控制权特征与中国上市公司现金股利之谜——基于利益侵占假说的分析视角

现金股利作为再融资门槛的合理性探讨来自企业外部的制约力量越弱，控股股东“侵占”中小股东利益的可能性就越大。

我国上市公司所表现的利益侵占方式主要有：(1)控股股东凭借控制权，无偿占用上市公司的各种资源，理直气壮地掏空上市公司：(2)通过关联交易，将上市公司的优质资产或利润转移给控股股东的全资或持股比例更高的子公司；(3)上市公司的利润分配无视中小股东意见，中小投资者收益权无法体现。

两种极端的派现行为极为普遍，首先是不分配。

对于业绩差的上市公司，不分配也有其合理性，但却存在着业绩佳也吝啬派现的不合理现象，更有甚者连续十几年不派现；与此相反，某些上市公司却“超能力派现”，由于中小投资者的持股成本远大于控股股东，所以即使大比例派现，中小投资者的投资收益率也是便携式的，而且这些公司往往跟着就要发行新股“圈钱”。

不分配股利会影响资本市场对企业价值的评估、股价的变化和投资者财富的分配。

业绩正常的上市公司为什么连续多年不分配股利?这种异常的股利政策为何能在股东大会上得到通过?当企业每股股利派现金额大于每股经营现金净流量时，公司根本没有足够的现金流来用于派发般利，为什么这样的股利分配方案可以在股东会上通过；(4)虚假出资，欺骗中小股东。

有些控股股东在出资时不按公司章程规定足额向公司交付资金，损害了公司的经营能力，但却与中小股东拥有相同的权利——同股同权{(5)提供虚假财务信息哄抬股价，误导中小投资者。

控股股东掌握公司的一切重大权利、上市公司的会计信息扭曲现象十分严重，不能反映出公司的真实价值。

相反，虚假的会计信息却在多数情况下虚夸公司的价值，误导投资者，从而极大地损害了中小投资者的利益。

与现金股利相比，通过日常关联交易将上市公司的优质资产或利润转移等行为进行的利益侵占性质更加恶劣，因为它们将上市公司的相关资源全部转移到了大股东手中，是一种“掠夺式”的利益侵占行为。

现金股利支付虽然也具有利益侵占效应，但较“掠夺式”行为其程度相对较轻。

控股股东代理问题、现金股利与权益资本成本罗琦;彭梓倩;吴哲栋【摘要】本文基于控股股东代理问题的视角分析现金股利分配对权益资本成本的影响,并探讨这种影响在控股股东特征不同的公司中所呈现出的差异.本文以股权分置改革后2006-2011年沪、深两市A股上市公司为样本进行实证检验,发现公司支付现金股利能够显著降低权益资本成本,并且这一效果在控股股东为非国有股东以及终极控股股东两权分离的公司中表现得更为显著.本文的研究结果表明,现金股利能够作为一种有效的公司治理机制缓解控股股东代理问题,从而使得公司权益资本成本下降.%Based on the perspective of agency problems between controlling and minority shareholders,this paper investigates the influence of companies` cash dividend distribution on the cost of equity capital,and discusses the effects on companies under different characteristics of controlling ing a sample of Chinese listed companies in Shanghai and Shenzhen stock exchanges from 2006 to 2011,the empirical results show that cash dividend distribution may decline the cost of equity capital.Moreover,such weakening effect is stronger when the controlling shareholder is non-state-controlled or in the companies with the separation of control rights and cash flow rights.The study indicates that cash dividends can be used as an effective internal governance mechanism to alleviate the agency problem between controlling shareholders and minority shareholders,which will result in a decline of the cost of equity capital.【期刊名称】《经济与管理研究》【年(卷),期】2017(038)005【总页数】9页(P125-133)【关键词】控股股东;代理问题;现金股利;权益资本成本【作者】罗琦;彭梓倩;吴哲栋【作者单位】武汉大学经济与管理学院,武汉市,430072;武汉大学经济与管理学院,武汉市,430072;武汉大学经济与管理学院,武汉市,430072【正文语种】中文【中图分类】F275.3在完美资本市场中，投资者可以通过自制股利的方式实现资本利得与现金股利的完全替代，股利政策与公司资本成本无关[1]。

中国上市公司现金股利的影响因素分析组长：尹憬（204120201047）组员：丁丽（204120201045）王羲（204120201058）聂巧明（204120201094）摘要：本文以沪市2004年度发放了现金股利的492家上市公司为样本来研究影响中国上市公司现金股利发放的因素。

假设股权集中程度、盈利能力、上年度现金股利的发放情况、公司规模、资产的流动性、股票市价、每股净资产及负债比率为主要因素，建立多元线性回归模型，运用多元回归分析方法，在对假设做出判断的基础上进行了原因分析并提出政策建议。

本文旨在为中国上市公司的现金股利政策提供参考。

关键词：现金股利；多元回归；影响因素一、前言股利政策是现代公司理财活动的三大核心内容之一。

一方面，它是公司筹资、投资活动的逻辑延续，是其理财行为的必然结果；另一方面，恰当的股利分配政策，能使公司获得长期稳定的发展条件和机会。

虽然国内外学者对股利政策与股价的关系已经做了大量的理论和实证的研究，然而股利政策涉及到公司是否分配、如何分配及分配多少的问题，这些又直接影响到公司未来的筹资能力和经营业绩。

因为，一定量的内部留存收益是保证公司长期发展的重要资金来源，而股利则为股东提供了当期收入，股东对股利的不同偏好直接影响公司的未来股价，从而影响公司的发展。

由于股利分配往往受到各种因素的影响，因此研究股利的影响因素既是上市公司的实际问题，同时又是财务理论的难题之一。

在对997家沪市上市公司发放的现金股利进行的统计过程中发现，沪市上市公司发放的股利形式多样，发放现金股利的上市公司占上市公司总数的50%左右，但每股现金股利数额不大。

而影响沪市上市公司采取这样的现金股利政策的因素有很多，归纳起来主要有以下几类：第一，法律性限制；第二，契约性限制；第三，企业内部管理的有关限制；第四，股东的意愿；第五，公司经营状况、规模、成长性等自身情况的限制。

上市公司股利分配政策的制定在符合法律性限制、契约性约束的前提下，主要受内部经营状况、盈利状况以及股东意愿诸因素的影响。

《上市公司大股东股权质押的利益侵占行为研究》篇一一、引言随着中国资本市场的不断发展，上市公司大股东股权质押已成为一种常见的融资方式。

然而，近年来，一些大股东利用股权质押进行利益侵占的行为屡见不鲜，给公司和中小股东带来了巨大的损失。

本文旨在深入研究上市公司大股东股权质押的利益侵占行为，分析其背后的动机、手段及影响，并提出相应的监管建议。

二、股权质押的背景及动机股权质押是指大股东将其持有的公司股权作为质押物，向金融机构或其他债权人融资的一种方式。

这种融资方式具有快速、灵活的特点，为上市公司大股东提供了便捷的融资渠道。

然而，一些大股东利用股权质押进行利益侵占，主要是出于以下动机：1. 缓解财务压力：当公司经营状况不佳或大股东面临其他财务问题时，通过股权质押获取资金以缓解财务压力。

2. 套现离场：一些大股东通过股权质押获取资金后，用于其他投资或个人消费，然后通过操纵股价等方式实现离场。

3. 转移公司资产：部分大股东通过股权质押将公司资产转移至个人名下，实现资产转移和侵占。

三、利益侵占行为的主要手段上市公司大股东通过股权质押进行利益侵占的主要手段包括：1. 操纵股价：大股东通过散布虚假信息、制造市场谣言等手段，影响公司股价，从而在股权质押过程中获取更多融资。

2. 关联交易：大股东利用其控股地位，与公司进行关联交易，将公司资产转移至个人名下或与个人控制的企业进行交易，实现资产侵占。

3. 内幕交易：大股东利用其内幕信息，在股权质押前后进行内幕交易，获取不正当利益。

四、利益侵占行为的影响上市公司大股东股权质押的利益侵占行为对公司和中小股东造成了严重的影响：1. 损害公司价值：大股东的侵占行为破坏了公司的正常经营秩序，损害了公司的长期价值。

2. 中小股东利益受损：大股东的侵占行为导致中小股东的利益受到损害，影响了资本市场的公平性和透明度。

3. 金融市场风险：大股东的侵占行为可能引发金融市场的不稳定，增加金融市场的风险。

《上市公司大股东股权质押的利益侵占行为研究》篇一一、引言随着中国资本市场的持续发展，上市公司已成为经济的重要支柱。

然而，近年来，上市公司大股东股权质押行为频发，且逐渐成为了一种重要的融资方式。

在此过程中，不乏一些大股东通过股权质押等方式实施利益侵占行为，引发了社会各界的广泛关注。

本文旨在深入探讨上市公司大股东股权质押的利益侵占行为，并从多角度进行深入分析，以期为监管部门、投资者等提供有益的参考。

二、大股东股权质押概述大股东股权质押是指上市公司大股东将其持有的公司股份作为抵押物，向银行或其他金融机构借款的一种融资方式。

这种融资方式具有快速、灵活的特点，成为了一些大股东的融资首选。

然而，当大股东通过股权质押获得资金后，可能存在将资金挪作他用、损害公司及其他股东利益的风险。

三、大股东股权质押的利益侵占行为分析（一）利益侵占的动机与手段大股东股权质押的利益侵占行为主要是指大股东利用其持股优势和信息优势，通过股权质押等手段侵占公司和其他股东的利益。

其动机主要包括个人利益最大化、转移公司风险等。

手段则包括但不限于资金挪用、内幕交易、信息披露不实等。

（二）案例分析以某上市公司为例，大股东通过高比例股权质押获得资金后，将部分资金挪用于个人消费或投资高风险项目。

同时，大股东利用其信息优势进行内幕交易，获取非法利益。

这些行为严重损害了公司和中小股东的利益。

四、利益侵占行为的危害与影响大股东股权质押的利益侵占行为对上市公司及市场产生诸多负面影响。

首先，侵害了公司和中小股东的利益，破坏了市场的公平性。

其次，影响了上市公司的正常运营和业绩表现，甚至可能导致公司破产。

此外，还可能导致投资者信心下降，影响资本市场的稳定和发展。

五、防范与应对措施（一）加强监管力度监管部门应加强对上市公司大股东股权质押行为的监管力度，制定更加严格的法规和政策，规范大股东的行为。

同时，应建立信息共享机制，提高监管效率。

（二）完善信息披露制度上市公司应完善信息披露制度，及时、准确地向投资者披露大股东股权质押的相关信息，保障投资者的知情权。

控制权收益悖论与超控制权收益——对大股东侵害小股东利益的一个新的理论解释内容提要：现有文献将控制权收益定性为大股东对中小股东利益的侵害，这一定性扭曲了大股东侵害的实质，导致了一系列无法解释的理论和现实问题。

本文对现有研究中关于控制权收益和大股东侵害的理论作出了修正，指出并论证了控制权收益是控制权成本的补偿，是控制权的风险溢价，它的实现载体是控制权作用于公司治理绩效改进所产生的增量收益，它与大股东侵害无关。

本文进一步提出超控制权收益这一新概念，对其内涵和外延及其与控制权收益的本质差异作出了界定和分析，解构了大股东的利益结构，指出大股东侵害的实质是攫取超控制权收益。

在此基础上，本文对大股东侵害小股东利益作出了新的理论解释。

关键词：控制权收益超控制权收益大股东侵害公司治理一、引言早期的公司治理理论关注的重点，是在股权高度分散下股东与经理之间的利益冲突问题，目的在于寻找一套激励兼容的制度安排，以实现股东利益最大化。

20世纪90年代以来兴起的“法经济学”，则试图揭示大股东与小股东的利益冲突，这一冲突主要表现为大股东对小股东利益的侵害。

在相关的研究中，大股东对小股东侵害的产生，基于两个前提，一是大股东为谋求自身利益的最大化具有侵害小股东的天性(李增泉等，2005)，二是大股东因掌握控股权而对公司具有控制权。

大股东侵害小股东利益的方式是利用对公司的控制权谋求收益(Grossman and Hart，1988)。

Johnson，LA Porta et al(2000)将控股股东获取控制权收益的行为比喻为“隧道效应”(tunneling)，意即以隐蔽的方式掏空公司。

La Porta，Lopez-de-Silanes，Shleifer和Vishny(2000a，以下简称LLSV)发现，这种现象在许多国家非常普遍。

LLSV(1999)，Claessens et al(2002)发现，在控股股东的控制权与其现金流权发生分离且分离程度越高时，大股东侵害小股东利益的欲望就越强，侵害程度就更加严重。

2024年4月第40卷㊀第2期㊀㊀㊀㊀㊀㊀中国石油大学学报(社会科学版)Journal of China University of Petroleum (Edition of Social Sciences )㊀㊀㊀㊀㊀㊀Apr.2024Vol.40㊀No.2收稿日期:2023-03-22基金项目:山东省社会科学规划研究项目(19BYSJ42)作者简介:王㊀勇(1979 ),男,安徽滁州人,中国石油大学(华东)经济管理学院副教授,博士,研究方向为资本市场与公司理财㊂DOI:10.13216/ki.upcjess.2024.02.0012控股股东私利行为、客户治理与企业绿色创新基于中国上市公司的经验研究王㊀勇1,郭㊀佳1,王凤龙2(1.中国石油大学(华东)经济管理学院,山东青岛266580;2.中国石油化工集团有限公司发展计划部,北京100728)摘要:以2012 2021年A 股非金融上市公司为样本,理论分析与实证考察控股股东私利行为对企业绿色创新的影响以及关系客户对此的治理效应㊂研究结果表明,控股股东私利行为显著降低了企业绿色创新水平,而客户的治理能力能有效弱化控股股东私利行为对企业绿色创新的负面影响,揭示了客户治理效应的存在㊂基于影响机理的进一步分析发现,客户对控股股东私利行为的治理效应在低现金持有水平㊁过度投资企业中表现得更为显著㊂基于企业外部治理机制的进一步分析显示,在影响控股股东私利行为与企业绿色创新关系的过程中,客户治理与产品市场竞争治理㊁机构投资者持股治理之间存在显著的替代关系㊂对此,企业应建立健全内部治理与监督机制,加强客户资源管理㊂关键词:控股股东私利行为;客户治理;企业绿色创新;外部治理机制中图分类号:F273.1;X322㊀文献标识码:A㊀文章编号:1673-5595(2024)02-0098-12㊀㊀一㊁引言党的二十大提出 协同推进降碳㊁减污㊁扩绿㊁增长,推进生态优先㊁节约集约㊁绿色低碳发展 ,突出了国家对生态环境保护和绿色健康低碳发展的迫切需求㊂绿色创新是连接经济与环境的关键因素[1],是可持续发展与健康低碳发展的关键手段㊂企业作为环境污染的责任主体,其绿色创新是推进降碳扩绿的核心方式之一㊂企业绿色创新不仅是企业对国家号召的积极响应,也有助于企业良好社会形象的树立与市场竞争力的提升,最终促进企业更为持久稳定发展㊂为此,企业绿色创新动因及其影响因素一直以来备受学者们关注㊂现有研究分别从外部环境[2-4]㊁企业层面[5-7]以及管理者个体层面[8-9]进行了深入的探讨,并利用中国上市公司丰富的经验数据进行了验证㊂有别于一般创新活动,绿色创新因兼顾经济效益和生态效益而具有 双重 属性特征,加之绿色创新往往复杂且成本高昂[3],因此绿色创新的开展不仅需要企业持续的资源保障,还需要企业高层决策者的有力支持㊂中国上市公司股权相对集中,一股独大的现象较为普遍,在 一股一票 和 简单多数 的股权强势原则下,控股股东掌握了企业的控制权与经营决策权,其中就包括资源配置权㊂[10]因此,企业绿色创新行为必然会受到控股股东影响,企业绿色创新的影响因素也应将控股股东考虑在内㊂现有研究表明,在中国上市公司中,控股股东基于自身利益的追求,普遍存在着私利行为,即通过侵占企业及中小股东利益的方式满足个人收益最大化[11-12],并从盈余管理[13]㊁资金侵占[14]㊁融资约束[15]等角度证实控股股东私利行为的存在性及其影响的广泛性,但鲜有涉及其对企业绿色创新的影响㊂为此,本文的研究便具化为控股股东私利行为是否会对企业绿色创新产生重要影响㊂中国上市公司普遍存在着少数核心客户,在新兴转型经济背景下,公司更倾向于与核心客户建立且保持长期互利的合作关系㊂[16]产品市场竞争激烈程度不断提高,客户成为企业提升竞争力的渠道之一[17],市场竞争也演化为企业所在供应链间的竞争,因此,关系客户作为企业的重要利益相关者,同样具有动力参与到企业的日常经营决策中,发挥外部利益相关者的监督治理作用[18-19]㊂承继上述问题,值得进一步思考的是,如果控股股东私利行为影响企业的绿色创新,那么关系客户的存在对此是否具有积极的干预与治理效应?该问题的解答不仅有助于丰富客户治理作为企业外部治理机制的经验研究,也对抑制控股股东私利行为不利影响㊁促进企业绿色创新具有重要的现实意义㊂综上,本文以2012 2021年A股非金融上市公司为样本,理论分析与实证考察控股股东私利行为对企业绿色创新的影响以及关系客户对二者关系的治理效应㊂基于现有研究成果,本文贡献主要表现在:其一,将企业绿色创新的影响因素拓展至控股股东视角;其二,将控股股东私利行为的经济后果拓展至企业绿色创新领域,进一步丰富了控股股东私利行为的经济后果研究;其三,分析客户治理对控股股东私利行为与企业绿色创新关系的干预作用,有利于深入理解控股股东私利行为对企业绿色创新的影响情景与机制,并揭示了在该过程中,客户治理与产品市场竞争㊁机构投资者持股这两大外部治理机制间的替代效应,进一步丰富了客户治理效应存在的经验证据㊂二、文献回顾与假说提出(一)文献回顾1.企业绿色创新影响因素绿色创新是我国实现可持续发展与低碳发展的关键途径,其对于企业而言具有社会效益与经济效益双重属性[20],一直以来备受学者们的关注㊂现有文献从外部政策制度㊁企业组织以及管理者个体3个层面,对企业绿色创新的影响因素进行了深入分析㊂第一,外部政策制度层面㊂当前,我国推行环境规制㊁政府补助㊁绿色金融等一系列政策,是为了自外部推进企业绿色创新实践㊂自波特提出强制性环境法规能激发企业绿色创新后[21],后续研究进一步证实环境规制的提高确实能够从增加企业绿色技术研发支出[2]㊁提高管理者环保意识[8]等方面提升企业绿色创新水平㊂政府补贴作为一种财税政策,能够缓解企业面临的创新融资约束,有利于提高企业研发投入和创新绩效㊂[20,22]绿色金融政策的实施则有助于引导企业金融资源的配置,减少对重污染企业的资金供给,倒逼企业参与到绿色创新中㊂[4,23]第二,企业组织层面㊂部分学者从企业自身特征角度出发,研究其对绿色创新的影响㊂朱红军等[5]研究发现,盈余管理不仅降低企业会计信息质量,造成管理者对企业资源的错配,还会加剧企业的非效率投资,从而影响企业绿色创新水平㊂王锋正等[6]从企业内部治理视角研究发现,绿色创新的有效性受企业内部治理环境的影响,内部治理机制越完善,绿色创新战略的推行越有效㊂叶翠红[24]从融资约束角度进行研究,发现绿色创新的特殊性使其比一般创新活动所面临的融资环境更加严峻,而通过股权再融资等方法可以缓解企业融资约束,为企业创新活动提供资金支持,促进企业绿色创新㊂第三,管理者个体层面㊂徐建中等[8]等研究发现,拥有环保意识的高管出于道德动机和逐利追求,会促进企业在绿色创新方面的实践,高管团队在环境保护上分配的注意力越多,越有利于企业实施绿色创新战略,表现为企业绿色专利数量的增加㊂刘钻扩等[9]研究发现,高管从军经历对企业绿色创新具有积极影响,具有从军经历的高管能够弥补地方环境监督的不足,积极承担企业应尽的社会责任,促进企业绿色创新㊂2.控股股东私利行为经济后果相较于中小股东,控股股东掌握着企业绝对控制权,也承担了更多的风险和监督成本㊂当控股股东无法从股权收益中获得相应补偿时,控制权私利就成为补偿控股股东的渠道㊂[11]所谓控股股东私利行为,即控股股东凭借其控制权优势和信息优势对企业实施的 掏空行为 ,主要表现为资金侵占[14]㊁非效率投资活动[25]等㊂鉴于中国上市公司控股股东的普遍存在性,其引发的经济后果一直备受学者们的关注㊂俞红海等[10]㊁王百强等[26]从公司价值的视角研究发现,控股股东私利行为会增加企业经营不确定性,提高企业违约风险,损害企业价值㊂孙光国等[13]从盈余管理的视角研究发现,控股股东私利行为会引起企业经营绩效下滑,导致大股东与管理层合谋进行盈余管理㊂贾巧玉等[27]则进一步证明了企业采取盈余管理方式提升业绩的目的是为了迎合大股东的 掏空动机 ㊂张亚洲[15]从融资约束的视角研究发现,控股股东掌握控制权会使企业内部控制失效,导致债权人无法获得真实㊁完整的财务信息,进而减少债权人对企业的信贷资金配给,加重企业融资摩擦㊂3.客户治理效应客户,尤其是核心客户,不仅掌握着市场需求动态,还是企业重要的利益相关者,因此具有参与企业治理的能力与动力㊂王雄元等[28]从外部审计的角度研究发现,大客户的存在具有一定的治理效应,有助于降低企业审计风险与审计工作量,从而减少企业审㊃99㊃第40卷㊀第2期㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀王㊀勇,等:控股股东私利行为㊁客户治理与企业绿色创新计费用㊂杨风[29]研究发现,客户为了提高未来盈利预期而参与公司治理的行为能够缓解企业的代理冲突问题,迫使高管重点关注企业经营绩效的提升,约束高管自利行为㊂贾军等[17]和张可云等[19]基于企业内部治理视角研究发现,当企业与客户之间的交易行为难以有效规范时,客户可以通过对企业管理层㊁董事会等实施控制,或对企业施加非正式约束来发挥其治理效应㊂当客户与企业之间拥有更稳定和可靠的关系时,双方更愿意进行高频率㊁深度的信息交流,有助于拓宽企业的知识广度,从而增强企业的创新能力㊂[30]综上所述,对于企业绿色创新的影响因素,现有研究主要集中于外部政策制度㊁企业组织和管理者个体3个层面,而控股股东作为企业实际控制权的拥有者与核心经营决策者,将其作为影响因素的研究却较少㊂对于客户治理效应的研究,现有文献已证实了客户治理效应的存在性及其具体表现,但尚未涉及其在企业绿色创新过程中的治理效应㊂鉴于此,本文将研究控股股东私利行为对企业绿色创新的影响,同时考虑客户治理的调节作用,以进一步扩展和丰富中国企业绿色创新及客户治理的研究㊂(二)理论分析与假说提出1.控股股东私利行为与企业绿色创新控股股东私利行为不仅可以直接影响企业绿色创新的能力与动力,而且可能通过影响企业会计信息质量间接影响企业绿色创新㊂直接影响方面,控股股东资金侵占与非效率投资等私利行为会直接影响企业绿色创新的能力㊂一方面,控股股东私利行为的重要表现之一就是侵占企业资金,导致企业无法通过自有资金为其绿色创新提供内部财务支持;另一方面,以固定资产为代表的控制型资产同样是控股股东获取控制权私利的来源与基础,控股股东私利行为越严重的企业,越可能对固定资产等控制型资源进行过度投资,导致企业盈利能力下降,进而弱化企业利用内源资金为企业绿色创新提供资金支持的能力㊂[14]另外,控股股东私利行为越严重,其绿色创新投资的动机往往越弱㊂原因在于,绿色创新投资投入高且周期长,具有风险性和不确定性,控股股东难以通过其投资实现控制权私利,而且控制型资源的过度投资形成了对企业绿色创新投资的挤占㊂间接影响方面,控股股东为了掩盖其私利行为,往往进行盈余操作,恶化企业信息质量,增加企业与外部投资者的信息不对称程度,加剧企业面临的外部融资摩擦,进而弱化其利用外部资金为企业绿色创新提供资金支持的能力㊂[27]综上,提出本文第一个假设㊂假设1:控股股东私利行为抑制企业绿色创新,表现为控股股东私利行为对企业绿色创新具有显著的负向影响㊂2.控股股东私利行为㊁客户治理与企业绿色创新核心客户是企业重要的利益相关者,控股股东私利行为对企业造成许多不利影响,会影响到核心客户的利益,因此核心客户具有动机与能力来规范和治理控股股东的私利行为㊂一方面,控股股东私利行为导致企业经营不善,增加企业的经营风险与财务风险,企业可能会通过降低产品质量来节约成本[31],产品质量的降低会影响核心客户的利益,因此核心客户有动机监督控股股东私利行为㊂另一方面,为了确保合作关系,核心客户对企业进行了较多的关系专有资产投资[32],一旦企业发生财务危机甚至是破产,客户的关系专有资产投资就会面临重大价值贬损,给核心客户的经营业绩与价值带来负面影响,为保证自身价值不受损害,核心客户同样具有动机对控股股东私利行为进行监督㊂核心客户与企业存在较为频繁的交易行为,客户通过日常交易活动获取企业更多经营信息,同时自身的买方身份使其具有一定治理能力,从而抑制控股股东私利行为㊂Itzkowitz[33]研究发现,核心客户的治理作用有助于抑制企业代理问题,降低企业内外部融资成本的差异,缓解企业的融资约束㊂因此,核心客户治理能力越强,越有助于抑制控股股东私利行为给企业带来的负面影响,强化企业通过内外部融资为企业绿色创新提供资金支持的能力㊂鉴于此,提出本文第二个假设㊂假设2:企业客户治理能力越强,则控股股东私利行为对企业绿色创新的负向影响越弱㊂三、研究设计(一)数据来源与样本选择本研究以2012 2021年A股非金融上市公司为样本,财务数据来源于CSMAR库,绿色创新的数据来源于CNRDS数据库和WIND数据库㊂借鉴现有通用的做法,绿色创新数据与财务数据进行如下处理:(1)剔除金融类上市公司;(2)剔除绿色专利与财务数据缺失样本;(3)对连续性变量进行上下1%的缩尾处理以剔除极端值的影响㊂按照上述处理方法,本研究最终得到有效样本12387个,其行业年度分布如表1所示㊂㊃001㊃中国石油大学学报(社会科学版)㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀2024年4月表1㊀样本行业年度分布行业2012201320142015201620172018201920202021A 22181715191922643B 33435031272543211820C 75393510598188779791320646556484D 37455946475070283020E 29354641495569434024F 56657751506193611G 3336412726305213108H 4353345000I 5464816292108140706060K 65728255515378754L 1011141116172310M 4589111115181618N 7111912161727242220Q 1111461000R 9122020212627000S 1013148899000合计1127136915931210131714701994883762662㊀㊀(二)变量选取1.被解释变量本文选取企业绿色创新(Green i ,t /Dgreen i ,t )作为被解释变量㊂借鉴齐绍洲等[34]的研究设计,使用ln(1+企业绿色专利获得量)加以计量㊂同时,采用哑变量计量企业绿色创新行为,当企业绿色专利获得量大于0时赋值为1,表明企业进行了绿色创新,否则赋值为0,表明企业未进行绿色创新㊂2.解释变量本文选取控股股东私利行为(PB i ,t -1)作为解释变量㊂借鉴梁上坤等[35]㊁王亮亮[36]的研究设计,以其他应收款净额与企业总资产的比值衡量控股股东私利行为,该指标反映了控股股东的资金占用程度,其值越大,控股股东私利行为越严重㊂3.调节变量借鉴罗栋梁等[37]㊁程新生等[38]的研究设计,以客户集中度来衡量客户治理能力(Sumcus1i ,t -1/Sumcus5i ,t -1)㊂其中,Sumcus1i ,t -1为企业第一大客户销售额占年度总销售额的比率;Sumcus5i ,t -1为企业前五大客户销售额占年度总销售额的比率㊂该指标越大,则客户议价能力越强,客户凭借其议价能力对企业发挥治理效应的能力越强㊂4.控制变量为控制企业财务基本面因素与治理特征因素,借鉴齐绍洲等[34]㊁黄泽悦等[39]的研究设计,在检验模型中加入企业规模(Size i ,t -1)㊁资产负债率(Lev i ,t -1)㊁总资产净利润率(Roa i ,t -1)㊁托宾Q 值(Tobinq i ,t -1)㊁速动比率(Quickr i ,t -1)㊁营业利润率(Profit i ,t -1)㊁现金周转率(Cashflow i ,t -1)㊁管理者代理成本(Agent i ,t -1)㊁高管薪酬(Mancomp i ,t -1)作为控制变量㊂相关变量定义及计量如表2所示㊂表2㊀变量定义类型变量名称符号定义与说明被解释变量企业绿色创新Green i ,t Dgreen i ,t (1+企业绿色专利获得量)取自然对数哑变量,绿色专利获得量大于0赋值为1,否则为0解释变量控股股东私利行为PB i ,t -1其他应收款净额/总资产调节变量客户集中度Sumcus1i ,t -1Sumcus5i ,t -1第一大客户销售比率前五大客户销售比率控制变量企业规模Size i ,t -1总资产取自然对数资产负债率Lev i ,t -1总负债/总资产总资产净利润率Roa i ,t -1净利润/总资产平均余额托宾Q 值Tobinq i ,t -1市值/(资产总计-无形资产净额-商誉净额)速动比率Quickr i ,t -1(流动资产-存货)/流动负债营业利润率Profit i ,t -1营业利润/营业收入现金周转率Cashflow i ,t -1营业收入/现金及现金等价物平均余额管理者代理成本Agent i ,t -1管理费用/营业总收入高管薪酬Mancomp i ,t -1高管前三名薪酬总额取自然对数行业/年份Ind /year虚拟变量㊃101㊃第40卷㊀第2期㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀王㊀勇,等:控股股东私利行为㊁客户治理与企业绿色创新㊀㊀(三)模型设定基于上述变量定义,设计模型(1)进行假设1的检验㊂为了缓解内生性问题,解释变量与控制变量均采用滞后一期的数据㊂Green i,t/Dgreen i,t=α0+α1PB i,t-1+α2Size i,t-1+α3Lev i,t-1+α4Roa i,t-1+α5Tobinq i,t-1+α6Quickr i,t-1+α7Profit i,t-1+α8Cashflow i,t-1+α9Agent i,t-1+α10Mancomp i,t-1+ΣInd+ΣYear+ε1(1)基于模型(1),引入客户集中度Sumcus1i,t-1与Sumcus5i,t-1及其与PB i,t-1的交乘项建立模型(2)进行假设2的检验㊂Green i,t/Dgreen i,t=β0+β1PB i,t-1+β2PB i,t-1ˑSum-cus1i,t-1(或Sumcus5i,t-1)+β3Sumcus1i,t-1(或Sumcus5i,t-1)+β4Size i,t-1+β5Lev i,t-1+β6Roa i,t-1+β7Tobinq i,t-1+β8Quickr i,t-1+β9Profit i,t-1+β10Cashflow i,t-1+β11Agent i,t-1+β12Mancomp i,t-1+ΣInd+ΣYear+ε2(2)四、实证分析(一)描述性统计分析表3列示了主要变量的描述性统计结果㊂被解释变量Green i,t的最小值为0,最大值为3.332, Dgreen i,t的均值为0.316,表明有接近31.6%的企业存在绿色创新行为,上市公司绿色创新的积极性及其产出规模还有待提高㊂解释变量PB i,t-1的最小值为0,最大值为0.130,中位数为0.007,呈右偏分布㊂总体来看,企业绿色创新行为及控股股东私利行为数值分布较为分散,差异较为明显㊂表3㊀变量描述性统计变量样本量均值中位数标准差最小值最大值Green i,t123870.44400.7870 3.332 Dgreen i,t123870.31600.46501 PB i,t-1123870.0130.0070.01900.130 Size i,t-11238722.27022.060 1.30219.83026.170 Lev i,t-1123870.4120.4040.2010.0480.867 Roa i,t-1123870.0570.0470.04300.227 Tobinq i,t-112387 2.782 2.142 1.9990.90212.910 Quickr i,t-112387 2.106 1.285 2.5920.20017.590 Profit i,t-1123870.1200.0930.129-0.570 4.162 Cashflow i,t-112387 6.413 4.0838.7430.054230.40 Agent i,t-1123870.0880.0750.0620.0090.362 Mancomp i,t-11238714.40014.3800.69012.68016.350㊀㊀(二)相关性分析模型变量相关系数计算结果如表4所示, PB i,t-1与Green i,t/Dgreen i,t两个变量的相关系数在1%的水平下显著为负,表明控股股东私利行为与企业绿色创新存在负相关关系,初步与假设1保持一致㊂分析结果还显示,解释变量与控制变量间相关系数相对较小,表明模型的多重共线性问题相对较轻㊂表4㊀相关性分析Green i,t Dgreen i,t PB i,t-1Size i,t-1Lev i,t-1Agent i,t-1Mancomp i,t-1Roa i,t-1|Tobinq i,t-1Quickr i,t-1Profit i,t-1Cashflow i,t-1 Green i,t1Dgreen i,t0.831∗∗∗1PB i,t-1-0.028∗∗∗-0.048∗∗∗1Size i,t-10.212∗∗∗0.117∗∗∗0.122∗∗∗1Lev i,t-10.123∗∗∗0.065∗∗∗0.244∗∗∗0.584∗∗∗1Agent i,t-1-0.089∗∗∗-0.064∗∗∗-0.024∗∗∗-0.392∗∗∗-0.404∗∗∗1Mancomp i,t-10.207∗∗∗0.160∗∗∗0.038∗∗∗0.484∗∗∗0.191∗∗∗-0.106∗∗∗1Roa i,t-10.01100.017∗-0.129∗∗∗-0.109∗∗∗-0.399∗∗∗0.016∗0.171∗∗∗1Tobinq i,t-1-0.090∗∗∗-0.067∗∗∗-0.053∗∗∗-0.410∗∗∗-0.417∗∗∗0.381∗∗∗-0.056∗∗∗0.395∗∗∗1Quickr i,t-1-0.075∗∗∗-0.051∗∗∗-0.108∗∗∗-0.362∗∗∗-0.636∗∗∗0.338∗∗∗-0.122∗∗∗0.236∗∗∗0.267∗∗∗1Profit i,t-1-0.064∗∗∗-0.060∗∗∗-0.087∗∗∗-0.037∗∗∗-0.327∗∗∗0.167∗∗∗0.076∗∗∗0.590∗∗∗0.245∗∗∗0.294∗∗∗1 Cashflow i,t-10.007-0.001-0.0070.168∗∗∗0.266∗∗∗-0.303∗∗∗0.028∗∗∗-0.082∗∗∗-0.133∗∗∗-0.232∗∗∗-0.214∗∗∗1注:∗∗∗㊁∗∗㊁∗分别代表在1%㊁5%㊁10%水平下显著㊂下同㊂㊀㊀(三)多元回归分析1.控股股东私利行为与企业绿色创新表5为假设1的多元回归分析结果㊂列(1)列示了以Green i,t为被解释变量的回归结果,PB i,t-1的㊃201㊃中国石油大学学报(社会科学版)㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀2024年4月回归系数为-0.851,在1%的水平下显著为负,表明控股股东私利行为对企业绿色创新具有显著的负向影响,支持假设1㊂列(2)列示了以Dgreen i,t为被解释变量㊁采用Probit模型的多元回归检验结果,PB i,t-1的回归系数为-2.139,在5%的水平下显著为负,继续支持假设1,表明控股股东私利行为抑制了企业绿色创新水平㊂表5㊀假说1多元回归检验结果(1) Green i,t(2) Dgreen i,tPB i,t-1-0.851∗∗∗(-2.64)-2.139∗∗(-2.57)Size i,t-10.104∗∗∗(11.10)0.079∗∗∗(4.97)Lev i,t-10.343∗∗∗(6.37)0.492∗∗∗(4.32)Roa i,t-1 1.115∗∗∗(4.59)3.020∗∗∗(5.85)Tobinq i,t-1-0.013∗∗∗(-3.24)-0.045∗∗∗(-4.87)Quickr i,t-10.005∗∗(2.20)0.001 (0.18)Profit i,t-1-0.380∗∗∗(-4.35)-1.189∗∗∗(-5.26)Cashflow i,t-1-0.004∗∗∗(-5.88)-0.009∗∗∗(-4.49)Agent i,t-10.650∗∗∗(5.53)1.634∗∗∗(5.95)Mancomp i,t-10.074∗∗∗(6.39)0.097∗∗∗(4.07)_cons-3.359∗∗∗(-15.63)-4.734∗∗∗(-12.62)N1238712345r20.208Ind/year Yes Yes 注:列(2)采用probit模型检验,样本量下降为12345;括号内为t 值㊂下同㊂2.控股股东私利行为㊁客户治理与企业绿色创新表6为假设2的多元回归结果㊂Panel A列示了以第一大客户销售额占企业年度总销售额的比率作为客户治理替代变量的多元回归结果㊂结果显示,无论是以Green i,t还是Dgreen i,t作为被解释变量,PB i,t-1回归系数均在1%的水平下显著为负,同时PB i,t-1ˑSumcus1i,t-1回归系数均在1%水平下显著为正,表明随着客户治理能力的增强,控股股东私利行为对企业绿色创新的影响会弱化,进而支持假设2㊂Panel B列示了以前五大客户销售额占企业年度总销售额比率作为客户治理替代变量的多元回归结果,PB i,t-1回归系数依然在1%水平下显著为负,同时PB i,t-1ˑSumcus5i,t-1回归系数至少在5%水平下显著为正,继续支持假设2㊂需要说明的是,上述多元回归检验还显示,客户治理变量Sumcus1i,t-1与Sumcus5i,t-1的回归系数存在负值现象,但统计上基本不显著,这可能是由于企业核心客户治理对企业经营行为影响的复杂性㊂一方面,客户治理能力越强,越会规范企业的经营行为,包括企业控股股东的私利行为,以确保自身利益有所保障;另一方面,客户治理能力越强,意味着客户有更强的议价能力,客户可能要求企业提供更大规模的商业信用,更加严苛的交易条件,进而挤占企业财务资源,加剧企业经营风险和财务风险[40],而这也会弱化企业开展绿色创新活动的能力㊂综上,客户治理有助于抑制控股股东私利行为,进而弱化其对企业绿色创新的不利影响㊂表6㊀假说2多元回归检验结果Panel A(1)Green i,t(2)Dgreen i,tPanel B(3)Green i,t(4)Dgreen i,tPB i,t-1-2.399∗∗∗-6.111∗∗∗-2.712∗∗∗-5.552∗∗∗(-3.60)(-3.31)(-4.40)(-2.84)PB i,t-1ˑSumcus1i,t-115.557∗∗∗37.270∗∗∗(2.62)(2.59)Sumcus1i,t-1-0.126∗-0.279(-1.68)(-1.56)PB i,t-1ˑSumcus5i,t-18.291∗∗∗14.306∗∗(3.27)(2.03)Sumcus5i,t-1-0.0130.031(-0.29)(0.30)Size i,t-10.119∗∗∗0.121∗∗∗0.113∗∗∗0.097∗∗∗(9.02)(5.13)(9.74)(4.78)Lev i,t-10.344∗∗∗0.531∗∗∗0.404∗∗∗0.578∗∗∗(4.84)(3.31)(6.03)(4.07)Roa i,t-1 1.616∗∗∗5.139∗∗∗ 1.426∗∗∗4.216∗∗∗(4.26)(7.27)(4.18)(6.60)Tobinq i,t-1-0.011∗∗-0.058∗∗∗-0.012∗∗-0.052∗∗∗(-2.24)(-4.27)(-2.57)(-4.28)Quickr i,t-10.0050.0030.007∗∗0.003(1.33)(0.31)(2.07)(0.34)Profit i,t-1-0.539∗∗∗-2.184∗∗∗-0.506∗∗∗-1.813∗∗∗(-3.11)(-6.85)(-3.38)(-6.55)Cashflow i,t-1-0.005∗∗∗-0.012∗∗∗-0.004∗∗∗-0.010∗∗∗(-5.13)(-4.50)(-4.97)(-4.46)Agent i,t-10.810∗∗∗2.560∗∗∗0.640∗∗∗2.128∗∗∗(5.15)(6.82)(4.45)(6.32)Mancomp i,t-10.095∗∗∗0.114∗∗∗0.088∗∗∗0.119∗∗∗(6.18)(3.50)(6.19)(4.09)_cons-3.982∗∗∗-5.822∗∗∗-3.773∗∗∗-5.397∗∗∗(-12.99)(-10.97)(-14.11)(-11.39) N7202659989228084r20.2120.218Ind/year Yes Yes Yes Yes(四)内生性检验为防止内生问题对上述结论产生影响,本文㊃301㊃第40卷㊀第2期㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀王㊀勇,等:控股股东私利行为㊁客户治理与企业绿色创新采用以下两种方式进行稳健性检验㊂其一,采用两阶段最小二乘法进行内生性检验㊂以同年度同行业其他公司的控股股东私利行为均值(PBM i,t-1)与同年度同地区其他公司的控股股东私利行为均值(PBP i,t-1)作为企业控股股东私利行为变量的工具变量[41],检验结果如表7所示㊂结果显示,1st stage中的PBM i,t-1和PBP i,t-1回归系数显著为正,证实了工具变量选取的合理性;而2nd stage中,无论是以Green i,t还是以Dgreen i,t作为被解释变量,PB i,t-1回归系数依然在1%的水平下显著为负,继续支持假设1㊂表7㊀内生性检验1 工具变量(1)1st stage PB i,t-1(2)2nd stage Green i,t(3)2nd stageDgreen i,tPB i,t-1-9.590∗∗∗-5.068∗∗∗(-6.29)(-5.94)PBM i,t-10.959∗∗∗(7.85)PBP i,t-10.768∗∗∗(11.82)Size i,t-10.000∗0.092∗∗∗0.015∗∗∗(1.94)(7.91)(2.65)Lev i,t-10.019∗∗∗0.585∗∗∗0.278∗∗∗(11.89)(7.55)(6.32)Roa i,t-1-0.002 2.598∗∗∗ 1.506∗∗∗(-0.38)(6.38)(6.87)Tobinq i,t-10.000∗∗∗-0.011∗∗-0.011∗∗∗(3.54)(-2.23)(-3.85)Quickr i,t-10.000∗∗∗0.013∗∗∗0.004(2.64)(3.70)(1.51)Profit i,t-1-0.010∗∗∗-1.058∗∗∗-0.592∗∗∗(-3.46)(-5.09)(-5.51)Cashflow i,t-1-0.000∗∗∗-0.005∗∗∗-0.003∗∗∗(-4.53)(-5.60)(-5.18)Agent i,t-10.011∗∗∗ 1.144∗∗∗0.759∗∗∗(2.87)(8.13)(8.10)Mancomp i,t-1-0.001∗∗∗0.056∗∗∗0.018∗∗(-2.80)(3.83)(2.14)_cons-0.018∗∗∗-1.920∗∗∗0.096(-3.04)(-6.95)(0.73) N892289228922r20.1800.1380.158 Ind/year yes yes yes 注:由于相关数据的缺失,样本量下降为8922㊂其二,采用滞后两期的控股股东私利行为PB i,t-2作为解释变量重新进行假设1的检验,结果如表8所示㊂模型中控股股东私利行为PB i,t-2的回归系数至少在5%水平下显著为负,继续支持假设1㊂综上所述,在控制内生性后,实证结果依然支持假设1,表明了控股股东私利行为会抑制企业绿色创新活动的开展㊂表8㊀内生性检验2 替换解释变量(1)Green i,t(2)Dgreen i,tPB i,t-2-1.516∗∗∗-2.496∗∗(-2.59)(-1.97)Size i,t-10.103∗∗∗0.057∗∗(7.49)(2.55)Lev i,t-10.528∗∗∗0.664∗∗∗(6.43)(4.13)Roa i,t-1 1.435∗∗∗ 3.910∗∗∗(3.60)(5.59)Tobinq i,t-1-0.012∗∗-0.043∗∗∗(-2.24)(-3.45)Quickr i,t-10.008∗-0.001(1.87)(-0.09)Profit i,t-1-0.434∗∗-1.511∗∗∗(-2.46)(-5.11)Cashflow i,t-1-0.004∗∗∗-0.008∗∗∗(-4.10)(-3.34)Agent i,t-10.574∗∗∗ 1.779∗∗∗(3.27)(4.60)Mancomp i,t-10.110∗∗∗0.131∗∗∗(6.45)(4.02)_cons-3.931∗∗∗-4.784∗∗∗(-12.55)(-9.22)N64906401r20.232Ind/year Yes Yes五㊁进一步分析(一)影响机理分析1.融资约束机理分析前文研究表明,控股股东私利行为不利于企业绿色创新,其潜在影响机理之一是控股股东私利行为会占用企业内部资金并加剧企业外部融资约束,而核心客户的存在能有效抑制控股股东私利行为,进而弱化其对企业绿色创新的不利影响㊂Brown等[42]研究指出,包括绿色创新在内的企业创新活动,需要强有力的资金支持,企业现金储备则是企业持续稳定开展研发创新活动的有力保障㊂如果核心客户能够有效抑制控股股东私利行为,减轻该行为引发的融资约束,进而弱化其对企业绿色创新的不利影响,则可预期该治理效应在现金持有水平低的企业中表现更为显著㊂相较而言,在现金持有水平较高的企业中,企业依然可以动用现金储备继续为其绿色创新提供资金支持,这使得客户治理效应的发挥空间相对有限㊂为此,基于企业现金持有占比指标,依据中位数将样本划分为高现金持有子样本(H-cash)与低现金持有子样本(L -cash)进行分组回归检验,结果如表9所示㊂Panel A 列示了以Sumcus1i,t-1作为客户治理替代变量的回归㊃401㊃中国石油大学学报(社会科学版)㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀㊀2024年4月。

上市公司控制权争夺分析1. 引言1.1 研究背景上市公司控制权争夺是指在股东大会、董事会等决策机构内，不同股东、董事之间针对公司治理权、经营控制权、股东权益等进行争夺的现象。

随着我国经济快速发展和公司治理结构优化，控制权争夺问题日益凸显，成为影响公司长期发展的重要因素。

在市场经济条件下，上市公司的控制权争夺往往涉及投资者利益、公司稳定运营等诸多重要方面。

尤其是在股权多元化、董事会独立性要求不断提升的情况下，控制权争夺的复杂性和影响力越来越大。

深入研究上市公司控制权争夺的背景、原因、方式以及对公司的影响具有重要的理论和实践意义。

本文旨在对上市公司控制权争夺进行全面深入的分析和探讨，希望能够为公司治理结构的完善、股东权益保护等方面提供理论依据和实际指导。

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1.2 研究意义控制权争夺是上市公司治理领域中一个备受关注的重要问题。

研究控制权争夺的意义在于深入了解上市公司权利结构的变化和影响，进一步揭示控股股东、管理层和股东之间的权力关系，有助于完善公司治理机制，保护各方利益。

控制权争夺的研究也有利于提高市场效率，促进公司的合理发展，增强中国资本市场的稳定性和透明度。

控制权争夺对于投资者和社会公众也具有重要意义。

研究控制权争夺的过程中可以发现公司潜在的风险和问题，投资者可以更加全面地了解公司的经营状况和发展前景，进而做出更加明智的投资决策。

对于社会公众来说，控制权争夺的研究可以揭示公司治理的不足和漏洞，有助于监督公司经营行为，保护社会公众的利益与权益。

研究控制权争夺的意义在于推动完善公司治理机制，提高市场效率，保护投资者和社会公众的利益，促进资本市场的健康发展。

2. 正文2.1 上市公司控制权争夺的现状近年来，随着我国资本市场的不断发展壮大，上市公司控制权争夺成为了一个备受关注的话题。

在实践中，控制权争夺呈现出多样化的特点，包括由股东之间展开的激烈竞争，以及通过各种手段谋求控制权的情况。

大股东掏空行为研究综述摘要：近年来，随着对股权集中以及控股股东利用其控制权进行掏空认识的逐渐深入，大股东对中小股东利益的侵占即第二类代理问题就成为了公司治理研究的新热点，因此从控制权私人收益角度研究大股东对中小股东的侵害问题成为公司治理研究的迫切需要。

本文在查阅了大量股东掏空行为研究的科研成果之后，决定通过以下几个方面对其做系统综述：（1）控制权私人收益的界定（2）其与企业绩效的复杂关系（3）大股东掏空行为的度量（4）大股东掏空行为的动因。

最后结合我国公司治理实践指出现有研究的不足以及未来的研究方向。

以期通过此综述为今后研究做铺垫，从而为上市公司治理方面相关问题提供理论依据，为政府相关职能部门提供决策支持。

关键词：控制权私人收益；掏空；企业绩效；掏空行为度量；掏空动机；伦理决策一、引言传统公司治理理论中，Berle和Means（1932）认为公司所有权结构极度分散，管理层拥有实际控制权。

但随着公司股东多元化，现代公司的所有权结构逐步集中。

LLSV（1998）研究表明除英美等少数国家外，大部分发达国家的公司股权都集中在控股股东手中，而在一些法律不健全的国家，大股东控制现象尤为明显。

1980年Grossman和Hart首次提出控制权私人收益（ Private Benefit of Control）概念，瞬时控制权私人收益就成为了公司治理研究领域的核心。

他们认为控制权私人收益又称控制权收益，是指控股股东（controlling shareholder）利用其控制权而谋取的不可转移利益。

之后，国内外学者也从不同视角对控制权私人收益进行了深入探讨，对控制权私人收益的概念进行了不同的界定。

针对其与企业绩效的关系，主流研究多认为控制权私人收益是对公司整体利益的侵害，但也有一些学者提出控制权私人收益对企业绩效存在积极的影响。

因此现有研究中控制权私人收益与企业绩效关系仍有着不明确性。

从大股东掏空行为的度量方面来看，这是解决该领域研究的关键点，具有极其重要的理论意义和现实意义。

管理层权力、机会主义行为与现金股利研究改革开放初期,我国国有企业"放权让利",政府将控制权下放至企业内部,公司治理呈现"所有者缺位"及"内部人控制"的特征,管理层权力在此背景下形成并不断提升。

2013年11月,为了进一步"去政府化",十八届三中全会再次重视混合所有制改革,鼓励公司内部人持股。

上市公司的管理层权力问题日益突出,公司治理面临巨大的挑战。

我国上市公司中,股利分配方案应由董事会制订,并经股东大会审议批准,然而在上述特殊的制度背景下,管理层却往往是现金股利政策的真正决策者。

证监会多次发文鼓励上市公司用现金方式进行利润分配,提高回报投资者的意识。

管理层权力与现金股利分配的问题一度引起社会各界的关注。

本文选取管理层权力较大的ZH公司展开研究。

首先以管理层权力理论、股利代理理论、自由现金流量假说与可持续分红模型为基础,分析管理层权力、机会主义行为与现金股利分配之间的影响机理。

接着,选取2011-2015年我国沪深两市120家A股房地产上市公司为样本,对行业整体情况进行分析。

基于行业分析的结果,进一步探究ZH公司管理层权力对现金股利分配的影响,以及机会主义行为在其中发挥的作用。

本文主要运用理论研究与案例研究相结合的方法,研究结果表明,为了实施在职消费等机会主义行为,管理层权力越大,现金股利分配越少。

股利分配没有兼顾投资者必要报酬与企业可持续发展,市场反应显著为负。

最后,从完善公司内部治理机制、健全外部市场约束机制、完善上市公司现金股利政策三个角度提出了对ZH公司及其所在房地产行业的相关建议,为公司内外部治理提供了一定的参考。