上市公司股权融资偏好的演化博弈研究

第２０１３年第２期　（总第４１６期）　商　业　经　济　ＳＨＡＮＧＹＥ　ＪＩＮＧＪＩ　Ｎｏ．２，２０１３　Ｔｏｔａｌ　Ｎｏ．４１６　【文章编号】１００９—６０４３（２０１３）０２—０１０９—０２　上市公司股权融资偏好的演化博弈研究　孟凡敏　（哈尔滨商业大学会计学院，　黑龙江哈尔滨　１５００２８）　【摘要】通过运用博弈理论，构建博弈模型来解释企业融资过程中博弈双方的内在关系，研究结果表明：企业的融　资能力是企业发展的重要因素，是企业成长性的具体体现；而股权融资与债权融资的进化稳定均衡策略的形成，不但取决　于企业自身的因素，而且依赖于其外部政策环境的支持、证券市场条件以及证券定价策略的选择。一方面，企业要根据项目　的风险与收益的不同因素，在股权融资与债权融资略中做出正确的选择，使企业的融资效用最大化；另一方面，政府应该建　立企业融资的支持机制，在调节股权融资与债权融资的比例方面通过采取宏观政策的措施进行调控，从而使资本市场融资　结构合理化，更好的发挥资本市场的融资功能。　【关键词】上市公司；融资偏好；演化博弈；解释　［中图分类号】Ｆ６４０　【文献标识码】Ｂ　一、上市公司股权融资偏好的博弈模型　企业在融资过程中有股权融资和债权融资两种策略　选择的资本投入，经过长期的动态调整，总是选择满足企　业资本期望收益最大化的投入。假设在市场上有生产同　类产品的企业相互竞争，没有企业的进入和退出，每个企　业有两种融资方式选择，即股权融资和债权融资，股权融　资和债权融资的投入资本和收益和风险各不相同，由于　股权融资难度大，风险大，在时间ｔ时刻，每个企业自主　决定股权融资和债权融资，考虑生产该产品的行业群体　中各企业随机进行两种融资方式的投资，在该行业中比　例为Ｘ的企业采取股权融资，１－ｘ比例的企业采取债权融　资，外部对企业融资的政策支持环境为Ｓ　假设Ｓ　服从两　点分布，且是独立分布的，也就是说Ｓｔ－１表示政府对企业　融资的支持政策较完善，我们称之为宏观政策好。ｓｔ＝０表　示政府对企业融资的支持政策不够，我们称之为宏观政　策差。并且有Ｐ（ｓｔ＝１）＝　Ｐ（Ｓｔ＝０）＝１一入。企业股权融资难度　大，需要满足一定的条件，企业股权融资成功的概率为　Ｐ，ｒ（１，ＳＯ为企业股权融资项目的预期收益率，则股权融资　的实际收益Ｒ（１，ｓｔ）是预期收益率ｒ（１，ｓｔ）、行业股权融资的　比例ｘ、以及随机扰动变量ｓ的函数，即：Ｒ（１，ｓｆ）＝　ｒ（１，ｓＯ，　ｘ）十ｓ。其中ｓ反映了市场各种因素的变动对实际收益　的影响，ｓ服从：　１　１　『二ｒ（１，　），一二ｒ（１，　）１　２　、　２　、　～　上的均匀分布，ｆ（ｒ（１，Ｓｔ），ｘ）应满足ｆ（ｒ（１，ｓｔ），０）＝ｒ（１，ｓｔ）、ｆ（ｒ　（１，ｓＩ），０）＜ｒ（１，ｓｔ），且股权融资的实际收益Ｒ（１，ｓｔ）是预期收益　率函数ｒ（１，ｓｔ）的增函数，股权融资的比例ｘ的减函数，即　进行行业股权融资的企业比例越大，市场进入多，竞争越　激烈，企业股权融资成功后的收益会下降，用一ｒ表示股权　融资企业比例ｘ的增加１％导致企业个体股权融资成功　后收益的下降的百分比，则股权融资成功的收益可以记　为Ｒ（１，ｓｔ）＝ｒ（１，ｓｔ）（１一　＋￡且Ｏ＜ｘ＜ｌ，那么股权融资成功的　实际收益Ｒ（１，ｓｔ）为：　Ｒ（１，ｓｔ）＝ｒ（１，ｓｔ）（１－－ｒｘ）＋ｔ￣　项目股权融资期望收益为：Ｒ（１，ｓｔ）＝ｒ（１，ｓｔ）（１一Ｔｘ）　项目股权融资失败的收益为一Ｒｃ。。假设股权融资比　例的变化对债权融资成功后的收益没有影响，在进行一　定规模的努力后，债权融资总是可以成功的，企业债权融　资成功的收益为Ｒ（２，ｓｔ）。我门可以得到ｔ时刻企业进行股　权融资和债权融资策略选择的得益矩阵，如下表　企业个体股权融资和债权融资战略选择的得益矩阵表　企业２　政府对企业融资　股权融资行业比例ｘ　债权融资行　的支持环境为：＆　业比例１一Ｘ　以概率Ｐｔ股权　以概率１—Ｐｔ股　债权融资成　融资成功　权融资失败　功　以概率Ｐｔ　毋）　０，　且０，　股权融资　Ｒ（１，　一尼ｌ　晨（２，　）　股权融　成功　资行业　以概率１　一见１　一尼１　一尼１　企　比例ｘ　—Ｐｔ股权　Ｒ　ｍ）　一尼１　丑（２，Ｊ０　业　融资失败　１　债权融　以概率ｑｔ　（２，ｍ）　Ｒ（２，』Ｏ，　（２，　资行业　债权融资　Ｒ　出）　一是１　Ｒ（２，戤）　比例１一　成功　Ｘ　因此，我门可以得到企业股权融资和债权融资的期　望收益为：　【收稿日期】２０１３一Ｏｌ一１７　【作者简介】孟凡敏（１９８７一），女，满族，黑龙江哈尔滨人，哈尔滨商业大学会计学院硕士研究生。研究方向：财务、金融证券　市场。　一

ｌ０９—　商业经济第２０１３年第２期　ＳＩＩＡＮＧＹＥ　ＪＩＮＧＪＩ　Ｎｏ．２，２０１３　Ｕ１：ｐｘ２ｘＲ（１，１）＋ｐｘ（１－２）ｘＲ（１，０）－０一ｐ）ｘＲ￣　＝Ｐｘ２ｘｒ（１，１Ｘ１一似）＋ｐｘ（１－２）ｘｒ（１，０）（１－ｆ　）一（１一ｐ）ｘＲ￣　Ｕ２＝　×尺（　１）＋（１一　）ｘＲ（２，０）　企业个体在ｔ时刻进行股权融资投入的期望收益为　Ｕ＝ＸＸＵＩ＋（１一　）　２　二、演化博弈分析　根据上述企业个体的得益矩阵，进行股权融资的动态　变化速度用下面的模仿者动态方程描述，并通过模仿者动　态方程分析企业个体的融资方式对市场结构的影响。　：　ｆ　一　ｄｔ　＝ｘＯ－ｘ）［ｐ（１一ｒｘＸ２ｒ０，１）一０－２）ｒ０，０））－Ｒ　，０－ｐ）一（　×　（２，１）＋（１一　）×Ｒ（２，Ｏ）】】　反映了进行股权融资的企业比例随时间的变化　Ｏｔ　率。　在均衡状态，ｘ　与时间无关，剔除０和１的角点解：　Ｘ　０　Ｘ２＊＝１　可以得到纳什均衡点：　・：（１一　！二　！±　！　！±！　二坐　！　１１／　、ｐ２ｒ（１，１）一（１一　）ｒ（１，０）　令Ｆ（ｘ）＝　ｄｘ，可以得到：Ｆ．（ｘ３　＜Ｏ　则该点ｘ　为进化稳定点（Ｅｓｓ）图３—５　从进化稳定的纳什均衡点　・：（１一　二　！±　！　！±！　二坐　！　）１／　、ｐａｒ（１，１）一（１一Ａ）ｒ（１，Ｏ）　可以看出，外部政策因素　对企业选择股权融资的　影响较大，企业融资的政策支持环境越好，入越大，企业　

企业融资策略博弈复制动态相位图　Ｄｙｎａｍｉｃ　ｐｈａｓｅ　ｆｉｇｕｒｅ　ｏｆｔｈｅ　ｇａｍｅ　ｃｏｐｙ　ｏｆｔｈｅ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　ｆｉｎａｎｃｅ　ｓｔｒａｔｅｇｙ　・—■一一—＋－・・＋・・—－＿卜“—’一・・＋・・＋－・＋・・—■一一＋一＋－＋一＋－—・卜－＋－＋＊＋－＋－＋－＋　（上接第３０贝）　管理的体现。只有这样全面地去总结、去概括，才能累积　接待工作经验，使今后的接待工作责任分工更明确、协调　更为紧密，在原有基础上提升工作效率和确保接待工作　的质量。　总之，将精细化管理应用到办公室的接待工作中来，　是办公室接待工作为提升工作效率、提高接待水平的一　次有力尝试，也是在接待工作的管理模式上的一次长足　改进。只有把精细化管理理念、管理方式落实到每一位员　工、每一项具体工作上，秉承注重细节、精益求精的态度，　力求“零失误”的工作绩效，才能将企业办公室的接待工　一１１０一　选择股权融资的比例越大。并且企业融资成功的概率Ｐ、　股权融资项目的预期收益ｒ（１，ｓＪ增加，企业选择股权融资　的均衡比例增加。企业进行股权融资失败的收益率Ｒ　增　加时，企业选择股权融资的均衡概率将减少，当企业股权　融资比率增加所导致的股权融资的实际成功概率的降低　程度　增加时，企业融资的均衡概率将降低。　三、上市公司股权融资偏好问题的博弈论解释　企业的融资能力是企业发展的重要因素，是企业成　长性的具体体现，面对股权融资与债权融资的进化稳定　均衡策略的形成不但取决于企业自身的因素，而且依赖　于其外部政策环境的支持、证券市场条件以及证券定价　策略的选择。一方面，企业要根据项目的风险与收益的不　同因素，在股权融资与债权融资略中做出正确的选择，使　企业的融资效用最大化，另一方面，融资功能是资本市场　的基本功能，对企业的发展有重要的意义，具有正的外部　性，政府应该建立企业融资的支持机制。在一定的条件　下，市场将有一定比例的企业进行股权融资，一定的比例　进行债权融资，市场将演化为一种稳定的状态。在资本市　场上，多大的股权融资与债权融资的比例是合适的，需要　针对股权融资的风险、融资成本进行具体的分。融资成　本、监管程度、投资者的意愿、企业投资项目的收益与风　险大小将影响企业股权比例，如果股权融资成本过低，风　险小，债卷市场不发达，市场将演化到完全的股权融资的　状态，政府在调节股权融资与债权融资的比例方面应该　有所作为，通过采取宏观政策的措施进行调控，使资本市　场融资结构合理化，更好的发挥资本市场的融资功能。　【参考文献】　【ｌ】张维迎．博弈论与信息经济学［Ｍ】．上海：上海人民出版　社，１９９６　【２】于维生，朴正爱．博弈论及其在经济管理中的应用【Ｍ】．北　京：清华大学出版社，２００７　［３】王海侠．以博弈理论分析我国信贷市场效率［Ｊ】．金融研　究，２００６（１０）　［４］Ｍｏｄｉｇｌｉａｎｉ　Ｆ，Ｍｉｌｌｅｒ　Ｍ．Ｔｈｅ　ｃｏｓｔ　ｏｆ　ｃａｐｉｔａｌ　ｃｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ　ｆｉ－　ｎａｎｃｅ＆ｔｈｅ　ｔｈｅｏｒｙ　ｏｆ　ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ【Ｊ１．Ａｍｅｒｉｃａｎ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃ　Ｒｅｖｉｅｗ，１９５８，４８（１）：２６１－２９７　【责任编辑：潘洪志】　作做得越来越好。　【参考文献】　【１］刘恩龄．办公室工作精细化难点和对策分析【Ｊ】．现代商　贸工业２０１１ｆ４）　［２］林雪梅．浅谈企业办公室工作管理的精细化［Ｊ］．四川水　力发电，２００８（４）　［３】陈永丽．浅谈企业办公室工作中的精细化管理ｆＪＪ－办公　室业务，２００９（６）　【４１高山，向英明．推进办公室精细化管理全面提升办公室　整体水平［Ｊ１．办公室业务，２００８（９）　【责任编辑：潘洪志】