２０１９年汽车行业深度研究报告
投资案件
结论和投资建议
当前汽车行业处于周期下行的末端，此轮下行周期的开始时间为2017年12月，2019Q3 开始上行周期。当前行业分化特征愈发明显，推荐拥有核心竞争力的公司。
从大周期看，当前处于销量底部回升过程中，开始有相对收益，加大配置正当时。当单季度盈利兑现后，享受绝对收益。从板块强弱看，零部件板块优于乘用车，尤其是自身α属性更强的公司。首推爱柯迪，继续推荐华域汽车、星宇股份、均胜电子、新泉股份。乘用车推荐市占率持续提升的日德产业链：上汽集团、广汽集团。
原因及逻辑
复盘过去20年汽车行业9段行情，共性为（1）股价表现与月度销量基本同步，单季度摊薄ROE存在一定程度滞后，持续季度越多，股价表现越强。但2次购置税刺激政策例外。（2）汽车行业的上行周期+下行周期为36个月左右。此轮下行周期的开始时间为201712，2019Q3开始上行周期。
典型制造业固定资产驱动和整车车型周期导致乘用车子行业有自身周期性。一般而言固定资产净额增长率连续两年下滑后第三年开始恢复，进而收入增速、毛利率及净利润增速逐步修复，当前处于新一阶段的底部区域。
有别于大众的认识
市场忽视了当前汽车行业从“总量”驱动向“分化”过渡的行业大趋势下产生的投资机会。我们认为，过去20年汽车的9段行情以“总量”驱动（轿车渗透率、SUV渗透率、零部件全球化、治超载、自主品牌2.0时代），但未来存量博弈下，“分化”将是主旋律，且已露出端倪(行业CR20市占率创新高、自主六朵金花市占率逆势提升、零部件行业68%的利润掌握在6家公司手里），此时配置强α属性公司有望获超额收益。
目录
1.走势复盘：二十年九段行情，四种收益并存 (8)
1.1 行情共性：股价与销量高度相关，摊薄ROE存在滞后 (8)
1.2 有绝对有相对：内生增长政策催化，历史机遇催生行业龙头 (13)
1.3 结构性相对收益：购置税&治超政策刺激，零部件出口景气度上行 (24)
1.4 无相对有绝对：产能扩张过快，库存压力上升 (30)
1.5 无绝对无相对：宏观经济周期波动，行业景气周期下行 (32)
2．周期驱动：制造业自身属性与整车车型周期下的结果 (34)
2.1制造业属性带来周期性影响，当前位于新阶段底部区域 (34)
2.2整车车型呈现周期更替节奏，收入稳健利润波动大 (35)
3．成长驱动：零部件电子电气化与进口替代下的稳健增长39
3.1汽车行业牛股叠出，零部件占比较高 (39)
3.2业绩增长是核心，零部件板块持续性更强 (40)
3.3零部件配套能力提升，进口替代加速 (41)
4．未来判断：总量已过，“分化”将是核心主旋律 (42)
4.1未来分化是主旋律，CR20市占逐步提升 (42)
4.2自主品牌市占率逆势提高，新能源成为重要砝码 (42)
4.3 6家零部件龙头掌握了子行业68%的利润 (43)
5.总结 (44)
图表目录
图1：sw汽车、sw乘用车、sw汽车零部件与沪深300、万得全A历史走势对比：9段行情，4种收益 (8)
图2：2002-2018汽车月销量与乘用车指数走势 (9)
图3：2002-2018年汽车月销量增速 (9)
图4：2002-2018乘用车指数涨跌幅与单季度roe（摊薄）走势 (9)
图5：2001.12-2005.12第一波完整周期走势 (10)
图6：2005.06-2008.12第二波完整周期走势 (10)
图7：2009.01-2012.09不同以往，购置税1.0刺激后，股价紧跟销量增速走强，单季度净利润增速指标滞后1个季度 (11)
图8：购置税2.0(2015-2018)刺激与1.0(2009-2012)刺激走势相同 (12)
图9：《十五规划》鼓励轿车进入普通家庭，进口关税下降促进汽车消费 (13)
图10：2001-2003年人均收入CAGR达11% (14)
图11：2002.01-2003.03轿车月同比增速为66% (14)
图12：2008.12-2012.9汽车绝对/相对收益83%/55% (15)
图13：2008.12-2012.9行业充分受益于首次购置税减半&轻型车汽车下乡、以旧换新政策 (16)
图14：狭义乘用车销量自2009年4月爆发式增长，全年49%，且car占80%-90%的比例（单位:十万辆） (16)
图15：轻卡自汽车下乡、以旧换新后，2010年子行业增速28%，部分月份同比增速2倍 (17)
图16：中重卡在四万亿刺激下，2010年子行业增速为45%，部分月份同比增速在4倍 (17)
图17：新能源月度销量增速自2013年1月开始爆发增长 (19)
图18：suv月度销量增速平均维持45%，远超行业14%的增长中枢 (19)
图19：2012-2015年新能源汽车年销量从1万到17.6万 (19)
图20：2012-2015年新能源车年均渗透率由0.07pct升至1.2pct (19)
图21：新能源客车渗透率提升于2014年下半年开始 (20)
图22：2012-2015年新能源客车公司的净利率持续提升 (20)
图23：2012-2015年新能源客车公司中宇通客车、比亚迪净利润增长最明显（单位：亿元） (20)
图24：SUV子行业加速渗透，3年总销量增长2倍（百万辆） (21)
图25：长城汽车走势强于沪深300 (22)
图26：2011款哈弗H6配置 (23)
图27：哈弗H6销量高涨 (23)
图28：2012.9-2015.6比亚迪实现相对收益274% (24)
图29：PHEV在新能源车市场渗透率大幅提升 (24)
图30：PHEV比亚迪秦占据PHEV市场主导地位 (24)
图31：2004年卡车销量充分受益于超载超限治理 (25)
图32：2004年中国重汽超额完成全年各项计划指标 (25)
图33：零部件行业产能扩张快速增长 (25)
图34：2007零部件营收高增 (25)
图35：减征购置税2.0推出刺激汽车消费 (26)
图36：受益购置税乘用车销量回暖 (27)
图37：乘用车受益于购置税显著超越商用车 (27)
图38：购置税2.0出台刺激中小排量汽车消费需求 (28)
图39：四朵小花销量增速明显跑赢行业 (28)
图40：上汽集团销量增速明显跑赢行业 (29)
图41：吉利汽车销量增速明显跑赢行业 (29)
图42：广汽集团销量增速明显跑赢行业 (29)
图43：长城汽车销量增速明显跑赢行业 (30)
图44：入世后大批合资企业成立产业集中度下降竞争激化 (30)
图45：2004-2005年产能快速扩充 (31)
图46：04-05年大量企业并购重组 (31)
图47：2008.3-2008.12申万汽车相对收益-7% (32)
图48：次贷危机影响汽车销量增速，连续走低，首次为负数 (32)
图49：2017.10-2019.2汽车绝对/相对收益-38%/-11% (33)
图50：2018年销量增速首度为负市场承压 (33)
图51：2019Q1汽车整车营收与利润增速处于低位 (34)
图52：2019Q1零部件净利润处于低位 (34)
图53：2019Q1整车ROE(TTM)持续下滑至7.72% (34)
