美的集团横向并购小天鹅的动因分析

专题:企业并购绩效研究

企业并购绩效的评价问题

-基于美的并购小天鹅的案例分析

荫湖北工业大学经济与管理学院张旺峰

建行山东省分行基建办孟杰

【摘要】企业并购绩效的评价方法

有很多。然而，本文在采用事件研究

法、会计指标法以及调查分析法分别

对美的并购小天鵝的绩效进行评价

时，得出的结论却存在较大的差异。 其原因就在于这些方法均有着严格

的假设条件和适用范围限制。因此，

我们在评价企业并购行为的绩效时，

应当从不同的角度出发，采用多种评

价方法，进行全面、综合地考察，才能 得出较为科学合理的结论。

【关键词】并购绩效评价美的电 器小天鵝—尧概述

并购(Mergers and Acquisition, M&A)

是指企业为了获得其他企业的股权或

控制权而进行的一种产权买卖交易活

动，是实现企业快速扩张的重要途径。 著名经济学家乔治•斯蒂格勒在“通往

垄断寡头一并购”一文中指出，在现

今社会，大多数企业都在为了成为巨型

企业都拼尽全力，而兼并竞争对手成了 实现这一目标的主要手段之一。随着经

济全球化的发展，企业之间的并购活动

愈演愈烈。中国作为最近二十年全球企

业并购后往往会给并购主体带来经济

快速增长的国家之一，并购业务的金额

和数量呈直线上升趋势，海外并购业务

的增长也非常迅速。以下表1中列示的

是最近几年我国企业间所发生的并购

业务数量及金额汇总。从并购行为的影响程度来看，企业

的并购绩效可以划分为宏观绩效、中观

绩效和微观绩效三个不同的层次。宏观

绩效是指并购活动对整个国家宏观经济运行效率和经济总量的增长所作的 贡献。中观绩效是指并购活动对企业所

在行业发展所作的贡献。微观绩效是指

并购活动对并购主体自身经营发展所

作的贡献，例如在资本结构、经营效率

以及财务业绩等方面的改变。从并购行

为的影响时间范围来看，并购绩效又可

以分为长期并购绩效和短期并购绩效。

长期并购绩效指的是并购行为对并购 主体未来2—5年的业绩所产生的影

瀛　

美的电器收购小天鹅案例分析　

俞东林深圳大学　［摘要］收购合并已成为上市公司资本运作的重要手段。本文回放了美的电器收购小天鹅的案例，指出其收购的动因　评价收购价款的合理性，分析收购资金来源以及收购引起的每股净资产、每股收益和每股市价的盈亏。　［关键词］收购价值评估　资金来源　盈亏分析　

前言　从财务分析角度来看，企业合并的动机主要有取得规模经济　效益　加强管理力量．降低筹资成本．多元化经营分散风险等。　国内的资本市场收购兼并活动也愈演愈烈　但主要以横向并购为　主，即生产同类产品或提供同类服务的企业之间的并购，其主要　动机就是做大做强．美的电器（０００５２７）收购小　鹅Ａ（０００４１　８）　就是典型的企业横向收购。　二、案例回放　美的电器为我国家电行业大型制造企业，主要从事家用及商　用空调、冰箱及洗衣机的生产与销售，２００７年”美的”品牌被评　为中国最有价值品牌，以３７８．２ｇ亿元人民币的品牌价值位居第　七位。　无锡小天鹅股份有限公司主要生产经营洗衣机、空调、冰　箱、洗碗机等家用、商用电器产品。２００７年底　小天鹅的控股股　东是江苏小天鹅集团有限公司。江苏小天鹅集团有限公司是无锡　国联发展（集团）有限公司的全资子公司，持有小天鹅２４．Ｏ１％　的股份。　，　２００８年１月１４目．小天鹅发布公告称　公司控股股东无锡国　联集团拟将其持有的公司２４　Ｏ１％的股份，通过公开征集意向受　让方的方式协议转让。受条件限制．仅美的与长虹最有可能入主　小天鹅。四川长虹提出了互相持股，或是部分现金，部分持股的　方案　但是都被小天鹅拒绝了。美的电器于２００８年２月１　５目向　国联集团递交了受让要约书　并于２００８年２月２６日签署《股份　转让协议））。根据协议安排，美的电器拟受让无锡国联持有的小　天鹅８７，６７３，３４１股股份，股份转让金额为人民币１　６．８亿元．转　让股份达到小天鹅总股本的２４．Ｏ１％。　三、收购动因　１．做大做强．发挥规模经济效益　美的电器洗衣机事业￣２００６年已经规划了“三到五年内进军　洗衣机市场前两强”的战略。经过华凌　荣事达等多次收购，并　且投入巨资在合肥打造白电基地之后．美的电器进一步优化和完　善白色家电产业的战略布局。按计划．到２００９年．美的将成为拥　有１　１条新增生产线、产能超过５５０万台的大型洗衣机制造基地。　美的要想迅速进入业内第二，市场份额在１７％左右的小天鹅显然　是最好的选择　加上荣事达的１Ｏ％，美的洗衣机业务就可以与海　尔（约３Ｏ％）旗鼓相当。　２．技术互补　滚筒洗衣机代表行业发展方向，美的电器在研发和制造上发　展滞后　而小天鹅期为ＧＥ和西门子代工滚筒洗衣机的过程中积累　了很强的制造和研发　但在国内市场推广上存在瓶颈．二者整合　后有望获取快速发展。美的电器总裁方洪波称意欲在洗衣机行业　竞争　收购小天鹅则是最好的办法。　３．品牌互补　由世界品牌实验室独家编制的２００７年《中国５００最具价值品　牌》排行榜显示　小天鹅品牌价值１２２．８９亿元　荣膺本届”２００７　中国品牌５００强　位居第５Ｏ位。国际上许多大的家电集团，都　是采取多品牌战略。收购小天鹅后，美的系旗下将有”美的　．”华　菱　、”荣事达”和”小天鹅”四个品牌，多品牌是家电行业的可　行之道，也是快速发展的可选途径之一。荣事达和小天鹅有诸多　类似之处，公司前期对荣事达的成功整合经验将有助于对小天鹅　的整合。　协同效应　此次收购有利于增强美的电器的市场竞争优势　利用规模优　势来增强对上下游的议价能力。美的电器具有完善的物流配送和　技术支持系统．分销网点遍布国内、国外主要下游用户区域。因　此，小天鹅可以通过美的电器的物流配送系统和营销渠道，利用　美的电器在采购、仓储、运输中的优势，获取上游生产原料和销　售产成品，以降低生产成本，运输成本和服务成本。　四、价值估算　１．成长能力　小天鹅最近４年的主营业务收入增长如表格１所示，从２０００５　年开始．主营业务收入大幅增长，三年平均增长３７．２５％。洗衣　机和冰箱是小天鹅的主导产品，在中国市场还处在发展期，增长　潜力大。根据小天鹅过去４年的成长能力和本行业的发展状况，估　计未来５年的业务收入增长率可望达到１８％，假设５年以后平均　每年增长８ｏ％。　表天鹅威长能力　２００７　２０ｏ６　２∞６　２００５　２００５　２００４　。４　报告期　中摄　年报　中擐　年攮　辛攮　年报　申报　生营业务收入　（万元）　２８３　８２４　４２５，６３４　２１５　６７ｌ　３２６，０１７　１３９，６４１　２４２，２９３　１０９－船２　增长率　烈６０％　∞　％　４　４５％　５４　５５％　２７，３１％　．酶４９％　．２０．５ｅ％　

有意愿无共识 4亿元询价落差让美的小天鹅徒相望

“美的并购小天鹅”不是凭空捏造，而是尚未到公布时机。这半年来，何享健抓住一切可能机会推进并购谈判，但10亿元出价底线与14亿元的股票市值实在相差太远。相互需要，却又害怕谈崩，这就是当前美的和小天鹅的矛盾心态

关于美的（000527.SZ）计划并购小天鹅股份有限公司(下称“小天鹅”，000418.SZ)的传言，尽管当事双方先后站出来澄清“并无此事”，但就各自的实质行为看来，这种解释只是一种目的实现之前的掩饰。

2007年11月12日，业界再次传出“美的将在明年年初以16亿元的价格收购小天鹅”的消息。此前8月，类似的说法曾引起业界的广泛关注，并使得小天鹅的股票连续两天暴涨。那时候，小天鹅董事会秘书周斯秀一口咬定此“纯属谣言”。而这一次，美的方面也称之为无稽之谈，是“完全没有根据的事情”。

今年2月，美的电器在百慕大成立了旨在“金融投资方面进行开拓和探索”的全资离岸公司――TITONI投资发展有限公司。该公司注册资本10万元，并很快通过二级市场收购小天鹅约1800万股B股股票 (占小天鹅总股本的4.93%)，成为后者的第二大流通股股东。自那以后，关于美的即将完全收编小天鹅的说法就四方散传。

11月18日，一位不愿具名的美的内部人士再次打破平静。他透露，美的与小天鹅控股股东无锡国联的接触从来没有间断过，最初的并购协议可能要到明年第一季度才能达成，现在还没到正式公布的时机。该说法很好地解释了为什么双方会十分默契地一致否认交易的存在。

而行业分析人士随后指出，自去年10月26日无锡市国有资产监督管理委员会从斯威特手中夺回小天鹅控股权，并委托无锡国联集团代替行使股东权益后，由于后者不参与企业日常运营，它急需另外引入战略投资者。在这种背景之下，美的的全面进入也在情理之中。

不二之选

2006年，美的品牌相关产品销售额接近570亿元，已经是国内第二大白电集团。按照它的发展规划，到2010年将实现1000亿元的销售规模。这当中，美的制冷家电集团（家用和商用空调）至少占600亿元，而新增的冰洗（冰箱和洗衣机）业务要达到250亿元左右，进入行业前两强。但是从美的今年年中报表来看，上半年冰箱、洗衣机业务的销售额分别只有13.2亿元和6.55亿元，与同期海尔集团在这两项业务上75亿元和50亿元的收入相比，差距显而易见。

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“竞购小天鹅”全程解密

作者：杨瑞法 周 玲

来源：《中国市场》2008年第16期

美的电器掌门人何享健终于如愿以偿,将小天鹅揽入怀中，在这场被美的视为"公开、公平、公正"的转让程序中，博弈三方演绎出高低有致的竞购交响曲。

2008年2月26日晚6时,"小天鹅股份有限公司股权转让签约仪式"在无锡太湖饭店低调举行。无锡国联董事局主席王锡林、美的集团董事局主席何享健分别代表转让方和受让方在转让协议上签字。美的电器股份有限公司掏出16.8亿元真金白银,收购国联持有的小天鹅24%的股权,成为了小天鹅的控股股东。

美的集团总裁方洪波在签约仪式上的承诺是,希望美的与小天鹅一起实现冰洗产业的突破。而无锡市市长毛小平也允诺,将一如既往地支持小天鹅的发展。

竞购前奏

美的在此次小天鹅竞购中有惊无险地胜出,何享健和方洪波将其归功于,小天鹅控股权的转让严格执行了"公开、公平、公正"的转让程序。

此次小天鹅的竞购共有3个参与者:四川长虹、意大利默洛尼家族旗下的意黛喜及美的电器。"长虹雷声大、雨点小,小天鹅的股权转让进入实质阶段后,长虹的热情明显减弱。意黛喜则是最积极的竞购者。"不止一位知情者向记者介绍。 龙源期刊网

2008年2月5日下午,在国联集团会议室,国联集团总裁兼小天鹅股份公司董事长万冠清、小天鹅总裁柴新建、销售总监焦为民及无锡市国资委的两位处长,与长虹、意黛喜及美的电器的代表首次见面沟通。长虹由资产管理部部长杨军等3人出席,美的派出了集团财务总监、股份公司财务总监等4人参加,意黛喜则由其财务顾问雷曼兄弟陪同,共有5人参与沟通,其中两人特地从意大利总部赶到无锡。

"沟通会进行了整整4个小时,我们向3个企业提供了47份(两大包)相关资料,对他们提出的问题一一作了解答。"万冠清说。