硕士论文--机构投资者持股对企业并购绩效的影响研究

ｔｈｅ ｉｍｐａｃｔ ｏｆ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ
ｔｈｅ ｅｆｆｅｃｔ ｏｆ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ．
ｏｎ
Ｆｉｒｓｔ ｏｆ ａｌｌ，ｔｈｉｓ ｐａｐｅｒ ｒｅｖｉｅｗｅｄ ｔｈｅ ｌｉｔｅｒａｔｕｒｅｓ ｉｎ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ
ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ’ｐａｒｔｉｃｉｐａｔｉｏｎ
本文首先回顾了机构投资者参与上市公司治理以及企业并购的相关文献，在 此基础上通过分析影响并购绩效的诸因素，提出了机构投资者持股比例与上市公 司并购绩效关系的两个研究假设。然后，从万得（ＷＩＮＤ）和国泰安（ＣＳＭＡＲ）两 个金融数据库中选取发生在２００５年至２０１０年的７５６个并购事件样本以及相关数 据，建立实证模型。最后，本文通过ＳＴＡＴＡ分析软件采用最小二乘法线性回归对 研究假设进行了检验，得出了以下主要结论：（１）机构投资者持股比例越高，企 业并购绩效越好。（２）机构投资者持股比例高于５０％时企业并购绩效对机构持股 的敏感性明显高于机构投资者持股比例低于５０％时企业并购绩效对机构持股的敏 感性，且明显高于全样本中并购绩效对机构持股的敏感性。 上述研究结论对发展我国机构投资者以及引导机构投资者参与上市公司治
第三章理论分析和研究假设…………………………．１４ 第四章变量及样本选取………．……………………．１６
４．１样本选取与数据来源………………………………………１６ ４．２变量设计及实证模型………………………………………１７
４．２．１并购绩效的衡量……………………………………………．１７ ４．２．２变量的设计………………………………………………．．１７ ４．２．３实证模型…………………………………………………．１９
第五章描述性统计…………………………………１９
５．１样本的行业分布…………………………………………．１９ ５．２主要研究变量的统计性质…………………………………．．２０ ５．３主要研究变量的相关系数…………………………………．．２１
第六章实证分析检验结果……………………………２２
６．１全样本中机构投资者持股与并购绩效…………………………．２２
Ｙ２１ ２９７０９
Ｔｈｅ Ｉｍｐａｃｔ ｏｆ Ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ Ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ ｈｏｌｄｉｎｇ
ｏｎ
ｔｈｅ ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ ｏｆ ｆｉｒｍ
Ｍ＆Ａ
学位论文原创性声明
本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对
ｔｈａｎ
ｔｈｅ
ｓｅｎｓｉｔｉｖｉｔｙ
ｗｈｅｎ ｔｈｅ ｒａｔｉｏ ｉｓ ｂｅｌｏｗ ５０％ａｎｄ ｉｓ ｈｉｇｈｅｒ
ｔｈａｎ
ｓａｍｐｌｅ．
Ｃｏｎｃｌｕｓｉｏｎｓ ｏｆ ｔｈｉｓ ｓｔｕｄｙ ａｒｅ ｎｏｔ ｏｎｌｙ ｇｏｏｄ ｔｏ ｔｈｅ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｏｆ Ｃｈｉｎａ’Ｓ
ｔｅｓｔ
ｅｍｐｉｒｉｃａｌ ｍｏｄｅｌｓ ａｎｄ ｕｓｅｄ Ｌｅａｓｔ—ｓｑｕａｒｅｓ ｌｉｎｅａｒ ｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎ ｔｏ
ｌａｓｔ，ｗｅ ｇｏｔ ｔｈｅ ｆｏｌｌｏｗｉｎｇ ｃｏｎｃｌｕｓｉｏｎｓ：
ｔｈｅ ｈｙｐｏｔｈｅｓｅｓ．Ａｔ
（１）Ｔｈｅ
ｈｉｇｈｅｒ ｏｆ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ ｈｏｌｄｉｎｇ，ｔｈｅ ｂｅｔｔｅｒ
参考文献…………………………………………３１ 致谢……………………………………………．３５ 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果……………３６
ＩＶ
第一章引言
１．１研究背景和意义
自２０００年，中国证监会提出“超常规发展机构投资者＂的战略以来，机构 投资者已成为我国资本市场上的一支重要力量。截至２００７年底，证券投资基金 占股票市场投资者的市场份额为２５．７％，全国社保基金、ＱＦＩＩ、证券公司、保险 公司和企业年金等机构投资者的市场份额依次为０．８％、１．７％、１．４％、２．５％和 ０．０１％①。到２０１０年年底，我国Ａ股市场机构投资者持股市值占流通股市值的比 重大约为７０％②，基本改善了长期以来中国以散户为主的投资者结构。 随着机构投资者的不断壮大，监管部门越来越鼓励机构投资者在上市公司治 理中发挥积极作用。２００６年中国证监会公布的《中国上市公司治理准则》第１１ 条规定：“机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等 方面发挥作用＂。２００８年中国证监会《中国资本市场发展报告》关于中国资本市 场发展战略措施中又明确提出“鼓励机构投资者参与上市公司治理。”从招商银 行的“可转债风波”到多家基金联手在万科股东大会上提出修改议案再到机构集 体反对盐湖钾肥１０００亿并购事件，我国的机构投资者高调扮演“积极投资者＂ 角色的倾向越来越明显。然而，机构投资者参与上市公司治理是否仅仅是个案？ 市场是否认可我国机构投资者具有股东积极主义行为？机构投资者如何影响上 市公司治理以及效果如何？不同投资期限的机构投资者是否会对上市公司的内 部治理机制产生不同的影响？等一系列问题值得进一步讨论。 在机构投资者大势崛起的背景下，许多学者对机构投资者和上市公司绩效、 信息披露、证券市场波动和上市公司治理等诸多方面进行了大量研究，在借鉴国 外研究的基础上他们获得大量有价值的成果。然而，并购作为上市公司的一项重 大决策，却少有研究者从机构投资者的角度进行研究，同时也缺乏实证支持。本
本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均己在文中以
明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本人承担。 特此声明
学位论文作者签名：飞小日移矜
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本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位
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２．１．１机构投资者…………………………………………………４ ２．Ｉ．２并购………………………………………………………５
２．２机构投资者与公司治理关系文献综述…………………………．．５ ２．３有关并购动因的文献综述……………………………………８ ２．４有关并购绩效研究方法的文献综述……………………………１ｌ ２．５机构投资者对并购绩效影响的文献综述………………………．．１３
ｉｎ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ
ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ
ａｃｔｉｖｅｌｙ，ａｎｄ ｔｈｅ ｒｏｌｅ ｔｈｅｙ ｐｌａｙ ｉｎ ｉｍｐｒｏｖｉｎｇ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ
ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ
ｉｓ ｍｏｒｅ ａｎｄ ｍｏｒｅ ｉｍｐｏｒｔａｎｔ．Ｖｉｅｗｅｄ ｆｒｏｍ
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Ｍ＆Ａ，ｔｈｉｓ
ｐａｐｅｒ ｒｅｓｅａｒｃｈｅｓ
学位论文作者签名：易小诸犸矜
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导师签名：身彳讥
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摘要
在积极培育和大力发展机构投资者的政策支持下，机构投资者在我国得到了 长足发展，它们积极参与上市公司治理，并在改善公司的业绩水平的过程中发挥 着越来越重要的作用。本文从并购绩效的视角研究机构投资者影响上市公司治理
的效果。
Ｍ＆Ａ ｏｆ ｌｉｓｔｅｄ ｃｏｍｐａｎｉｅｓ． ａｎｄ ｒｅｌｅｖａｎｔ
Ｔｈｅｎ，ｗｅ ｃｈｏｓｅ ７５６ ｓａｍｐｌｅｓ ｏｆ Ｍ＆Ａ ｅｖｅｎｔｓ Ｏｃｃｕｒｒｅｄ ｆｒｏｍ ２００５ ｔｏ ２０ １ ０ ｄａｔａ ｆｒｏｍ ｔｈｅ
ｆｉｎａｎｃｉａｌ ｄａｔａｂａｓｅｓ ｏｆＷＩＮＤ ａｎｄ ＣＳＭＡＲ．Ｎｅｘｔ，ｔｈｉｓ ｐａｐｅｒ ｅｓｔａｂｌｉｓｈｅｄ
学校代码：１００３６
硝矽｝芗亏（节贸易声学
硕士学位论文
机构投资者持股对企业并购绩效的影响研究
培养单位：国际经济贸易学院 专业名称：金融学 研究方向：公司金融 作 者：孙晓玲
指导教师：郑宝银
论文日期：二。一二年五月
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理有一定借鉴意义。
关键字：机构投资者，持股比例，并购绩效
Ａｂｓｔｒａｃｔ
Ｕｎｄｅｒ ｔｈｅ ｓｔｒａｔｅｇｉｃ ｇｕｉｄａｎｃｅ ｏｆ ｃｕｌｔｉｖａｔｉｎｇ ａｎｄ ｄｅｖｅｌｏｐｉｎｇ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ，
ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ ｈａｖｅ ｔｈｅ ｃｏｎｓｉｄｅｒａｂｌｅ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｉｎ Ｃｈｉｎａ．Ｔｈｅｙ ｐａｒｔｉｃｉｐａｔｅ
Ｍ＆Ａ
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目录
第一章引言………………………………………………．１ １．１研究背景和意义…………………………………………．．１ １．２研究内容及方法…………………………………………．．２ １．３研究的创新之处…………………………………………．．３
第二章文献综述……………………………………４
２．１相关概念界定……………………………………………．４
ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ，ｂｕｔ ａｌｓｏ ｗｉｌｌ ｍａｋｅ
ｔｏ ｔａｋｅ ｐａｒｔ ｉｎ
ａ
ｄｉｆｆｅｒｅｎｃｅ ｉｎ ｌｅａｄｉｎｇ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ
ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｇｏｖｅｍａｎｃｅ．
Ｋｅｙ
Ｗｏｒｄｓ：Ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ
ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ；Ｐｒｏｐｏｒｔｉｏｎ ｏｆ ｓｈａｒｅｈｏｌｄｉｎｇ；Ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ ｏｆ
１．２研究内容及方法
本文从机构投资者参与上市公司治理的角度出发，以２００５年－２０１０年为时间 区间，研究了机构投资者持股对企业并购绩效的影响。 第一章，介绍本文研究的背景，阐述研究的目的和意义，提出研究的问题。 第二章，本文对涉及的相关概念给予界定，并对相关领域的文献进行综述， 其中包括机构投资者参与公司治理的效果、并购的动因及并购绩效的衡量方法、 机构投资者对并购绩效的影响。 第三章，简述影响并购绩效的众因素一股权结构、企业性质、并购关联性、 委托代理成本、负债水平等，并提出本文的研究假设。 第四章，收集并购和机构持股的数据，并把数据分为总体样本、机构投资者 持股比例高于５０％的样本、机构投资者持股比例低于５０％的样本；采用财务指标 法对并购绩效进行衡量，计算并购前后ＲＯＥ的差；根据研究假设选取本文研究需 要的变量，并建立多元回归模型。 第五章，对变量的数据进行描述性统计。 第六章，用ＳＴＡＴＡ分析软件对模型进行回归分析，结果如下： （１）机构投资