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上市公司定向增发并购研究目录一、前言 (1)二、定向增发相关内容分析 (2)（一）定向增发的目的和作用 (2)（二）定向增发的动因分析 (3)（三）定向增发的风险及关键因素 (4)三、内资并购定向增发特点及模式分析 (5)（一）内资并购定向增发特点 (5)（二）内资并购定向增发的典型模式 (6)四、外资并购定向增发特点及方式分析 (7)（一）外资并购的特点 (7)（二）并购方式的影响和选择 (8)五、定向增发并购过程中应注意的问题和建议 (9)（一）定价问题 (9)（二）注意定向增发流通股上市流通的时间 (10)（三）保证上市公司通过定向增发流通股所收购资产的质量 (10)参考文献 (11)上市公司定向增发并购研究摘要：定向增发股票是现阶段我国上市公司进行企业重组与并购的主要的手段之一，它具有其它融资方法所不具有的优点。
文章在回顾定向增发的相关概念、特点、发展历程的基础之上，对定向增发内资并购和外资并购的现象进行了研究,并对定向增发并购可能带来的问题进行了探讨并提出相关的建议。
关键词：企业并购定向增发外资并购内资并购一、前言在国际资本市场上，定向增发或者配售与公开售股、配股一起构成上市公司发行新股的主要手段。
所谓定向增发或者配售是指发行人或承销商将其股票主要出售于经其选择或批准的机构或个人。
从公司并购的技术角度看，定向增发又经常被作为一种并购技术和支付方式，是成熟资本市场中普遍运用的通过股权支付实现公司、资产收购和产业整合的一种利器，它使得大规模的公司并购得以实现，也是一种以股权置换资产的做法。
我国2005年股权分置改革的开始及2006 年我国正式实施新修订的《公司法》和《证券法》之后，定向增发成为资本市场一项重要的融资手段，在新环境下的定向增发，与以往的定向增发相比，已经发生了质的变化。
相关数据统计显示，自2006年4月以来，定向增发已经成为上市公司再融资的首选途径。
2006年5月8 日，中国证监会批准施行了规范新时期上市公司再融资行为的《上市公司证券发行管理办法》，该办法正式确认了非公开发行股份①的市场地位。
８５ 上市公司定向增发研究文献综述吴林秀（中南财经政法大学金融学院，湖北武汉４３００７３）摘 要：定向增发新股是我国股权分置改革以后的一种重要股权融资方法，它是继股票公开发行、配股及可转换债券等融资方式后我国资本市场上最重要的再融资方式之一，也因此引起了专家学者们的广泛关注。
通过对定向增发新股的动机、定向增发新股折价问题、定向增发公告效应、定向增发对企业业绩影响、定向增发大股东利益输送问题、定向增发盈余管理问题的有关国内外文献进行系统梳理及简单评述，以期对定向增发有一个更深入系统的了解。
关键词：上市公司；定向增发；动机；折价；公告效应；公司业绩；利益输送；盈余管理中图分类号：Ｆ８３２ ５ 文献标识码：Ａ 文章编号：２０９５－３２８３（２０１６）０１－００８５－０６ ［作者简介］吴林秀（１９９１－），女，江西吉安人，硕士研究生，研究方向：金融学。
［基金项目］中南财经政法大学２０１５年度“研究生创新教育计划”项目“定向增发机构投资者角色与利益输送研究———基于事件研究法的实证分析”部分研究成果（项目编号：２０１５Ｓ０５２６）。
一、引言中国证券监督管理委员会于２００６年先后公布《上市公司证券发行管理办法》和《再融资管理办法（征求意见稿）》，至此，上市公司通过私募基金募集资金有了法律基础。
根据相关法律法规，定向增发发行条件较为宽松：１ 定向增发发行对象不得超过１０人；２ 定向增发价格不得低于公告前２０个交易日公司股票市场平均价格的９０％；３ 定向增发发行的股份１２个月内（认购后变为控股股东或享有实际控制权的为３６个月内）不得转让；４ 有必要满足国家产业政策、环境保护政策的需要；５ 若要施行定向增发，上市公司及其高管不得有非法行为。
定向增发除以上条件之外并没有严格约束，也并无盈利要求，即使是无盈利的企业也可申请。
所以，这些年来定向增发在我国资本市场蓬勃发展，一度成为热潮。
私募发行在公司资本运作中的运用主要体现在三个方面：募集资金、资产购买（证券交易资产）、吸收合并。
上市公司定向增发的股价效应实证研究内容摘要:定向增发通常认为会引起股价下降，从而侵害散户的利益。
本文运用事件研究法，通过我国上市公司2007年4月到2008年4月期间公告定向增发募集资金公告前后的超额收益率来验证市场对该事件的反应，从而证明上市公司定向增发募集资金公告具有明显的正股价效应。
本文的研究意义在于实证了定向增发募集资金会使股东普遍获利，从而为更多上市公司通过定向增发融资或股权优化提供理论上的依据。
关键词:定向增发股价效应超额收益率定向增长的股价效应研究综述自证监会颁布实施《上市公司证券发行管理办法》起，定向增发作为上市公司再融资的一种方式，在股权分置改革实施之后，越来越受到上市公司的青睐。
定向增发的影响一般将会迅速反映在股价上，具体来说，如果市场认为定向增发将增加上市公司未来的每股现金流，那么该公司股票在事件发生日后将会上涨;反之，如果市场认为定向增发对上市公司未来的每股现金流将不产生影响，那么该公司的股票在事件发生日将不会上涨。
国内外关于定向增发的股价效应的研究较多，大部分结论显示为负效应。
定向增发的短期效应最常见的是公告效应，它是指上市公司发布增发信息时，其股票价格的市场反应。
Asquith和Mullins(1986)的研究表明，工业类股票公告股权发行当日及前一天的累计超额收益率和公用事业类股票公告股权发行的当日及前一天的累计超额收益率均存在明显的下跌;Mikkelson和Partch(1986)、Lucas和Macdonald(1990)等的研究也表明在美国证券市场上，增发公告被视为利空消息，表现为股价显著下降2%-3%。
胡乃武、阎衍、张海峰(2002)研究表明，增发信息带来的是负面的冲击，增发的股价负效应在2001年上市公司的增发中尤为明显。
刘力、王汀汀、王震(2003)的研究也证实了增发公告具有显著的负价格效应。
章卫东(2007)的实证研究结果表明，上市公司宣告定向增发新股和宣告定向增发新股实现集团公司整体上市都有正的财富效应。
![[我国上市公司定向增发研究文献综述]上市公司定向增发规定](https://img.taocdn.com/s1/m/c0d5067a03768e9951e79b89680203d8ce2f6ab0.png)
[我国上市公司定向增发研究文献综述]上市公司定向增发规定摘要：定向增发是我国上市公司进行融资的主流模式，受到学者们的极大关注。
本文通过整理有关定向增发的文献，从定向增发的市场效应、增发后业绩表现、增发折价、增发前后的盈余管理等方面对我国学者的研究进行了归纳，并做出简单评述。
关键词：定向增发、文献综述、市场效应、增发折价、盈余管理股权分置改革之前，我国上市公司虽存在定向增发的案例，但是由于严格的审核要求等控制，只在极小范围内有所开展。
2006年5月8日，由证监会颁布的《上市公司证券发行管理办法》开始正式施行，建立了上市公司向特定对象定向增发新股的制度。
自此，我国的定向增发市场迅速扩大，仅仅2006年至2007年两年内，我国上市公司通过定向增发方式募集资金金额就高达3541.31亿元，几乎占据2006年和2007年两年内整个资本市场股权再融资金额的七成以上。
定向增发已经成为我国上市公司进行融资的主流模式。
目前我国学者对定向增发的研究领域主要包括定向增发的折价问题、短期公告效应、长期市场收益、增发后短期及长期业绩表现、定向增发前后的盈余管理、上市公司向大股东进行利益输送等方面，并从不同发型对象、筹集资金目的等反面对定向增发的各方面进行了对比。
一、定向增发的市场效应和业绩表现章卫东（2007）以2005年5月1日至2007年3月31日期间发布定向增发新股预案公告的A股公司共231个样本为研究对象，对定向增发的短期公告效应进行了实证研究。
研究表明，宣告定向增发新股的公司整体获得显著为正的财富效应，在[-5,5]事件窗口内获得7.199%的累计超额收益率。
区分定向增发类型后的研究结果显示，宣告通过定向增发新股实现集团整体上市的公司比其他类型的定向增发有显著高的累计超额收益回报，两者在[-5,5]事件窗口内分别获得13.959%和6.267%的累计超额收益。
章卫东（2022）以2005年5月1日至2007年3月31日期间发布定向增发新股预案的A股上市公司为研究对象，并根据增发对象将研究样本分为三组：全部面向控股股东及关联方的定向增发，部分面向控股股东及关联方、部分面向非关联股东的定向增发，全部面向非关联方的定向增发。
浅析定向增发的应用邹淑娟定向增发是指上市公司向特定机构定向发行股份的并购方式。
采用此方式，潜在股东可以用现金或者优质资产作为并购支付手段向目标公司实施并购；对于发行方而言，通过定向发行，可以在较短的时间内获得发展所需资金或者高质量的资产，提升公司的盈利水平。
由此可见，成功的定向增发可以达到并购双方“共赢”的目的。
在全流通的证券市场里，企业间并购将会更加市场化。
定向增发已经成为上市公司并购的主要方式。
一、定向增发的四种模式（一）资产并购型定向增发，即向控股股东增发股票以收购其优质资产。
上市公司的母公司为了扶持上市公司的发展，将持有的优质资产注入上市公司，间接实现生产性资产的“整体上市”。
（二）财务型定向增发，即主要通过定向增发引入外资并购或战略投资者。
财务型定向增发是指并购方以银行存款支付并购价款。
新《公司法》取消了“公司对外投资不得超过净资产50%”的规定，从政策上为定向增发留下了发展空间。
并购方只要拥有足够的资金，就可以对目标公司实施并购，非常有利于财务型定向增发实现。
通过定向增发实现外资并购或引入战略投资者财务性定向增发其意义是多方面的。
（三）增发与资产收购相结合，上市公司在获得资金的同时反向收购控股股东优质资产，预计这将是比较普遍的一种增发行为。
对于整体上市存在明显的困难，但是控股股东又拥有一定的优质资产，同时控股股东财务又存在一定变现要求的上市公司，这种增发行为由于能够迅速收购集团的优质资产，改善业绩空间或公司持续发展潜力，因此在一定程度上构成对公司发展的利好。
但是具体利好程度而言，则要考虑发行价格与资产收购的价格。
（四）优质公司通过定向增发并购其他公司。
与现金收购相比，定向增发作为并购手段能大大减轻并购后的现金流压力。
同时，定向增发更有利于发挥龙头公司的估值优势，能够真正起到扶优扶强的效果，因而，这种方式对龙头公司是颇具吸引力的。
二、定向增发的优势(一)定向增发是一种更加接近市场化的融资和收购方式。
CAIXUN财讯－118－定向增发研究综述 □山西财经大学 韩亚东 / 文定向增发的折价、定向增发股票解禁期的市场反应、定向增发的长短期业绩影响效应等问题是国内外学者研究的重点。
本文主要对这三方面的进行研究。
定向增发 折价 股票解禁期的市场反应 长短期业绩影响效应定向增发作为一种再融资方式在2006年之后才在国内广泛推广，因此国内学者对定向增发的研究主要集中在2006年之后。
而由于国外私募发行发展的较早，国外学者在这方面的研究也远远早于国内学者。
定向增发的折价、定向增发股票解禁期的市场反应、定向增发的长短期业绩影响效应等问题是国内外学者研究的重点。
鉴于本文的研究对象是不同市场下定向增发投资收益的影响因素，影响投资收益的因素涉及定向增发的折价和定向增发股票解禁期的市场反应，本文主要对这三方面的研究状况进行综述。
定向增发的折价问题国内外文献对定向增发折价的研究形成了以下几个假说：（1）监督成本假说；（2）流动性补偿假说；（3）信息不对称假说。
较早的关于定向增发折价的论述是美国证券交易委员会（1971）在一篇研究报告中指出美国上市公司在私募发行时存在大约30%的折价，但该报告没有解释产生折价的原因。
20世纪80年代末期更多学者将研究方向集中在对定向增发折价原因的分析，并对该现象提出了不同的解释。
（1）监督成本补偿说。
Wruck（1989）选取1979－1985年间美国证券市场上的99个定向增发样本作为研究对象，结果发现定向增发后股权集中的公司价值较高，因此作者认为折价是上市公司给予积极投资者对公司的监督成本的一种补偿。
Wu（2004）通过统计研究发现面对大股东增发时增发折价程度越高，面对具有管理能力的认购者增发折价也同样较高。
（2）信息不对称补偿说。
Hertzel和Smith（1993）研究发现定向增发的发行规模和公司市值与折价率显著相关。
作者认为由于公司价值难以计算导致信息不对称程度较高，投资者需要花费成本对上市公司进行调查，折价是对投资者收集信息成本的一种补偿。
上市公司定向增发的国内外理论研究作者：由展来源：《消费导刊》2015年第05期摘要：自2006年我国上市公司正式启动向特定对象非公开发行新股（即定向增发）以来，定增也逐渐成为我国上市公司再融资的一种新的选择，并迅速成为学术界研究的重要课题。
而早在上个世纪七十年代起，国外的定向增发已开始兴起。
本文通过对国内外上市公司定向增发的相关研究进行梳理，总结出相关的定向增发理论分析。
关键词：定向增发上市公司理论研究一、引言定向增发虽然在我国才逐渐兴盛起来，但其实在国外定向增发早已成为上市公司进行再融资的主要途径，并且从上个世纪中后期国外学者就开始了对定向增发的研究。
定向增发的兴盛发展是有其道理的，这一融资方式的推出对于资本市场的发展也具有积极的意义。
二、国外理论研究国外学者对于定向增发的行为和股价效应的研究已比较成熟，通过梳理分析总结归纳出几大理论，主要有信息不对称理论、监控理论、管理层控制理论、机会窗口理论等。
（一）信息不对称理论如果定向增发的参与者包括上市公司的大股东或关联股东，信息不对称理论则认为上市公司的关联着参与到定向增发中来时，市场会觉得该上市公司的价值可能被低估，从而使其他投资者认为该公司的股价价格也较低，在未来可能有较大的收益，从而产生正的股价公告效应。
Hertzel，Richard（2003）研究发现上市公司和投资者、不同的投资者之间存在信息不对称。
上市公司定向增发的对象主要是大股东和关联股东、机构投资者和其他中小股东。
而中小股东不具有专业的投资分析能力，虽然上市公司在某种程度上希望更多的投资者来参与定向增发，从而想透露给投资者其定向增发项目的相关信息，但是中小股东由于投资能力有限，无法获取相关的信息。
Wruck（1989）、Ruth、Janney的研究也证实了信息效应。
Hertzel&Smith（1993）认为，为了避免信息不对称，公司增发新股时应采取定向增发进行股权再融资。
（二）监控理论监控理论是指通过加强对管理层的监督控制来提升公司的市场价值，因此而产生正的股价效应。
定向增发利益输送问题研究国内外文献综述目录定向增发利益输送问题研究国内外文献综述 (1)1关于定向增发折价原因的相关文献 (1)(1)流动性补偿假说 (1)（2）监控假说 (1)（3）信息不对称假说 (1)（4）效益补偿假说 (2)（5）巩固控制权假说 (2)2利益输送的相关文献 (2)3文献评述 (3)定向增发因为发行限制少、发行条件易满足、发行成本较低、资金来源清晰等优点，被美国、欧盟、日本和东南亚等国家和地区的上市公司普采用。
定向增发既是一种融资方式，也是一种重要的并购工具。
1994 年江铃汽车向美国福特定向增发B 股首开了我国证券市场定向增发的先河，但在2005 年9月之前定向增发的上市公司仍然不多见，股权分置改革之后，大小股东利益从根本上趋向同一：即二级市场上上市公司的股价。
定向增发新股成为我国上市公司再融资的主要手段，基于此原因各国学者和实务界人对定向增发进行了大量详细的研究。
1关于定向增发折价原因的相关文献(1)流动性补偿假说Silber（1991）从限期流动性的角度出发，对定向发行的折扣进行了解释，投资者购买了上市公司私募发行的新股，往往按照限制购买条约，在一定时间内都无法出售，给予投资者一定的折扣是对其认购的新股无法立即上市流通的一种补偿。
他针对69家上市公司的私募发行数据统计之后发现有两年锁定期的私募未注册股份有高达34￥的折扣。
WU（2004）讲美国1986年至1997年期间高科技公司定向增发与公开发行的价格折扣进行了比较，他发现定向增发的折价率普遍高于公开增发，定向增发中有限售条款的股票的折价率又比没有限售条款的增发股票的折价率要高，因此他得出了一个结论：就是定向增发折价的一部分是为了补尝受限股票的流动性。
（2）监控假说Wruck（1989）对美国进行定向增发的公司进行了研究，认为投资者在购买了发行公司的新股后，就需要更多的担负起监督公司管理层、公司运行效益，及公司募集资金使用情况的责任。
我国上市公司定向增发定价的探讨中图分类号：f832 文献标识：a 文章编号：1009-4202(2011)06-000-01摘要 2006年5月6日，中国证监会颁布了第30号令《上市公司证券发行管理办法》，对定向增发进行了政策规定。
定向增发作为增发的一种方式，由于其发行门槛低、融资成本相对较小等优点成为了上市公司再融资的首选，一时间成为当时中国资本市场上上市公司和投资者追逐的热点。
本文对我国定向增发的进行了一些讨论。
关键词定向增发定价利益输送一、我国定向增发定价的现状定向增发在我国内地资本市场出现时间较晚，目前我国资本市场还不够成熟，尤其在定向增发方面，在政策规范上也不够完善。
这必然导致了定向增发的发行等方面存在了一系列的问题，其中，最重要也是广大投资者最为关心的问题之一就是其发行定价问题。
定向增发的非流通股通常以净资产值为定价依据，相对而言，定向增发流通股的定价较为复杂。
一方面，增发股份并非按照比例向所有原有股东配售，其所产生的利益影响势必涉及流通股与非流通股股东、流通股新老股东、不同种类流通股股东的利益，涉及持股成本、净资产、股价、盈利变动、控制权等方面；另一方面，如果单纯采用以流通股市价作为增发价格，将令资产出让方付出过高的代价，不利于上市公司并购的发展。
特别是对于通过b股市场实现定向增发，定价还要考虑a股股东的利益。
较可行的办法是，收购方应根据拟注人上市公司资产的公允价值，认购上市公司发行的相应数量的新股。
认购价格以一段时间内流通股的平均市价为基础，按一定的折价率确定，但不低于每股净资产或最近协议转让股份的最高价。
折价率的高低取决于收购方与原股东之间的利益平衡和双方的谈判能力。
研究表明我国上市公司进行定向增发的平均折价率为40％左右，而根据相关学者对美国资本市场1978—1997年间的私募行为的研究，其平均折价率不到20％。
那么，是什么原因导致我国上市公司进行定向增发的折价率如此之高呢? 是否这也是管理层利益输送的结果呢?是否也存在大股东侵占小股东利益的行为呢？二、我国定向增发定价中存在的问题我国《上市公司证券发行管理办法》规定：定向增发只针对特定对象发行股票，发行对象不超过十名，发行价格不低于定价基准目‘前二十个交易日公司股票均价的90％。
2013年5月下 总第289期dio：10.3969/j.issn.1004-8146.2013.5.128 上市公司定向增发相关理论及文献综述闫坤复旦大学 上海 200433一、引言定向增发具有发行门槛较低、审批流程简单、融资方式灵活的特点，被认为是融资“pecking order”中仅次于公开增发的次优选择（Ferreira and Brooks，2007），已成为上市公司再融资的重要途径，2010年至2012年沪深两市定向增发融资额分别为3300亿、3588亿和3441亿，后两年融资规模均超过IPO。
定向增发在国内股权融资市场占主导地位的原因，除了近年来的政策支持，重要的一点是其用途并不限于融资功能，实施定向增发主要基于三个动因：首先是对大股东实施增发以收购资产，甚至是母公司整体上市；其次是引入新的战略投资者，提高公司竞争力，或是实现战略重组；第三则是为新的募投项目筹集所需的项目资金。
二、文献综述总体来看，定向增发的相关研究主要集中于解释发行中的折价现象和股价的市场效应两个方面，并由此延伸到大股东利益输送、定增前后企业的绩效变化、定向增发的投资价值、定向增发盈余管理等领域。
研究的出发点主要是信息不对称和代理问题。
（一）定向增发的基本现象定向增发折价、短期市场效应是定向增发现象研究的主要结果。
1、折价实证研究结果表明，美国私募的折价率约为11.3%-20.14%，而台湾地区的定向增发折价率约为20%。
2、短期公告效应对于折价发行的定向增发股票，市场上基本上持乐观态度，而定向增发中的短期市场效应（公告效应），则并未发现一致的国际证据。
Wruck（1989）最早研究发现，宣告日前后存在4.5%的异常收益，Hertzel and Smith（1993）发现1980-1987年间，NASDAQ106家定向增发公司的公告期超额收益为1.72%。
一些学者对日本、挪威、美国、新加坡、瑞典等国上市公司的实证研究也得到了相似的结论。
但是Chen et al.（2002），Anderson et al.（2006）的研究没有发现显著的正异常收益。
国内方面，戴爽（2007）选取已实施定向增发的57家上市公司作为统计样本，发现了11.8%的异常收益，章卫东（2007）的研究也发现了类似规模的公告效应，且面向控股股东及其关联方的定向增发将获得更高的累计超额收益。
此后陆续也有学者发现股改后定向增发存在正面宣告效应。
3、长期市场效应（公告效应之谜）与短期公告效应相反，Hertzel et al.（2002）发现，市场对定向增发的长期反应为负，三年持有期异常收益为-23.8%。
Krishnamurthy et al.（2004）和Marciukaityte e t a l.（2005）也得出了类似的结论。
这一问题被称为“Puzzling announcement effect（公告效应之谜）”。
公告效应之谜在我国目前尚无定论。
吴育辉等（2010）分析发现，增发后的6个月时间段，股票具有更高的累计超额收益率。
章卫东、李海川（2010）的研究表明，资产注入类型、注入资产与主营业务的相关性，将显著影响到定向增发股票的长期收益率，而与短期市场表现无明显关系。
邓路等（2011）发现中国上市公司定向增发前后5年业绩显著好于配比公司，定向增发后两年内总体上表现强势特征，原因是投资者对定向增发的公告反应不足。
徐静，余斌（2012）则发现了公告效应之谜的现象，即短期内定向增发股票市场反应为正，而长期的市场反应为负。
（二）定向增发的影响因素对于定向增发的影响因素，一般可以分为两类，一类是所有形式的新股发行都具备的一般性影响因素；另一类为定向增发的特有研究成果。
1、定向增发的一般影响因素（1）价格压力假说Scholes（1972）指出，每只股票彼此之间不可完全替代，因此需求曲线应该向下倾斜，任何股票的发行都会导致价格下跌。
有大量文献实证研究了股价和发行规模之间的关系，但是得到的结果并不明确。
Loderer et al.（1991）对增发宣告异常收益与需求的价格弹性进行了检验，但是并未发现需求的价格弹性导致了负的异常收益。
盖锐、熊发礼（2010）指出再融资将会导致企业长期财务指标下降，尤其是以包括定向增发在内的股权再融资行为。
（2）投资机会假说Miller and Rock（1985）指出公司的投资需求为定值，任178179经济与法（责任编辑：罗云凤）何再融资行为都是对未来现金流预期下降的结果，从而构成了公司未来收益的负面信号。
Healy and Palepu（1990）认为股票发行体现了预期未来收益的波动性变大，经营风险将出现上升，再融资行为是一个“坏消息”。
贺薇（2011）也得出了类似结论。
顾馨、李双杰（2012）以2006-2009我国主板定向增发的上市公司为研究样本，发现定向增发对股权结构的改善有积极影响，70%左右的上市公司增发实施后业绩指标出现提升。
（3）财富转移假说股票发行伴随着财富在股东与债权人之间的重新分配，Galai and Masulis（1976）；由于股权融资可以降低公司的债务风险，超预期的股票发行会使得财富从股东向债权人转移。
因此，股票增发导致公司的D/E比例下降，同时出现负的异常收益，DeAngelo and Masulis（1980）。
但是在韩国市场，Kang （1990）和Dhatt et al.（1996）发现配股前后伴随着正异常收益，其根本原因是股权融资使企业出现财务困境的概率下降。
（4）流动性假说交易受限股票的折价均值达34%，Silber（1991）；Brennan and Subrahmanyam（1996）、Fiori（2000）等发现，股票的流动性与收益率负相关。
考虑到定向增发股票往往存在限售条款，因此其应当存在发行折价，并具有正的异常收益。
2、定向增发的特有研究成果（1）监督效应假说Wruck（1989）的监督效应假说指出，定向增发会带来股权集中度的提高或是产生新的大股东，随着大股东利益与公司趋同，大股东可能凭借自身的影响力改善公司的资源分配，或者促使公司进行有价值的兼并收购，那么公司价值将得到提升。
值得注意的是，Hertzel and Smith（1993）以及Wu（2004）的实证结果并不支持监管假设。
（2）管理层权力扩张假说Wruck（1989）还发现，如果定向增发导致管理层滥用权力，公司价值将会下降。
基于此，Barclay et al.（2007）提出管理层权力扩张假说解释定向增发，他们认为管理层只会对不会影响其地位的友好投资者实施增发，因此定向增发对于非参与（不干涉公司管理）投资者来说是不利的，而折价现象正是对这种非参与的补偿。
（3）大股东利益输送假说Cronqvist and Nilsson（2005）发现家族企业为不稀释控制权，不愿意选择配股和公开增发，Baek et al.（2006）通过对韩国企业集团的研究，对此提供了证据证明。
张鸣、郭思永（2009），何贤杰、朱红军（2009）的研究结果表明，大股东的机会主义行为是影响上市公司进行定向增发的重要因素。
李传宪、何益闯（2012）指出大股东有更大的动机和能力借助定向增发进行隧道行为，而股权制衡机制在一定程度上会约束这一行为。
邓路等（2011）也未发现直接证据支持大股东将定向增发作为实现利益输送的工具。
从投资者保护，监管大股东行为的角度，郭思永（2012）提出，良好的投资保护环境能够抑制上市公司的财富转移行为。
（4）信息不对称假说Hertzel and Smith（1993）的实证研究结果表明定向增发的折价程度与信息不对称程度显著正相关。
他们认为，在支付一定的搜寻信息成本前提下，投资者可以观察到存在信息不对称问题的企业的内在价值，而定向增发的折价就是为了补偿信息获取成本。
同时，定向增发本身也释放了公司价值被低估的信号，投资者的认购就是对公司价值的鉴证。
因此，定向增发公告会带来正的市场效应。
Lee（1997），Kahle（2000）的研究支持了公司会凭借信息优势在股价被高估时实施股权再融资的结论。
Anderson et al.（2006）对新西兰的研究发现，分析师关注较少的企业，认购者对企业的价值挖掘付出了较高的成本，折价将作为他们投入信息成本的补偿。
（5）市场时机Huson et al.（2006）提出，定向增发的定价和数量受资本市场的状况影响。
当股市市值上升时，定向增发数量也会增加；定向增发折价与市场收益正相关。
耿建新等（2011）发现公司长期经营业绩与长期回报率会出现下滑，其原因不是市场对短期公告效应过度反应的修正，而是投资者对募投项目过度乐观。
卢闯，李志华（2011）研究发现市场错误定价是投资者情绪和定向增发折价的中间变量，投资者越乐观，定向增发折价越大。
徐静、余斌（2012）进一步发现，无论是长期或是短期，市场低迷时定向增发的市场反应较之牛市行情下的市场反应更好。
三、总结近年来，我国A股市场定向增发相关问题研究已经日渐成熟，取得了大量的研究成果。
但由于我国定向增发市场开展较晚，研究样本的时间跨度相对有限，且市场环境、制度安排具有一定的独特性，很多研究结果仍有待进一步验证。
首先，除了最简单的融资目的外，国内的定向增发还被广泛应用于如并购重组、整体上市等领域，《上市公司非公开发行股票实施细则》对以重大资产重组、引进战略投资为目的的发行和以筹集资金为目的的发行采取了不同的定价方式。
然而由于定向增发一般以相对二级市场价格折价发行，定价水平较低，大股东通过定向增发谋取私人利益成为一个不容忽视的现象，如何进一步的优化和改进定向增发的定价机制，修正其缺陷已成为学界的一个重大议题。
其次，国内发行周期长于国外的私募发行，一般来说，从董事会预案公告到定向增发完成需耗时半年到一年，更有甚者可以达到两年以上。
这其中主要包括董事会预案公告、股东大会审议通过，证监会审核通过，发行批文颁布，承销路演，股权登记。
最后，国内定向增发还面临着“九折规则”的约束，《管理办法》在定价基准日的规定上具有模糊性，公司可以自由选择基准日。
目前A股市场上市公司定向增发定价基准日普遍选取董事会预案公告日，其原因可能是以董事会预案公告日作为定价基准日，方便董事会通过盈余管理等手段，对发行底价区间进行控制。
参考文献：[1]何丽梅.定向增发折价的理论解释和实证研究综述[J] 改革与战略,2010(002)[2]高佩.我国上市公司定向增发研究文献综述[J].金融经济:下半月,2011(7)。
