美国长期资本管理基金案例

LTCM危机事件 危机事件
美国长期资本管理基金
案例 美国长期资本管理基金巨额亏损、 美国长期资本管理基金巨额亏损、被迫重组
1998年 1998年9月，美国爆出震惊整个国际金融界的消息：拥有 美国爆出震惊整个国际金融界的消息： 1250亿美元资产的对冲基金 长期资本管理基金（ 亿美元资产的对冲基金“ 1250亿美元资产的对冲基金“长期资本管理基金（Long Term LTCM） 因投资失利而出现43 43亿美元巨额 Capital Management, LTCM）”因投资失利而出现43亿美元巨额 亏损，濒临倒闭。美国政府打破惯例， 23日由美国联邦储 亏损，濒临倒闭。美国政府打破惯例，于9月23日由美国联邦储 备银行纽约分行组织全球15家大银行及大经纪行， 15家大银行及大经纪行 备银行纽约分行组织全球15家大银行及大经纪行，以购买该基金 权益的方式，总共注资37.25亿美元， LTCM施行救助 37.25亿美元 施行救助。 权益的方式，总共注资37.25亿美元，对LTCM施行救助。由于长 期资本管理公司由金融界一流的管理人才和经济学界一流的专家 主管，它的被迫重组引起了国际金融市场的强烈震撼， 主管，它的被迫重组引起了国际金融市场的强烈震撼，加深了对 银行流动性的忧虑，导致了纽约股市下调，成为1998 1998年国际金融 银行流动性的忧虑，导致了纽约股市下调，成为1998年国际金融 市场具有转折意义的重大事件之一。 市场具有转折意义的重大事件之一。
那么， 对冲基金”到底为何物？其具体操作又是怎样进行的呢？ 那么，“对冲基金”到底为何物？其具体操作又是怎样进行的呢？ 对冲基金的英文名称为Hedge Fund,意为“风险对冲过的基金”，起源 意为“ 对冲基金的英文名称为 意为 风险对冲过的基金” 年代初的美国。 于50年代初的美国。其操作的宗旨，在于利用期货、期权等金融衍生产品以及 年代初的美国 其操作的宗旨，在于利用期货、 对相关联的不同股票进行空买空卖、风险对冲的操作技巧， 对相关联的不同股票进行空买空卖、风险对冲的操作技巧，在一定程度上可规 避和化解证券投资风险。 避和化解证券投资风险。 在一个最基本的对冲操作中，基金管理者在购入一种股票后， 在一个最基本的对冲操作中 ，基金管理者在购入一种股票后，同时购入 这种股票的一定价位和时效的看跌期权（Put Option）。看跌期权的效用在于 这种股票的一定价位和时效的看跌期权（ ） 当股票价位跌破期权限定的价格时， 当股票价位跌破期权限定的价格时，卖出期权的持有者可将手中持有的股票以 期权限定的价格卖出，从而使股票跌价的风险得到对冲。在另一类对冲操作中， 期权限定的价格卖出，从而使股票跌价的风险得到对冲。在另一类对冲操作中， 基金管理人首先选定某类行情看涨的行业，买进该行业中看好的几只优势股， 基金管理人首先选定某类行情看涨的行业，买进该行业中看好的几只优势股， 同时以一定比率卖出该行业中较差的几只劣质股。如此组合的结果是， 同时以一定比率卖出该行业中较差的几只劣质股。如此组合的结果是，如该行 业预期表现良好，优质股涨幅必超过其他同行业的股票， 业预期表现良好，优质股涨幅必超过其他同行业的股票，买入优质股的收益将 大于卖空劣质股而产生的损失；如果预期错误，此行业股票不涨反跌， 大于卖空劣质股而产生的损失；如果预期错误，此行业股票不涨反跌，那么较 差公司的股票跌幅必大于优质股， 差公司的股票跌幅必大于优质股，则卖空盘口所获利润必高于买入优质股下跌 造成的损失。正因为如此的操作手段， 造成的损失。正因为如此的操作手段，早期的对冲基金可以说是一种基于避险 保值的保守投资策略的基金管理形式。经过几十年的演变， 保值的保守投资策略的基金管理形式。经过几十年的演变，对冲基金已失去其 中初始的风险对冲的内涵， 的称谓亦徒有虚名。 中初始的风险对冲的内涵，Hedge Fund 的称谓亦徒有虚名。对冲基金已成为 一种新的内涵， 的称谓亦徒有虚名。 一种新的内涵，Hedge Fund的称谓亦徒有虚名。对冲基金已成为一种新的投 的称谓亦徒有虚名 资模式的代名词，即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧， 资模式的代名词，即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧，充 分利用各种金融衍生产品的杠杆效应，承担高风险、追求高收益的投资模式。 分利用各种金融衍生产品的杠杆效应，承担高风险、追求高收益的投资模式。 据有关资料报道， 1997年年底 ， 全球共有5500家对冲基金 ， 管理的资本达 据有关资料报道 ， 年年底， 全球共有 家对冲基金， 年年底 家对冲基金 2950亿美元。 亿美元。 亿美元
一、案例介绍
总部设在离纽约市不远的格林威治的美国长期资本管理公司 （ LTCM），是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金 。 该基 ） 是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。 金创立于1994年，主要活跃于国际债券和外汇市场，利用私人客户的巨 金创立于 年 主要活跃于国际债券和外汇市场， 额投资和金融机构的大量贷款，专门从事金融市场炒作，与量子基金、 额投资和金融机构的大量贷款，专门从事金融市场炒作，与量子基金、 老虎基金、欧米伽基金一起称为国际四大“对冲基金” 老虎基金 、 欧米伽基金一起称为国际四大“ 对冲基金 ”。 LTCM掌门人 掌门人 梅里韦瑟（ 梅里韦瑟（John Meniwehter），这位被誉为能“点石成金”的华尔街 ） 这位被誉为能“点石成金” 债券套利之父，聚集了华尔街一批证券交易的精英加盟： 债券套利之父，聚集了华尔街一批证券交易的精英加盟：1997年诺贝尔 年诺贝尔 经济学奖获得者默顿（ 经济学奖获得者默顿（Robery merton）和舒尔芡（Myron Scholes）， ）和舒尔芡（ ） 前财政部副部长及联储副主席莫里斯（ 前财政部副部长及联储副主席莫里斯（David Mullins），前所罗门兄弟 ） 债券交易部主管罗森菲尔德（ 债券交易部主管罗森菲尔德 （ Rosenfeld）， 以至于有人称之为 “ 梦幻 ） 以至于有人称之为“ 组合” 年间， 组合”。在1994—1997年间，它的业绩辉煌而诱人，以成立初期的 年间 它的业绩辉煌而诱人，以成立初期的12.5 亿美元资产净值迅速上升到1997年12月的 亿美元，每年的投资回报为 月的48亿美元 亿美元资产净值迅速上升到 年 月的 亿美元， 28.5%、42.8%、40.8%和17%，1997年更是以 年更是以1994年投资 美元派 年投资1美元派 、 、 和 ， 年更是以 年投资 美元派2.82 美元红利的高回报率让LTCM身价倍增。 美元红利的高回报率让 身价倍增。 身价倍增 然而， 1998年全球金融动荡中 长期资本管理公司难逃一劫， 年全球金融动荡中， 然而，在1998年全球金融动荡中，长期资本管理公司难逃一劫， 从5月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150多天资产净值下降90%， 月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150多天资产净值下降90%， 150多天资产净值下降90% 出现43亿美元巨额亏损，仅余5亿美元，已走向破产边缘。 43亿美元巨额亏损 23日 出现43亿美元巨额亏损，仅余5亿美元，已走向破产边缘。9月23日，美 联储出面组织安排， Lynch、 Morgan为首的15家国际性金 为首的15 联储出面组织安排，以Merrill Lynch、JP Morgan为首的15家国际性金 融机构注资37.25亿美元购买了LTCM90%的股权，共同接管了LTCM 37.25亿美元购买了LTCM90%的股权 LTCM， 融机构注资37.25亿美元购买了LTCM90%的股权，共同接管了LTCM，从而 避免了它倒闭的厄运。 避免了它倒闭的厄运。
LTCM的投资手法较为特别，在深信“不同市场证券间不合理价差 的投资手法较为特别，在深信“ 的投资手法较为特别 生灭自然性”的基础上，积极倡导投资数学化， 生灭自然性”的基础上，积极倡导投资数学化，运用电脑建立数量模型 分析金融工具价格，利用不同证券的市场价格差异进行短线操作， 分析金融工具价格，利用不同证券的市场价格差异进行短线操作，不太 注重交易品种的后市方向。 注重交易品种的后市方向。 Myron Schools 和Robert Merton将金融市场历史交易资料、已 将金融市场历史交易资料、 将金融市场历史交易资料 有市场理论、学术研究报告和市场信息有机结合在一起， 有市场理论、学术研究报告和市场信息有机结合在一起，形成了一套较 完整的电脑数学自动投资模型。他们利用计算机处理大量历史数据， 完整的电脑数学自动投资模型。他们利用计算机处理大量历史数据，通 过连续而精密的计算得到两种不同金融工具间的正常历史价格差， 过连续而精密的计算得到两种不同金融工具间的正常历史价格差，然后 结合市场信息分析它们之间的最新价格差。如果两者出现偏差， 结合市场信息分析它们之间的最新价格差。如果两者出现偏差，并且该 偏差正在放大，电脑立即建立起庞大的债券和衍生工具组合， 偏差正在放大，电脑立即建立起庞大的债券和衍生工具组合，大举套利 入市投资；经过市场一段时间调节， 入市投资；经过市场一段时间调节，放大的偏差会自动恢复到正常轨迹 此时电脑指令平仓离场，获取偏差的差值。一言以蔽之，就是“ 上，此时电脑指令平仓离场，获取偏差的差值。一言以蔽之，就是“通 过电脑精密计算，发现不正常市场价格差，资金杠杆放大，入市图利” 过电脑精密计算，发现不正常市场价格差，资金杠杆放大，入市图利” 的投资策略。 的投资策略。 在具体操作中， 始终遵循所谓的“ 在具体操作中，LTCM始终遵循所谓的“市场中性”原则，即不从 始终遵循所谓的 市场中性”原则， 事任何单方面交易， 事任何单方面交易，仅以寻找市场或商品间效率落差而形成的套利空间 为主，通过对冲机制规避风险，使市场风险最小。 为主，通过对冲机制规避风险，使市场风险最小。
LTCM危机事件
• 长期资本管理公司：成立于1994年，前4 年，平均每年资产收益达到了32%，资本 金由12.5亿增到1998年的48亿美元。 • 1998年，公司根据投资模型，看好欧洲债 市，俄罗斯等国利率将上升，发达国家的 利率将降低。22亿美元的资本金作抵押， 借款购买250亿美元的债券，然后再用这些 债券作抵押，借贷再以借款作保证金，投 资总额达12500亿美元的金融衍生工具， 总杠杆比率达到568倍。