第十四章 债券投资组合管理-测算债券价格波动性的方法

2015年证券从业资格考试内部资料2015证券投资基金第十四章 债券投资组合管理知识点：影响债券收益率因素● 定义：影响债券投资收益率的影响因素包括基础利率、发行人类型、发行人的信用度、期限结构、流动性、税收负担等。

● 详细描述：1.债券投资收益可能来自于息票利息、利息收入的再投资收益和债券到期或被提前赎回或卖出时所得到的资本利得三个方面。

2.影响债券投资收益率的影响因素包括基础利率、发行人类型、发行人的信用度、期限结构、流动性、税收负担等。

3.基础利率是投资者所要求的最低利率。

一般使用无风险的国债收益率作为基础利率的代表，并应针对不同期限的债券选择相应的基础利率基准。

4.债券收益率与基础利率之间的利差反映了投资者投资于非国债的债券时面临的额外风险，因此也称为风险溢价。

可能影响风险溢价的因素包括：发行人种类、发行人的信用度、5.提前赎回等其他条款、税收负担、债券的预期流动性和到期期限。

6.工业公司、公用事业公司、金融机构、外国公司等不同的发行人发行的债券与基础利率之间存在一定的利差，这种利差有时也称为市场板块内利差。

如果国债与非国债在除品质外其他方面均相同，则两者间的收益率差额有时也被称为品质利差或信用利差，7.一般来说，如果条款对债券发行人有利，比如提前赎回条款，则投资者将要求相对于同类国债来说较高的利差；反之，如果条款对债券投资者有利，比如提前退回期权和可转换期权，则投资者可能要求一个小的利差，甚至在某些特定条款下，企业债券的票面利率可能低于相同期限的国债利率。

8.债券投资者的税收状况也将影响其税后收益率，其中包括所得税以及资本利得税两个方面。

国债利息一般不需要支付所得税。

9.一般来说，债券流动性越大，投资者要求的收益率越低；反之，则要求的收益率越高。

10.由于债券价格的波动性与其到期期限的长短相关，期限越长，市场利率变动时其价格波动幅度也越大，债券的利率风险也越大。

投资者一般会对长期债券要求更高的收益率。

测算债券价格波动性的方法债券投资者需要对债券价格波动性和债券价格利率风险进行计算。

通常使用的计量指标有基点价格值、价格变动收益率值和久期。

（一）基点价格值基点价格值是指应计收益率每变化1个基点时引起的债券价格的绝对变动额。

我们知道，对于收益率的微小变动，不论是上升还是下降，特定债券的价格将大致呈相同幅度的百分比变动。

因此，应计收益率每下降或上升1个基点时的价格波动性是相同的。

例14-2：基点价格值的计算可以用表14-3来加以说明。

每一种债券的初始价、应计收益率每增加1个基点后的价格（如从9.00％到9.01％）以及每一基点的价格值如表14-3所示。

（二）价格变动收益率值投资者使用的另一个估算债券价格波动率的指标是价格变化的收益率值。

要计算该指标，首先需要计算当债券价格下降x元时的到期收益率值。

新的收益率与初始收益率（价格变动前的收益率）的差额即是债券价格变动x元时的收益率。

其他条件相同时，债券价格收益率越小，说明债券的价格波动性越大。

（三）久期久期是测量债券价格相对于收益率变动的敏感性指标。

其中最重要的一种久期是1938年弗雷德里克·麦考莱首先提出的麦考莱久期，其次是修正的麦考莱久期。

假设市场中存在某种无内含选择权的债券，半年付息一次。

那么其价格计算公式为：要确定当收益率微小变动时债券价格的变动值，由上一公式可得：这表明应计收益率的微小变动引起的债券价格的近似变动值。

两边除以P，则得出价格变动的百分比近似值：中括号内的部分是截至到期日时的债券现金流量的加权平均期限值。

以括号内的部分除以价格，即被称为麦考莱久期，即：麦考莱久期和（1+y）的比率通常称为修正的麦考莱久期，即：附息债券的麦考莱久期和修正的麦考莱久期小于其到期期限。

对于零息债券而言，麦考莱久期与到期期限相同。

我们知道，在所有其他因素不变的情况下，到期期限越长，债券价格的波动性越大。

对于普通债券而言，当其他因素不变时，票面利率越低，麦考莱久期及修正的麦考莱久期就越大（这一特点不适用于长期贴现债券）。

2015年证券从业资格考试内部资料2015证券投资基金第十四章 债券投资组合管理知识点：水平分析和债券互换● 定义：1.水平分析是一种基于对未来利率预期的债券组合管理策略，其中一种主要的形式为利率预期策略。

2.债券互换就是同时买入和卖出具有相近特性的两个以上债券品种，从而获取收益级差的行为。

● 详细描述：1.水平分析是一种基于对未来利率预期的债券组合管理策略，其中一种主要的形式为利率预期策略。

如果预期利率上升，就应当缩短债券组合的久期；如果预期利率下降，则应当增加债券组合的久期。

利率预期策略运用的关键点在于能否准确地预测未来利率水平。

部分学术文献指出，未来利率是难以准确预期的，而且在利率预期策略下经风险调整后的超额收益也难以持续。

2.债券互换就是同时买入和卖出具有相近特性的两个以上债券品种，从而获取收益级差的行为。

不同债券品种在利息、违约风险、期限(久期)、流动性、税收特性、可回购条款等方面的差别，决定了债券互换的可行性和潜在获利可能。

在进行积极债券组合管理时使用债券互换有多种目的，但其主要目的是通过债券互换提高组合的收益率。

3.一般而言，只有在存在较高的收益级差和较短的过渡期时，债券投资者才会进行互换操作。

过渡期是指债券价格从偏离值返回历史平均值的时间。

收益级差越大，过渡期越短，投资者从债券互换中获得的收益率就越高。

4.债券互换的估价方法相当复杂。

一种较简单的估价方法是投资期分析法。

投资期分析法把债券互换各个方面的回报率分解为四个组成成分，其中两种是确定性的，另两种是不确定性的。

两种确定性的组成成分是源于时间成分和票息因素所引起的收益率变化；两种不确定性的组成成分是由于到期收益率变化所带来的资本增值或损失(收益成分)和票息的再投资收益。

总回报=时间成分+票息+收益成分+票息再投资收益例题：1.债券互换的投资期分析法将债券互换的回报率分解为四个组成部分，其中两种确定性的组成成分是源于（）。

A.时间成分所引起的收益率变化B.票息因素所引起的收益率变化C.到期收益率变化所带来的资本增值或损失D.票息的再投资收益正确答案：A,B解析：两种确定性的组成成分是源于时间成分和息票因素所引起的收益率变化。

第十四章债券投资组合管理练习题、答案与精解一、单项选择题(以下各小题所给出的4个选项中，只有1项最符合题目要求，请将正确选项的代码填入括号内，不填、错填均不得分)1．债券到期收益率被定义为使债券的（）与债券价格相等的贴现率，即内部收益率。

A．面值B．支付现值C．到期终值D．本息和【答案】B【考点】了解单一债券收益率的衡量方法。

见教材第十四章第一节，P330。

2．已知债券价格、债券利息、到期年数，可以通过（）计算债券的到期收益率。

A．终值法B．试算法C．单利法D．复利法【答案】B【考点】了解单一债券收益率的衡量方法。

见教材第十四章第一节，P331。

3．（）在交易与报价中可操作性较强，在市场收益率曲线波动平缓且票息较低时，潜在的误差较小。

A．到期收益率B．复利收益率C．实际回报率D．再投资利率【答案】A【考点】了解单一债券收益率的衡量方法。

见教材第十四章第一节，P332。

4．计算投资组合收益率最通用的方法是（）。

A．现实复利收益率B．内部收益率C．算术平均组合投资率D．加权平均投资组合收益率【答案】D【考点】熟悉债券投资组合收益率的衡量方法。

见教材第十四章第一节，P332。

5．如果债券投资组合的管理者认为市场是无效的，他们就会采取（）的债券投资组合管理策略。

A．积极型B．消极型C．分散型D．集中型【答案】A【考点】熟悉债券投资组合收益率的衡量方法。

见教材第十四章第一节，P330。

6．一般使用（）作为基础利率的代表，并应针对不同期限的债券选择相应的基础利率基准。

A．银行存款利率B．无风险的国债收益率C．银行间同业拆借利率D．银行贷款利率【答案】B【考点】了解影响债券收益率的主要因素。

见教材第十四章第一节，P332。

7．债券流动性越大，投资者要求的收益率越（）。

A．高B．不确定C．低D．与流动性无关【答案】C【考点】了解影响债券收益率的主要因素。

见教材第十四章第一节，P333。

8．不同的发行人发行的债券与基础利率之间存在的一定利差也称为（）。

第十四章债券投资组合管理-投资者根据不同情况选择不同投资策略2015年证券从业资格考试内部资料2015证券投资基金第十四章债券投资组合管理知识点：投资者根据不同情况选择不同投资策略● 定义：1.经过对市场有效性进行研究，如果投资者认为市场效率较强时，可采取指数化的投资策略2.当投资者对未来的现金流量有着特殊需求时，可采用免疫和现金流匹配策略3.当投资者认为市场效率较低，而自身对未来现金流没有特殊需求时，可采取积极的投资策略4.积极与消极相结合的混合策略，即应急免疫● 详细描述：1.经过对市场有效性进行研究，如果投资者认为市场效率较强时，可采取指数化的投资策略2.当投资者对未来的现金流量有着特殊需求时，可采用免疫和现金流匹配策略3.当投资者认为市场效率较低，而自身对未来现金流没有特殊需求时，可采取积极的投资策略4.积极与消极相结合的混合策略，即应急免疫是1982年提出的一种债券组合投资策略5.例：假定当前利率为10%，投资者的债券组合当前价值为100万元。

投资者可以通过常规的利率免疫方法锁定收益率，以在两年后使债券组合升值为121万元。

但是投资者想在承担有限风险的条件下采用更积极的投资策略，希望能够获得超过121万元的收益，但同时要保证债券组合两年后的价值不低于110万元。

由于在当前利率下只需要有90.9万元就可以在两年后增值到110万元，因此投资者开始时可以承受一定的风险损失，而不必立即采用利率免疫策略。

关键点是计算在当前利率水平下在特定期限需要锁定多少投资进行利率免疫，才能够保证两年后最低组合价值为110万元。

用T代表剩余时间，代表任一特定时间的市场利率，那么必须保证在特定时间时投资者持有110/(1+r)T万元的组合资产规模，这个值就是紧急免疫的触发点。

如果组合资产规模始终在110/(1+r)T万元之上，那么就会采取积极的投资策略而不会采用利率免疫，到期时的资产组合价值一定会多于110万元。

基本内容：本章介绍了债券收益率及收益率曲线；债券风险的测量；积极债券组合管理和消极债券组合管理的理论基础和各种策略。

具体对单⼀债券收益率的衡量⽅法、债券投资组合收益率的衡量⽅法、影响债券收益率的因素、收益率曲线的概念、⼏种主要的期限结构理论、债券风险种类、测算债券价格波动性的⽅法、债券流通性价值的计算⽅法、积极债券组合管理和消极债券组合管理的理论基础和各种策略进⾏了详细介绍。

学习要求：熟悉债券投资组合收益率的衡量⽅法；了解影响债券收益率的因素；了解收益率曲线的概念；熟悉⼏种主要的期限结构理论。

了解债券风险种类；熟悉测算债券价格波动性的⽅法；了解积极债券组合管理和消极债券组合管理的理论基础和各种策略。

• 第⼀节债券收益率及收益率曲线重点内容：债券收益率的衡量，影响债券收益率的因素，收益率曲线的概念，⼏种主要的期限结构理论。

考点分析：单⼀债券到期收益率的计算，债券投资组合收益率的计算的⼀般的两种常规性⽅法，影响收益率的因素，收益率曲线的概念，收益率曲线反映了不同的期限结构理论，主要包括预期理论、市场分割理论与优先置产理论。

• 第⼆节债券风险的衡量重点内容：风险种类、测算债券价格波动性的⽅法、流通性价值的衡量。

考点分析：风险的种类，如利率风险、再投资风险、流动性风险、经营风险、购买⼒风险、汇率风险、赎回风险；测算债券价格波动性的⽅法，久期、凸性；流通性价值的衡量。

• 第三节积极债券组合管理重点内容：⽔平分析，债券互换，应急免疫，骑乘收益率曲线。

考点分析：不同类型的债券互换，应急免疫，骑乘收益率曲线。

• 第四节消极债券组合管理重点内容：指数化投资策略，投资者对债券投资组合策略的选择。

考点分析：指数化投资策略的⽬标，指数的选择，指数化的⽅法，指数化的衡量标准指数化的局限性，投资者对债券投资组合策略的选择。

证券从业资格考试大纲（2012年版）：证券投资基金目的与要求本部分内容包括证券投资基金的概述；证券投资基金的类型；基金的募集、交易与注册登记；基金管理公司、基金托管人的主要职责、内部管理与内部控制；基金的市场营销；基金的估值、费用与会计核算；基金的收益分配与税收；基金的信息披露；基金的监管；投资组合理论及其运用；资产配置管理；股票与债券的投资组合管理以及基金绩效衡量等。

通过本部分的学习，要求熟练掌握有关证券投资基金的基本理论、运作实务以及与基金投资管理有关的投资学方面的知识，熟悉有关法律法规、自律规则的基本要求。

第一章证券投资基金概述掌握证券投资基金的概念与特点；熟悉证券投资基金与股票、债券、银行储蓄存款的区别；了解证券投资基金市场的运作与参与主体。

掌握契约型基金与公司型基金的概念与区别；了解证券投资基金的起源与发展；了解我国证券投资基金业的发展概况。

掌握封闭式基金与开放式基金的概念及区别。

了解基金业在金融体系中的地位与作用。

第二章基金的类型了解证券投资基金分类的意义；掌握各类基金的基本特征及其区别。

了解股票基金在投资组合中的作用；掌握股票基金与股票的区别；熟悉股票基金的分类；了解股票基金的投资风险；掌握股票基金的分析方法。

了解债券基金在投资组合中的作用；掌握债券基金与债券的区别；熟悉债券基金的类型；了解债券基金的投资风险；掌握债券基金的分析方法。

了解货币市场基金在投资组合中的作用；了解货币市场工具与货币市场基金的投资对象；了解货币市场基金的投资风险；掌握货币市场基金的分析方法。

了解混合基金在投资组合中的作用；了解混合基金的类型；了解混合基金的投资风险。

了解保本基金的特点；掌握保本基金的保本策略；了解保本基金的类型；了解保本基金的投资风险；掌握保本基金的分析方法。

掌握ETF的特点、套利原理；了解ETF的类型；了解ETF的投资风险及其分析方法。

了解QDII基金在投资组合中的作用；了解QDII的投资对象；了解QDII基金的投资风险。

2015年证券从业资格考试内部资料2015证券投资基金第十四章 债券投资组合管理知识点：骑乘收益率曲线● 定义：骑乘收益率曲线策略，又称收益率曲线追踪策略，可以视作水平分析的一种特殊形式。

● 详细描述：1.骑乘收益率曲线策略，又称收益率曲线追踪策略，可以视作水平分析的一种特殊形式。

2.经验显示，收益率曲线的变化方式有平行移动和非平行移动两种。

非平行移动又分为两种情况：收益率曲线的斜度变化和收益率曲线的谷峰变动。

一般认为，较平缓的收益率曲线说明长期债券与短期债券之间的收益差额趋于递减，而较陡峭的收益率曲线预示长短期债券之间的收益差额是递减的。

3.常用的收益率曲线策略包括子弹式策略、两极策略和梯式策略三种。

当收益率曲线很陡时，子弹组合的业绩才会经常优于两极组合。

当收益率曲线有正的斜率，并且预计收益率曲线不变时，长期债权的收益率较短期债券的收益率更高。

4.积极债券组合管理方法主要有水平分析、债券互换和骑乘收益率曲线策略三种。

例题：1.当收益率曲线很陡时，子弹组合的业绩经常劣于两级组合。

A.正确B.错误正确答案：B解析：当收益率曲线很陡时，子弹组合的业绩经常优于两级组合。

2.常用的收益率曲线策略包括（）。

A.骑乘收益率曲线策略B.子弹式策略C.两级策略D.梯式策略正确答案：B,C,D解析：常用的收益率曲线策略包括：子弹式策略，两级策略和梯式策略三种。

3.常用的收益率曲线不包括（）。

A.子弹式策略B.两级策略C.现金流匹配策略D.梯式策略正确答案：C解析：常用的收益率曲线包括：子弹式策略；两级策略；梯式策略。

4.债券投资组合管理中，常用的骑乘收益率曲线策略包括（）。

A.子弹式策略B.两级式策略C.梯式策略D.水平策略正确答案：A,B,C解析：常用的骑乘收益率曲线的3个策略：子弹式策略、两极策略和梯式策略。

5.积极债券组合管理方法主要有水平分析、债券互换和骑乘收益率曲线策略三种。

A.正确B.错误正确答案：A解析：积极债券组合管理方法主要有水平分析、债券互换和骑乘收益率曲线策略三种。

2015年证券从业资格考试内部资料2015证券投资基金第十四章 债券投资组合管理知识点：收益率曲线● 定义：将不同期限债券的到期收益率按偿还期限连接成一条曲线，即是债券收益率曲线，它反映了债券偿还期限与收益的关系。

● 详细描述：1.将不同期限债券的到期收益率按偿还期限连接成一条曲线，即是债券收益率曲线，它反映了债券偿还期限与收益的关系。

理论上，应当采用零息债券的收益率得到收益率曲线，以此反映市场的实际利率期限结构。

由于付息债券的到期收益率计算中采用了相同的折现率，所以不能准确反映债券的利率期限结构。

2.对于收益率曲线不同形状的解释产生了不同的期限结构理论，主要包括预期理论、市场分割理论与优先置产理论。

3.预期理论假定对未来短期利率的预期可能影响市场对未来利率的预期，即远期利率。

可以将预期理论划分为完全预期理论与有偏预期理论两类。

有偏预期理论相信还存在可以系统影响远期利率的因素，如市场流动性因素等。

4.完全预期理论认为，远期利率相当于市场参与者对未来短期利率的预期，流动性溢价为零；而长期债券的收益率可以直接和远期利率相联系。

由此推论，上升的收益率曲线意味着市场预期短期利率水平会在未来上升，水平的收益率曲线则意味着预期短期利率会在未来保持不变，而下降的收益率曲线意味着市场预期短期利率水平会在未来下降。

例题：1.收益率曲线反映了市场的利率期限结构，对于收益率曲线不同形状的解释产生了不同的期限结构理论，主要把包括预期理论、市场分割理论与优先置产理论。

A.正确B.错误正确答案：A解析：收益率曲线反映了市场的利率期限结构，对于收益率曲线不同形状的解释产生了不同的期限结构理论，主要把包括预期理论、市场分割理论与优先置产理论。

2.根据市场分割理论，利率期限结构和债券收益率曲线是由不同市场的供求关系决定的。

A.正确B.错误正确答案：A解析：根据市场分割理论，利率期限结构和债券收益率曲线是由不同市场的供求关系决定的。

债券价格计算与分析债券作为一种固定收益类投资品种，是投资者非常常见的选择之一。

债券价格的计算和分析对于投资者来说十分重要，因为它可以提供投资决策的依据。

本文将介绍债券价格的计算方法，并通过分析债券价格的影响因素，为投资者提供债券投资的参考。

计算债券价格的方法主要有两种，分别是久期法和现金流量法。

久期法是根据债券的久期来计算价格。

久期是债券的平均期限，它反映了债券在现金流量的时间上的权重分配。

久期越长，价格对利率的敏感度越大。

久期法的计算公式为：债券价格 = 现金流量的现值之和现金流量的计算需要考虑债券的期限、票面利率和市场利率等因素。

债券的期限越长，现金流量越多，价格越高。

票面利率越大，每期的现金流量越多，价格越高。

市场利率越低，每期的现金流量的现值越高，价格越高。

因此，久期法计算债券价格时需要考虑债券的现金流量和市场利率的变化。

现金流量法则是根据债券的现金流量来计算价格。

现金流量法的核心思想是将每期的现金流量贴现到现值，再相加得到总价值。

现金流量法计算债券价格的公式如下：债券价格 = 票面金额 / (1+市场利率)^1 + 票面金额 / (1+市场利率)^2 + ... + 票面金额 / (1+市场利率)^n其中，票面金额是债券的面值，市场利率是投资者的要求报酬率，n为债券的期数。

久期越长，价格对利率的敏感度越大。

市场利率越低，每期的现金流量的现值越高，价格越高。

除了久期和现金流量之外，还有一些其他因素也会影响债券价格。

一是到期期限，债券的到期期限越长，其风险越大，价格会相应降低。

二是流动性，流动性越高的债券，价格越高。

三是发行人信用，发行人信用越好，风险越低，价格越高。

在具体分析债券价格时，投资者还可以关注债券的久期变动和凸度。

久期变动指的是当利率发生变化时，债券价格的变动情况。

久期越长，债券价格对利率的敏感度越大。

凸度是评估久期变动的程度，凸度越大，久期变动的影响越大。

在实际投资中，投资者可以根据债券价格的计算和分析，制定相应的投资策略。