中国国航案例分析套期保值失败案例分析

典型失败案例分析-中国东方航空公司东航在2008年6月签订的石油套保合约，由于石油价格的大幅下跌，造成了62亿巨额亏损。

根据东航公告，所签订的航油套期保值期权合约分为两个部分:在一定价格区间内，上方买入看涨期权，同时下方卖出看跌期权。

在市场普遍看涨的情况下，采用这种结构的主要原因是利用卖出看跌期权来对冲昂贵的买入看涨期权费，同时要承担市场航油价格下跌到看跌期权锁定的下限以下时的赔付风险。

失败的原因，是由于在签订合约之前，东航在国外投行的指导下，认为原已位于高位的石油价格还会出现上涨，所以签订的套保合约以单边上涨行情为基础。

然而，条约签订不久，石油价格开始大幅下跌，导致了东航出现巨额亏损的局面。

中国东方航空公司案例失败原因总结：1）过分依赖、信任国外投行，导致签订不对等合约。

对于国航同国外投行签订的套保合同，我们不难发现，合同本身存在着不对等的问题。

但是对于国航这样的大规模国企来说，为何还是义无反顾的签订合约呢？原因是多方面的，但其中最重要的一点是，我国的国企过分信任国外的投行，被他们的专业名声冲昏了头脑。

这种过分的信任主要来源于自身专业水平的贫乏及对行业的不了解。

2）单边看多预测，未考虑到反向行情。

国航在签订套保合约的时候，国际油价最高已经涨到了147.5美元，面对如此高的价位，套保方并未考虑到价格回落的风险，反而相信了国外投行唱高200美元的误导。

制定了单边看涨的套保策略，导致日后价格大幅回落带来的巨额亏损。

3）对价格存在侥幸心理，试图利用反向操作抵消权利金。

在套保策略的设计过程中，国航过分相信看涨的单边行情，在签订一个看涨期权之后，为了能够对冲昂贵的看涨期权金，又签订了一个卖出的看跌期权，并同时承担市场下跌到看跌期权锁定的下限以下的赔偿风险。

此举可谓是“因小失大”，虽然理论上抵消了一部分的权利金，但所增添的附加风险，以及相关的赔偿金却是导致国航巨额亏损的罪魁祸首。

4）分清套保和投机的界限，坚持初衷原则。

国际油价暴跌，对成本压力巨大的航空业本是一大利好，但部分航空公司却平添烦恼。

根据东方航空、中国国航和南方航空三家公司的2008年年报统计，三家公司因燃油套期保值合约发生巨额公允价值损失，导致企业净亏损279亿元，约占全球航空企业亏损总额的48%。

其中，中国国航的套期保值合约亏损近75亿元，东方航空的套期保值合约亏损62亿元。

从国际经验看，订立套期保值合约以平抑油价波动风险已经成为航空公司普遍采取的策略，那么这几家航空公司却为何因套期保值而蒙受巨大损失？本文拟以东方航空公司（以下简称东航）为例，通过系统分析该公司套期保值亏损的原因，指出其在金融衍生工具风险控制方面的不足，并为我国企业有效应对金融衍生工具交易的风险提出具体建议。

一、东航的燃油套期保值策略与后果1.东航的燃油套期保值策略。

目前，航空公司的燃油成本已经成为仅次于劳工成本的第二大成本项目，且随着原油价格的上涨呈现出逐年上升的趋势。

国际航空运输协会的最新统计数据显示，2008年燃油费用约占航空公司全部运营成本的30%，几乎相当于2003年的4倍。

因此，利用现代金融衍生工具转移燃油涨价的风险已经成为航空公司的普遍做法。

东航也正是基于燃油价格不断上涨，公司燃油成本占总成本比例日益增加的背景下，采取了期权套期保值策略。

2007年东航签订的燃油期权合约为，公司需以每桶50〜95美元的价格购买燃油798万桶，并以每桶43〜115美元的价格出售燃油230万桶，此合约将于2008〜2009年到期。

2008年东航签订的燃油期权合约为，公司需以每桶62.35〜150美元的价格购买燃油1 135 万桶，并以每桶72.35〜200美元的价格出售燃油300万桶，此合约将于2008〜2011年到期。

东航的套期保值策略具有以下几个特点：第一，交易工具具有一定的复杂性。

东航采用的是期权套保，即在套保方案中嵌入结构性期权工具，特别是开口型的卖出期权。

东航既是期权的买方，如买入看涨期权，同时也是期权的卖方，如卖出看跌期权。

课程设计报告设计题目：1.个人外汇模拟交易报告2.中国国航海外套保亏损案例分析专业金融班级经类062学号3060552040学生李鹏飞指导教师沈燕时间2008-12-29——2009-01-3地点工商管理学院实验室机房年学期《国际金融A》课程设计成绩评定对班学生所完成的题目为的课程设计，经考核，给出如下评语：并综合评定该生课程设计成绩为。

指导教师：年月日目录1.个人外汇模拟交易报告 (4)1交易记录即分析 (4)2总结 (5)2.中国国航海外套保亏损案例分析 (6)1中国航空业海外套保出现集体亏损 (6)2套期保值与结构性期权比较 (6)3国航海外套保亏损的原因 (8)1.个人外汇模拟交易报告1交易记录即分析2008年12月28日由于市场普遍预期美联储可能再度降息刺激经济，而欧盟央行行长则公开表示欧元区将不会降息，因此28日欧元兑美元走强，美元兑日元，美元兑英镑继续疲软。

在28日上午以欧元兑美元1.413的价格买入欧元，在1小时后果然欧元兑美元升至1.414，在此价格平仓。

盈利100美元。

2008年12月28日日本经济产业省周五公布数据显示，10月零售销售较上年同期下滑0.6%，预估中值为减少0.9%。

另外，日本政府周五公布的数据显示，10月工业生产较上月下滑3.1%，市场预估中值为萎缩2.5%。

经济产业省数据显示，11月制造业产出料下滑6.4%，12月料萎缩2.9%。

7-9月工业生产较上季下滑1.3%，为连续第三个季萎缩。

而世界对美国经济预期也在下降，因此美元和日元28日出现震荡格局，当盘中美元兑日元90.61时，并且有下降趋势。

因此以90.61卖出一个交易单位的美元，市场快速下跌，当跌至1美元=90.32日元时又买入进行平仓。

这样就赚取321.08美元的保证金。

2008年12月29日美元兑瑞郎已经跌至1.05以下，有汇评称美元有可能触底反弹，而图表上也显示出美元的反弹迹象，当美元兑瑞郎回升至1.0537时买入一个交易单位的美元，直到2009年1月2日美元兑瑞郎涨至1.0773后开始回落，并且急速下跌，而且回落趋势明显，在下降至 1.0737时，卖出美元进行平仓，盈利1851美元。

龙源期刊网 国航“结构性期权”套保之误作者：罗文辉来源：《中国经济信息》2008年第24期继深南电露有关人员在场外的OTC(场外金融衍生品市场)市场上擅自卖出看跌期权后，国航也于2008年11月21日的公告中承认在其套保组合中包括向场外交易对手出售了看跌期权。

深陷“结构性期权”迷宫的国航，其组合套保头寸按公允价值测算的浮动亏损，已由上半年的不到8000万元猛增至第三季度末的10亿元和10月31日的31亿元。

国航公告显示，其与若干对手签订的组合性套保策略或“结构性期权”可解析为：买入看涨期权，即国航在付出一定权利金后可以约定价格按照事先确定的周期从对手方买入一定数量燃油；同时，向对手方在较低约定价位卖出看跌期权，即国航在收取一定权利金后，对手有权以约定价格按照事先确定的周期向其卖出一定数量的燃油。

而国航目前持有的上述套期保值合约均于2008年国际原油价格开始转跌的7月间订立，期限最长至2011年。

且国航公告称：截至2008年10月31日，该等套期保值合约尚未发生任何实际现金损失，即其非逐日盯市结算的场外期权，虽已浮动亏损31亿元但仍可能未触及对手要求其追加保证金的“红线”。

事实上，除目前芝加哥商业交易所集团有关于航空燃料油与其他关联成品油的价差互换的标准化期货、期权合约交易，国际衍生品市场上仅有航空燃料油的场外非标准化远期合约和期权合约的交易。

因此，在国内航空公司中介入航油套保业务最积极的国航，也只能参与透明度远不如受监管期货市场的场外期权交易。

而这些一对一的场外衍生品合同，其细则往往是由高盛这样的大投行兼交易对手主导设计的。

较一般国企更具开放性和风险管理意识的国航在境外参与OTC期权交易本无可非议，尽管其并非现有31家取得境外期货套期保值业务许可证的国有企业。

但问题是，如果国航仅通过买入看涨期权进行锁定原料成本的套保，在油价暴跌时其在衍生品市场上的最大亏损也仅为已支付的权利金。

很不幸，国航为贪图卖出看跌期权所得的那么一点权利金而陷入了“零成本”的“结构性期权”套保迷宫。

国企深陷“套保”泥潭——东方航空套期保值酿成62亿亏损小组成员林刚申远张弛汤昕烨刘润普龚梅宜案例经过背景介绍金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续12345背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续背景介绍东方航空为什么要进行航油的套期保值？✓防止航油成本上涨如何选择金融衍生品进行套期保值？✓远期多头✓原油期货多头✓看涨期权多头✓看跌期权空头案例经过背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续高盛宣称油价将冲上200美元/桶，油价跌破62.35美元/桶是绝对的小概率事件。

2008年6月，东航和国际投行签订合约，草率地卖出看跌期权，甚至接受盈利风险不对称的对赌条款。

GoldmanSachs案例经过——合约内容背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续 航油套期保值期权合约分为两个部分：•在一定价格区间内，上方买入看涨期权，•同时下方卖出看跌期权。

合约一航油价格在62.35~150美元每桶区间内，套保量为1135万桶，即东航可以以约定价格（最高上限为150美元）买入航油1135万桶。

合约截止日时，无论航油价格多少，东航都可以选择是否购买，合约对手必须接受。

但航油价格每上涨10美元，东航需要付出1.4美元的期权合约金，如果合约终止，东航不需购买，期权费按照实际价格差支付。

案例经过——合约内容背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续 航油套期保值期权合约分为两个部分：•在一定价格区间内，上方买入看涨期权，•同时下方卖出看跌期权。

合约二东航以不低于62.35美元的价格购买合约对手航油1135万桶。

合约截止日时，无论航油价格多少，合约对手都有权选择是否卖出，东航必须接受；航油价格在72.35~200美元每桶区间内，东航可以以约定价格向对手卖出300万桶，对手具有购买选择权，东航必须接受。

国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源探析【摘要】随着我国金融市场的快速发展，越来越多的金融机构和生产经营企业开始利用金融衍生产品开展投资活动。

本文通过对中信泰富、中国国航、东方航空、中国远洋套期保值案例的介绍和解析，剖析了套期保值屡屡失败的根源，以期对企业开展套期保值业务起到一定的指导作用。

【关键词】国有企业金融衍生品套期保值随着市场经济体制的逐步完善，以及经济全球化进程的加快，中国市场经营方式越来越趋于与国际市场接轨。

尤其是在国际金融资本市场全球化发展趋势的带动下，近十多年来，中国的金融资本市场快速发展，已初具规模。

越来越多的金融机构和生产经营企业开始利用金融资本市场提供的多种金融衍生产品开展投资活动，也有不少企业进入国际金融资本市场进行投资或投机活动。

由于部分国有企业存在侥幸投机心理，贸然使用复杂的场外衍生产品，存在诸如违规建仓、风险失控等现象，导致其产生巨额浮亏，严重危及到企业持续经营和国有资产安全，教训惨痛。

一、国有企业存在套期保值需求中信泰富有限公司（下称中信泰富）2008年从事衍生品交易巨亏146.32亿港元的事件不仅震惊了国人也震惊了世界。

简述如下：2006年春，中信泰富斥资227亿港元收购澳大利亚西澳磁铁矿项目，于2007年8月将其20％的股权售予中国冶金科工集团（下称中冶集团）。

该笔交易完成后中信泰富持股量降至80％，并由中冶集团总承包，于2008年4月开工。

中信泰富因有在澳洲的投资项目，因而对澳元汇率进行了“套期保值”。

同样，其他企业也存在类似问题，如表1所示。

也许有人会问，既然衍生产品风险大，我国禁止企业参与境外衍生产品交易，在国内不开展衍生产品交易，不就可以了吗？答案显然是否定的。

金融衍生产品从其设计的初衷和设计的原理来说，是用来规避风险的工具。

在经济全球化迅速发展、投资日益国际化的今天，如果不利用衍生产品的风险规避功能和价格发现功能，无论是对一个国家经济还是对一个国际化的企业来说才是最大的风险。

国航和东航燃油套保亏损事件分析发布时间：2013-12-16 21:49:24 作者：王琦林伟斌来源：中国金融期货交易所一、国航和东航燃油套保合约出现巨额浮亏并非套保失败中国国航11月21日公告称，截至2008年10月31日燃油套期保值合约的公允价值损失31亿元人民币，较第三季度报告所披露的公允价值损失扩大21亿元。

无独有偶，东方航空11月26日也发布公告称，截至2008年10月31日所测算出的燃油套期保值合约公允价值损失约为人民币18.3亿元。

两大国有航空公司几乎同时因燃油套期保值业务导致公允价值账面巨额浮亏，在业界掀起了巨大波澜。

人们不禁要问为什么连“套期保值”这种锁定价格风险的手段也会发生巨额亏损？首先要从套期保值的原理说起。

所谓的“套期保值”是指以规避现货价格风险为目的的期货或其他衍生产品的交易行为，通过买进（或卖出）与现货数量相当但交易方向相反的期货合约或运用其他衍生产品，以期在将来某一时间通过期货合约或其他衍生产品的平仓获利来抵偿因现货价格变动带来的不利价格风险。

当然如果现货价格出现了有利变动，则因期货或其他衍生品头寸会出现损失也放弃了可能获得的额外收益。

通过同时在期货等衍生品市场和现货市场进行方向相反的交易，使一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，从而在两个市场建立对冲机制，以规避现货市场价格波动的风险。

由于燃油成本是航空公司运营成本的重要组成部分，占总运营成本的40%左右，因此控制燃油成本上涨是航空公司实现业务可持续增长、保持盈利稳定的关键。

航空公司本身的主营业务是经营空中旅客运输服务，并不对油价进行预测和投机，因此需要锁定油价以获得主营业务服务收入，一般需要通过签订套期保值合约，以稳定和固化燃油成本。

如果未来一段时间内燃油价格上涨，则以衍生品市场上的获利来弥补在现货市场高价购油所带来的成本增加；如果燃油价格下降，则以现货市场低价购油所带来的成本降低来弥补衍生品市场上的损失，从而不论未来燃油价格是涨是跌都能锁定经营成本，尽可能避免因燃油成本大幅波动带来的经营风险。

案例1：2008航空公司的“套保门”⏹2008年，国航、东航、南航、海航、上航五大航空公司年报无一盈利，亏损总额高达305．79亿元，而2008年全球航空公司的亏损总额约合人民币540亿元⏹在全球230多家航空公司中，中国五大航空公司的亏损总额就占到了56%。

⏹在对亏损原因进行分析时，几家航空公司都把“全球金融危机导致航空运输需求急剧下滑和燃油成本大幅攀升”作为2008年主营业务亏损的理由。

⏹然而国航、东航的巨额亏损还有一个重要信息：2008年，在东航139.28亿元的亏损中，燃油套期保值业务的损失占比46%；而国航的油料套期保值业务损失达74.72亿元，竟然占到了总亏损额的82%。

⏹东航2008年的半年报显示，东航于2008年6月30日持有多份航油期权合约，这些合约将于2008年至2011年到期。

⏹买方期权合约（多头）：东航需有权以每桶62.35至150美元的价格，购买航油约1135万桶，⏹卖方期权合约（空头）：并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶⏹2008年7月11日，国际油价在飙升至每桶147.27美元之后，突然调头。

12月底，国际原油价格跌破40美元，跌幅已超过了70%。

⏹油价下跌对于航空公司来说本来是件好事，但由于东航签订了期权合约，东航的噩梦就开始了。

⏹国航2008年套保合约的结构与东航的操作几乎完全一致，也就是既买入看涨期权，又卖出看跌期权。

教训：坚守套保的底线⏹2008年北美、欧洲、亚洲和澳洲的8家大型航空公司的年报显示，8家航空公司都进行了航油套期保值操作。

有3家套期保值业务和主营业务均出现亏损，分别是美国达美航空、奥地利航空和香港的国泰航空。

⏹美国达美航空的亏损总额为8.964亿美元，其中套期保值业务亏损0.65亿美元，占比7.25%；⏹香港国泰航空亏损总额为87.6亿港元，其中套期保值业务亏损8.31亿港元，占比9.48%⏹奥地利航空亏损总额为4.2亿欧元，其中套期保值业务亏损0.47亿欧元，占比11.19%。

国航与东航事件谈套期保值谈到套期保值，一个绕不开的基本概念就是期货与期货市场。

事实上，期货是现货的衍生工具，而期权又是期货的衍生工具。

详细内容请看下文国航与东航事件谈套期保值。

 虽然期货与期权具有不同的概念与内涵，但是在套期保值的基本原理上双方基本是一致的，要理解期权首先要理解期货。

 期货与期货交易是相对于现货交易而言的，它是一种非现金与非现货的契约交易。

期货交易是集中在期货交易所中进行的。

通过期货交易所，买卖双方以期货合同的形式约定在将来的某个特定时间内对某一商品以特定的数量和特定的价格交割清算。

在买卖成交的当时，购货方无须付款，销货方也无须交货。

作为交易的买卖当事人，在期货合同成交当时只须按期货合同总价值一定的比例交纳一笔保证金就行了。

与上述概念相适应，进行现货交易的市场被称之为现货市场;进行期货交易的市场被称之为期货市场。

 是什么促使了期货交易的产生和发展呢?答案是：商品价格波动风险。

众所周知，商品价格受各种因素的影响经常处于频繁的变动过程之中，尤其是一些初级产品，如粮食、大豆、石油、矿产品和各种金属材料，受其生产和消费特性的影响，变动幅度更大、频率更快。

剧烈的价格波动给生产经营者带来极大的风险，为他们的均衡生产、成本计算、利润预测带来了极大的困难，增加了企业经营的不稳定性。

 现代化的市场经济中，高度发达的保险业可以为一切人力不可抗拒的自然灾害、意外事故提供保险，但对于诸如价格波动等生产经营活动中的风险，保险业却无法受理投保业务。

毫无疑问，如果价格波动风险无法避免，对于市场的健康有序发展是极其不利的。

因此，市场需要一种能把商品生产经营者无时无刻面临的价格波动风险降低到最低限度的机制或途径。

期货交易和期货市场的出现正是适应了这种要求。

下面通过一个简单的例子，说明期货交易的原理。

 假设有一位铜管制造商于某年的2月份中标一项为一座大型供暖设施提供铜管的项目，根据交货的时间要求，这位制造商在6月份才进行铜管的加工工作。

122衍生金融工具套期保值的风险控制———以国航燃油大幅亏损事例史佳成作者简介：史佳成，男，汉族，江苏南通，硕士，石河子大学，会计。

（石河子大学新疆石河子832000）摘要：受全球金融海啸连续冲击影响，中国国航燃油套期保值大幅亏损，继“中燃油套期保值巨亏：亏损46亿”事件后再次成为社会热点话题。

本文欲探究国航燃油套期保值巨额亏损，剖析该事件的前因后果。

以国航为前车之鉴，探究燃油套期保值中的问题，继而为上市企业寻求套期保值正确使用方法，探索出一条有效路径。

关键词：燃油套期保值；金融衍生工具；风险控制一、国航燃油套期保值亏损案例介绍寻找典型案例是本研究的关键一环。

案例越典型，越有助于研究套期保值亏损事件，提升营运能力，寻求正确使用套期保值方法。

在进行案例公司筛选过程中，航空公司的利润预期很大程度上取决于未来的燃油价格，自2006年起，燃油套期保值在降低运营成本、规避风险方面效果显著，被航空公司广泛使用。

中国国际航空股份有限公司作为中国最好的航空公司之一。

2008年国航燃油套期保值交易产生巨大浮亏，股价跌到低的价格3．25元，跌的幅度将近百分之九十，之前最高的价格29．85元。

其中航空公司控制成本会选择燃油套期保值，这是主要手段之一，在有效规避因燃油价格大幅上涨带来的经营风险方面关键作用。

中国国航走在行业前端，其总成本的40%左右燃料成本占据，高油价不断吞噬着经营利润，这种情况下，燃油套期保值为国航化解高油价成本风险提供了解决方法。

早在2001年，国航便开始进行燃油套期保值，05年至07年的数据，国航选择燃油套期保值，净收益为0．95亿元、1．13亿元和2．36亿元。

国际油价上涨会导致公司燃油成本上升，套期保值可有效规避燃油成本风险。

国际油价下降是发生在2008年第三季度以后，其中主要受全球经济危机冲击。

据国航同期发布的报告显示，由于原油价格波动和航空市场需求急剧萎缩，国航7－9月亏损19．4亿元，其中燃料衍生金融工具亏损9．61亿元。

国航东航套保导致巨亏原因分析第一篇：国航东航套保导致巨亏原因分析国航东航套保导致巨亏原因分析从国航东航套保导致巨亏事件本身及应对过程我们可以发现，内部控制包括内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督五个要素，它必须由企业董事会、监事会、经理层和全体员工实施，其目标包括合理保证企业经营管理合法合规、资产安全、财务报告及相关信息真实完整、提高经营效率和效果、促进企业实现发展战略。

国航东航在内部控制的五个要素中或多或少都存在不足，也给我们对设计、执行和评价内部控制带来反思。

一、内部环境内部环境是内部控制框架的基础，涵盖治理结构、机构设置及权责分配、内部审计、人力资源政策、企业文化、诚信与道德观等多方面内容。

尽管内部控制更强调相互牵制的制度性安排，但人的因素在内部控制，尤其是内部环境中发挥着重要的作用。

国航东航的控制环境很不完善，突出表现在以下三个方面：一是没有规范的法人治理结构，国航东航套保导致巨亏内部人控制严重，股东会、监事会作用有限，甚至形同虚设，严重影响了互相监督、互相制约的体制，规范的法人治理结构是一个权利分配、制衡和约束的整体，可以为内部控制的有效实施提供制度保证。

二是对内部会计控制的重要性认识不够，无章可循或有章不循的现象较为严重。

目前，仍有不少单位内部会计控制基础薄弱，相当一部分单位的领导对建立内部会计控制制度不够重视，对内部会计控制建设持冷漠态度。

有的并未建立健全内部会计控制制度，有的内部会计控制制度残缺不全，甚至有的单位负责人超越内部会计控制行使职权，不支持会计工作，使内部会计控制执行起来大打折扣，失去了应有的刚性和严肃性。

三是内部控制制度不健全，会计控制制度不完善，不能适应市场经济发展的要求，一方面内部控制跟不上形势发展的步调，制度建设滞后；另一方面企业所有权与经营权的高度统一，制约了会计控制制度的有效发挥。

面临金融危机，国航东航套保导致巨亏的负责人必须转变经营管理观念，必须明确管理与效益的关系，明确内部控制在现代企业中的重要作用，要把内部控制当作企业管理的一件大事来抓，加强对内部控制体系的组织、领导和协调；应树立内部环境控制的风险意识，企业的内部控制制度是否健全，对企业经营效率的影响应有明确的认识，应走出误区，更新观念，强化管理；要为员工建立一个管理完善，控制有效，相互激励、相互制约、相互竞争的工作环境；建立一个有效的令行禁止的管理系统；培养一批对工作认真负责、勤奋、正直、忠诚的员工，不断加强员工的后续教育，对关键岗位定期轮岗、换岗，对不相容职务严格分离，堵塞漏洞，消除隐患，防止并及时发现管理欠缺及舞弊行为，以保护单位资产的安全、完整。