托宾Q理论- 解释
经济学家托宾于1969年提出了一个著名的系数，即“托宾Q”系数（也称托宾Q比率）。该系数为企业股票市值对股票所代表的资产重置成本的比值，在西方国家，Q比率多在0.5和0.6之间波动。因此，许多希望扩张生产能力的企业会发现，通过收购其他企业来获得额外生产能力的成本比自己从头做起的代价要低的多。
例如，如果平均Q比率在0.6左右，而超过市场价值的平均收购溢价是50%，最后的购买价格将是0.6乘以1.5，相当于公司重置成本的90%.因此，平均资产收购价格仍然比当时的重置成本低十个百分点。托宾Q理论- 意义
托宾q是指资本的市场价值与其重置成本之比。这一比例兼有理论性和实践的可操作性，沟通了虚拟经济和实体经济,在货币政策、企业价值等方面有着重要的应用。在货币政策中的应用主要表现在将资本市场与实业经济联系起来，揭示了货币经由资本市场而作用于投资的一种可能。在未来,我国货币政策如果开始考虑股票市场的因素，则托宾q将会成为政策研究与政策制定的重要工具。托宾q值常常被用来作为衡量公司业绩表现或公司成长性的重要指标。尽管由于资本市场发展的不完善，托宾q理论在我国的应用还很有局限性，但它依然给我们提供了分析问题的一种思路。
托宾Q理论- 托宾的Q比率内容
托宾的Q比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个企业两种不同价值估计的比值。分子上的价值是金融市场上所说的公司值多少钱，分母中的价值是企业的“基本价值”—重置成本。公司的金融市场价值包括公司股票的市值和债务资本的市场价值。重置成本是指今天要用多少钱才能买下所有上市公司的资产，也就是指如果我们不得不从零开始再来一遍，创建该公司需要花费多少钱。
其计算公式为：
Q比率=公司的市场价值/资产重置成本
当Q>1时,购买新生产的资本产品更有利,这会增加投资的需求；
当Q<1时,购买现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜,这样就会减少资本需求。
所以,只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高,那么,已计划资本的形成就会有所增加。
托宾Q理论- 托宾的Q比率理论应用
托宾的Q理论提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论。如果Q高，那么企业的市场价值要高于资本的重置成本，新厂房设备的资本要低于企业的市场价值。这种情况下，公司可发行较少的股票而买到较多的投资品，投资支出便会增加。如果Q低，即公司市场价值低于资本的重置成本，厂商将不会购买新的投资品。如果公司想获得资本，它将购买其他较便宜的企业而获得旧的资本品，这样投资支出将会降低。反映在货币政策上的影响就是：当货币供应量上升，股票价格上升，托宾的Q上升，企业投资扩张，从而国民收入也扩张。根据托宾Q理论的货币政策传导机制为：
货币供应↑ → 股票价格↑ → Q↑ → 投资支出↑ → 总产出↑
影响货币政策效果的原因之一，被定义为一项资产的市场价值与其重置价值之比。它也可以用来衡量一项资产的市场价值是否被高估或低估。托宾q值是使托宾（詹姆斯·托宾，1981年诺贝尔经济学奖获得者）出名的一个很重要的因素，现在的耶鲁大学里仍有托宾的崇拜者穿有印有字母“q”的文化衫。此外，以其名字命名的经济学名词还有“ 托宾税”、“ 蒙代尔-托宾效应”、“托宾分析”等。
托宾的Q: 企业市价(股价)/企业的重置成本
1.当Q<1时,即企业市价小于企业重置成本,经营者将倾向也通过收购来建立企业实现企业扩张.厂商不
会购买新的投资品,因此投资支出便降低.
2.当Q>1时,弃旧置新.企业市价高于企业的重置成本,企业发行较少的股票而买到较多的投资品,投资支
出便会增加.
3.当Q=1时,企业投资和资本成本达到动态(边际)均衡.
托宾Q理论的发展及在我国的应用
陈松炜
（台州广播电视大学）
摘要：本文在简要介绍托宾Q理论的基础上，以时间顺序为脉络，阐述了国外托宾Q理论由产生、完善再到成熟的发展过程。随后，结合我国股权改革的发展动态，探讨了托宾Q投资理论在我国的应用。
关键词：托宾Q理论市场价值股权改革股票
一、引言
诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·托宾（James Tobin）于1969年提出了一个极具创新性的投资理论，这一理论一经问世便在经济界引起了巨大轰动，这就是被后人所称的托宾Q理论。在市场经济中，资本市场是社会公认的虚拟经济的主要载体，如股市，它与实体经济的运行有着千丝万缕的联系，资本市场的运行状况对社会的投资支出具有直接的引导作用，而托宾Q比率有效刻画了资本市场的引导作用。Q等于市场价值mv与重置成本rc的比率，即Q=mv/rc。这一原理，主要用于投资过程中衡量投资目标是否具有投资价值。简单地说，Q可以大于1、等于1、小于1，比率的大小就是在资本市场上收购一家企业的股票与自己建厂哪个更划算的问题。当一个公司的Q＜1时，按照定义，这就意味着该公司在这一时点上在资本市场上的价值要小于该公司在现实中重置这些资产所花费的价值，其他的企业就可以通过在股票市场上购买该公司股票的形式，以低于自己重建这样一个公司的成本来并购这家公司，取得这一公司的经营权和控制权，这属于套利投资行为。H.Servees在实证研究发现在美国资本市场上，总是由Q值较高的公司并购Q值较低的公司。而当一个公司的Q大于1时，意味着在资本市场上，公司股价上涨，公司市场价值已超过了在现实中重新购置这些资产所需花费的价值，表明该公司已升值，此时，企业所有者就可以进行追高套利，在资本市场上卖掉企业的股票变现而获得巨额收益，当然也可以保留企业的股票。较高的托宾Q理论上可直接反映厂商对企业价值增长所做的努力，还表明厂商有能力继续提升这一公司的市场价值，从而在资本市场上，发行更多的股票来进行融资，进而扩大经营，投资、建设新厂，带来产出的增加，并且升值了的市场价值对投资者的投资决定也具有吸引力。当一个公司的Q=1时，金融市场和产业市场资本将处于动态平衡状态。
二、国外托宾Q理论的发展
托宾Q理论就其理论体系而言，是基于新古典投资理论的基本思想而建立起来的，所以本文首先以新古典框架下的投融资无关论为起点来进行简要评述。在现代公司治理理论发端之前，公司的财务研究一直
是在以“理性人、信息充分和完全竞争市场”为假设的新古典经济学范式下展开，即企业投资理论完全遵循净现值（npv）规则，当项目预期产生的利润流的现值大于建设项目所需的支出流的现值时，即npv大于0，就进行投资，否则就不投资。并由此开辟了以MM定理为标志的丰硕成果，由于在MM无关性命题中不考虑企业和个人所得税，企业没有破产风险，资本市场完全等假设条件与现实状况并不吻合。正是由于新古典财务理论是建立在以新古典经济学的一系列严格假设基础上的，MM无关性命题受到实践的挑战，所以这才使得新古典财务理论分析的结论缺乏实证支持，对企业财务实践活动的理论指导意义相当有限。而公司治理结构下的企业投资理论正是对新古典无关论的扬弃和证伪过程中发展而来的。其中关于投资成本与投资预期及其影响因素的研究一直都是投资理论研究的重点。之后，萨尔缪森和多玛等诸多经济学家对凯恩斯的投资理论进行继承和发展，把投资概念和经济增长概念加以联系，诞生出了加速理论，该理论假定投资与产出成正比，资本的调整不存在成本。这些理论无疑对托宾的投资理论形成有着重大影响。20世纪60年代 Jorgenson等一批经济学家又开创了新古典投资模型，这是第一个系统地研究投资量因素的理论，该理论首先假定企业的目标是在追求最大化的npv，最佳的资本存量取决于产出水平和资本使用成本。以此为基础，该理论进一步论证了最佳资本存量与实际资本存量之间存在差额。当前资本存量和最佳资本存量之间存在的差异会形成一个反映当前资本存量趋向于最佳资本存量变化的投资过程。预期产量的增加和实际利率的降低都有助于这一过程的实现。但与Jorgenson（1963）所提出的新古典投资模型不同，托宾的Q假说在刚提出时，还仅仅是个构想，并没有具体的分析模型，但这个新古典投资模型也有缺陷，即只能导出企业的最优资本存量，却不能给出最优投资速度，所以它还不是一个完整的投资模型，为此，Gould（1968），Treadway（1969），Uzawa（1969），以及Lucas（1967）等人在新古典投资模型中引入了资本存量的调整机制，特别是投资成本函数，结果发现改进了的新古典投资模型与托宾的Q假说是近乎等价的（Lucas，Prescoot，1971），这为人们具体化托宾Q假说提供了途径，比如Yashikawa（1980）运用上述方法发现，企业的最优投资速度应达到这样的状态，即投资的边际成本等于Q-1，更进一步，Summers（1981）和Hayashi （1982）利用Uzawa（1969）所构建的投资成本函数，推导出了托宾Q假说的具体投资函数。之后，Furstenberg 也得出了Q值的计算方法，Chung和Pruirt对Q值的计算方法进行了简化。经过40年的发展，国外学者论证和改进了该理论，都对投资实践起到了很好的指导作用，可以说，托宾Q理论已成为投资理论的一个重要分支。
三、托宾Q原理在我国证券市场的应用
因为托宾Q的构成中包含了企业的市场价值，所以托宾Q与股票价格之间必然存在某种相关性。20世纪80年代，我国股票资本市场开始发展，很多股票分析、预测的估值模型应运而生，托宾Q投资理论也开始介绍进我国并开始应用，被用来分析我国资本市场，并将企业价值纳入到框架之中。由于我国存在大量非流通股，其市值无法通过股票市场进行估值，因此，国内对Q值的计算一般采用变通的方法，或是直接用非流通股的账面价值代替其市值，或测算一个折价百分比，用流通股的市价乘以该折算百分比替代非流通股的市价。但不论哪种方法计算的Q值都与其原来定义相去甚远。这说明我国投资具有相当的非理性成分，究其原因，在国有控股行业中，能源和材料工业是基础工业部门，而公用事业和金融业是国民经济命脉部门，出于战略考虑，国家会对这些行业实行严格控制，它们是典型的垄断行业，所以对这些行业来说，
虽然Q值较大，但垄断和资产专用型会使资产具有较大的进出障碍，同时企业出于维持垄断利益的考虑，缺乏大幅度改变资本存量的动力，从而导致投资具有相当的惰性，并对Q值反应呆滞。1994年-2005年，这些行业投资比率与Q值间的相关系数只有0.202，很不显著，这验证了上述推论。很多公司的市值被严重高估，这样，企业的市场价值便无从谈起了。2006年之后，随着证券市场开始推行股权改革，并开始实施了新会计准则，非流通股流通的问题得到了解决，市场正在走向全流通时代。在这之前，较高的Q值反映了我国股市中含有较多的泡沫，随着全流通的开始，必将会导致股市泡沫的破裂。因此我国沪市出现两千多点的暴跌现象就不难解释了，这是供求严重失衡后市场估值体系重构过程中对市场估值水平过高的一种修复，也是市场估值中枢下移回归于公司内在价值的必然过程，然而为了资本市场的良性运行，这种阵痛还是有所裨益的。因为只有当Q值趋于理论的均衡水平时，资本市场的价值才会恢复到实际水平，投资者才会重拾投资股市的信心。而李其霞在《Tobin's Q与股票价格相关关系的实证研究》一文中也提到Tobin's Q与股票价格的关系要分为两个阶段，第一阶段为2003-2004年，Tobin's Q与股票价格不存在显著相关性；第二阶段为2005-2006年，Tobin's Q与股票价格呈现明显的正相关。这似乎也说明了我国资本市场正在趋于成熟。
沪深A股市场由股权分置改革后所产生的解禁限售股逐步开始推向市场，在2006年6月19日，三一重工（600031）——第一家进行股改的第一批限售股首获流通权，两年以后，即2008年6月19日，三一重工的最后一批限售股全部获得流通权。至此，一个崭新的时代即将来临，沪深A股市场首次出现了三一重工的全流通公司，股权分置改革后出现“全流通”概念，这标志着中国股票市场新里程碑的序幕被拉开，随后整个市场便加速进入了全流通时代。随着股权分置这一障碍被彻底消除，国内将会有更多的学者对这一问题展开深入的研究，而托宾Q理论也将更能证明其价值。
四、结论
本文对已有文献的理论脉络进行了简单的梳理，认为该理论最大的贡献在于：把企业投资价值问题放置于资本市场与产业市场的框架体系中来，使企业与资本市场有机地结合了起来，提出了一套有关企业投资的价值理论。它的存在改变了企业的经营理念，企业经营的目标不再只是产品销售中获得利润，而且也要在资本升值中获得利润，这无疑是一种全新的投资思维。Z
参考文献：
1.顾俊.托宾Q理论引导投资的实证分析［J］.当代经理人，2006，（6）.
2.郝颖.基于委托代理理论的企业投资研究综述［J］.管理学报，2010，（12）.
3.张大勇.基于托宾Q理论的大股东减持行为研究［J］.西安电子科技大学学报，2010，（1）.
托宾q比率原理看国有股减持价格无关论 贺学会/段际凯 【专题名称】投资与证券 【专题号】F63 【复印期号】2003年03期 【作者简介】贺学会段际凯复旦大学经济学院 一、引言 2001年，《减持国有股募集社会保障资金管理暂行办法》的出台引发了资本 市场的剧烈震荡。一时间，国有股减持问题成为理论界和金融业界讨论的焦点。 回顾这场声势浩大的讨论，似乎有几点已经达成倾向性的一致意见：(1)国有股 减持办法的出台，是资本市场震荡的主因，或者说至少是股票价格下跌的直接导 火线。(2)减持办法所确定的定价方式成为实质性利空的重要因素。因此，对于 减持价格的确定，市场各方和理论界都给予了较多的批评，其主要理由存在于两 个方面：一是认为减持定价过高，使减持的国有股从市场上套取过多的资金，造 成市场严重“失血”，这种突然性的强烈冲击迫使股票市场的价值中枢下移，以 求在低位寻求新的供求均衡（陈久红，2002）；二是由于在改制评估和上市两个 阶段，国有股已经升水两次，如果再按市场原则进行减持定价，同IPO和增发的 股票进行捆绑销售，则明显有违公平原则（见王珠林、杨如彦等，2002）。这些 讨论大多过度地关注市场反应本身，而没有进一步挖掘国有股减持背后所隐藏的 深层次问题，从而都因未揭示国有股减持对市场影响的本质而缺少说服力。本文 不打算全面参与对这一问题的讨论，而只是提供一个观察问题的角度。 二、q比率与资本市场均衡 总体而言，经济学家都不会否认资本市场是一个相对高效率的市场。这种高 效率主要表现在两个方面：一是资本市场的信息流量较多，信息流转速度较快， 而且公开性原则执行得较好；二是因为资本市场的供求力量较为透明，市场重建 均衡的速度较快。而资本市场快速重建均衡的特征主要来自于其独特的套利机制 （宋逢明，1999）。易于达成共识的还有，资本市场作为虚拟经济的主要载体， 与实体经济有着千丝万缕的联系，这种联系最直接地体现在对投资的引导作用 上。托宾的“q比率”就有效地刻画了资本市场的这种作用（托宾和戈卢布， 2000）。q比率和无套利均衡正是本文分析资本市场均衡的两大工具。 托宾q比率的标准定义是：按照金融市场估价的企业的价值对企业现有资本
托宾Q值 由诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·托宾（James Tobin）于1969年提出。托宾的Q比率内容 托宾的Q比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个企业两种不同价值估计的比值。分子上的价值是金融市场上所说的公司值多少钱， 分母中的价值是企业的“基本价值”—重置成本。公司的金融市场价值包括公司股票的市值和债务资本的市场价值。重置成本是指今天要用多少钱才能买下所有上市公司的资产，也就是指如果我们不得不从零开始再来一遍，创建该公司需要花费多少钱。 其计算公式为： Q比率=公司的市场价值/资产重置成本 当Q>1时,购买新生产的资本产品更有利,这会增加投资的需求； 当Q<1时,购买现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜,这样就会减少资本需求。 所以,只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高,那么,已计划资本的形成就会有所增加。 托宾的Q比率理论应用 托宾的Q理论提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论。如果Q高，那么企业的市场价值要高于资本的重置成本，新厂房设备的资本要低于企业的市场价值。这种情况下，公司可发行较少的股票而买到较多的投资品，投资支出便会增加。如果Q低，即公司市场价值低于资本的重置成本，厂商将不会购买新的投资品。如果公司想获得资本，它将购买其他较便宜的企业而获得旧的资本品，这样投资支出将会降低。反映在货币政策上的影响就是：当货币供应量上升，股票价格上升，托宾的Q上升，企业投资扩张，从而国民收入也扩张。根据托宾Q理论的货币政策传导机制为： 货币供应↑ → 股票价格↑ → Q↑ → 投资支出↑ → 总产出↑ 常用的计算公式为：Tobin Q＝(MVE+PS+DEBT)／TA，其中：MVE 是公司的流通股市值，PS 为优先股的价值，DEBT 是公司的负债净值，TA 是公司的总资产账面值。 托宾认为股票价格会影响企业投资，企业的市场价值与其重置成本之比可以作为衡量要不要进行新投资的标准，这个比率用Q来表示。企业的市场价值就是企业股票的市场价值总额，因此Q等于企业股票的市场价值除以新建造企业的成本。 如果Q小于1，说明买旧的企业比新建设便宜，因此就不会投资；
?１４６?《数量经济技术经济研究》２００６年第１２期 托宾ｑ值影响投资了吗？ 对我国投资理性的另一种检验 丁守海 （中国人民大学经济学院） 【摘要】托宾曾预言，企业资产的边际ｑ值是决定投资的重要因素。这一假说是否成立一直是理论界的一个谜，而对它的检验可大致反映一国投资的理性程度。本文利用结构向量自嗡嗲鍪冀ｉ司幽羹薹霉攒囊戎薹噬露翼蔼褡篓；蒿酗冀篓；霪鬻 业 追求最大的资产效率为基础，所以对它的检验可以更便捷地反映一国投资的理 性程度，这对投资高企的我国来说，具有重要的现实意义。然而，令人遗憾的是，尽管国外在这方面已经进行了大量的实证分析，但我国在这一领域还基本是空白。本文利用我国１ ９９４～２００５年的季度数据，以结构向量自回归模型为基础，析了托宾ｑ对投资的 影响。在构建脉冲响应函数时，为分离纯冲击信号，对模型参数施加了更现实的、不同 于Ｃｈ０１ｅｓｋｙ分解的结构性约束条件，使复合冲击得以正交分解（Ｂｌａｎ—ｃｈａｒｄ和Ｐ ，。结果表明我国投资对托宾值的冲击存在明显的逆向反应。进一步的协整分 析和格兰杰检验也表明，在长期的均衡关系中，托宾ｑ会对投资造成较大的负面影响。这说明在我国的投资领域，不仅“托宾ｑ说”不成立，反而存在明显的“反托宾ｇ”现象，投资具有非理性。进一步的分析表明，ｑ值在不同行业间的分布差异，与垄断行业的投资保护以及过度竞争行业的投机行为相互交织，是造成“反托宾ｑ”现象的主要原因。由此，本文提出了加快垄断行业投资体制改革、合理引导企业资金的政策建议。 二、“托宾ｑ说”的文献回顾与简评 二十世纪六七十年代，支配投资理论的主要有两个分支：一是Ｊｏｒｇｅｎｓｏｎ（１９６３）所提出的新古典模型；二是托宾（１９６９）所提出的“ｑ假说”。 与前者不同，“托宾ｑ说”在刚提出时，还仅仅是个构想，并没有具体的分析模型。但新古典模型也有缺陷，即只能导出企业的最优资本存量，却不能给出最优投资速度，所以也企业的最优投资速度应达到这样的状态，即投资的边际成本等于ｇ一１。更进一步，ｓｕｍ—ｍｅｒｓ（１９８１）和Ｈａｙａｓｈｉ（１９８２）利用Ｕｚａｗａ（１９６９）所构建的凸的投资成本函数，推导出“托宾ｇ说”的具体投资函数，即投资与资本存量的比率是ｇ的增函数。Ｂｌｕｎｄｅｌｌ、Ｂｏｎｄ、Ｄｅｖｅｒｅｕｘ和Ｓｃｈｉａｎｔａｒｅｌｌｉ（１９９２）在类似的处理过程中，设定了更具体的二次型的投资成本函数。而Ｏｕｌｉｔｏｎ（１９８１）通过直接引入外生的资本存量调整因子，也实现了“托宾ｑ说”的具体化。但人为设定投资成本函数或调整因子的做法，可能会导致模型误设，正如Ｂｌｕｎ—ｄｅｌｌ等（１９９２）所指出的，模型通常会产生严重的序列相关问题，这说明可能遗漏了某些重要变量。在实证方面，为检验“托宾ｑ说”，首先要度量边际ｑ值，但它并不易观察，为克服这
托宾Q 理论-解释 经济学家托宾于1969年提出了一个著名的系数，即 托宾Q'系数（也称托宾 Q 比率）。该系数为企 业股票市值对股票所代表的资产重置成本的比值，在西方国家， Q 比率多在0.5和0.6之间波动。因此， 许多希望扩张生产能力的企业会发现，通过收购其他企业来获得额外生产能力的成本比自己从头做起的代 价要低的多。 例如，如果平均Q 比率在0.6左右，而超过市场价值的平均收购溢价是 50%，最后的购买价格将是 0.6乘以1.5，相当于公司重置成本的 90%.因此，平均资产收购价格仍然比当时的重置成本低十个百分点。 托宾Q 理论-意义 托宾q 是指资本的市场价值与其重置成本之比。这一比例兼有理论性和实践的可操作性，沟通了虚拟 经济和实体经济，在货币政策、企业价值等方面有着重要的应用。在货币政策中的应用主要表现在将资本市 场与实业经济联系起来，揭示了货币经由资本市场而作用于投资的一种可能。在未来 始考虑股票市 场的因素，则托宾 q 将会成为政策研究与政策制定的重要工具。托宾 量公司业绩表现或公司成长 性的重要指标。尽管由于资本市场发展的不完善，托宾 很有局限性，但它依然给我们提供了分析问 题的一种思路。 托宾Q 理论-托宾的Q 比率内容 托宾的Q 比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个企业两种不同价值估计的比 值。分子上的价值是金融市场上所说的公司值多少钱，分母中的价值是企业的 基本价值”潼置成本。公 司的金融市场价值包括公司股票的市值和债务资本的市场价值。重置成本是指今天要用多少钱才能买下所 有上市公司的资产，也就是指如果我们不得不 从零开始再来一遍，创建该公司需要花费多少钱。 其计算公式为： Q 比率=公司的市场价值/资产重置成本 当Q>1时，购买新生产的资本产品更有利，这会增加投资的需求； 当Q<1时,购买现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜 ，这样就会减少资本需求。 所以只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高 ，那么，已计划资本的形成就会有 所增加。 托宾Q 理论-托宾的Q 比率理论应用 托宾的Q 理论提供了一种有关股票价格和投资支岀相互关联的理论。 如果Q 高，那么企业的市场价值 要高于资本的重置成本，新厂房设备的资本要低于企业的市场价值。这种情况下，公司可发行较少的股票 而买到较多的投资品，投资支岀便会增加。如果 Q 低，即公司市场价值低于资本的重置成本，厂商将不会 购买新的投资品。如果公司想获得资本，它将购买其他较便宜的企业而获得旧的资本品，这样投资支岀将 会降低。反映在货币政策上的影响就是：当货币供应量上升，股票价格上升，托宾的 Q 上升，企业投资扩 张，从而国民收入也扩张。根据托宾 Q 理论的 货币政策传导机制 为： 货币供应T -股票价格T - Q T 我资支岀T -总产岀T 影响货币政策效果的原因之一，被定义为一项资产的市场价值与其重置价值之比。它也可以用来衡量 一项资产的市场价值是否被高估或低估。 托宾q 值是使托宾（詹姆斯托宾，1981年诺贝尔经济学奖获 得者）岀名的一个很重要的因素， 现在的 耶鲁大学里仍有托宾的崇拜者穿有印有字母 “c 的文化衫。此外， 以其名字命名的经济学名词还有 “托宾税”、“蒙代尔-托宾效应”、托宾分析”等。 托宾的Q:企业市价（股价”企业的重置成本 1. 当Q<1时，即企业市价小于企业重置成本，经营者将倾向也通过收购来建立企业实现企业扩张 .厂商不 会购买，我国货币政策如果开 q 值常常被用来作为衡 q 理论在我国的应用还
托宾Q理论- 解释 经济学家托宾于1969年提出了一个著名的系数，即“托宾Q”系数（也称托宾Q比率）。该系数为企业股票市值对股票所代表的资产重置成本的比值，在西方国家，Q比率多在0.5和0.6之间波动。因此，许多希望扩张生产能力的企业会发现，通过收购其他企业来获得额外生产能力的成本比自己从头做起的代价要低的多。 例如，如果平均Q比率在0.6左右，而超过市场价值的平均收购溢价是50%，最后的购买价格将是0.6乘以1.5，相当于公司重置成本的90%.因此，平均资产收购价格仍然比当时的重置成本低十个百分点。托宾Q理论- 意义 托宾q是指资本的市场价值与其重置成本之比。这一比例兼有理论性和实践的可操作性，沟通了虚拟经济和实体经济,在货币政策、企业价值等方面有着重要的应用。在货币政策中的应用主要表现在将资本市场与实业经济联系起来，揭示了货币经由资本市场而作用于投资的一种可能。在未来,我国货币政策如果开始考虑股票市场的因素，则托宾q将会成为政策研究与政策制定的重要工具。托宾q值常常被用来作为衡量公司业绩表现或公司成长性的重要指标。尽管由于资本市场发展的不完善，托宾q理论在我国的应用还很有局限性，但它依然给我们提供了分析问题的一种思路。 托宾Q理论- 托宾的Q比率内容 托宾的Q比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个企业两种不同价值估计的比值。分子上的价值是金融市场上所说的公司值多少钱，分母中的价值是企业的“基本价值”—重置成本。公司的金融市场价值包括公司股票的市值和债务资本的市场价值。重置成本是指今天要用多少钱才能买下所有上市公司的资产，也就是指如果我们不得不从零开始再来一遍，创建该公司需要花费多少钱。 其计算公式为： Q比率=公司的市场价值/资产重置成本 当Q>1时,购买新生产的资本产品更有利,这会增加投资的需求； 当Q<1时,购买现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜,这样就会减少资本需求。 所以,只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高,那么,已计划资本的形成就会有所增加。 托宾Q理论- 托宾的Q比率理论应用 托宾的Q理论提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论。如果Q高，那么企业的市场价值要高于资本的重置成本，新厂房设备的资本要低于企业的市场价值。这种情况下，公司可发行较少的股票而买到较多的投资品，投资支出便会增加。如果Q低，即公司市场价值低于资本的重置成本，厂商将不会购买新的投资品。如果公司想获得资本，它将购买其他较便宜的企业而获得旧的资本品，这样投资支出将会降低。反映在货币政策上的影响就是：当货币供应量上升，股票价格上升，托宾的Q上升，企业投资扩张，从而国民收入也扩张。根据托宾Q理论的货币政策传导机制为： 货币供应↑ → 股票价格↑ → Q↑ → 投资支出↑ → 总产出↑ 影响货币政策效果的原因之一，被定义为一项资产的市场价值与其重置价值之比。它也可以用来衡量一项资产的市场价值是否被高估或低估。托宾q值是使托宾（詹姆斯·托宾，1981年诺贝尔经济学奖获得者）出名的一个很重要的因素，现在的耶鲁大学里仍有托宾的崇拜者穿有印有字母“q”的文化衫。此外，以其名字命名的经济学名词还有“ 托宾税”、“ 蒙代尔-托宾效应”、“托宾分析”等。 托宾的Q: 企业市价(股价)/企业的重置成本 1.当Q<1时,即企业市价小于企业重置成本,经营者将倾向也通过收购来建立企业实现企业扩张.厂商不
托宾Q理论 经济学家托宾于1969年提出了一个著名的系数，即“托宾Q”系数（也称托宾Q比率）。该系数为企业股票市值对股票所代表的资产重置成本的比值，在西方国家，Q比率多在0.5和0.6之间波动。因此，许多希望扩张生产能力的企业会发现，通过收购其他企业来获得额外生产能力的成本比自己从头做起的代价要低的多。 例如，如果平均Q比率在0.6左右，而超过市场价值的平均收购溢价是50%，最后的购买价格将是0.6乘以1.5，相当于公司重置成本的90%.因此，平均资产收购价格仍然比当时的重置成本低十个百分点。 托宾q是指资本的市场价值与其重置成本之比.这一比例兼有理论性和实践的可操作性,沟通了虚拟经济和实体经济,在货币政策、企业价值等方面有着重要的应用.在货币政策中的应用主要表现在将资本市场与实业经济联系起来,揭示了货币经由资本市场而作用于投资的一种可能.在未来,我国货币政策如果开始考虑股票市场的因素,则托宾q将会成为政策研究与政策制定的重要工具.托宾q值常常被用来作为衡量公司业绩表现或公司成长性的重要指标.尽管由于资本市场发展的不完善,托宾q理论在我国的应用还很有局限性,但它依然给我们提供了分析问题的一种思路. 编辑本段 托宾的Q比率内容 托宾的Q比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个企业两种不同价值估计的比值。分子上的价值是金融市场上所说的公司值多少钱，分母中的价值是企业的“基本价值”—重置成本。公司的金融市场价值包括公司股票的市值和债务资本的市场价值。重置成本是指今天要用多少钱才能买下所有上市公司的资产，也就是指如果我们不得不从零开始再来一遍，创建该公司需要花费多少钱。 其计算公式为： Q比率=公司的市场价值/资产重置成本 当Q>1时,购买新生产的资本产品更有利,这会增加投资的需求； 当Q<1时,购买现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜,这样就会减少资本需求。
第18章投资 跨考网独家整理最全经济学考研真题，经济学考研课后习题解析资料库，您可以在这里查阅历年经济学考研真题，经济学考研课后习题，经济学考研参考书等内容，更有跨考考研历年辅导的经济学学哥学姐的经济学考研经验，从前辈中获得的经验对初学者来说是宝贵的财富，这或许能帮你少走弯路，躲开一些陷阱。 以下内容为跨考网独家整理，如您还需更多考研资料，可选择经济学一对一在线咨询进行咨询。 一、判断题 1．某区民工的大量拥入，降低了该区资本的均衡实际租赁价格。（） 【答案】F 【解析】由()1 ==可知，劳动量越多，资本的均衡实际租赁价格越//a R P MPK aA L K- 高。 2．政府增加总需求的政策若不能改变实际利率，也就不能影响到投资。（） 【答案】F 【解析】国民收入的变化也会对投资产生影响。如在固定投资模型中，较高的就业、较高的收入增加住房需求；企业较高的产出增加企业的存货量；这些都会刺激投资。 3．投资是总需求中波动最大的部分，其中，存货投资的波动相对固定资产投资的波动要小一些。（） 【答案】F 【解析】存货投资的波动是投资中波动最大的部分，这也使其成为经济波动研究的中心。 4．利率是影响固定资产投资的因素，但不是影响存货的因素。（） 【答案】F 【解析】实际利率影响存货。当实际利率上升时，持有存货变得更加昂贵，此时理性的企业会努力减少自己的存货，因此实际利率衡量了持有存货的机会成本。 5．根据托宾的投资q理论，其它因素不变，企业是否投资取决于企业股票价格的高低，股票价格上升则增加投资。（） 【答案】F 【解析】托宾的q＝已安装资本的市场价值／已安装资本的重置成本。净投资取决于q 大于1还是小于1，如果q大于1，那么股票市场对已安装资本的估价就大于其重置成本，投资会增加；如果q小于1，投资会减少。 6．股票价格下跌，产出和就业就会减少。（） 【答案】T
托宾q理论 Q效应通常称作托宾的q理论 股票市场传导货币政策的Q效应分析——Q效应的理论分析，这是詹姆斯·托宾发展的一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论,通常称作托宾的q理论,也称为Q效应。目前,我国股票市场已成为货币政策传导的一条重要渠道。货币政策实施后,股票市场将产生财富效应从而影响消费支出,产生Q效应从而影响投资支出,进而影响总产出。但由于我国股票市场仍存在诸多问题,财富效应和Q效应均不显著,货币政策通过股票市场传导效率较低。为提高传导效率,应逐步发展并完善我国的股票市场。托宾q效应主要阐述金融资产价格与实际投资之间的联系机制。当利率下降，股票投资活跃，企业市值增加会推动扩大生产投资。 影响货币政策效果的原因之一，被定义为一项资产的市场价值与其重置价值之比。它也可以用来衡量一项资产的市场价值是否被高估或低估。托宾q值是使托宾（詹姆斯·托宾，1981年诺贝尔经济学奖获得者）出名的一个很重要的因素，现在的耶鲁大学里仍有托宾的崇拜者穿有印有字母“q”的文化衫。此外，以其名字命名的经济学名词还有“托宾税”、“蒙代尔-托宾效应”、“托宾分析”等。 托宾的Q: 企业市价(股价)/企业的重置成本 1.当Q<1时,即企业市价小于企业重置成本,经营者将倾向也通过收购来建立企业实现企业扩张.厂商不会购买新的投资品,因此投资支出便降低. 2.当Q>1时,弃旧置新.企业市价高于企业的重置成本,企业发行较少的股票而买到较多的投资品,投资支出便会增加. 3.当Q=1时,企业投资和资本成本达到动态(边际)均衡. 托宾Q值事实上就是股票市场对企业资产价值与生产这些资产的成本的比值进行的估算。高Q值意味着高产业投资回报率，此时企业发行的股票的市场价值大于资本的重置成本，企业有强烈的进入资本市场变现套利动机。当Q值较大时，企业会选择持后将金融资本转换为产业资本；而当Q值较小时，企业会将产业资本转换成金融资本，即继续持有股票或选择增持股票。
“托宾Q理论”学习小结 托宾的Q比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。其计算公式为：Q比率=公司的市场价值/资产重置成本。 当Q>1时,购买新生产的资本产品更有利，这会增加投资的需求；当Q<1时，购买现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜,这样就会减少资本需求。所以，只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高，那么，已计划资本的形成就会有所增加。托宾的Q理论提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论。 一、托宾Q的应用 托宾Q在现实应用中具有很强的优势。它在虚拟经济与实体经济之间架起了一座联系的桥梁，利用托宾Q值可以同时观测到两个市场，满足了现实经济研究的需要；Q是比较容易测量的，关于厂商的股票价格的数据通常可以从证券交易所查到，资本品的价格指数可以在国民收入和国民生产核算账的表格中查到。由于托宾Q具有这两个优势，因而受到众多学者的偏爱，在货币政策研究、公司价值研究以及投资研究等方面得到广泛应用。 （一）在货币政策中的应用 托宾Q在货币政策中的应用主要表现在将资本市场与实业经济联系起来，揭示了货币经由资本市场而作用于投资的一种可能。 根据分析我们已经知道：如果Q值大于1，说明企业的市场价值高于其资产的重置成本，那么企业将会以通过发行股票的方式进行低成本的融资来购置新设备是有利可图的；如果Q值小于1，由于企业的市场价值低于资本的重置成本，那么在企业需要资本的时候，他们可以购买其他企业而不会购买新的投资品，因为这样的成本更低。根据这一原理，当股票价格上扬时，Q值随之增加，企业将会更多地在资本市场上发行股票来进行融资，投资新设备将会增加，从而带动产出的增加和国民收入的提高。 而货币政策则通过影响Q值达到影响需求的目的。当货币供给增加时，人们为了将手中多余的货币花出去，会去购买股票，从而使股票价格上涨，企业的市场价值上升，Q值增大。货币供给减少时，则股票价格下跌，企业市场价值下降，Q值减小。整个货币政策的传导机制以货币供给增加时为例，可以表示如下：货币供应↑→股票价格↑→Q↑→投资支出↑→总产出↑。 以Q作为路径中一环的货币政策传导机制越来越受到重视。近年来，美英等发达国家货币当局对资本市场在货币政策传导中所起的作用就十分重视。格林斯潘曾指出：“在评价货币政策起作用的宏观经济环境时，我们不能再仅仅对商品和服务的流量做粗浅的分析。关于资产价格的行为走势及其对家庭和企业决策的影响还有许多重要的，而且是难度极大的问题……我们别无选择地只能迎接这些问题提出的挑战。”他并且强调，美联储的货币政策将会更多地考虑股票市场的因素。 一段时间以来，中国学术界对货币政策是否应该关注和影响股票市场的讨论也越来越多，越来越热烈。中国人民银行所采用的传统的货币政策倚重于两种传导渠道：货币渠道和信贷渠道。但在资本市场发展已经使货币政策的作用基础发生了重大变化的新的金融环境下，资本市场发展对货币政策产生了很大的影响。资本市场发展对货币政策的挑战，是金融体制转轨过程中货币政策无法回避的现实问题。胡振华、彭娟娟通过对1992—2000年相关数据的实证分析，建立线性
托宾q理论 Q效应通常称作托宾的q理论股票市场传导货币政策的Q效应分析——Q效应的理论分析，这是詹姆斯·托宾发展的一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论,通常称作托宾的q理论,也称为Q效应。目前,我国股票市场已成为货币政策传导的一条重要渠道。货币政策实施后,股票市场将产生财富效应从而影响消费支出,产生Q效应从而影响投资支出,进而影响总产出。但由于我国股票市场仍存在诸多问题,财富效应和Q效应均不显著,货币政策通过股票市场传导效率较低。为提高传导效率,应逐步发展并完善我国的股票市场。托宾q 效应主要阐述金融资产价格与实际投资之间的联系机制。当利率下降，股票投资活跃，企业市值增加会推动扩大生产投资。影响货币政策效果的原因之一，被定义为一项资产的市场价值与其重置价值之比。它也可以用来衡量一项资产的市场价值是否被高估或低估。 托宾q值是使托宾（詹姆斯·托宾，1981年诺贝尔经济学奖获得者）出名的一个很重要的因素，现在的耶鲁大学里仍有托宾的崇拜者穿有印有字母“q”的文化衫。此外，以其名字命名的经济学名词还有“托宾税”、“蒙代尔-托宾效应”、“托宾分析”等。托宾的Q: 企业市价(股价)/企业的重置成本 1.当Q<1时,即企业市价小于企业重置成本,经营者将倾向也通过收购来建立企业实现企业扩张.厂商不会购买新的投资品,因此投资支出便降低. 2.当Q>1时,弃旧置新.企业市价高于企业的重置成本,企业发行较少的股票而买到较多的投资品,投资支出便会增加. 3.当Q=1时,企业投资和资本成本达到动态(边际)均衡. 托宾Q 值事实上就是股票市场对企业资产价值与生产这些资产的成本的比值进行的估算。高Q值意味着高产业投资回报率，此时企业发行的股票的市场价值大于资本的重置成本，企业有强烈的进入资本市场变现套利动机。当Q值较大时，企业会选择持后将金融资本转换为产业资本；而当Q值较小时，企业会将产业资本转换成金融资本，即继续持有股票或选择增持股票
我国热钱流入的边际成本、热钱的影子价格和托宾q ——一个理论分析框架及实证 陶 川 （北京大学光华管理学院，北京市 100871） 摘要：本文根据我国热钱流动的实际情况，从微观上构建了一个关于跨境资金持有者利用热钱资金投机的多期优化模型，揭示了热钱流动背后的决策机制。研究表明：决定热钱流动的一个关键变量是热钱资金的影子价格和热钱流入的边际成本之比，这与托宾的q在理论上有着一致的含义。鉴于此，本文结合托宾的q理论，在模型的框架内系统研究了我国热钱流动与人民币汇率升值、资本市场投机、央行加息以及短期资本流动监管等具体问题，其主要结论得到了我国2005年人民币汇率形成机制改革以来的相关月度数据和V AR模型经验结果的支持。 关键词：热钱；跨境资金持有者；投机；托宾q JEL分类号：C51; D81; F32 文献标识码：A文章编号：1002-7246(2010)12-0043-14 The Marginal Cost of Hot Money Inflows in China, the Shadow Price of Hot Money and Tobin’s q: a Theoretically Analysis Framework and Its Empirical study Tao Chuan (Guanghua School of Management) Abstract: According to the actual situations of China’s hot money flows, this paper builds a multi-period optimization model in which a holder of cross-border capitals uses hot money to speculate. The model reveals the decision-making mechanism behind the hot money flows and the analysis shows that a key variable which determine the hot money flows is the ratio between the shadow price of hot money and the marginal cost of hot money inflows, which is theoretically consistent with Tobin’s q. In view of this, combining the theory of Tobin’s q, the paper makes a systematic analysis to the problems of the relationships between China’s hot money flows and the RMB exchange rate appreciation, the speculation of hot money on the capital market, the central bank’s interest rate increases and the short-term capital flow regulation. The main conclusion is supported by the relevant monthly data since the reform of the RMB exchange rate regime on July 21, 2005 and the empirical results from a V AR Model. Key Words: hot money, holder of cross-border capitals, speculation, Tobin’s q 一、问题的提出 近年来我国经济在快速增长的过程中逐渐融入全球一体化，加之国内金融市场的发展和人民币汇率形成机制改革的推进，给国际短期投机资本带来了空前的巨大吸引力，由此产生
投资的q 理论 （the q-theory of investment ） 1．人物及背景 詹姆斯·托宾(James Tobin ，1918-2002)，美国人，1940和1947年分别获哈佛大学硕士和博士学位，60和70年代曾担任耶鲁大学经济系主任。1955年获美国经济学学会的克拉克奖，1958年任经济计量学会会长，1971年任美国经济学会会长。他的学术论著主要有：《作为对风险行为的流动偏好》（1958年）、《货币理论的一般均衡分析》（1969年）、《十年来的新经济学》（1974年）。1981年，托宾因“对金融市场及其与支出决策、就业、生产和物价的关系进行的分析”而荣获诺贝尔经济学奖。 2．关键方程或模型 g q q K K +-=?)(? 其中，K K ?为资本增长率，g 为投资的自然增长率，?表示单调递增的函数关系， q 为企业资产的市场价值与其重置成本之比(也是厂商的股票的市场价值对资本重置成本的比率)，q 为企业资产的市场价值与重置成本相等时的均衡比值，可视为1；当1>q 时， 0)(>-q q ?，从而g K K >?，投资以高过g 的速度扩张，投资者扩大投资；同理，当1 =q 时，0)(=-q q ? ，投资者保持原有投资不变；当1 图1 托宾q 模型 在图1中，横轴表示q ，纵轴表示资本增长率K K ?，纵轴上的g 点为投资自然增长率,投资曲线I ，表示资本增长率与q 之间的函数关系。该曲线上点E 对应的q 值为1，即q 值等于q 值，对应的资本增长率为投资自然增长率g 。投资曲线I 上E 右边的点，其1>q ，表示资本增长率高于投资自然增长率g ，投资者应扩大投资；投资曲线I 上E 点对应的1=q ，资本增长率等于投资自然增长率g ，投资者将保持原有投资不变；投资曲线I 上E 左边的点，其1
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