2008年金融运行与2009年展望
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2008年金融运行与2009年展望
李若愚，金融学硕士，国家信息中心经济预测部，高级经济师，主要研究货币政策、金融运行与金融市场等问题。
摘要：2008年金融调控上半年从紧，下半年有所松动，货币信贷增长放缓。2009年国际环境阴云密布，全球金融风暴和外需萎缩将加剧我国经济减速进程，加大我国金融风险。国际大宗商品价格暴跌，国内生产资料和农产品的价格“洪峰”已过，通胀问题已不再是2009年经济运行的突出矛盾，经济增长过快下滑和金融风险上升将成为宏观调控面临的主要问题。金融调控的目标应由“保增长、控通胀”变为“保增长、防风险”，货币政策应进一步宽松，为扩大内需创造条件。
关键词：货币政策货币信贷利率汇率
开始于2001年的中国新一轮经济增长上升期在2007年第四季度出现转折，并在2008年确立周期性下滑态势。2008年发生的一系列突发事件对处于周期性下滑期的中国经济增长形成外部冲击，加剧了经济下滑的势头。发生于上半年的国内雪灾、地震等重大自然灾害对中国经济增长形成了“一过性”扰动，发生于第三季度的全球金融风暴则对中国经济增长形成更为强烈和持久的冲击。在周期性下滑和突发事件的双重作用下，2008年第一季度GDP同比增长10.6%，
第二季度增长10.1%，第三季度仅增长9.0%，GDP增速逐季下降，回落势头在下半年愈发明显。与经济运行态势相对应，我国金融调控和金融运行在2008年上、下半年呈现不同的格局：上半年金融调控持续从紧，货币供应增长相对平稳，M2增速持续低于M1增速；下半年金融调控适度放松，货币供应增速不断放慢，M2增速反超M1增速。
一、2008年上半年金融调控坚持“从紧”，下半年转为“适度宽松”
1.按照“双防”要求，2008年上半年金融调控坚持从紧
为达到“防过热、防通胀”的宏观调控目标，2007年年底召开的中央经济工作会议在部署2008年经济工作时明确提出，2008年要实施从紧的货币政策，上半年金融调控贯彻了“从紧”要求。
（1）连续六次上调法定存款准备金率。前6个月，除2月份由于春节央行未动用准备金工具外，其余5个月，央行都选择上调法定存款准备金率，其中6月份月内连续上调两次。每次存款准备金率的上调幅度均为0.5个百分点，存款准备金率由14.5%上调至17.5%，创下历史最高水平。
（2）对商业银行信贷投放实行严格的总量控制。2008年年初设定的信贷调控目标是全年新增贷款量不超过上年实际贷款量（3.63万亿元），并将对贷款的控制分解到各个季度，严格执行。
（3）公开市场操作灵活搭配对冲工具，加强流动性管理。上半年，公开市场操作主要以每周二发行1年期央行票据，每周四发行3个月和3年期央票，并搭配短期（7天、14天、28天）和长期（91天和182天）正回购的方式。公开市场操作与法定存款准备金率的调整相配合，合理控制银行体系流动性。第一季度公开市场操作资金回笼力度较大，除1月份由于春节因素，投放资金外，2、3月份单月资金净回笼规模达5000亿~6000亿元。第二季度，伴随法定存款准备金率频繁上调，公开市场操作资金回笼力度明显减弱，5、6月份甚至转为净投放资金。
2.面对国际国内新形势，2008年下半年金融调控出现松动
2008年下半年，国际和国内经济金融形势发生很大变化，7月25日，中共中央政治局讨论研究当前经济形势和经济工作，将宏观调控的目标由前期的“双防”调整为“保增长、控通胀”的“一保一控”。为应对全球金融风暴，达到“保增长”的目的，金融调控出现松动。随着9月份以来全球金融风暴破坏力越来越强，我国经济下滑势头愈加明显。11月5日，国务院常务会议宣布，“当前要实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，自此，货币政策彻底转型。
（1）连续三次下调存款准备金率。为缓解小企业融资难的问题，央行宣布从9月25日起，除工商银行、农业银
行、中国银行、建设银行、交通银行、邮政储蓄银行暂不下调外，其他存款类金融机构人民币存款准备金率下调1个百分点，汶川地震重灾区地方法人金融机构下调2个百分点。9月份以来，随着美国次贷危机深化引发的全球金融风暴愈演愈烈，央行决定，自10月15日起下调人民币存款准备金率0.5个百分点。为适应扩大内需的要求，央行自12月5日起，下调工、农、中、建、交、邮储等大型金融机构人民币存款准备金率1个百分点，中小型金融机构下调2个百分点。
（2）连续四次降息。在经过2007年连续6次加息后，2008年上半年，利率政策进入真空期。9月份以来，全球金融动荡不断加剧，各国央行纷纷推出注资、降息等一系列“救市”措施。我国央行根据国际利率的变动和国内经济金融形势的需要，在9月16日、10月9日、10月30日、11月27日连续四次降息。自9月16日起，下调一年期人民币贷款基准利率0.27个百分点，其他期限档次贷款基准利率按照短期多调、长期少调的原则作相应调整，存款基准利率保持不变；自10月9日和10月30日起下调一年期人民币存贷款基准利率各0.27个百分点，其他期限档次也相应调整；自11月27日起，下调一年期人民币存贷款基准率108个基点,其他期限档次也相应调整。
配合存贷款基准利率下调，央行还下调了央行票据发行
利率和正回购利率。前8个月，各期限品种的央票发行利率和正回购利率均与年初相同期限品种利率基本持平。9月中旬以来，3个月期和1年期央行票据发行利率开始持续下行，3个月期和1年期央票发行利率分别由8月末的3.3978%和4.0583%下行至10月末的2.8275%和3.509%；28天正回购利率也由8月末的3.2%下行至10月末的2.86%。
（3）公开市场操作缩短央票发行期限，减小发行力度。2008年下半年，公开市场操作改为每周二发行1年期央票，每周四发行3个月和6个月期央票，并搭配短期正回购操作的方式，三年期央行票据和182天的正回购操作退出舞台。9月中旬以来，6个月期央票也退出发行。10月27日，央行公告称，每周二发行的1年期票据将改为隔周发行。
（4）信贷总量控制有所松动。央行于8月底调增2008年度商业银行信贷规模，采用“区别对待”的方式，对全国性商业银行在原有信贷规模基础上调增5%，对地方性商业银行调增10%，要求确保新增信贷资源向“三农”、小企业、灾后重建倾斜。为保证房地产市场平稳运行，自10月27日起，央行将商业性个人住房贷款利率下限扩大为贷款基准利率的0.7倍；最低首付款比例调整为20%。为适应形势需要，11月初，央行进一步取消了对商业银行信贷投放规模的硬约束。
二、2008年货币信贷增长放缓，货币流动性下降
1. M2与M1增速均放缓，M1降幅更深
经过前4个月的上下小幅波动后，5月份以来，M2增速开始呈现逐月放缓态势（见图1）。9月末M2余额同比增长15.29%，增幅比4月末回落1.65个百分点，比上年末回落1.43个百分点。M1增速也逐步走低，且下降势头较M2更为猛烈。9月末M1同比增长9.43%，增幅比上年末下降11.58个百分点，比上年同期低12.64个百分点。
图1货币供应量同比增速
资料来源：人民银行网站。
货币供应增速放慢有以下原因：一是央行持续上调法定存款准备金率，严格控制贷款投放，直接减小了货币乘数。9月末，M2乘数（M2/基础货币）为3.86，比上年同期低0.6；M1乘数（M1/基础货币）为1.33，比上年同期低0.29。二是外汇占款增长放缓。经过2007年37%~42%的高增长后，2008年以来外汇占款余额同比增速回落到29%~35%的区间。5月份以来更是逐月走低。9月末，外汇占款同比增长29.3%，比5月末下降5.4个百分点，比上年同期低10.9个百分点。三是股市下跌造成保证金存款减少。9月末，证券客户保证金余额同比下降40.67%。四是企业资金紧张，企业存款增速快速下降。9月末，企业存款余额同比增长13.94%，增幅比上年末低8.55个百分点，比上年同期低10.38个百分点。
2.股市阴跌促使存款定期化、居民储蓄回流银行
从我国货币供应量的构成看，储蓄存款占M2的比重持续保持在40%~50%，活期存款（主要是企业活期存款）占M2的比重保持在25%~30%，而活期存款占M1的比重达70%~80%。因此储蓄存款和活期存款的增长变化决定着M2、M1增速的相对变化。2008年以来，由于股市持续下跌，储蓄存款不断回流银行，企业存款也出现定期化倾向，活期存款增长不断放缓。由于活期存款增长与定期存款、储蓄存款出现不同方向的变化，自2008年5月份起,M1与M2增速之间的“剪刀差”由正转负，M1增速开始低于同期M2增速，货币流动性不断下降。9月末，货币流动性比例（M1/M2）为34.4%，比5月末下降0.8个百分点。
人民币储蓄存款余额自2007年10月创下3.7%这一历史最低增长水平后，开始节节回升（见图2）。2008年9月末，储蓄存款余额同比增速已回升至21.14%，比上年同期高14.27个百分点。企业存款也出现定期化倾向，1~9月，企业活期存款累计下降1042亿元，而上年同期为增长10271亿元；企业定期存款累计增长14290亿元，比上年同期多增3936亿元。
企业活期存款出现下降一方面是由于企业面临贷款收紧和效益下滑的双重打击，资金面出现紧张；另一方面则是受股市低迷影响，企业持有活期存款的意愿下降。储蓄存款回流银行体系则主要是受股市下跌的影响。央行2008年第
三季度全国城镇储户问卷调查结果显示，在当前物价和利率水平下，认为投资股票或基金最合算的居民人数占比仅为8.2%，较上季度大幅下跌8.6个百分点，连跌四个季度，且跌幅均在8个百分点以上，更无法与2007年第三季度的最高点44.3%相比。第三季度有43.8%的居民认为在当前物价和利率水平下更多储蓄最合算，比上年同期上升18.5个百分点，并达到历史最高。
3.人民币贷款增长较为平稳，居民户贷款少增较多
由于央行将对商业银行贷款总量的控制分解到了各个季度，商业银行本着“早投放，早受益”的原则，每个季度第一个月都会加大信贷投放的力度，而为保证信贷额度控制，月末又会相应减少贷款投放。因此，2008年各季度内每月新增贷款总体呈前高后低的“锯齿”形走势。9月末，人民币各项贷款余额同比增长14.48%（见图3），增幅比上年末低1.62个百分点，比上年同期低2.65个百分点。1~9月份人民币各项贷款增加3.48万亿元，同比多增1201亿元。
从人民币贷款的部门投向上看，由于房地产市场持续低迷，居民户贷款呈同比少增态势，但企业部门贷款仍维持同比多增。前9月居民户贷款增加6210亿元，同比少增4359亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加2.86万亿元，同比多增5560亿元。从贷款期限看，上半年，短期贷款增速下降幅度较大，下半年有所企稳；中长期贷款增速在上半年
保持平稳，但进入下半年后开始持续回落（见图4）。
4.外汇存款增速回升，外汇贷款增长受到控制
2008年上半年，受人民币加快升值影响，外汇存款余额持续保持负增长、低增长。但下半年，尤其是7月份以来，受美元转强的影响，人民币对美元升值步伐有所减慢，外汇存款增速也开始回升，外汇各项存款余额同比增速由6月末的1.75%持续回升到9月末的9.37%（见图5）。与外汇存款增速先降后升相反，外汇贷款增速呈先升后降走势。2008年第一季度外汇各项贷款增加488亿美元，同比多增462亿美元。外汇贷款猛增引起监管部门的注意，外管局宣布在2008年3月31日的基础上，再度下调境内金融机构短期外债额度，削减期限为1年。其中，中资银行削减幅度为5%，外资法人行削减10%~15%。受此影响，外汇贷款过快增长自4月份起开始得到明显控制。9月末，金融机构外汇贷款余额同比增长30.86%，比4月末下降25.9个百分点。
