2012年第21期
科技管理研究
Science and Technology Management Research
2012No.21
收稿日期：2012－02－06，修回日期：2012－05－15
doi ：10.3969/j.issn.1000－7695.2012.21.008
我国新三板现状分析及发展对策
熊三炉
（中国科学技术信息研究所，北京100038）
摘要：通过比较研究美国三板市场，回顾并分析我国新三板的发展历程，它促进中小高新技术企业发展，也完善风险资本退出体系，最后提出发展我国新三板市场的对策。
关键词：场外交易市场；转板机制；新三板市场；三板市场；发展对策中图分类号：F276.44；F723文献标识码：A 文章编号：1000－7695（2012）21－0034－04
Situation Analysis and Development Countermeasures for China ’s New OTC Market
XIONG Sanlu
（Institute of Scientific ＆Technical Information of China ，Beijing 100038，China ）
Abstract ：Through the comparison study of USA ’s OTC market ，China ’s national new OTC market can be developed based on Zhongguancun agency stock transfer market ，it caters to the financing need of most high －tech SMEs．The paper focuses on the new national agency share transfer system including its history ，operation functions and dysfunctions ，and final development countermeasures．
Key words ：over －the －counter market ；board transfer ；agency share transfer market ；new OTC market ；third market ；development countermeasure
国际上一般谈到的三板市场，又叫场外交易市场（OTC ）或者柜台交易市场，是指非上市证券市场，也指在主板、创业板（二板）市场之外，专为有发展潜力、处于初创期和扩张期（成长期）的创新企业提供融资服务，同时又为创业风险资本提供股权转让和企业并购方式的退出途径，这是一个以证券公司为中介、以场外电子柜台交易为典型交易
形态的新型资本市场［1］
。在我国，三板市场又叫代办股份转让系统，由于发展阶段不同而分成老三板市场和新三板市场。老三板市场成立于2001年7月，其目的要解决STAQ 、NET 两个网络系统历史遗留问题以及主板退市公司的股份转让问题。而被业内俗称为新三板市场成立于2006年1月，是指中关村科技园区的非上市股份有限公司进入代办系统进行股份报价转让试点，其设立的初衷在于为高成长的科技型中小企业提供投融资服务，源源不断地为创业板市场甚至中小板市场输送优质企业，起到蓄水池或孵化器的作用，因而吸引了众多科技型中小企业的关注。1
美国三板市场发展历程
美国针对一些小公司在发展初期需要资本市场的支持，但达不到主板市场上市要求，部分券商建
立了一些地区性的、区域性的分散市场，即OTC 市场。1990年6月，为了便于交易并加强OTC 市场的透明度，美国证券交易委员会（SEC ）根据1990年《低价股票改革法》的要求，命令全美证券商协会（NASD ）为场外证券交易市场设立电子报价系统，开通了OTCBB （Over the Counter Bulletin Board ）电子报价系统，可译为场外证券交易行情公告榜，它是由全美证券商协会（NASD ）所管理的一个场外证券交易市场报价服务系统，是为不在纳斯达克、纽约交易所挂牌交易的证券，提供即时报价、成交价和成交量等信息的报价系统。OTCBB 的证券包括全国性、区域性和外国权益证券（Equity Issues ）、认购权证（Warrants ）和美国存托凭证等有价证券，并将一部分在粉单（Pink Sheets ）上场的优质股票转到OTCBB 上来。1997年4月，美国证交会批准了OTCBB 的永久运营地位。OTCBB 的管理方主要以监管做市商来规范市场，在OTCBB 挂牌公司必须申报其财务季报和年报，达不到要求的，摘牌的公司降级到次一级粉单市场。OTCBB 市场的公司通过一段时间积累扩张，只要标准达到NASDAQ 挂牌要求，即可向证交会提出申请，升级为NASDAQ 小型股票市场；而当上市公司不符合相关条件时，又可从NASDAQ 小型股市场退市到OTCBB 市场［2］。美国证
熊三炉：我国新三板现状分析及发展对策
券市场还有一个鲜明特点：上市容易，退市率也高。
根据1998—2004年间的数据，每年约有20%的股票
从NASDAQ、NYSE退市到OTCBB市场进行交易；
而转版也很便利，只要达到NASDAQ、NYSE等市场
标准之后，经申请，最快一周就能实现转板。
2我国新三板市场现状分析
2.1我国新三板总体数据分析
2.1.1历年挂牌数量。2006年1月23日，两家中
关村科技企业世纪瑞尔和中科软在新三板市场首批
挂牌；目截止2011年11月，中关村代办股份转让
系统挂牌公司达到接近100家，总市值只有200多
亿。挂牌公司涵盖了信息技术、生物制药、新材料、
新能源、节能环保、文化传媒等战略新兴行业。
表1挂牌进度表
（单位：家）
年度200620072008200920102011
家数101417201622
2.1.2新三板股本规模。新三板企业挂牌前股本最
小的是500万元，股本最大的是1.1亿元，平均股
本为2764.35万元。区间分布如下表（不含已转板
公司）所示。
表2股本规模区间分布
（单位：万元，含上限）
股本规模500
1000
1000
2000
2000
3000
3000
4000
4000
5000
5000
6000
6000
以上
家数182********
2.1.3定向增发情况。截至2011年12月，32家挂牌公司进行了38次定向增发股份。新三板定向增发融资额共计17.1亿元，单次最大融资额为2.12亿元，单次最小融资额为780万元，单次平均融资额为5097.61万元。新三板企业定向增资平均每股价格为6.26元，最高为21.1元，最低为1.73元。定向增发摊薄后的静态市盈率平均为20.61倍，最大为39倍，最低为4.95倍。
2.1.4转板情况。新三板已经有5家企业成功转板到中小板或创业板。股东大会通过转板议案的有10家企业，发审委正式受理的3家，主动撤回申请文件的3家，发审未通过重新启动转板程序的2家［3］。
2.2新三板中关村试点的成熟经验
目前中关村科技园区代办股份转让试点初步显现良好效果，为下一步深化试点、扩大到全国其他高新园区和建设统一监管下的全国场外市场积累了经验，也为多层次资本市场建设进行有益探索。
2.2.1股份转让和定向融资功能。新三板开办的初衷就是为科技园区挂牌企业提供股份转让的便利，因此，股份转让首当其冲成为新三板的核心功能。新三板也为创投机构和私募股权提供了最初的股权退出渠道。
科技型中小企业融资难一直是企业发展的瓶颈，受限于资产规模、盈利能力等硬性条件，其进入主板市场直接融资困难重重，而三板市场相对宽松的准入门槛，很适合成长型中小型高新技术企业，让其提前接触资本市场。新三板市场的价值发现功能必将吸引风险投资机构及私募基金的关注。新三板市场挂牌公司属于非上市公司性质，因此，科技企业融资只能是定向融资，方便引入战略投资者，甚至并购企业，从而扩大企业资本规模。2006年10月，中科软和北京时代在新三板挂牌半年后公布了定向增资的结果，成为通过定向增发而实现直接融资的首批企业。九恒星公司定向增资450万股，收购深圳思凯公司100%的股份，凯英信业公司通过定向增资1250万股，收购了北京中电亿商公司100%的股权，以定向增资为手段进行并购扩张，实现快速发展和做大做强［4］。总之，新三板已逐步成为科技型非上市股份公司股权流转平台，创业投资和股权私募基金的剧集中心。
2.2.2转板机制。中关村代办股份转让系统作为上市公司孵化器和蓄水池的作用逐步显现。借鉴国外成熟的多层次资本市场体系，在我国新三板市场与创业板、中小板市场之间逐步设计一整套升降转板机制，成为多层次资本市场中的衔接桥梁。通过升板机制，新三板市场为创业板或主板市场提供庞大的待上市企业，初创期高新企业进入新三板后可以转板至创业板，甚至中小板；而降板机制通过优胜劣汰的选择，则可保证创业板、中小板市场的上市公司的整体质量，同时促进上市科技型企业不断自我完善和改进。在新三板挂牌公司中，2009年10月，北陆药业通过正常IPO流程已经成功在深圳证券交易所挂牌上市，它是首家由新三板公司成功转型为创业板的公司；世纪瑞尔、佳讯飞鸿和紫光华宇也分别进入创业板，相继成功实现了转板。2009年8月，久其软件通过IPO方式上市，成为了新三板中首个成功转向中小板的案例。
2.2.3方便风险资本和私募股权退出。创投机构最看重退出机制，新三板开创了非上市股份公司股权转让渠道，为创业风险资本提供了一个早期的退出渠道，解决了高科技企业原始风险投资和私募股权的退出通道问题，即通过股份报价转让而兑现。这有利于完善资本退出机制，反而促进了科技型中小企业的私募融资和早期创业风险资本的进入，改善了中小高新技术企业的投融资环境。
2.2.4改善公司治理。新三板挂牌公司已经成为公众企业，初步进入资本市场，将接受投资者、客户、监管机构、社会公众以及舆论的关注和监督，必将促使科技型企业建立现代企业制度，健全治理结构，运作规范，规范信息披露，致力于打造企业核心竞
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