我国上市公司股权结构和公司绩效的实证研究

我国上市公司股权结构和公司绩效的实证研究

杨梅

【摘 要】以2013年A股制造业上市公司为研究对象，实证分析了股权结构与公司绩效之间的关系。结果表明我国A股制造业上市公司的股权集中度与公司绩效之间呈负相关关系；股权制衡程度与公司绩效之间呈正相关关系，但是相关性不显著；国有股股东持股比例与公司绩效呈负相关关系；高级管理人员持股比例与公司绩效呈负相关关系。%A study and empirical analysis of Chinese A -share

listed company of manufacturing industry of the relationship between

ownership structure and corporate performance in 2013.Results show that

the Chinese A -share listed company of manufacturing industry showed a

negative correlation relationship between ownership con-centration and

corporate performance; Positively correlated relationship between degree

of ownership balance and corporate performance, but no significant

correlation; State shareholder equity percentage are negatively related

with corporate performance; Senior management equity percentage are

negatively related with corporate perform-ance.

【期刊名称】《宜春学院学报》

【年(卷),期】2015(000)002

【总页数】4页(P44-47)

【关键词】股权结构;公司绩效;制造业上市公司

【作 者】杨梅 【作者单位】安徽财经大学会计学院，安徽蚌埠 233030

【正文语种】中 文

【中图分类】F271

一、研究前提

(一)研究背景

随着现代企业的出现，两权分离所引发的的一系列公司治理问题随之而来。而股权结构更是公司治理研究领域的重要课题。虽然国外学者Berle 和Means 在1932

年就开始了对股权结构与公司绩效的研究，之后国内外许多学者也相继对其进行了实证研究，但是始终无法得出一致结论。结论的不同可能是由于研究对象所处的资本市场环境、地域、行业、板块等诸多因素造成的。因此本文选取了2013 年A

股制造业上市公司作为对象进行了相关实证研究。制造业是国民经济的主体和支柱性产业，也是我国经济增长的主导部门，制造业占了我国上市公司的60%左右的行业，因此将制造业分离出来单独研究上市公司的股权结构与公司业绩之间的关系是十分必要和有意义的。

(二)文献综述

1. 国外相关理论研究。Berle 和Means 早在《现代公司和私有财产》中阐述了:在股权结构分散的前提下，股权集中度与公司绩效之间存在正相关关系。在这一理论下，分散的小股东形成了“搭便车”的现象，这种现象不仅对公司业绩没有任何的促进作用，还给高管进行在职消费提供了条件。［1］Stulz 却得出相反的结论，股权集中度与公司业绩之间负相关。他们认为由于大股东的存在，产生了大股东与小股东之间的利益冲突。当大股东持有较多的股权，可能会对公司实施掏空行为，对公司的正常运营以及公司价值产生负面的影响。［2］ 2. 国内近期研究综述。许小年和王燕是我国最早实证研究股权结构和公司绩效之间关系的。［3］邢有洪和程江以深圳证券交易所上市的中小公司为研究对象，研究表明，第一大股东持股比例越大，公司业绩越差，而且第一大股东对第二大股东的优势越明显越不利于公司业绩提升。［4］陈德萍和陈永圣考察了中小企业板上市公司股权集中度、股权制衡度对公司业绩的影响因素。研究结果表明:股权集中度与公司绩效成显著的正U 型关系;股权制衡度有助于改善公司绩效。［5］欧阳卓平选择了内地创业板上市公司作为样本，研究表明，控股股东持股比例与上市公司经营业绩显著负相关，上市公司担任董事长和总经理时，公司业绩更好，但是不显著。［6］闰瑶和高健民(2006)针对钢铁行业上市公司作为研究对象，得出以下结论:股权集中度方面，股权集中度与公司绩效呈显著的正相关关系。在股权构成方面，国家股比例和法人股比例与公司绩效呈显著的负相关关系。［7］任海云、王博文和赵伟伟以农业上市公司为研究对象，指出剔除政策优惠前后国家股比例与公司业绩都呈显著负相关;剔除政策优惠前后法人股比例和前10 大股东持股比例与公司业绩都显著正相关。［8］王芳和王丽霞以食品饮料业为样本，研究上市公司股权集中度与公司绩效之间的关系，得出了食品饮料行业上市公司中第一大股东持股比例与公司绩效之间是不显著的负相关关系。［9］唐睿明对我国家族上市公司股权结构与公司绩效进行研究，结论表明:我国家族上市公司的国有股比例与公司绩效不相关;我国家族上市公司的法人股比例与公司绩效显著正相关;我国家族上市公司的外资股比例与公司绩效不相关;我国家族上市公司的股权集中度与公司绩效之间不存在倒U 型形状。［10］

二、研究假设

1. 选取我国A 股制造业上市公司作为研究对象，根据我国上市公司的现状可知，公司的股本结构是相对集中的，在企业中一般存在着控股股东或者实际控制人，他们很可能利用自己的信息优势来侵害小股东的利益。结合委托代理理论以及我国上市公司的实际情况，提出第一个假设:我国A 股制造业上市公司的股权集中度与公司绩效之间呈负相关关系。

2. 基于我国上市公司股权集中度较高的现状分析，如果某企业存在第二大股东或者前几大股东对第一大股东进行有效制衡，那么拥有实际控制权的股东就会减少对小股东以及公司的侵害行为，从而有利于提升公司业绩。因此，提出第二个假设:我国A 股制造业上市公司的股权制衡程度与公司绩效之间呈正相关关系。

3. 我国上市公司中存在着许多国有持股的现象。一方面，国有企业的多元化目标不同于其他企业，其目标不仅仅是实现利润最大化，它还承担了许多社会责任。另一方面，我国国有企业的高管一般是由国有资源管理委员会或者政府部门组织部直接委派的，这些高管的主要目标不是如何实现企业的利润最大化，而是追求在职消费以及寻求晋升的机会。因此，提出第三个假设:我国A 股制造业上市公司的国有股股东持股比例与公司绩效呈负相关关系。

4. 由于信息不对称产生的第一代理问题，管理层很可能利用职务之便和信息优势侵害股东的利益，但是一旦管理层也拥有公司股份，那么管理层就会减少在职消费、偷懒等行为，从而达到与公司所有者利益的趋同。因此，提出第四个假设:我国A

股制造业上市公司的高级管理人员持股比例与公司绩效呈正相关关系。

三、研究设计

(一)变量设计

1. 解释变量的选取与测量。本文选取的股权集中度的测量指标有以下三个:第一大股东的持股比例Shrcr1，前五大股东的持股比例Shrcr5，前十大股东的持股比例Shrcr10。股权制衡程度的指标采用了第二股东与第一大股东的持股比例来测量，记为Shrz。国有股股东持股比例记为SS。高级管理人员的持股比例记为SM。

2. 被解释变量的选取与测量。公司业绩的评价指标最常用的有三个:净资产收益率(ROE)、资产收益率(ROA)、托宾Q。托宾Q 相对于净资产收益与资产收益率这两个会计指标而言，不容易被人为地操纵，而且更适合评价公司业绩。因此本文选取了托宾Q 作为被解释变量对公司业绩进行测量，记为Q。

3. 控制变量的选取与测量

为什么要选取控制变量，进行解释。本文考虑了公司规模对公司绩效的影响，选取了公司总资产作为衡量公司规模Size 的指标并取对数;资产负债率是资产总额与负债总额的比值，记为Debt。

(二)模型构建

(三)数据收集

本文选取了2013 年A 股制造业上市公司作为研究对象，剔除了被ST 处理的股票，还剔除了信息缺失的股票，总计1486 家上市公司作为样本。数据均来自国泰安财经研究数据库(CSMAR Solution)。

四、实证研究

(一)描述性统计分析

运用stata10.0 对衡量股权结构的1486 家上A股制造业市公司的数据进行描述性统计分析的结果如下:

表1 股权结构描述性统计分析结果(100%)变量 平均值 中位数 标准差 最小值 最大值Shrcr1 (100%)35.6349 34.2051 14.9803 3.6220 88.5493 Shrcr5 (100%)

54.0869 54.8109 15.7464 9.5798 96.3880 Shrcr10 (100%) 58.6051 60.2581

15.6617 10.5550 96.9354 Shrz 0.3468 0.2587 0.2916 0.0018 1.0000 SS

(100%) 2.7336 0.0000 9.9974 0.0000 83.6820 SM (100%)12.4903 0.0099

19.6530 0.0000 79.0722

通过上表中描述性统计分析结果可以看出Shrcr1 的平均数和中位数都达到了30%以上，说明公司中大多数第一大股东能够对公司进行相对控制。而且“一股独大”的现象相当严重。Shrz 在0.3 左右，说明第二大股东有可能在一定程度上对第一大股东形成制衡。我国制造业上市公司SS 均值在2.73%，说明国家参股制造业的比例较低。SM 均值在12.49%，但是中位数为0.0099949，说明几乎一半的高管没有参股，只有一半左右的高管持有公司股份。

(二)模型回归结果分析

本文运用stata10.0 对六个模型进行回归分析，得出下表的回归结果:

表2 常数项以及解释变量的相关系数回归结果注:表中＊＊＊、＊＊、* 分别表示1%、5%、10%的显著性水平，()中表示系数对应的t 检验值。模型一 模型二 模型三 模型四 模型五 模型六β0 12.556＊＊＊(18.720)12.648＊＊＊(19.050)12.704＊＊＊(19.140)12.612＊＊＊(18.730)12.549＊＊＊(18.640)14.163＊＊＊(21.180)Shrcr1－0.005＊＊(－2.180)Shrcr5－0.001＊＊＊(－3.830)Shrcr10－0.008＊＊＊(－3.670)Shrz 0.145(1.260)SS－0.006*(－1.920)SM－0.016＊＊＊(－8.940)Size－1.161＊＊＊(－15.370)－1.313＊＊＊(－18.080)Deb 0.892＊＊＊(5.120)－1.135＊＊＊(－15.130)－1.137＊＊＊(－15.150)－1.193＊＊＊(－16.210)－1.179＊＊＊(－15.890)0.528＊＊＊(3.020)F