现金流量折现模型中营运资金预测方法的改进

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现金流量折现模型中营运资金预测方法的改进

作者：徐林蘅

来源：《企业文化·中旬刊》2013年第03期

摘 要：在现金流量折现模型中，营运资金的预测是必不可少的环节，现行资产评估准则体系缺乏对营运资金预测的方法的相关规定，实务中对营运资金的预测也存在随意性。通过分析营运资金预测的现存问题，可以得出：将营运资金进行分类的管理与统计，并利用历史数据和采用数学期望的方法预测被评估公司的营运资金，是更为合理并有利于实务的操作。

关键词：现金流量折现；营运资金；分类管理；期望值

一、引言

近年来，现金流量折现法已经成为企业价值评估收益法中使用最广泛、理论上最健全的方法。该方法是指在企业持续经营的前提下，通过合理地对企业预期获利能力的预测和适当折现率的选择，计算出企业的价值。其中，企业预期获利能力的预测是指根据对企业历史绩效的分析，预测未来若干年度内的自由现金流量。而自由现金流量指的真正影响一个公司内在价值的经常性收益带来的经营活动现金流量在满足投资需要之后，尚未向股东和债权人支付现金之前的剩余现金流量，所以，由自由现金流量的定义可以得到：自由现金流量=息税前利润（1-所得税税率）+折旧及摊销-资本支出-营运资金追加额。通过公式可以看出，营运资金的预测是采用现金流量模型进行企业价值评估中必不可少的重要环节。但在实务中，营运资金的预测仍存在较多问题，亟须改进。

二、营运资金预测的现状及存在的问题

营运资金是一个企业正常运营必需的资金，由于它属于公司中被占用的不能用于其他用途的资金，所以营运资金的变化会影响公司的现金流量。营运资金增加意味着现金流出，营运资金减少则意味着现金流入，所以，在计算自由现金流量时，一定要考虑公司营运资金的追加额。但是，营运资金管理的理论研究相比于日新月异的营运资金管理实践明显滞后，而企业价值评估中预测未来年度营运资金的方法也存在问题。

传统的营运资金预测一般是利用预测年度的销售收入乘以一定的百分比来计算的，可是百分比的主要是依靠评估人员的主观推测，没有具体详细的理论规定，实务中的随意性也很强。

（一）理论上缺乏对营运资金预测的可操作性指南 龙源期刊网

首先，我国目前尚未出台企业价值评估准则，有关企业价值评估方法的规定主要是2005年中国资产评估协会颁布的《企业价值评估指导意见（试行）》第二十七条，该条规定，注册资产评估师运用收益法进行企业价值评估，应当从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况和收益状况的预测，并进行必要的分析、判断和调整，确信相关预测的合理性。注册资产评估师在对被评估企业收益预测进行分析、判断和调整时，应当充分考虑并分析被评估企业资本结构、经营状况、历史绩效、发展前景和被评估企业所在行业相关经济要素及发展前景，收集被评估企业所涉及交易、收入、支出、投资等业务合法性和未来预测可靠性的证据，充分考虑未来各种可能性发生的概率及其影响，不得采用不合理的假设。可以看出，该规定缺乏对营运资金需求预测的可操作性指导意见。

其次，大部分传统的营运资金管理理论研究对于营运资金的分类都过于简略，主要是把营运资金简单地分为存货、应收账款、应付账款三部分，而没有考虑预付账款、预收账款、应付职工薪酬、应交税费、短期借款、其他应收款、其他应付款等其他营运资金项目，而在很多企业或行业中，这些项目的数额可能占据了其营运资金的绝大部分。例如房地产开发行业，其预付工程款和预收房款的数额都可能相当大，不可忽略。

（二）实务操作中存在随意性

由于营运资金理论研究过于简略的分类，所以实务中对营运资金的预测经常不能涵盖各个营运资金项目，更没有把营运资金与业务流程和渠道管理结合起来。在通过现金流量折现模型进行企业价值评估的实际运用中，对未来年度营运资金需求的预测中，往往简单地以预测年度的销售收入作为基准，再乘以一定的百分比得出预测年度所需的营运资金。但这种预测方法与企业过去年度的历史数据完全脱节，主要依靠评估人员的主观判断与假设，这样的操作缺乏系统的、令人信服的理论推导和科学合理的依据。

三、营运资金预测方法的改进

通过上述对营运资金预测现存问题的分析可以看出，改进营运资金的预测主要可以从两个方面入手：第一，营运资金的涵盖范围应该扩大，而不只是局限于存货、应收账款、应付账款三部分；第二，应该利用历史数据进行预测，这样相对于只是利用评估人员的主观判断更为准确。

（一）营运资金预测方法的思路

营运资金的计算是通过流动资产减去流动负债得到的，为了能够涵盖各个营运资金项目，并清晰地反映出营运资金在渠道上的分布状况，我们可以借鉴王竹泉、逢咏梅、孙建强2007年对营运资金进行的重分类，即将营运资金分为经营活动营运资金和理财活动营运资金。其中，经营活动营运资金包括材料、在产品、库存商品、应收账款、应收票据、预付账款、其他应收款、其他应付款、应付账款、应付票据、预收账款、应付职工薪酬和应交税费等，这部分营运资金管理的目标主要是提高资金周转率，最终增强盈利能力。理财活动营运资金包括货币龙源期刊网

资金、应收利息、应收股利、交易性金融资产、短期借款、应付股利以及应付利息等，这部分营运资金的管理目标主要是保证企业正常经营活动的前提下其资金具有足够的流动性和偿债能力。而按照经营活动营运资金与供应链或渠道的关系，其又可将其进一步分类为营销渠道营运资金、生产渠道营运资金和采购渠道营运资金。所以，营运资金的计算被分为四部分，分别是：营销渠道营运资金=库存商品+应收账款+应收票据-预收账款-应交税费；生产渠道营运资金=在产品+其他应收款-应付职工薪酬-其他应付款；采购渠道营运资金=材料+预付账款-应付账款-应付票据；理财活动营运资金=货币资金+应收利息+应收股利+交易性金融资产-短期借款-应付股利-应付利息。

另外，为了准确地做出预测，评估人员需要仔细查看企业的历史经营状况，在获取企业历史信息的基础上，推测未来的营运资金变动情况。想要更准确的计算出企业预测年度的营运资金，历史数据是最直接的依据。做数据预测离不开准确的数据源，对于一个企业来说，最准确地数据源应该是已经确实存在历史数据。所以，评估人员可以通过分析预测年度之前的最近3年的历史财务数据，由这3年内营运资金占各自年度的销售收入的百分比估测未来年度营运资金占销售收入的百分比，但是由于每一年的市场环境存在特殊情况，只根据单一年份估计容易出现不准确，所以选取3年数据的平均值，并按上述营运资金的四种分类对四种营运资金取期望值的方法得出预测年度的营运资金。

（二）营运资金预测方法的运用

假设对A公司运用现金流量折现模型进行企业价值评估，在预测A公司未来年度的自由现金流量时，根据分析历史绩效已预测出未来3年的销售收入，那么，利用上述营运资金预测方法的思路，在已知A公司2008年、2009年和2010年的财务报表历史数据的情况下，可以预测其2011年、2012年和2013年的营运资金。

根据已知3年的资产负债表和利润表，可以得到已知3年的销售收入和营运资金，并且可以按照营运资金的四种分类，分别计算出这3年的营销渠道营运资金、生产渠道营运资金、采购渠道营运资金和理财活动营运资金。然后根据历史数据进行预测计算。如表1。

表1 A公司营运资金预测表

年份 2008 2009 2010 2011 2012 2013

销售收入

营运资金

营销渠道营运资金

生产渠道营运资金 龙源期刊网

采购渠道营运资金

理财活动营运资金

表1中，2008年至2010年的各项数据是根据3年的财务报表得到的数据，以2008年的数据为例，表示2008年的流动资产减流动负债的数值，而、、、分别是按上述营运资金分类计算得到的结果，且。、、是根据历史绩效已预测出未来3年的销售收入，而、、是现在需要计算的预测年度的营运资金。按照上述营运资金预测方法的思路，可以得到：

即利用3年的历史数据的平均值再对分类营运资金取期望值得到预测年度的营运资金。得到2011年度的相关数据后，可同理利用2009、2010和2011年3年的数据求出2012年的营运资金值，以此类推。

参考文献：

[1] 潘焕娣.自由现金流量在企业价值评估中的应用[J].中国市场，2010，（19）：128-128.

[2] 余娴.企业价值评估中营运资金预测方法的改进[J].财会月刊：综合版，2010，（19）：46-48.

[3] 逢咏梅，孙建强，王竹泉.国内外营运资金管理研究的回顾与展望[J].会计研究，2007，（2）：85-90.

[4] 余娴.企业价值评估方法的改进：期望现金流量法[J].财会月刊：综合版，2010，（7）：83-84.