【word】20181029金融市场(第四章4节估值部分)

第四章股票
第四节股票估值
二、股票估值方法
（一）货币的时间价值、复利、现值、贴现
1.货币的时间价值
货币的时间价值是指货币随时间的推移而发生的增值。

货币具有时间价值的原因在于，人们认为对于一定数量的货币，越早得到，其价值越高。

由于不同时点单位货币的价值不相等，所以，不同时点货币不宜直接比较价值，需要折算到同一时点上才能比较。

2.复利
由于货币具有时间价值，如果将时间价值让渡给别人（把钱贷给别人），将会得到一定的报酬（利息）。

换言之，货币的时间价值使得资金的借贷具有利上加利的特性，我们将其称为复利。

在复利条件下，终值（期末价值、到期值）计算公式为：
若每期付息m次，则终值为：
3.现值和贴现
对给定的终值计算现值的过程，我们称为贴现。

在复利条件下，现值（PV）计算公式为：
（二）影响股票投资价值的因素
1.影响股票投资价值的内部因素
（1）净资产
净值增加，股价上涨；净值减少，股价下跌。

（2）盈利水平
预期公司盈利增加，股票市场价格上涨；预期公司盈利减少，股价下降。

（3）股利政策
股利水平越高，股票价格越高；股利水平越低，股票价格越低。

（4）股份分割
股份分割给投资者带来的不是现实的利益，但是，投资者持有的股份数量增加了，给投资者带来了今后可多分股利和更高收益的预期，因此，股份分割往往比增加股利分配对股价上涨的刺激作用更大。

（5）增资和减资
（6）并购重组
2.影响股票投资价值的外部因素
（1）宏观经济因素
（2）行业因素
（3）市场因素（投资者对股票走势的心理预期）
（三）股票的绝对估值方法
1.股票的绝对估值方法的基本原理
绝对估值法的基本原理在于：假设价值来源于未来流入的现金流，将这一系列现金流以一定比率贴现到现在，再进行加总就得到了相应价值。

因此，绝对估值法也就是现金流贴现法。

如果这些现金流只是属于股权出资人的，贴现加总得到的就是股权价值（股票价值）；如果这些现金流是属于所有出资人的,贴现加总得到的就是企业价值。

如果得到的是企业价值，可以通过以下价值等式换算成股权价值（股票价值）：股权价值＝企业价值－净债务＝企业价值－（债务－现金）。

绝对估值法的计算公式为：
使用绝对估值法进行价值评估时，一般都要预测未来每期现金流，但是现金流是永续的，不可能预测到永远。

所以，在实际估值中，都会设定一个详细预测期，在此期间详细预测每期现金流。

对于在预测期之后的价值，也就是终值，可以采用终值倍数法或Gordon永续增长模型进行估算。

此时，绝对估值法的计算公式为可以表示为：
2.红利贴现模型
投资者购买股票，通常预期获得两种现金流：一是持有股票期间的现金分红；二是持有期末卖出时的预期价格。

二者的现值之和决定了股票价值。

因此，红利贴现模型的一般公式为：
3.股权自由现金流贴现模型
股权自由现金流（FCFE）是可以自由分配给股权拥有者的最大化的现金流。

股权自由现金流的计算公式为：
股权自由现金流（FCFE）＝净利润＋折旧＋摊销－营运资金的增加＋长期经营性负债的增加－长期经营性资产的增加－资本性支出＋新增付息债务－债务本金的偿还
股权自由现金流贴现模型的估值公式为：
4.企业自由现金流贴现模型
企业自由现金流（FCFF）是指公司在保持正常运营的情况下，可以向所有出资人（股东和债权人）进行自由分配的现金流。

企业自由现金流的计算公式为：
企业自由现金流（FCFF）＝息税前利润-调整的所得税＋折旧＋摊销-营运资金的增加＋长期经营性负债的增加-长期经营性资产的增加-资本性支出
企业自由现金流模型的估值公式为：
加权平均资本成本（WACC）是企业各种融资来源的资本成本的加权平均值，计算公式为：
（四）股票的相对估值方法
1.股票的相对估值方法的基本原理
相对估值法的基本原理是以可以比较的其他公司（可比公司）的价格为基础，来评估目标公司的相应价值。

评估所得的价值，可以是股权价值（股票价值），也可以是企业价值。

同理，如果得到的是企业价值，可以通过价值等式换算成股权价值（股票价值）。

相对估值法的计算公式为：
目标公司价值＝目标公司某种指标×（可比公司价值/可比公司某种指标）“可比公司价值/可比公司某种指标”被称为倍数，常用的倍数包括：市盈率（P/E）倍数、企业价值/息税前利润（EV/EBIT）倍数、企业价值/息税折旧摊销前利润（EV/EBITDA）倍数、市净率（P/B）倍数、市销率倍数（P/S）等。

2.市盈率倍数法
市盈率（P/E）倍数反映了一家公司的股票价值对其净利润的倍数。

市盈率倍数的计算公式为：
市盈率倍数＝每股市价/每股收益
在使用市盈率倍数法估值时，先确定可比公司的市盈率作为目标公司估值的市盈率倍数，然后使用下述公式计算目标公司股票价值：
每股价值＝每股收益×市盈率倍数
3.企业价值/息税前利润倍数法
息税前利润（EBIT）是在扣除债权人利息之前的利润，所有出资人（股东和债权人）对息税前利润都享有分配权，因此，息税前利润对应的价值是企业价值（EV）。

息税前利润的计算公式为：
息税前利润（EBIT）＝净利润（E）＋所得税＋利息
企业价值/息税前利润倍数法的企业价值计算公式为：
EV＝EBIT×（EV/EBIT倍数）
息税前利润是向所有股东和债权人分配前的利润，因此不受股权和债务的比例即资本结构的影响。

4.企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法
息税折旧摊销前利润（EBITDA）同样也是在扣除利息费用之前的利润，所以它对应的也是企业价值（EV）。

息税前利润的计算公式为：
息税前利润（EBIT）＝净利润（E）＋所得税＋利息＋折旧＋摊销
企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法的企业价值计算公式为：
EV＝EBITDA×（EV/EBITDA倍数）
企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法不但剔除了资本结构的影响，还剔除了折旧摊销的影响。

公司的不同折旧摊销政策以及不同发展阶段的折旧摊销水平，会影响到公司的净利润和息税前利润，但息税折旧摊销前利润不受此影响。

因此，对于折旧摊销影响比较大的公司（如重资产公司），比较适合用企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法。

5.市净率倍数法
市净率（P/B）倍数反映了一家公司的股票市值对其净资产的倍数。

市净率倍数的计算公式为：
市净率倍数＝每股市价/每股净资产
市净率倍数法估值与市盈率倍数法类似。

先确定可比公司的市净率作为目标公司估值的市净率倍数，然后使用下述公式计算目标公司股票价值：
每股价值＝每股净资产×市净率倍数
市净率倍数法比较适用于资产流动性较高的金融机构，因为这类公司的资产账面价值更加接近市场价值。

例如，银行业的估值通常会用市净率倍数法。

而运营历史悠久的制造业企业和新兴产业企业往往不适合采用市净率倍数法。

6.市销率倍数法
市销率（P/S）倍数反映了一家公司的股权价值对其销售收入的倍数。

市销率倍数的计算公式为：
市销率倍数＝每股市价/每股销售收入
在使用市销率倍数法估值时，先确定可比公司的市销率作为目标公司估值的市销率倍数，然后使用下述公式计算目标公司股票价值：
每股价值＝每股销售收入×市盈率倍数
对于一些无利润甚至亏损的企业，经营性现金流也为负，且账面价值比较低。

此时，市盈率倍数法、企业价值/息税前利润倍数法、企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法、市净率倍数法都无法用来估值，对此类公司，市销率倍数法可能比较实用。

市销率倍数法的局限之处是不能反映成本的影响，因此，主要适用于销售成本率较低的收入驱动型公司。