一、5月大类资产配置观点1.1全球宏观定价因素美联储5月FOMC会议如期宣布加息25基点，但并未做出暂停加息的决定，后期做出降息决定需要有非住房服务业通胀显著改善的数据支持。
我们预计，本轮加息周期或已结束，本次FOMC会议很可能是最后一次加息，6月或开启暂停加息。
开启降息可能要到四季度，晚于市场预期的7月，高利率会维持较长时间。
虽然5月FOMC未明确降息时间，但此次会议或是美联储货币政策由紧缩向宽松出现边际转向的标志性节点。
10年期美债收益率和美元指数进入下行趋势，重心不断走低是大势所趋，5月议息会议后，若美国区域银行问题继续升温发酵，将推动10年期美债收益率和美元指数快速走低。
一季度中国经济整体呈现稳健复苏态势，属于恢复性好转，符合复苏前期的特征。
信贷社融数据和经济数据持续回升，特别是房地产板块显著回暖，预示着经济动能在逐渐恢复。
但内生动能还不强，行业复苏不均衡，国内需求不足的问题依然存在，总体呈现以下四个特征：1.复苏分化特征显著，服务业显著好于制造业。
2.房地产板块显著改善，销售和融资均形成拐点。
3.信贷社融持续放量，信用拐点出现。
4.通缩风险隐现，内需不足矛盾仍在。
当前中国经济处在“经济复苏＋CPI温和+PPI下行企稳”的组合，对应投资时钟处在“复苏前期”，从投资时钟看，2023年中国大类资产将轮动到股票牛，商品表现也开始好转，债券牛已经结束。
1.2股指经济恢复性好转，分子端有向上驱动，但处于复苏前期力度偏弱，导致观望气氛浓重；而货币政策稳健偏松，信贷社融连续3个月大幅回升，流动性相对充裕，分母端不存在拖累因素。
因此，从股指的定价因素看，总体稳中趋于向上，没有系统性风险。
不利因素在于中美关系等地缘政治因素存在对风险偏好造成扰动的概率。
从中期角度看，当前A股处在由熊市到牛市的过度期，总体属于震荡筑底阶段。
基本面因素对股指定价分子与分母端的向上驱动均处在量变积累的过程中。
预计5月股指区间震荡或偏弱震荡的格局难以有效突破，但距离趋势性上行越来越近，可做好回调后逢低布局多头的准备。
1.3利率债4月PMI三大指数均较上月显著回落，显示中国经济整体仍在复苏进程中，但斜率有放缓迹象，内需偏弱矛盾持续存在，这对利率债形成基本面短期利好支撑；货币政策仍较宽松，以呵护经济恢复为首要目标，流动性方面也对利率债有支撑。
但利率下行空间有限。
预计5月利率债有望维持震荡偏强格局，但上行空间有限。
1.4大宗商品中国投资时钟轮动到复苏阶段，国内定价的大宗商品熊市已经结束，2023年将摆脱去年颓势，总体修复为主。
近期数据看，中国经济整体仍在复苏进程中，但斜率有放缓迹象，内需偏弱矛盾持续存在，在当前所处的复苏前期，市场对于经济复苏的成色仍有疑虑，导致市场震荡为主。
同时，行业复苏不均衡不同步，导致商品期货品种板块分化严重。
5月关注国内金融数据反映的复苏力度，以及美元指数的走势，预计商品表现整体分化，震荡为主。
1.5贵金属受美国银行危机和债务上限问题影响，避险情绪或主导短期市场交易逻辑，避险需求支撑黄金价格有走强动力，但后期这些风险因素消散后，避险情绪快速降温将导致市场逻辑快速反转，需注意把握节奏。
从中期看，美联储加息周期或已结束，10年期美债收益率和美元指数进入下行趋势，重心不断走低是大势所趋，这将推动黄金价格中期走好。
二、全球宏观定价因素美国CPI同比持续回落，但通胀压力仍较顽固美国CPI同比自去年6月创出40年最高值9.1%之后的趋势性下滑，主要是基数走高效应，新增涨价因素趋缓。
3月CPI同比、环比涨幅均低于前值和预期值。
核心CPI同比反弹，环比走低。
CPI同比上涨5%，略低于预期值5.1%，较前值6%大幅回落，延续了去年下半年以来的同比下滑趋势；CPI环比上涨0.1%，低于预期0.2%和前值0.4%。
核心CPI同比上涨5.6%（预期5.6%，前值5.5%）。
核心CPI环比增长0.4%（预期0.4%，前值0.5%），近四个月以来首次出现下滑。
美联储持续加息对压制通胀产生了一定作用，但效果并不十分显著，反映美国核心通胀压力仍较顽固。
从内部结构看，商品通胀同比由1.0%回升至1.5%，服务通胀同比由7.3%放缓至7.1%。
住所通胀仍是最大贡献因素，住房指数环比上升0.6%；能源指数环比下降3.5%，为CPI升速减弱的最大驱动因素。
2季度CPI走势还会延续当前的特征房租价格滞后于住房价格，预计到年中才会达到峰值，仍然会对2季度CPI环比有推动力；工资水平与服务业价格密切相关，服务业通胀具有更强粘性。
结论：持续加息控通胀确实取得了效果，后面很快进入暂停加息阶段是合理的。
当前通胀水平距离美联储目标仍有较大差距，美联储担心加息力度不够，导致控通胀半途而废，控制高通胀仍是美联储关键任务目标。
今年美国经济会衰退吗？美国4月Markit PMI好于预期。
制造业PMI由49.2回升至50.4（初值），近7个月以来首次站上荣枯分水岭，反映美国制造业景气度在逐渐企稳。
服务业PMI处于53.7的高位区，反映美国服务业仍保持较高景气度。
美国消费者信心指数去年下半年以来重心不断走高，4月密歇根大学消费者信心指数由62上升至63.5，消费并不弱。
总体看，美国经济韧性仍存，预计美国经济2,3季度陷入衰退概率不大，最快到四季度或明年的可能性较大。
综合上述通胀和经济的分析，我们近期一直判断，在“稳定物价、充分就业、防范风险”的抉择困境中，“控制高通胀仍是美联储关键任务目标，美联储5月FOMC会议加息25基点并开启暂停加息，并维持高利率较长时间的概率很大。
”美联储5月FOMC会议加息25基点，未做出暂停加息决定美东时间5月3日，美联储FOMC会议宣布加息25基点，将联邦基金利率的目标区间从4.75%-5.0%上调到5.0%-5.25%。
这一点已被市场充分预期，并无意外，市场更关注的是美联储是否开启暂停加息。
本次会议传递的偏鸽派信息是：美联储通过调整决议声明的部分措辞，暗示了此后将暂停加息。
决议声明在利率指引方面删除了“委员会预计一些额外的政策紧缩可能是适合的”，释放了这可能是本轮最后一次加息的信号。
鲍威尔在记者会上也表示，“原则上，我们不需要把利率提高到那么高”、“当前的政策是紧缩的，实际利率约为2%，明显高于中性利率。
”这些表态也呼应了鸽派基调。
但本次会议也传递了偏鹰派的信息：鲍威尔表示，“鉴于美联储认为通胀需要一些时间才能下降，降低通胀方面美联储还有很长的路要走，因此降息不合适”。
总体看，此次会议整体中性偏鸽，美联储官员们并未做出暂停加息的决定，后期做出降息决定需要有非住房服务业通胀显著改善的数据支持。
我们预计，本轮加息周期或已结束，本次FOMC会议很可能是最后一次加息，6月或开启暂停加息。
开启降息要晚于市场预期的7月，可能到四季度或年底才有望开启降息周期。
虽然5月FOMC未明确降息时间，但此次会议或是美联储货币政策由紧缩向宽松出现边际转向的标志性节点。
会议之后市场对于6月FOMC会议暂停加息的预期升温5月4日CME的“美联储观察工具”显示，6月美联储FOMC会议不加息的几率高达83%，较两周前的67%有显著提高；降息25基点的几率为16%。
5月4日CME的“美联储观察工具”显示，7月美联储FOMC会议基准利率为5%的几率为54%，基准利率为5.25%的几率为37%。
即市场预期7月开启降息。
会议之后市场对于美联储降息的预期升温5月4日CME的“美联储观察工具”显示，市场已经定价年内将降息至4.5%，降息三次。
预期首次降息时间由两周前的9月提前至7月。
这与鲍威尔在记者会上“降低通胀方面美联储还有很长的路要走，因此降息不合适”的表态有较大背离。
五月美元指数和美债收益率如何走？今年市场关注焦点在于美联储何时停止加息？何时开启降息周期？市场对这些问题的预期与美联储对预期的引导之间的博弈是贯穿2023年的市场主线。
五月份，美国区域银行问题如何演变，以及美联储加息/降息路径走向仍是影响美元指数和美债收益率走势的主要矛盾。
美国区域银行问题如何演变，客观上具有一定不确定性，我们不能忽视其继续发酵的风险，因为美联储持续加息导致的利率风险是客观存在的，区域银行的商业模式决定了风险具有同质性和必然性。
但区域银行问题导致系统性金融危机的概率也不是很大。
基于前面对于美联储加息/降息路径的分析判断，虽然5月FOMC会议未明确降息时间，虽然高利率仍会维持较长时间，降息没有市场预期那么快到来，但此次会议或是美联储货币政策由紧缩向宽松出现边际转向的标志性节点。
10年期美债收益率和美元指数进入下行趋势，重心不断走低是大势所趋，5月议息会议后，若美国区域银行问题继续升温发酵，将推动10年期美债收益率和美元指数快速走低。
三、中国大类资产配置逻辑如何看一季度中国经济？一季度中国经济整体呈现稳健复苏态势，属于恢复性好转，符合复苏前期的特征。
信贷社融数据和经济数据持续回升，特别是房地产板块显著回暖，预示着经济动能在逐渐恢复。
但内生动能还不强，行业复苏不均衡，国内需求不足的问题依然存在，总体呈现以下四个特征：1.复苏分化特征显著，服务业显著好于制造业。
2.房地产板块显著改善，销售和融资均形成拐点。
3.信贷社融持续放量，信用拐点出现。
4.通缩风险隐现，内需不足矛盾仍在。
3.1“货币+信用”分析3月信贷社融超预期扩张信贷社融总体观点：3月信贷、社融、M2均延续高增长势头，且超出市场预期。
3月新增人民币贷款3.89万亿元，同比多增7497亿元，好于预期值3.09万亿元。
从人民币贷款余额看，同比增长11.8%，处于近一年来的高位区，同样反映信贷在持续放量。
从结构看，企业中长期贷款继续强劲增长，3月新增企业中长期贷款达2.07万亿元，仅次于今年1月数值，处于近一年的次高位，同比多增7252亿元。
短期融资总量扩张，结构继续修复，1-3月短期贷款增加3.17万亿元，而票据融资减少9803亿元，反映企业活力恢复，信贷需求增强。
预期改善和政策支持推动企业融资需求持续修复，开发性金融工具通过乘数效应对企业中长期贷款形成显著带动效应，通过交通水利、能源网络、地下管廊等基建项目融资支撑企业中长期贷款。
3月居民中长期贷款新增6348亿元，同比多增2613亿元，也较上月的863亿元大幅增长，显示房地产信贷需求显著改善。
从高频数据看，1季度二手房销售显著回暖，正在逐渐带动新房销售，地产融资已出现边际拐点。
3月社融规模新增5.38万亿元，比上年同期多增7079亿元，大幅高于预期值4.4万亿元。
社融存量规模同比增长10%，高于前值及预期。
人民币贷款高增是主要贡献分项，非标融资出现回升，企业债政府债同比有所下滑。
受信贷高增长带动，3月M2同比12.7%，大幅高于预期值11.9%，虽较上月回落0.2个百分点，但继续维持较高增速，比上年同期高3个百分点。
