基于异象制度背景下的定向增发市场改革路径研究

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基于异象制度背景下的定向增发市场改革路
径研究
作者：张梦非
来源：《现代经济信息》2014年第19期

摘要：中国金融业经过多年发展已经摸索出了一定的适用于中国国情的运行模式，但是在
很多重要的方面有所欠缺。其中十分重要的定向增发市场尤为混乱，多年以来，国家对于这个
市场从最初的放任，到禁止，再到现在有计划的管理，定向增发市场的改革一直在继续，而且
还没有最终的定型的信号。定向增发市场对于金融市场及国家经济有着相当大的影响力，政策
环境的不断变化也使这个市场出现了更多的乱象，如何将异象制度背景下的定向增发市场的改
革继续进行下去，并形成相对成熟的市场规则成为一个值得讨论的问题。本文主要探讨中国异
象制度下的定向增发市场的改革路径，希望可以为定向增发市场的改革提供一定的借鉴。

关键词：异象制度；定向增发；改革路径
中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2014）010-00-02
前言
定向增发市场在国家长期的政策变动中形成了一种异象制度，在这种制度下，乱象频发却
又相对的稳定。乱象频发是指，在定向增发这类运作中出现了各种各样的问题，这些问题严重
影响了定向增发市场的发展，打击了许多投资者的投资热情，带来了相当大的经济损失。相对
稳定是指，在这样不稳定的政策条件下，定向增发市场形成了自己的、作为政策补充的行业潜
规则，且因为定向增发市场所面向的是小众群体，使整个市场的混乱并未被公众所熟知。因
此，这样的一个市场需要更加健全的制度安排以保证行业的健康发展。

一、定向增发市场的乱象
（一）政策不明确
国家对于定向增发市场的政策自以股票为代表的金融行业兴起开始，就表现出了摇摆不定
的状态。中国的定向增发市场起源于改革开放初期的员工内部投资，私人借贷等情况，这种舶
来品的集资方式在产生初期就出现了许多的问题。因此，当国家正规的融资方式开始运转时，
这种方式就渐渐的被国家所禁止。但是就目前实际情况而言，私人集资的方式在中国依旧是屡
禁不止[1]。

如今，定向增发已经是各种金融机构常用的一种融资方式，目的主要是通过增发股票来进
行融资，扩大资本，股权变动。随之，国家的政策是开始进行探索性管理，在实践中改变政
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策。因此，这样的一个市场是十分不稳定的，金融行业对政策的依赖程度是相当高的，不明确
的政策拖慢了定向增发市场发展的脚步。

（二）监管缺位
目前的定向增发市场，监管的力度越来越大，国家不会放任一个极具潜力的市场自由的发
展，但是这种监管依旧是不到位的。在挂架监管不到位的地方，大量的资金被吞噬，很多定向
增发的发起者，利用定向增发以损害中小投资人的方式从中牟利。但是由于定向增发这种方式
具有隐蔽性，加之金融市场本身的极大的风险，使得这种行为在一定程度上被忽略。长此以
往，定向增发市场将在投资人的不信任中安然消失，这对整个金融行业和国家经济将造成巨大
的打击。同时，当前我国的监管制度出现了一定的现实错位，使监管手段不能对市场进行有效
的约束，引发市场上的投机行为，造成目前定向增发市场的混乱。

（三）制度不合理
现行的定向增发市场在制度上使用的是大而化之的规则，对细节的制约能力不足，比如在
定向增发发起人的资格认证上有一定的管理，但在所面向的投资人上确极为宽松，国家所规定
的关于投资人的仅仅是规定投资人不得超过十人。除此以外，对于投资人资格的认定完全没
有，最多十人的增发规定在一定程度上限制了投资人的资金能力，但是投资人的是否了解定向
增发，或者投资人的公司是否有接受定向增发的资质确没有任何考量[2]。

再有，在国外，定向增发的过程中完全不会给发起者和投资人从中运作的时间，而且有规
定，定向增发中不得有任何广告宣传方面的行动，但是在中国却缺少这方面的规定。中国大部
分的企业者，都不了解金融市场，更不了解定向增发市场，却很容易被定向增发是所出现的暴
利所吸引，而中国现阶段又恰恰缺少这样的规定来约束发起者的行为[3]。

（四）投资者非理性投资行为
由于我国在定向市场投资人的资格上没有严格的设定，因此，市场投资人很多都仍不成
熟，没有专业的投资能力、精准的投资眼光以及长远的市场投资预测。在面对多变的市场和巨
大的利益时不能进行理性的投资，造成定向增发市场发生价格折扣，从而引起整个市场的非理
性发展，使大股东的利益输送，中小股东的利益受损。

（五）投资市场的信任危机
由于定向增发市场的参与者不能时刻遵守自己的职业操守，使市场充满了陷阱，因此参与
者为了实现获利目的，通常采用损人利己甚至是损人不利己的心理进行投资活动。而且，我国
的定向市场涉及的机构较多，有政府、发行机构、会计师事务所、律师事务所等，每一个环节
对定向增发都有着关键性的影响，因此，每一环节都可能存在着虚假现象。投资者在进行投资
时，不能对投资市场抱有一定的信任，容易发生投机心理，造成金融市场的整体环境下滑。
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二、定向增发市场的改革
（一）西方化政策，本土化调整
既然在一段时间内，中国的定向增发市场是无法提供一个完善的政策制度的市场，那就直
接借鉴西方国家成熟的政策制度，然后在实践中进行本土化的改良，呈现出适合于中国市场发
展的政策体制。由于国外成熟的定向增发市场的制度在大致方向是可以符合现阶段我国的定向
增发市场的，因此，在进行政策引进的时候，注意相关政策的本土化要求和实施细微的调节，
这样的政策才会使定向增发市场不会出现太大的波动。稳定的进行经济发展，也有利于我国的
定向增发市场与世界的定向增发市场接轨，共同学习进步。

（二）加强监管加大处罚
定向增发市场的乱象，很大部分是由于监管的问题。只有在监管不到位的地方，暗箱操作
才会有自己的市场，一旦加强监管力度减少监管盲区，那么很多的定向增发市场的问题将会逐
渐的减少直至最终消失。可以从监管的政策条例上进行细致划分，严格控制定向增发市场的硬
环境和软环境，如：提升监管人员的素质水平、专业人员的技术能力等。只有加大监管效果，
才能提高定向市场的稳定程度。同时，加强监管、控制的能力，加大处罚力度。定向增发市场
带来的暴利才是定向增发市场出现乱象的根本原因，加大处罚力度，从侧面增加了犯罪成本，
可以对计划在定向增发市场进行违法活动的人以心理上的威慑，防止人们产生投机取巧的心
理，引起定向市场的乱象。

（三）资格准入，渐进开放
现阶段中国的定向增发市场所面向的人群还并不算广，这个人群中还有一定比例的人是受
到定向增发带来的庞大利润的诱惑才进入市场的，其本身并不具备理性投资的能力，所以对定
向增发市场采用资格准入，渐进开放，将是控制定向市场大环境，减少中小型投资者在定向增
发市场损失的一种极好的方式，从根本上减少了人们的“跟风”思想造成的投资盲目性，促进定
向市场的稳定发展。

（四）整改投资环境
国家在相应政策中应该限制投资人的资格，保持市场的理性投资，对投资环境进行全面整
改，或是对现有的投资人进行相关的投资知识的专业系统的培训，让其了解定向增发市场的真
正涵义，能够以专业的角度进行投资规划，从根本上解决定向增发市场的混乱现象。

（五）注重市场参与人的职业素养
人是市场稳定的主要决定因素，注重定向增发市场各个环节的人员的职业道德可以一定程
度上改进市场环境，增加市场的投资效果。政府官员在审核发行企业资格时，应该严格公正，
禁止出现不合格的企业审批通过而合格的企业审批推延的状况发生。发行机构在进行市场协调
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时，不能为了一己私利进行虚假信息的发布，引起价格哄抬，引起市场混乱。中介机构也要积
极履行自己的职责和义务，不能为了金钱轻易放弃自己的职业操守，造成投资者的经济损失。
只有保证各个环节的人员的职业素养，才能实现整个市场的公正、公平。

三、定向市场改革的必要性
我国的金融企业已经从单一的融资方式向定向增发转换，定向增发是解决我国国有企业股
权分置不均造成公司管理受限的关键性融资政策。定向增发由于市场存在诸多方便，门槛较
低，已经成为上市公司的首选，近几年更是成为了证券市场的股权再融资的方式。因此，规范
定向增发市场具有一定的现实意义，可以稳定我国金融市场，加快我国的经济发展。国家应加
大对定向市场的监管力度，为投资者提供一个良好的市场氛围，从根本上协助金融投资市场的
稳定运作。

四、总结
定向增发市场具有极其庞大的潜力和未来，这也是其本身的历史必然性和存在的理由。对
于中国来说这样一个市场已经出现了它先于政策的发展态势，这虽然是这个市场蓬勃发展的证
明，但是在它的发展中，必须按照一定的轨迹前进，必须在发展中有相适应的政策理论，如若
不然，定向增发市场的恶性发展将是中国经济发展的一场噩梦。

参考文献：
[1]俞静，徐斌，吴娟.定向增发市场异象的制度背景分析及改革路径探讨[J].中央财经大学
学报，2013，03（03）：90-96.

[2]刘超.我国定向增发市场的效应及实证研究[J].金融发展研究，2014，05（06）：67-71.
[3]章卫东.定向增发新股与盈余管理_来自中国证券市场的经验证据[J].管理世界，2010，
09（01）：54-73.