◎李香秋张枭宇张振利〔内容提要〕近年来，股权质押作为上市公司的一种融资方式备受关注，国内许多上市公司希望通过股权质押的方式获得融资资金，股权质押在为上市公司尤其是中小企业面临融资难题时解决了融资问题。

股权集中度对上市公司信息披露质量的影响一、研究背景与意义近年来，随着资本市场的快速发展和投资者保护意识的增强，上市公司信息披露的质量日益受到关注。

信息披露作为连接上市公司与投资者的重要桥梁，其质量直接影响到投资者的决策行为及市场资源配置的效率。

而股权集中度作为公司治理结构中的一个重要方面，其对信息披露质量的影响不容忽视。

本文将从理论角度出发，深入探讨股权集中度如何影响上市公司信息披露质量，以期为优化公司治理、提高信息披露质量提供理论支持。

二、理论基础与研究假设2.1 信息不对称理论信息不对称理论认为，在市场经济活动中，不同参与者对信息的掌握程度存在差异，这种差异会导致市场失灵和资源配置效率低下。

在上市公司中，控股股东与中小股东之间存在明显的信息不对称现象。

控股股东由于其持股比例较大，能够获取更多的内部信息，而中小股东则处于信息劣势地位。

这种信息不对称可能导致控股股东利用其信息优势损害中小股东的利益。

因此，我们提出第一个假设：H1：股权集中度越高，信息不对称程度越严重，从而降低信息披露质量。

2.2 委托代理理论委托代理理论主要分析在所有权与经营权分离的情况下，委托人（如股东）与代理人（如管理层）之间的利益冲突。

在高度集中的股权结构中，大股东往往拥有对公司的实际控制权，这可能导致他们与管理层合谋，共同侵害中小股东的利益。

为了掩盖这种行为，大股东和管理层可能会故意隐瞒或歪曲公司的负面信息，降低信息披露的透明度和真实性。

基于此，我们提出第二个假设：H2：股权集中度越高，大股东与管理层合谋的可能性越大，信息披露质量越低。

2.3 信号传递理论信号传递理论认为，在信息不对称的市场环境中，公司通过披露高质量的信息可以向市场传递积极的信号，从而提升公司价值。

当股权高度集中时，大股东可能更倾向于通过控制信息披露来维护自身利益，而不是向市场传递真实、全面的信息。

因为一旦负面信息被披露，可能会引发股价下跌，损害大股东的利益。

万联证券证券研究报告|传媒苹果下调中小开发商分成比例，长视频步入下一阶段强于大市（维持）——互联网传媒行业周观点（11.16-11.22）日期：2020年11月22日[Table_Summary] 行业核心观点：上周市场上行，传媒（申万）上涨0.04%，跑输指数1.74pct ；网易、B站发布Q3财报，游戏板块营收增长较快；爱奇艺Q3财报显示首次出现订阅会员数同比下降，视频行业或已进入以ARPU 值主导增长的下一阶段。

建议关注高景气度细分领域业绩增长强劲个股，游戏领域短期回调不改增长逻辑，关注重点公司新品上线情况；国庆档票房验证疫情后修复力度，龙头公司定增、过会进一步改善行业基本面，贺岁档在即，盈利修复叠加院线供给侧改善，可关注逢低布局机会；Q4进入电商促销热季，可关注直播电商、线上营销板块；线下营销板块复苏不断超预期，推荐经济回暖、广告主预算向头部集中、经营步入向上周期等多重利好逻辑下的梯媒龙头分众传媒。

投资要点：⚫ 游戏：1）网易公布Q3财报，总营收186.6亿元（YoY+27.5%），归母净利润30.0亿元。

其中游戏板块实现营收138.6亿元（YoY+20.4%），报告期内Q3新游《阴阳师：妖怪屋》及《猎手之王》表现亮眼。

2）Bilibili 公布Q3财报，总营收32.3亿元（YoY+74%），其中游戏业务营收12.8亿元（YoY+37%），主要为新游《公主连结Re ：Dive 》表现出色带动。

截至目前，Bilibili 股价涨势惊人，年涨幅已超220%，市值突破200亿美元。

3）11月19日，TGA2020提名名单公布，米哈游《原神》获得最佳移动游戏和最佳角色扮演游戏两项提名，系国产游戏首次获得该奖提名。

4）苹果宣布App Store 收入分成比例新政，对于每年营收低于100万美元的小型企业和个体开发者，佣金比例降至15%，新政策将于2021年1月1日起执行。

⚫ 影视院线：1）11月17日，抗美援朝背景电影《金刚川》累计票房突破10亿，成为今年第四部突破10亿票房的电影；2）游戏改编电影《怪物猎人》及漫改电影《宝可梦：超梦的逆袭进化》双双定档12月4日，截止目前已有11部电影定档该日；DC 超级英雄电影《神奇女侠1984》内地定档12月18日。

股份回购影响了公司债务融资成本吗？作者：赵晴兰俊涛来源：《金融发展研究》2020年第11期摘要：本文研究了股份回購对公司债务融资成本的影响。

研究结果表明：股份回购有助于降低公司的债务融资成本，其作用机制在于股份回购能够降低公司的盈余管理程度、提高其会计稳健性;与此同时，股份回购对公司债务融资成本的降低效应在代理成本较高的公司中更为突出，说明股份回购影响公司债务融资成本的主要途径是降低公司的信息风险以及债务代理风险。

进一步研究表明：在市场化程度较低、非国有的公司中，股份回购降低其债务融资成本的效应更为明显;排除货币政策、股权再融资的影响后，股份回购依然能够显著降低公司的债务融资成本。

股份回购作为一种有效的资本运作方式能够帮助企业更容易获得外部债务融资，这为我国上市公司特别是融资难、融资贵的公司在进行债务融资决策时提供了重要的参考。

关键词：股份回购;债务成本;信息风险;代理风险中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2020）11-0038-10DOI：10.19647/ki.37-1462/f.2020.11.011一、引言股份回购起源于20世纪50年代的美国。

在美国，上市公司进行股份回购是一种非常普遍的现象，其最主要的原因在于股份回购作为现金股利的一种替代方案，一方面可以帮助股东进行合理避税，另一方面可以避免上市公司将多余的资金投放于收益率较差的项目上，从而一定程度上缓解公司的代理成本问题。

“原则允许、例外禁止”的美股回购制度不仅大幅度提升了市场投资者的回报，而且强化了证券市场的价格发现功能，维稳了资本市场。

相比于美国等西方发达国家，我国的股份回购起步较晚、历史较短。

近几年来我国股市低迷，A股各大指数屡创新低，作为一种灵活实用的资本运作方式，股份回购被监管机构当作“救市”的利器（杨青，2011）[1]。

2018年10月26日，第十三届全国人大常委会第六次会议审议通过了修改《公司法》中有关“股份回购”规定的决定，补充完善了允许股份回购的情形，适当简化了股份回购的决策程序，鼓励上市公司进行股份回购。

Enterprise Development专业品质权威Analysis Report企业发展分析报告杭州晓泉六号股权投资合伙企业（有限合伙）免责声明:本报告通过对该企业公开数据进行分析生成，并不完全代表我方对该企业的意见，如有错误请及时联系;本报告出于对企业发展研究目的产生，仅供参考，在任何情况下，使用本报告所引起的一切后果，我方不承担任何责任:本报告不得用于一切商业用途，如需引用或合作，请与我方联系:杭州晓泉六号股权投资合伙企业（有限合伙）1企业发展分析结果1.1 企业发展指数得分企业发展指数得分杭州晓泉六号股权投资合伙企业（有限合伙）综合得分说明：企业发展指数根据企业规模、企业创新、企业风险、企业活力四个维度对企业发展情况进行评价。

该企业的综合评价得分需要您得到该公司授权后，我们将协助您分析给出。

1.2 企业画像类别内容行业空资质空产品服务：股权投资(除依法须经批准的项目外，凭营业1.3 发展历程2工商2.1工商信息2.2工商变更2.3股东结构2.4主要人员2.5分支机构2.6对外投资2.7企业年报2.8股权出质2.9动产抵押2.10司法协助2.11清算2.12注销3投融资3.1融资历史3.2投资事件3.3核心团队3.4企业业务4企业信用4.1企业信用4.2行政许可-工商局4.3行政处罚-信用中国4.5税务评级4.6税务处罚4.7经营异常4.8经营异常-工商局4.9采购不良行为4.10产品抽查4.12欠税公告4.13环保处罚4.14被执行人5司法文书5.1法律诉讼（当事人）5.2法律诉讼（相关人）5.3开庭公告5.4被执行人5.5法院公告5.6破产暂无破产数据6企业资质6.1资质许可6.2人员资质6.3产品许可6.4特殊许可7知识产权7.1商标7.2专利7.3软件著作权7.4作品著作权7.5网站备案7.6应用APP7.7微信公众号8招标中标8.1政府招标8.2政府中标8.3央企招标8.4央企中标9标准9.1国家标准9.2行业标准9.3团体标准9.4地方标准10成果奖励10.1国家奖励10.2省部奖励10.3社会奖励10.4科技成果11 土地11.1大块土地出让11.2出让公告11.3土地抵押11.4地块公示11.5大企业购地11.6土地出租11.7土地结果11.8土地转让12基金12.1国家自然基金12.2国家自然基金成果12.3国家社科基金13招聘13.1招聘信息感谢阅读:感谢您耐心地阅读这份企业调查分析报告。

Enterprise Development专业品质权威Analysis Report企业发展分析报告杭州明望股权投资合伙企业（有限合伙）免责声明:本报告通过对该企业公开数据进行分析生成，并不完全代表我方对该企业的意见，如有错误请及时联系;本报告出于对企业发展研究目的产生，仅供参考，在任何情况下，使用本报告所引起的一切后果，我方不承担任何责任:本报告不得用于一切商业用途，如需引用或合作，请与我方联系:杭州明望股权投资合伙企业（有限合伙）1企业发展分析结果1.1 企业发展指数得分企业发展指数得分杭州明望股权投资合伙企业（有限合伙）综合得分说明：企业发展指数根据企业规模、企业创新、企业风险、企业活力四个维度对企业发展情况进行评价。

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1.2 企业画像类别内容行业空资质空产品服务（除证券、期货，未经金融等监管部门批准，不1.3 发展历程2工商2.1工商信息2.2工商变更2.3股东结构2.4主要人员2.5分支机构2.6对外投资2.7企业年报2.8股权出质2.9动产抵押2.10司法协助2.11清算2.12注销3投融资3.1融资历史3.2投资事件3.3核心团队3.4企业业务4企业信用4.1企业信用4.2行政许可-工商局4.3行政处罚-信用中国4.4行政处罚-工商局4.5税务评级4.6税务处罚4.7经营异常4.8经营异常-工商局4.9采购不良行为4.10产品抽查4.11产品抽查-工商局4.12欠税公告4.13环保处罚4.14被执行人5司法文书5.1法律诉讼（当事人）5.2法律诉讼（相关人）5.3开庭公告5.4被执行人5.5法院公告5.6破产暂无破产数据6企业资质6.1资质许可6.2人员资质6.3产品许可6.4特殊许可7知识产权7.1商标7.2专利7.3软件著作权7.4作品著作权7.5网站备案7.6应用APP7.7微信公众号8招标中标8.1政府招标8.2政府中标8.3央企招标8.4央企中标9标准9.1国家标准9.2行业标准9.3团体标准9.4地方标准10成果奖励10.1国家奖励10.2省部奖励10.3社会奖励10.4科技成果11土地11.1大块土地出让11.2出让公告11.3土地抵押11.4地块公示11.5大企业购地11.6土地出租11.7土地结果11.8土地转让12基金12.1国家自然基金12.2国家自然基金成果12.3国家社科基金13招聘13.1招聘信息感谢阅读:感谢您耐心地阅读这份企业调查分析报告。