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我国创业板市场IPO抑价实证研究摘要:本文依据IPO抑价的经典理论并结合创业板自身实际情况,对A股新推出的创业板市场IPO抑价问题进行实证分析,指出影响我国创业板IPO抑价的因素并对其作用机制进行解释。
在认识到非有效市场的投资者情绪理论与信息不对称理论对创业板IPO抑价有较好解释力的同时,也发现随着股指期货的推出,市场的完善对降低创业板IPO抑价带来的有利效应。
关键词:创业板;IPO抑价;投资者情绪;信息不对称理论一、经典IPO抑价理论阐述1、有效市场的信息不对称理论。
Rock(1986)提出投资者之间信息不对称的“赢者诅咒”理论,将市场上参与者分为“知情参与者”与“非知情参与者”,前者拥有信息优势,能购买到抑价高的股票,后者因难以购买到抑价高的新股,将退出市场。
为此,发行人和承销商将降低定价,扩大抑价。
Welch(1989)、Allen Faulhaber(1989)提出发行人和投资者之间信息不对称的信号传递假说。
高质量公司的发行人为区别劣质公司的发行人,以低于公司估值的价值出售股份,以保证股票发行,而其损失可以利用上市后增发等方法弥补。
Baron(1982)提出发行人与承销商之间信息不对称的投资银行信誉假说,如果承销商拥有更多信息,为保证股票发行,可能采取抑价方式进行新股发行。
2、有效市场的信息对称理论。
Cater、Manaster(1990)提出投资银行声誉假说,新股主承销商声誉代表其风险程度,声誉越高,其IPO抑价幅度越低。
Mauer、Senbet(1992)提出市场分割假说,由于一二级市场分割,发行价格由少数投资者决定,而二级市场价格由多数投资者决定,造成抑价现象。
3、非有效市场的IPO抑价理论。
投资者情绪理论最早由Miller(1977)提出,该理论有两个假设:一是不存在卖空,二是投资者过度自信。
乐观的投资者短期内会推动新股价格,从而出现IPO抑价。
由于人们认识趋同,长期会出现IPO弱势现象。
创业板IPO抑价影响因素的实证研究创业板IPO是一种特殊的股票发行方式，旨在为中小企业提供融资和发展的平台。
然而，创业板IPO常常会出现抑价的现象，对企业募资带来一定的影响。
本文将从市场环境、企业特征和发行方式三个方面探讨创业板IPO抑价的影响因素。
一、市场环境因素市场环境是影响创业板IPO抑价的一个重要因素。
当前，创业板市场的主要参与者是散户投资者和基金经理，这些市场参与者往往比较关注股票的短期表现，因此会在IPO前大量抢购股票，导致短期内股票价格上涨。
当价格达到一定程度时，散户投资者开始抛售，基金经理开始减仓，股票价格就会开始下跌。
在这种情况下，企业如果想要将股票价格定在一个合理的水平，就需要在发行价上面做出一定的让步，从而导致抑价的现象。
同时，宏观经济环境的不确定性也会对创业板IPO抑价产生一定的影响。
如果经济环境较好，市场投资者往往更愿意购买创业板股票，资金流入创业板市场将增多，从而导致价格上涨。
但是，如果经济环境不稳定，市场流动性下降，投资者往往更加谨慎，创业板股票的市场需求也会减少，从而影响股票价格。
二、企业特征因素企业特征是另一个影响创业板IPO抑价的因素。
具体而言，企业的盈利能力、业务前景以及竞争实力等特征往往会影响市场对其的投资意愿和购买力。
如果企业的盈利能力、前景和竞争实力较好，市场投资者愿意购买其股票，从而提高了其股票价格。
但是，如果企业的盈利能力、前景和竞争实力较差，市场投资者就不太愿意购买其股票，从而导致股票价格下跌。
此外，企业所在行业的特点也会影响其股票价格。
传统行业企业往往具有较长的产品生命周期和慢增长的市场规模，市场对其的估值相对保守，因此这些企业的IPO往往容易出现抑价现象。
而新兴行业企业则通常处于快速增长阶段，市场对其的估值较为激进，IPO抑价的可能性相对较小。
三、发行方式因素发行方式也是影响创业板IPO抑价的因素之一。
当前，创业板股票的发行方式主要有定价发行和网上发行两种。
中国创业板IPO抑价的实证分析的开题报告一、研究背景与意义中国创业板自2009年创办以来，曾先后经历了数次暂停IPO的调整，《公司法》的修订，以及科创板的推出等多个发展阶段，目前已成为中国企业融资的多元化平台之一，也是A股市场中新兴、创新型企业的重要融资渠道。
然而，与主板市场不同的是，创业板IPO市场上新股发行价格多数较低，进而导致发行公司股票上市时高涨，进一步滋生了IPO炒作等投机行为，不利于形成科学、稳健的市场风格，也容易损害创业板市场的形象与稳定性。
因此，对于我们深入分析创业板IPO抑价情况的原因与影响，具有重要的学术与实践价值。
二、研究目的本研究旨在通过对创业板开板以来的IPO抑价情况进行实证分析，探讨创业板IPO抑价的原因、影响因素与制约因素，并提出相应的政策建议，以促进创业板市场更加稳健、健康的发展。
三、研究内容与方法本研究将重点探讨创业板IPO抑价现象的实证分析，包括以下内容：1. 定义创业板IPO抑价的概念与特征，对创业板IPO初次上市之后前20个交易日的股价表现进行统计与分析，包括首日上涨幅度、20日平均收益率等指标。
2. 基于实证研究方法，采用面板数据模型，分析影响创业板IPO抑价的因素。
具体包括市场因素、行业因素、公司财务因素、政策因素等多个方面，以检验直觉上的影响因素是否能够显著解释抑价现象。
3. 通过收集问卷调查数据、深度访谈等方式，探讨创业板IPO抑价的公司行为、投资者行为等微观因素，以了解市场主体行为对抑价的影响。
4. 提出相应的政策建议，包括对创业板市场的优化建议与对IPO抑价现象的改善思路等，以期为创业板市场健康发展提供有益参考。
四、研究预期结果通过以上的研究方法与内容，我们希望可以得出以下预期的研究结果：1. 对创业板IPO抑价的实证研究结果，从宏观和微观两个方面解释了抑价的原因，可为后续的相关研究提供参考与借鉴。
2. 通过实证结果和完善建议，为政策制定者和市场主体提供科学、理性的决策依据，从而推动创业板市场更健康、稳定的发展。
中国创业板IPO抑价现象实证研究的开题报告一、研究背景中国创业板自2009年6月发布实施规则以来，成为了中国股市中新增长性最强的板块。
创业板为科技、文化等新兴产业的企业提供了上市融资的机会，推动了科技创新和产业升级。
然而，与此同时，中国创业板IPO市场也存在大量的抑价现象，即新股发行价格低于初步询价结果和招股书预期价格的现象。
抑价现象普遍存在且规模巨大，给创业板企业和投资者带来了很大的影响，也引起了学术界和监管部门的关注。
二、研究目的和意义本次研究旨在探讨中国创业板IPO抑价现象的存在原因、规模大小、企业和市场的影响，并提出相应的对策和建议，具有重要的学术和实践意义。
具体目的如下：1. 分析中国创业板IPO市场抑价现象的成因，探讨市场机制和监管问题；2. 探讨抑价现象对新股发行企业价值的影响，评价抑价策略的有效性；3. 研究抑价现象对投资者的影响，分析投资者的投资行为；4. 对当前创业板IPO市场监管问题和管理措施提出建设性意见。
三、研究方法和框架本次研究将采用定量和定性相结合的方法。
首先，通过对中国创业板IPO数据的收集和统计，对抑价现象的存在、成因和规模进行实证研究；其次，通过对相关文献的综述和深入访谈等方法，对抑价策略的有效性、投资者行为和监管问题进行定性研究。
具体研究框架如下：1. 抑价现象的存在和成因通过对创业板IPO数据的收集和统计，分析新股全过程中的招股书、询价和发行等阶段，探讨抑价现象的存在和成因。
2. 抑价现象的规模和特征通过计算抑价幅度、发行数量、发行总额等指标，评估抑价现象的规模和特征，比较不同产业和类型公司的抑价情况。
3. 抑价策略的有效性和对新股企业的影响通过对新股发行企业财务指标、股价表现等数据的分析，评价抑价策略的有效性，探讨抑价对新股企业的影响。
4. 抑价现象对投资者的影响通过调查问卷等方法，探讨抑价现象对投资者的投资决策、持股比例等方面的影响，评估其对市场流动性的影响。
中国创业板市场IPO抑价影响因素的实证研究的开题报告一、选题背景随着中国股市的不断发展壮大，创业板市场的发展也成为了中国资本市场的重要组成部分。
作为中国资本市场中具有代表性的创业板市场我国的IPO市场，目前已经走过了十年的发展历程。
在这十年中，IPO抑价现象在中国创业板市场中不可避免的出现并且趋于普遍化，这已成为了学术界和市场界关注的热点话题。
近年来，越来越多的研究表明，创业板市场的IPO抑价现象不仅影响了公司的解禁和股东套现，也对公司的后续发展产生了深远的影响。
因此，研究IPO抑价影响因素，有助于深入了解中国创业板市场的运行机制和特点，为相关政策的制定提供参考和建议。
二、研究内容本研究旨在探讨中国创业板市场IPO抑价现象的影响因素。
具体包括以下几个方面：1. IPO市场与公司特征因素对IPO抑价的影响分析。
研究市场供求状况、行业发展态势、上市公司的盈利能力等因素对IPO抑价的影响程度。
2. 相关法律法规和政策对IPO抑价的影响分析。
分析中国创业板市场对于上市公司的发行条件、信息披露规则等政策因素对IPO抑价的影响。
3. 研究公司内部因素对IPO抑价的影响分析。
分析公司的财务状况、资本结构、管理层人员结构等因素对IPO抑价的影响。
4. 研究IPO抑价对公司股东及公司上市后业绩的影响。
分析IPO抑价对于公司股东的解禁和股价波动、公司上市后业绩的表现等方面的影响。
三、研究方法本研究采用文献研究和实证研究相结合的研究方法。
在文献研究方面，通过查阅相关文献，全面了解和分析中国创业板市场IPO抑价的形成原因和影响因素。
在实证研究方面，采用多元线性回归模型，运用Eviews等统计工具对相关数据进行分析和解释。
四、研究意义通过本研究，可以深入探讨中国创业板市场IPO抑价现象，为中国资本市场的建设和完善提供参考和建议。
同时，本研究对于提高上市公司信息披露透明度，促进企业管理和财务状况的改善，具有积极的推动作用。
中国创业板IPO抑价及其影响因素的研究IPO抑价问题的研究对了解与降低我国创业板IPO高抑价，实现市场的有效配置，提高资源的使用率有重要意义。
研究方法分两类，一是定性分析IPO抑价的可能影响因素，二是定量分析以创业板295个股票样本进行的多元线性回归，找出主要影响因素，据此对我国创业板IPO高抑价率的现象提出建议：第一，IPO抑价率正比于公司总资产，提出完善市场上信息的披露并加强监管的意见；第二，其反比于中签率，则应培养新时代高科技企业上市；第三，其反比于发行价，则要加强对投资者的引导，树立企业良好竞争观。
标签：创业板；IPO抑价；多元线性回归1 引言股份公司在一级市场首次公开发行股票，向社会广大投资者公开招股募集资金的行为称为IPO（Initial Public Offering），是公司售予公众的股票首次公众化。
由Stoll、Curley（1970）和Logue（1973）等最早发现的IPO抑价（IPO underpricing）是指首次公开发行的股票上市初期（一般为第一天）的市场价格高于首次公开发行时的定价。
2009年10月30日，首批上市的28家创业板公司普遍存在发行定价低于市场交易价格的现象，平均抑价率为100.23%，其中安科生物高达274%。
虽然IPO抑价现象在全球市场上普遍存在，但IPO抑价现象在我国极普遍，我国的抑价率甚至比泰国、马来西亚的抑价率还要高。
因此，研究IPO抑价问题对了解与降低我国创业板IPO高抑价，实现市场的有效配置，提高资源的使用率，对我国市场的健康发展与市场秩序的维护有重要意义。
2 IPO抑价理论2.1 研究现状导致IPO抑价过高的理论可从两方面看待：新股的收盘价过高或新股的发行价过低。
总体上，IPO抑价的说明可分为二级市有效论与二级市场无效论两大方向。
当二级市场有效时，则说明股票收盘价正常，那么IPO抑价主要来自于发行价过低；当二级市场无效时，则说明市场的不完全导致交易价格过高，那么IPO抑价主要来自于收盘价过高。
·创业板IPO 抑价现象研究河北农业大学李金栋王建中一、创业板抑价现象研究的必要性分析（一）抑价的定义股份公司在一级市场首次公开发行股票的行为称为IPO （Initial Public Offering ），这种首次公开发行的股票在我国称为新股。
抑价是由Stoll 、Curley （1970）和Logue （1973）最早发现的，新股上市首日收盘价系统性地高于新股发行价这一现象，即IPO 抑价（Under pricing ）。
1975年，Ibbotson 提出两种原因可能导致IPO 抑价：一种可能是发行价定得太低；另一种可能是投资者高估新股价格。
现代IPO 理论在此基础上提出了第三种原因，即新股发行定价虽然正确，但由于投机者哄抬股价，新股上市首日交易仍然出现超额收益现象。
因此，有些学者认为将新股发行上市后的超额收益称为IPO 抑价现象也许不再恰当。
现代金融学研究把新股上市后的首日超额收益称之为初始收益（Initial return ），很少再称之为新股抑价。
考虑到论述方便，本文沿用新股抑价这一说法。
（二）创业板抑价研究的必要性国际上许多学者利用20世纪70年代至90年代的数据，广泛证实了IPO 抑价现象的存在。
众多研究表明，新股抑价现象几乎在每个有股票市场的国家（地区）都存在，尽管它们之间的抑价程度有所不同。
发达国家股票市场的IPO 平均初始收益率17.78%，而发展中国家（地区）的IPO 平均初始收益率48.56%。
我国资本市场的建设起步较晚，资本市场尚不成熟，IPO 抑价现象较为严重。
IPO 抑价程度可用抑价率来衡量，自2000年以来，我国IPO 抑价率平均在100%左右，2007年最高，为250.83%，有关数据显示，1993年IPO 抑价率曾达到574.38%，由此可见我国IPO 抑价的严重程度。
创业板市场推出不久，就成为世界的焦点，2009年10月30日，我国创业板第一批28家公司集体挂牌上市，吸引了众多人目光。
本文选取首批上市28家企业为研究对象，对采集的数据分别应用Excel 进行统计分析和Eviews3.0进行回归分析。
采用上市公司首次发行股票上市当日的初始收益率IR 衡量IPO 的发行抑价程度。
在不考虑相应的市场指数收益的情况下，以首次公开发行股票上市交易第一天的收盘价格与发行价格的百分比来定义IPO 的发行抑价。
IR=（P 1-P 0）/P 0其中：IR 为新股发行抑价率；P 1为新股上市首日收盘价格；P 0为新股上市发行价格。
分析结果如图1所示，28家企业的抑价率全部都在50%以上，其平均抑价率为106.23%，如此之高的IPO 首日超额收益造成的直接经济后果是大量的资金滞留在一级市场，正如美国市场上评价网络泡沫期间的首日超额收益一样，“投资者对待IPO 市场的态度就像是从自动取款机取钱，无需支付交易费用”，低风险高收益形成了一级市场上大量的新股申购专业户，所囤积的巨额资金造成了资源配置的低效性。
这种超常的新股抑价现象对我国资本市场的健康发展已经产生了不利影响。
对我国创业板板工IPO 高抑价现象进行研究，找出影响我国创业板IPO 抑价的重要因素并提出相应对策，可以为投资者、上市公司及拟上市公司、政府监管部门等提供借鉴和参考，具有一定的理论与现实意义。
二、创业板抑价现象实证研究（一）指标选取创业板IPO 抑价可能存在多方面的原因，本文根据国内外已有IPO 抑价的一般理论，结合创业板市场的自身特点，总结出可能影响新股发行抑价率的八个因素。
同时考虑到创业板市场上市公司的不同行业性质，依据样本将公司的业务类型分为服务型、产品型两大类，服务型公司取值为1，产品型公司取值为0，最后设置八种影响因素。
这八种因素为：IP 代表新股IPO 的发行价格（元）；SW 代表首日振幅；LR 代表流动比率；TP 代表公司类型；ZR 代表中签率（%）；NP 代表每股净资产；PE 代表IPO 的市盈率；LT 代表流通股数（万股）。
（二）模型建立首先，根据中证网———创业板信息披露平台（ ），提取首发上市28家股票的上市首日发行价格、收盘价格、首日振幅、流动比率、中签率、每股净资产、市盈率、公司招股章程，其中涵盖公司主营业务类型等。
然后，根据前文给出的公式计算抑价率。
将以上八种因素作为影响香港创业板市场IPO 抑价程度的解释变量，以28家企业数据建立如下多元线性回归模型，分析可能产生IPO 抑价现象的多方面原因。
IR=b 0+b 1*IP+b 2*SW+b 3*LR+b 4*TP+b 5*ZR+b 6*NP+b 7*PE+b 8*LT +ε其中，b 0为常数项，b 1、b 2、b 3、b 4、b 5、b 6、b 7、b 8为模型中八个变量的回归系数，ε为随机误差项。
（三）回归分析采用多元线性回归的逐步回归（Stepwise ）方法，将各变量逐一引入回归模型，再将模型中不符合设定条件的变图115·量剔除，寻找对IPO 抑价解释力最强的因素。
把各个变量逐一引入模型的结果如表1所示。
通过表1可以看出对IPO 抑价解释力最强的是中签率（ZR ），然后再把其他变量逐一引入IR=K0+K1*ZR 回归模型，当每引入一个自变量x ，后，对已选入的自变量要进行各种检验，当原引入的自变量由于后面自变量的引入而变得不再显著时，要将其剔除。
引入一个自变量或从回归方程中剔除一个自变量，为逐步回归的一步，每一步都要进行F 检验，以确保每次引入新的变量之前回归方程中只包含显著的变量。
这个过程反复进行，直到既无显著的自变量进入方程，也无不显著自变量从回归方程中剔除为止，保证了最后所得的回归子集是最优回归子集。
最后得到模型摘要表如表2所示。
从方程建立的过程看，随着解释变量首发市盈率（PE ）的加入，方程的拟合优度上升了。
模型在α=0.01的水平上显著，查t 分布表得t α/2（25）=2.0595，t (Z R)、t (PE)均大于2.0595，通过t 检验。
在α=0.01的水平上，18.97191>F 0.01（2,25）=5.57可以判定发行抑价率与模型所包含的解释变量存在显著线性关系，建立线性模型是恰当的。
然而，由于拟合优度较低，虽然模型整体通过显著性检验，但自变量对发行抑价率的解释作用较弱，模型只能在一定程度上解释创业板IPO 抑价问题。
模型的DW 检验值为1.943943，说明残差不存在一阶自相关，具有独立性。
最终得到创业板市场IPO 抑价模型的样本回归方程为：IR=96.88-93.79*ZR +0.74*PE 从经济学角度分析中签率（ZR ）：用以反映新股发行供需双方的基本情况。
一般认为，IPO 需求越旺盛，中签率越低，这类股票上市后，“饥饿投资者”的买盘带来IPO 高抑价现象，所以符号为负符合经济学原理。
而发行市盈率（PE ）：一般认为，市盈率是评价发行企业价值的重要指标，较高的发行市盈率预示着发行企业具有良好的成长性与盈利性，刺激投资者的购买欲望，使上市首日股价上涨。
因此，发行市盈率的高低对IPO 抑价率的高低是正影响，也符合经济意义。
通过以上实证检验得到结论：新股IPO 的发行价格、首日振幅、流动比率、公司类型、每股净资产、流通股数对创业板IPO 抑价影响不显著；首发市盈率、中签率与抑价显著线性相关。
三、原因分析及对策建议（一）大力培育和发展机构投资者，加强对个人投资者理性投资的教育从模型中看出抑价率和中签率线性相关，28家企业平均中签率为0.801017%，中签率偏低，投资者在一级市场上对新股的过度追捧的热情已经有延续到二级市场。
其主要原因是投资者结构不合理，市场投机气氛较浓。
在我国证券市场上，投资者结构以个人投资者为主，机构投资者为辅。
由于个人知识结构以及投资理念的差异，个人投资者与机构投资者相比，投资心理不成熟，投机心理较重，又由于个人投资者其自身素质和分析能力远不及机构投资者，而且个人投资者容易受到外界环境的干扰，容易形成对新股的过度追捧。
机构投资者具有稳定市场的作用，一方面可以使得市场定价效率更高，价格更趋合理；另一方面可以使得市场价格的波动频率更少，波幅更小。
所以要大力发展机构投资者，促进机构投资者的全面发展，提高其比重与素质，加强其在我国证券发行和交易中的主导地位，培育理性投资的市场基础。
询价制度的完善，为大力培育真正的机构投资者提供了契机。
具体包括大力发展开放式基金、推动保险机构、信托机构以及合格境外机构投资者入市，形成多元化的机构投资者群体。
还要重视对中小投资者的教育，主要包括投资决策教育、个人资产管理教育和市场参与教育等三个方面，帮助投资者形成理性的市场价值投资理念，提高市场监管效率和维护证券市场的健康有序发展。
（二）加强信息披露制度，促进资本市场良性发展与发行市盈率正相关可能说明了，投资者预期高发行市盈率的新股有较高的成长性与未来更高的盈利性，因此在二级市场上对其追捧造成了高的IPO 抑价率。
而创业板上市公司主要是高科技、成长性企业。
相比主板成熟公司而言，其生命周期内的财务状况不稳定，容易造成信息使用者对资产、盈利状况等信息的认知误差。
因此，创业板板应加强财务稳定性和持续经营假设的信息披露，处理好会计信息相关性和稳定性的权衡关系。
此外，还可借鉴香港创业板的经验，加强企业创新活动及成长性风险的披露。
在披露方式上，尽可能对相关信息进行量化，提高可比性。
在披露数量上，根据市场需求和披露成本的制约确定恰当的披露量，尽可能缓解投资者由信息不对称和信息认知误差带来的对新股过度反应现象。
另外，要更加坚决地建立和完善市场化发行机制，提高新股供给弹性和定价效率，注意回拨机制和超额配售选择权的使用，减少一级市场超额认购，平抑二级市场股价波动。
参考文献：［1］Stoll ，H.R ，A.J.Curley.Small business and the new issues market for equities ［J ］.Journal of Financial and Quantitative Analysis ，1970，（5）：309-322［2］Logue ，D.E.On the pricing of unseasoned equity issues ：1965-1969.Journal of Financial and Quantitative Analysis ［J ］，1973，（8）：191-103［3］Ibbotson ，R.G.Price performance of common stock new issues ［J ］.Journal of Financial Economics ，1975，（2）：235-272［4］石劲：《IPO 抑价现象：理论假说与证据综述》，《当代财经》2009年第5期。
