2014/02总第442期商业研究COMMEＲCIAL ＲESEAＲCH文章编号：1001－148X （2014）02－0138－04关于我国发行优先股融资的相关探讨范利民1，张辉锋2，谢鸿华1（1．广西大学商学院，南宁530004；2．中国人民大学新闻学院，北京100872）摘要：作为一种特殊的证券形式，优先股兼具股票与债券的特点，是企业传统融资工具之外的补充，发行优先股可作为解决我国企业目前融资困难的一种创新方式。
本文通过比较不同类型的优先股合约及优先股、债券、普通股三类证券的主要特征，阐释了优先股的性质;在分析国内外优先股发展概况的基础上，探讨了我国发行优先股融资的必要性与可行性;并就优先股的发行提出了相关的政策建议。
关键词：优先股;融资;证券形式中图分类号：F224文献标识码：A收稿日期:2013－09－05作者简介:范利民(1971－)，男，湖南邵阳人，广西大学商学院副教授，管理学博士，研究方向:金融投资与财务管理;张辉锋(1973－)，男，山东蓬莱人，中国人民大学新闻学院副教授，新闻学博士，研究方向:传媒经济;谢鸿华(1986－)，男(壮族)，广西宾阳人，广西大学商学院研究生，研究方向:金融投资与管理。
自2008年国际金融危机以来，中国企业的发展陷入了前所未有的融资困境，通过银行借贷、发行债券及发行普通股这三种传统的融资方式已不能满足企业的资金需求，因而寻找新的融资方式就显得尤为重要和迫切。
作为一种在国外使用已久的融资工具，优先股兼具债券、股票特征，形式多样、灵活，满足了不同融资者、投资人的需要，是传统融资工具之外较好的补充，在资本市场上发挥着重要作用。
一、优先股的属性（一）不同类型的优先股合约对于优先股属性的讨论，可先从不同类型的优先股合约的比较开始。
投资者在认购优先股时通常最为关心分红收益安排，故优先股的结构安排重点在于分红收益的安排，发行人可通过不同方式来设计优先股的结构，而不同的结构设计体现不同的合约属性，对于不同投资者的吸引力也是不同的。
从表1可知A 、B 合约设计着重于从股息率角度来制定优先股合约条款，其注重于公司分红的成长性，更多体现的是普通股的性质；而C 、D 合约注重固定收益，更多偏向于债性，其中C 合约强调附加收益，D 合约注重投资者权利的灵活使用。
（二）优先股与其他证券比较为更清楚了解优先股的性质，本文将普通股、债券、优先股这三类证券的主要特征进行对比，如表2所示。
不难看出优先股的权利属性更接近于普通股，在投资回报、公司控制与会计方面的特征更类似于债券，但与“纯正”的债券相比，对发行者的硬性约束较少，在税务处理上也不一致。
通过以上比较分析可见，优先股是介于股票与债券之间的一种有价证券，至于是股性多一些还是债性多一些，取决于不同的优先股合约设计。
二、国内外优先股的发展概况（一）国外优先股发展概况1．美国优先股在美国的实践最早可追溯至1836年，但规范法律始见于1950年颁布的《标准商事公司法》。
现今优先股在美国被广泛使用，据统计，1990－2005年的15年间，优先股市场规模从530亿美元增长至1930亿美元，发展势头平稳。
在2008年的金融危机时期，美国曾把优先股总第442期范利民:关于我国发行优先股融资的相关探讨·139·作为挽救市场的主要金融工具。
当年10月，美国政府使用优先股的形式为花旗银行、摩根大通等九家主要银行注资1250亿美元，缓解了这几家大型金融机构的流动性危机，从而防止了危机进一步蔓延。
2．英国英国是世界上最早启用优先股融资的国家，19世纪中叶开始汇编的公司法判例中已有优先股的案例。
不过今天优先股在英国并非主流投资品种，主要是作为银行等大型金融机构使用的融资工具。
在2008年金融危机时，英国政府也效仿美国，通过优先股的方式为几大银行提供巨额资金支持，以缓解其流动性困境。
表1优先股合约设计合约A B C D分红收益安排优先股的分红依据预设的“股息支付率（优先股股息占净利润的百分比）”确定提供普通股股息比率与某一固定股息比率中较高者普通股股息加上固定附加收益率股息固定，附加在未来某时点或以某价格转为普通股的选择权优点（1）可充分享受分红成长（2）分红始终高于普通股（3）诱人的高额现金分红（1）业绩下滑也可保障优先股股东收益（2）可充分享受分红成长性（3）分红性质与可转债类似（4）结构相对简单（1）结构简单、易懂且透明，尤其适合有长期稳定派发股息历史的公司（2）适中保证股息率高于其普通股（1）与可转债类同（2）可消除流动性折价缺点（1）条款复杂（2）若利润下降则收益无保障基本面向好时或将跑输普通股若利润下降则收益无保障可转债类的证券对于部分发行人而言缺乏吸引力表2不同类型证券特征比较债券优先股普通股剩余财产权索取排在优先股、普通股之前排在债券之后，普通股之前最后性质债权介于债性、股性之间股权投资回报形式还本付息固定股息+回购溢价股利+资本利得法律约束发行者不能及时还本付息，持有者有申请强制索赔权利股利支付不是法定义务，但有触发投票权利规定股利支付不是法定义务存续期间票息合约规定一般由管理者酌情定夺无规定公司经营权利一般无选举与被选举权、投票权一般无选举与被选举权、投票权有选举权与被选举权、投票权会计处理一般作为债务处理对不同性质的契约做不同处理一般作为股权处理税务利息支付可抵税股息支出对于发行人来说一般不存在抵税优惠，但投资人可享有一定比例抵税优惠股息支出一般不存在抵税优惠（二）国内优先股发展概况1．萌芽阶段（20世纪80年代）早期企业发行的股份同时具有股票和债券两者的特性，类似于现今的参与性优先股，除了能收取固定利息外（利率与同期银行定期存款利率相同），还能按照持股比例参与盈余分红。
但此种股份又与现今的优先股不同，表现在：当时企业只发行这一种股份，而不像现在优先股与普通股分开发行；企业向股东支付的股息可在税前列支，而现在的优先股的股息则用企业的税后利润支付（1992年《股份有限公司规范意见》第七十条相关规定）。
2．雏形阶段（20世纪90年代初期）20世纪90年代初期，国家出台了一系列关于股份形式的法律规范，已经明确区分普通股和优先股，并就优先股在股利分配、事项表决权、破产清算等方面做出规定。
在此期间的规范性文件里，《股·140·商业研究2014/02份有限公司法律规范》（简称“规范”）的效力等级最高，对涉及优先股相关条例表述最为明确。
《规范》的出台标志着优先股制度在我国已具雏形。
3．沉寂阶段（20世纪90年代———2005年）1993年出台的《公司法》中并未就优先股有明确表述，仅在第135条提及国务院可以对公司发行普通股之外的其他种类的股票另行规定。
4．重现阶段（2006年－）2006年1月1日《创业投资企业管理暂行办法》（简称“办法”）的颁布，使得优先股在立法中重现。
《办法》第15条规定，经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。
三、我国发行优先股融资的必要性（一）企业亟待新的融资方式现阶段，由于我国A股市场无法承受扩容的压力，IPO已经停止多日，另外，在经济危机的大背景下，传统融资方式的弊端更加凸显，且已不能满足企业资金需求，因而企业亟待新的融资方式，来帮助筹得宝贵的资金。
而发行优先股，与发行普通股一样都能达到募股集资的目的，且不会增加财务风险，又由于优先股股东没有参与企业经营管理的权利，因此无须担心控制权丧失的问题，而且从收益的角度来看，优先股收益率一般较高，对投资者的吸引力也更强。
因此，在当前形势下发行优先股显然有着相当的优势。
（二）新形势下银行业调整的需要首先，《巴塞尔协议Ⅲ》对银行业资本监管提出了很高要求：银行资本充足率需达到10.5%（至2019年）。
这个要求虽然短期内对我国银行影响不大，但银行的附属资本目前算来有9000亿左右，要求在十年内逐渐退出，因此未来两年内资本充足率很可能达不到标准。
其次，《巴塞尔协议Ⅲ》还将考察流动性覆盖比率与净稳定融资比例这两项指标来对银行的流动性进行监管，这意味着我国银行将面临更大的资本充足压力。
因此，其需要进行再融资以提高自身资本充足率。
如以发行优先股的形式补充资本金，既可以不提高负债率，又能提供充足的流动性，达到《巴塞尔协议Ⅲ》中有关要求。
再者，我国的主要银行都属于大盘蓝筹股，发行普通股融资对市场流动性压力太大，发行优先股则影响小得多。
（三）大型机构投资者的需要大型机构投资者，如保险机构、社保基金及其他金融机构等，掌控着巨额资金，它们往往追求既有稳定收益，又无需频繁操作的投资品种。
而优先股的股息较为明确且风险相对债券等较低，非常符合机构投资者的需求。
从国外的实践来看，购买优先股的也多为银行、保险与基金等机构投资者。
四、我国发行优先股融资的可行性现阶段发行优先股，在法律法规上并不存在着障碍，我国现行的《公司法》、《证券法》与相关税法等，在原则上均适用于优先股，现行会计准则也适用于优先股，但需要做一些补充规定。
法律方面，现行《公司法》第135条授权国务院对其他种类股份另行规定，按照此逻辑，国务院只需制定相关规定，在优先股权利义务、制度、管理与配套政策方面做出框架性与原则性规定，即可弥补优先股在法律上的空白。
在发行与交易环节，《证券法》在规定原则上适用于优先股，需把优先股作为单独种类的股份按《证券法》发行与交易，解决与《证券法》的衔接问题。
对于优先股的税务处理，现行税法体系规定同样可用于优先股，如《企业所得税法》第六条、第八条、第九条与第十九条对企业股票与债券的税务处理均有明确规定；《个人所得税法》第二条与第七条对个人利息、股息与红利收入的税务处理有明确规定；《印花税暂行条例》在规定原则上也适用于优先股。
在会计处理方面，根据会计准则第37号第5条的规定，企业发行的金融工具应该根据其实质与金融工具的定义进行分类，并执行相应的会计处理准则。
在实际操作中，建议对不同契约类型的优先股进行分类：如果偏债性，则归类为负债；如果偏股性，则归类为权益，以此来确定相应的会计处理准则。
五、政策建议根据《金融业发展和改革“十二五”规划》探索建立优先股制度的有关精神，本文认为，对于优先股的发行，一方面要稳妥起步，需在门槛、权利等方面进行审慎设置，另一方面又要积极推进，在税收上应给予适当优惠。
总第442期范利民:关于我国发行优先股融资的相关探讨·141·（一）发行的门槛设置宜着重考察现金流指标因为对优先股要求有稳定较高的股息回报，所以应注重审查拟发行企业经营的连续性与盈利能力。
建议把期间内企业经营性现金流设置为基础指标，因为这是企业能否实现盈利与派息的前提。
