关于我国货币供给内生性的实证分析

第34卷第6期财经研究Vol134No16 2008年6月Journal of Finance and Economics J un12008　货币供给的制度内生与需求内生实证研究3王国松(上海大学国际工商与管理学院,上海201800) 要:文章分别从基础货币投放的被动性、金融机构的“有价证券与外汇”资产渠道以及利率渠道对我国货币供给的内生性进行了实证研究。

研究表明:我国货币供给具有较强的内生性,主要表现为基础货币供给的制度内生和信贷供给的需求内生。

为提高当前紧缩性货币政策的有效性,货币当局必须稳定人民币汇率升值预期,提高法定存款准备金率、提高贷款利率尤其中长期贷款利率水平,以此削弱货币供给的制度内生和需求内生。

关键词:货币供给的内生性;基础货币供给的制度内生;信贷供给的需求内生 中图分类号:F822.2　文献标识码:A文章编号:100129952(2008)06Ο0051Ο11一、引　言 自2003年第1季度始,我国CPI结束了同比负增长而呈现出持续的正增长态势,标志着我国经济运行正式走出了通货紧缩之周期,国民经济运行重新步入快速发展的轨道。

但在经济高速增长的同时,我国经济运行中的高投资、国际收支“双顺差”以及通货膨胀压力趋于增大等诸多问题也日趋突出与严重,紧缩性货币政策的有效性与货币供给的可控性已成为社会各界关注的焦点问题。

以弗里德曼为代表的现代货币数量论认为,货币供给是中央银行控制的外生变量,主张以货币供给量作为货币政策的中介目标,“单一规则”作为货币政策的执行规则。

但后凯恩斯学派认为,货币供给是内生的经济变量,内生成因主要源于制度内生、负债管理内生、开放经济内生和财政内生。

后凯恩斯学派的迁就主义者(Acco mmodationist s)认为,货币供给的变动完全为信贷驱动所致,是由银行信贷需求决定的内生变量;银行信贷供给增加,迫使货币当局为维系银行流动性而被动地适应银行准备金的需要而增加基础货币供给。

浅析我国货币供给内生性问题中央银行虽然在一定程度上可以控制基础货币, 但从长远来看, 随着电子货币、金融衍生品的发展, 中央银行控制货币供应量肯定会越来越难。

货币供应量的增加在一定程度上能促进需求的上涨, 但是货币供应量的增加对消费的刺激作用小于对投资的刺激作用。

我国货币供应量的增加有比较强的投资效应, 而消费效应却比较弱。

我国的货币供给内生性所折射出的是我国现有的整个金融体系的构造性问题，掺杂着许多向市场转轨期的制度因素以及市场因素，在涉及货币政策时必须对这些因素进行细致的考虑。

最后，在上述分析的基础上提出针对性的政策建议。

关键词：货币供给内生性基础货币中央银行一、引言货币供给的内生性和外生性, 是货币理论发展史上争论已久的问题。

在现代经济学中, 主流货币理论建立在货币供给外生的基础上, 认为货币供给是一个完全决定于货币当局主观意愿的外生变量,不受其他经济因素的制约。

而内生货币供给理论认为需求决定供给, 即货币供给是由企业和家庭的信贷需求内生决定的, 它受制于经济体系内的众多因素( 如产出、物价、利率等) , 中央银行不能独立地决定货币供应量的大小, 只能被动地根据经济发展所需的货币量投放货币。

20 世纪80 年代末, 随着金融自由化与经济全球化的发展, 很多国家发现货币供应量的控制越来越困难, 货币供给的内生性问题日益突出, 成为货币金融理论研究和各国中央银行宏观调控关注的焦点之一。

基于我国的特殊经济体制，本文将从我国独特的地方来解读其内生性问题。

二、内生货币供给理论的基本观点（一）早期货币内生性理论1．拉德克利夫委员会的观点。

拉德克利夫委员会在1959 年提出的关于货币体系运行的研究报告中，除了将货币定义为“流动性”之外，还指出流动性的最重要来源是大量的非银行金融机构。

各种非银行金融机构的迅猛发展使对货币供给量的控制变得毫无意义。

这些金融机构具有比银行更低的准备率，一旦人们的资产选择发生变化，银行的存款负债就有可能被转移到这些金融机构中，于是整个社会的现金准备尽管未变，信用却得到了扩张。

中国货币供应内生性分析现代信用货币由于不具备金属货币的自由铸造、自由输出入和银行券自由兑换黄金的三大自由，因而也就不具备自发调节货币流通量并进而调节物价和国际收支的“现金-物价流动机制”，尤其在当代中央银行垄断货币发行的体制下，往往会出现货币供给与货币需求的失衡。

因此，精确地控制货币供给量就成为经济管理活动中极其重要的工作。

要精确控制货币供给量，就必须首先确定其内生性或外生性的特征。

所谓货币供应内生性就是指货币供应是由经济主体的经济需求内生决定，并不是由中央银行外生决定。

如果中央银行能够对货币供给进行有效地控制，货币供给就是外生变量；如果货币供给不是由中央银行决定，而是由经济体系中实际变量和微观主体的经济行为决定，货币供给就是内生变量。

我认为虽然中央银行在一定程度上控制基础货币的投放，但是货币供应还是具有一定的内生性。

先介绍国外对货币供给内生性理论方面的一些讨论，马克思早在1867 年《资本论》第一卷中就有论述，马克思在他的货币流通公式中认为，在商品的流通过程中，流通中所需要的最适合的货币量是由流通中商品的价格总额和同名货币的流通次数决定的，即执行货币流通手段职能的货币量= 商品价格总额/同名货币的流通速度。

新古典综合派的代表人物詹姆斯托宾认为，货币供给量作为内生变量，主要是由银行和企业的行为决定的，而银行和企业的行为取决于经济体系内的许多变量，中央银行不可能有效地限制银行和企业的支出，更不能支配银行和企业的行动，所以货币供给是内生的。

中国经济学界也有关于货币供给性质的讨论，主张货币供给内生论的学者主要有张曙光、赵海宽、孙伯银、宁咏等。

孙伯银在《货币供给内生的逻辑》一书中，通过一系列分析最后得出的结论认为：中国“1997 年前货币供给：政治内生性为主”，“1997年后货币供给：转向市场内生性”。

“无论如何，货币供给都是内生性的。

”根据现代货币供应理论, 基础货币与货币供应量的关系为:M = B* K ，M 表示货币供应量, B表示基础货币, K 表示货币乘数，而货币乘数K=( 1+ C/D)/( C/D + R1 /D+ R2 /D)，R1 /D为法定存款准备金率，R2 /D超额准备金率, C /D为现金漏损率，然后可以得出货币方程式M = B*( 1+ C/D)/( C/D + R1 /D+ R2 /D)，法定存款准备金率是由中央银行控制的，决定货币供给量的内生性必须考察B，C/D， R2 /D这三个因素的影响。

第5卷第5期上海财经大学学报Vol.5No.5 2003年10月Journal of Shanghai University of Finance and Economics Oct.2003中图分类号:F82212　文献标识码:A　文章编号:100920150(2003)0520003208我国货币内生性问题的实证研究李晓华1,侯传波2,陈学彬3(11上海国家会计学院,上海201702;21大华集团,上海200436;31复旦大学金融研究院,上海200433) 摘 要:　在回顾已有理论的基础上,本文采用协整、格兰杰因果和脉冲反应分析方法,对我国货币供应量的内生性进行了实证检验。

结果显示,货币供给量对于总需求各因素的影响程度并不相同,其中物价和投资是货币供应量的格兰杰原因,且随着时间延续两者冲击对货;财政支出受货币供给变动的影响较小;出口受货币供给变动的影响最大。

由此,我国的货币政策操作应该增强主动性和前瞻性,并更加重视利率、道义劝告等货币量之外的调控手段。

关键词:　货币供给内生;协整;格兰杰因果;脉冲反应 作者简介:　李晓华(1976-),男,山东省济宁市人,上海国家会计学院,经济学博士;侯传波(1971-),男,吉林省吉林市人,大华集团;陈学彬(1953-),男,四川自贡人,复旦大学金融研究院教授,博士生导师。

一、问题的提出 货币供给在整个货币政策体系中处于源头的地位,货币供给对于中央银行而言是否可控是影响货币政策具体操作模式及其效应的关键问题之一。

在国内诸多有关货币政策效应的实证研究中,大都将货币供给量是外生变量作为隐含前提,来研究货币供应量的变动如何影响产出和物价水平,进而对货币政策效果做出评价(近期如刘斌2001、2002;冯春平2002等)。

然而,货币供应量的外生性在理论上并无一致的结论,我国的货币供给量是否可以完全被中央银行控制,是评判货币政策效果所必须回答的一个基础性问题,而这恰恰被目前已有的相关研究所忽略。

我国货币供给内生性的实证研究经济学中争论最为激烈的领域之一便是货币经济学,其争论的焦点之一就在于：货币供给量究竟是由经济系统内生决定的,亦或是由货币当局外生决定的?上世纪五十年代,随着货币主义的崛起,货币供给量外生成为主流,以货币供给量为货币政策中介目标的货币政策框架被各国广为使用。

20世纪80年代开始,金融创新发展迅速,因此该框架被大多数国家所放弃,转而实行以利率为操作目标的货币政策框架。

主流货币理论认为货币供给外生,在此基础上,我国于1996年构建了以货币供应量为操作目标的货币政策框架。

然而,以货币供应量为操作目标的货币政策框架应用的环境、传导机制已经发生了变化。

近十几年来,我国对外经济持续双顺差,外汇资产比重大幅上升,使得人民币处在升值的压力当中。

外汇储备的变动给基础货币和M2的变动带来极大影响,形成了国际收支双顺差→外汇储备数量上升→外汇占款的货币发行增多→货币供给量上升的传导机制,即中央银行的货币供给实际上是“适应性”的,中央银行被动适应货币需求,投放货币,货币供给内生性逐渐增强。

在这种背景下,外生货币供给下的数量型货币政策框架的有效性被削弱,扩大货币的供给不能达到刺激实体经济的目的,这与我国近年来出现的“消失的货币”①现象相符合,货币政策不能达到预期的效果。

因此,有学者提出了转变货币政策框架的思路,即为满足内生性货币供给的逻辑要求,将以数量型调控为主转向以价格型调控为主。

是以关于中国的货币供给存在两个问题：其一,中国货币的供给究竟是如何决定的?即中国的货币供给是内生的还是外生的?也因此带来了第二个问题：内外生货币供给下相适应的货币政策框架构建问题。

这正是本文试图解决的两个问题。

根据弗里德曼和施瓦兹的货币供给方程,目前关于货币内生性的研究可以从两方面入手,一方面是货币乘数,另一方面是基础货币。

前者被普遍认为不稳定,因此本文从基础货币的角度入手,利用中央银行资产负债表,分析基础货币的来源：外汇和国内信贷,认为二者不是中央银行能够独立控制的变量,得出一个分析货币内生性的一般理论框架。

我国货币供给的内生性分析作者：张颖馨来源：《大经贸》2015年第11期【摘要】随着经济发展和金融创新，我国货币供给的内生性特征日益强化，这对经济金融市场的发展有着深刻的影响。

本文从货币供给内生性的基本理论出发，对我国基础货币、货币乘数和货币流通速度的内生性进行了深入的分析，最后提出货币供给内生性的政策启示。

【关键词】内生性货币供给基础货币货币乘数一、货币供给内生性的理论概述（一）货币供给相关理论货币供给是一个国家在一定时期内向经济中投入或收回货币的行为。

货币供给量是指一个国家在某一时点上为确保社会经济的正常运转而维持的货币存量，它是中央银行和商业银行资产负债表中一定时点的负债总额。

基础货币、货币乘数和货币流通速度是共同决定货币供给量的三大因素。

现代经济金融条件下，货币供给机制由商业银行创造存款货币和中央银行发放基础货币、对货币供给进行宏观调控这两个层次构成。

基础货币是商业银行存于中央银行的存款准备金再加上流通于银行体系之外的通币的总和，它在性质上直接表现为中央银行的负债。

中央银行通过信用活动来投放基础货币，基础货币供应量的变动则由中央银行资产和负债的变动引起，基础货币的投放主要通过以下几个渠道进行：再贴现和再贷款，购买政府债券及对财政贷款，购买黄金、外汇。

商业银行是二级银行制度下货币供给体系中的重要环节，也是货币体系正常运行的重要载体，通常情况下，商业银行是通过提供活期存款服务、发放贷款等方式来创造货币的。

货币乘数是货币供给量相对于基础货币的倍数，即，其中为货币供给总量，是指基础货币，就是货币乘数。

货币乘数由活期存款法定准备金比率、定期存款法定准备金比率、定期存款比率、超额准备金比和通货比率共同决定。

货币流通速度的变化无常是不争的事实，它完全取决于支付制度与交易习惯，中央银行无法进行控制，因而不存在内生性与外生性的争论。

（二）内生性货币供给理论的起源和发展凯恩斯在1936年出版的《就业、利息与货币通论》 -书中首次将货币纳入宏观经济分析的框架，认为货币是外生性的，并把这一观点作为经济分析的一个基本前提假设。

中国货币供应内生性、外生性分析一、研究意义在现代货币经济理论研究中,关于货币供给的决定过程存在着货币供给是由中央银行外生决定还是由经济主体的经济需求内生决定的理论分野,这一理论分野在货币政策理论研究中具有较强的政策含义。

对于货币政策中介目标的选择而言这种政策含义表现得更为突出,也即货币供给的机制及其特性(内生的或是外生的)决定了货币政策中介目标的选择。

因此,研究货币供给的机制及其特性(内生的或是外生的)对研究货币政策中介目标的选择问题具有重要的理论和政策实践意义。

二、中国经济学界关于货币供给性质的讨论在中国，主张货币供给内生论的学者主要有张曙光、赵海宽、孙伯银、宁咏等。

孙伯银在《货币供给内生的逻辑》一书中，通过一系列分析最后得出的结论认为：中国“1997 年前货币供给：政治内生性为主”，“1997年后货币供给：转向市场内生性”。

“无论如何，货币供给都是内生性的。

”主张货币供给内外共生论的代表人物有黄达教授。

在《宏观调控与货币供给》一书中，黄达教授明确指出：货币供给模型是M=m*B。

由此可以看出，决定货币供给的是三个因素：C/D、R/D 与B。

C/D 是货币供给中通货与存款货币之比；R/D 是准备金存款这个在商业银行之间流通的货币与存款货币之比；B是基础货币。

这三个因素，在有的西方宏观经济学教材中，分别归之为私人行为、商业银行行为和中央银行行为。

事实上三方面的行为对这三个因素的作用是交叉的。

黄达教授认为货币供给由私人行为、商业银行行为和中央银行行为共同决定。

三、我国货币供给变量属性分析如果中央银行能够对货币供给进行有效地控制,货币供给就是外生变量;如果货币供给不是由中央银行决定,而是由经济体系中实际变量和微观主体的经济行为决定,货币供给就是内生变量。

由此可见,货币内生性、外生性争论的根本点在于中央银行能否控制货币供给。

对于我国货币供给变量属性的看法，我认同货币供给内外共生论的看法。

（一）外生性分析从表1中可以看出:M 0、M 1、M 2的增长率在1992年至1994年明显升高,其中M 0在1992、1993年增长率均高达35%左右,这不是偶然的纯经济因素所造成的,而是受到了1992年邓小平南巡、新一轮经济建设高潮的影响。

对我国货币供给具有内生性还是外生性的实证检验——从基础货币角度田后元12007210319摘要：研究货币理论中关于货币供给的内生性或外生性问题，文章采用我国1990年到2007年的18个经济变量的样本数据，通过单根检验、协整检验、误差校正模型和Granger因果关系检验，结果发现中国货币供给具有显著内生性。

这意味着以货币供给为操作目标的货币政策对经济的调节作用有很大局限性。

因此，货币当局应采取有效措施，切实解决货币供给的内生性问题。

关键词：货币供给；内生性；单根检验；协整检验货币供给的内生性和外生性是相对于实质经济体系而言的一对概念。

外生性是实质经济体系外部，不受实质经济因素影响而自行决定的性质；内生性是在实质经济体系内部，受其他实质经济因素(非货币的)影响，并与这些实质经济因素共同决定的性质。

货币供给的内生性和外生性问题是制定和实施货币政策时必须明确的重要问题。

如果货币供给是内生的，则意味着货币供给被动地取决于客观经济过程的，货币当局并不能有效控制其变动，因而以货币供给变动为操作指标的货币政策对国民经济的调控作用就有很大的局限性，不能达到预期的效果；相反，如果货币供给是外生的，则说明货币供给的变动是由货币当局及其货币政策决定的，因此货币当局能够通过调节货币供给对宏观经济进行有效调控，使其平稳运行。

然而，理论界对这一问题的争议颇多，难以达成共识。

在目前宏观经济偏热的困局中，投资，尤其是固定资产投资和股票投资的高速增长扮演着重要的角色，而在投资高速增长的背后，货币供给的高速增长无疑起着巨大的推动作用。

那么，若仅从基础货币投放角度来看，我国的货币供给的内生性程度到底如何？本文目的在于通过模型实证研究，对我国货币供给的内生性或外生性做出实证判断，以期为货币政策的制定和实施提供一些依据。

一、相关研究回顾对于货币供给外生还是内生，Milton Friedman领导的货币学派为代表的外生论者和James Tobin等为代表的内生论者之间的争论由来已久。

我国货币供应内生性实证研究【摘要】本文通过对1979－2005年国内生产总值GDP和货币供应量M0，M1，M2进行单位根检验、协整检验、格兰杰因果检验和方差分解，发现我国货币供应具有内生性，能影响产出；货币政策具有数量效果；不同层次的货币对经济的冲击不同。

【关键词】货币供给内生性实证分析一、引言在我国，货币供应内生性是被许多经济学家重视并取得一定共识的问题。

相较于国外，我国对货币供应内生性理论进行的系统性研究较少。

20世纪80年代以来，我国货币政策取得的成绩已得到国人的充分认同，然而1996年以后，特别是1998-2000年间，央行几乎运用了所有可用的调控手段和工具以配合有关部门扩大内需的政策，但是其效果并不明显。

在此种情况下，学术界开始重新审视我国货币政策的有效性问题，诸多经济学家试图从货币供应内生的角度来分析这个问题。

我国货币供应究竟是内生的还是外生的？对该问题的认识和判断决定着我国货币政策中介目标和货币政策模式的选择，并将直接影响我国货币政策的作用效率。

现阶段我国货币政策的中介目标是货币供应总量，这意味着央行将通过调控货币供应总量实现宏观经济目标。

但是，如果我国货币供应存在着显著内生性，则以货币供应量为中介目标的货币政策的效力会减弱甚至失效。

因此，研究我国货币供应问题能够为我国货币政策的调整和完善提供理论依据，具有重要的理论和实践意义。

二、变量的选择和数据说明货币供应量选取M2、Ml、M0，规模经济变量选名义国内生产总值GDP。

其中：M0=流通中的现金M1=M0+企业活期存款+农村存款+机关团体部队存款M2=M1+单位定期存款+居民储蓄存款+其他存款（不含财政存款）根据样本的可得性，采用1979年至2005年的年度数据（取自然对数）建立计量模型，依次对变量进行单位根检验、协整检验和格兰杰因果检验。

数据均来源于相关各期《中国人民银行统计季报》、《中国统计年鉴》、《中国金融》、《中国金融年鉴》等。

中国：货币供给内生性与货币政策有效性研究摘要：对货币供给究竟是内生经济变量还是外生经济变量的认识不同，将导致采取不同的货币政策以及选取不同的货币政策中介指标。

既然经济运行中的种种现象表明我国的货币供给具有内生性，那么，按照内生货币理论的政策建议，就应该把利率作为货币政策中介指标。

然而，我国却将货币供应量作为中介指标。

实践证明，这种选择使得货币政策效果并不明显。

本文先是论证了我国的货币供给具有内生性，然后分析了货币供给内生性出现的原因，最后对央行的货币政策提出可行性建议。

关键词：货币供给；内生性；货币政策；中央银行独立性货币供给的内生性是指一国货币供给作为内生变量是由经济活动自身创造出来的，是实际产出、利率、物价水平等经济总量的函数。

根据货币理论，在货币内生的情况下，一国的货币政策当局是无法通过控制货币供应量来自主地左右其货币供给的，其货币政策必须转向以利率为中介目标的需求型调控。

一、中国货币供给内生性分析在二级银行体系中，货币供给可以根据公式M=B*k来说明，即货币供给等于基础货币与货币乘数之积。

在中国，由于基础货币和货币乘数都不是中央银行能独立控制的因素，最终导致货币供给内生性的存在。

(一)基础货币的内生性基础货币是货币当局对存款机构和非存款机构的净货币负债，其具体形态一般包括存款机构在货币当局的存款和库存现金以及非银行公众持有的通货。

在我国，中央银行货币供给主要通过三种途径：一是通过持有对政府的债权向政府提供融资以投放货币；二是通过对金融机构的再贷款或再贴现的方式形成对金融机构的债权以投放货币；三是通过收购黄金、外汇等方式形成一国对外净债权以投放货币。

自1994年外汇体制改革以后，实现了人民币汇率并轨和强制结售汇制度，取消了外汇额度和外汇计划控制，外汇储备增加迅猛，外汇占款占基础货币的比重迅速上升，成为最主要的货币供给渠道（如表一）。

在目前的汇率制度下，外汇储备受国际收支状况的影响，中央银行不可能灵活控制外汇占款增量。

货币供给内生性及其影响因素的实证分析论文摘要：货币供给和货币乘数的不确定性是货币当局货币政策执行时面临的要紧挑战。

本文通过对货币制造过程的分析，发觉基础货币、物价水平、收入水平和市场利率均对我国狭义和广义货币供给有显著阻碍。

同时通过采纳向量误差修正模型和脉冲响应函数方法对我国货币供给形成短期冲击的因素进行分析，以期提高货币政策的有效性。

论文关键词：基础货币,货币乘数,货币供给一、引言货币供给与一国经济紧密相关，适当的货币供给会刺激消费，推动经济的增长。

而过度的货币供给会导致价格上涨或国际收支恶化，货币供给不足又会阻碍经济增长与进展。

而如何使货币供给保持适度，满足经济增长的要求，仍是一个亟待解决的问题。

传统观点认为中央银行能够通过基础货币操纵货币供给（货币供给外生性），那个地点假定货币乘数是稳固的。

与此相反，后凯恩斯主义者认为由于微观主体经济行为的阻碍，货币乘数发生变动，从而使得货币供给不再是中央银行的独立行为。

因此，深刻明白得货币乘数如何发生变动，关于保持稳固的货币供给具有举足轻重的意义。

本文结构如下：第二部分为研究框架；第三部分为样本和数据；第四部分为实证分析结果；最后为本文结论。

二、分析框架（一）货币乘数FreemanandHuffman（1991）认为货币乘数的变动导致了名义货币供给量的变动，并能够关心说明货币供给量与产出之间的关系。

Gauger（1998）通过对乘数的分析，发觉这些乘数受到微观主体的机会成本、收益曲线弹性及真实收入水平等因素的阻碍。

本文第一基于货币乘数模型，沿用并拓展G auger的研究框架，对乘数进行分析。

传统的货币乘数模型见下：；；；；（1）（2）其中：为现金比率；为定期存款比率；为法定预备金率；为超额预备金率；在此假定超额预备金率为且，代表市场利率。

这是由于市场利率越高，商业银行持有超额预备金的机会成本越高，从而超额预备金率降低，故。

另由（1）、（2）可得：；；；，；基于（1）、（2）两式，可把货币供给量变化归结于三部分：外生的基础货币、内生的和。