2020注会(CPA) 财管 第53讲_企业价值评估方法—现金流量折现模型(4)

注册会计师财务成本管理考点：现金流量折现模型注册会计师财务成本管理考点：现金流量折现模型(一)现金流量折现模型的参数和种类现金流量折现模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。

1.折现模型的参数三个：现金流量、资本成本和时间序列现金流量模型的基本公式：【提示】企业价值评估与项目价值评估的比较联系1.都可以给投资主体带来现金流量；2.现金流都具有不确定性，其价值计量都使用风险概念；3.现金流都是陆续产生的，其价值计量都使用现值概念。

区别寿命期现金流量分布现金流量归属项目价值评估投资项目的寿命是有限的稳定的或下降的现金流项目产生的现金流量属于投资人企业价值评估企业的寿命是无限的增长的现金流企业产生的现金流量仅在决策层决定分配时才流向所有者2.现金流量折现模型的种类【提示】如果把股权现金流量全部作为股利分配，股利现金流量模型和股权现金流量模型相同。

为避免对股利政策进行估计的麻烦，大多数的企业估值使用股权现金流量模型或实体现金流量模型。

各种现金流量和价值之间的相互关系：(二)现金流量折现模型参数的估计1.折现率：第五章已经解决股权现金流量：股权资本成本实体现金流量：加权平均资本成本2.无限期寿命(1)无限期寿命的划分①预测的基期(考试通常为已知数)②详细预测期和后续期的划分“详细预测期”，或称“预测期”:在此期间，需要对每年的现金流量进行详细预测，并根据现金流量折现模型计算其预测期价值;“后续期”，或称为“永续期”:在此期间，假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便的方法直接估计后续期价值。

(2)判断企业进入稳定状态的标志企业进入稳定状态的主要标志有两个：①具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率;②具有稳定的投资资本回报率，它与资本成本接近。

【依据】“竞争均衡理论”【提示】“投资资本回报率”，就是第二章的“净经营资产净利率”，只不过这里的投资资本用的是期初数。

3.现金流量的确定(1)预测方法：单项预测、全面预测。

2020注会cpa财务成本管理章节考点试题：企业价值评估含答案一、单项选择题1、某公司2010年税前经营利润为3480万元，所得税税率为25%，折旧与摊销250万元，经营流动资产增加1000万元，经营流动负债增加300万元，经营长期资产增加1600万元，经营长期债务增加400万元，利息费用80万元。

该公司按照固定的负债比例60%为投资筹集资本，则股权现金流量为()万元。

A、1410B、1790C、1620D、12602、某企业估算出未来5年的实体现金流量分别为60、64.8、69.98、74.18、78.63万元，从第6年开始实体现金流量按照4%的比率固定增长，该企业的加权平均资本成本为10%，股权资本成本为12%，则下列关于该企业实体价值的计算式子中，正确的是()。

A、实体价值=60×(P/F，10%，1)+64.8×(P/F，10%，2)+69.98×(P/F，10%，3)+74.18×(P/F，10%，4)+78.63×(P/F，10%，5)+[78.63×(1+4%)/(10%-4%)] ×(P/F，10%，5)B、实体价值=60×(P/F，10%，1)+64.8×(P/F，10%，2)+69.98×(P/F，10%，3)+74.18×(P/F，10%，4)+[78.63/(10%-4%)] ×(P/F，10%，5)C、实体价值=60×(P/F，12%，1)+64.8×(P/F，12%，2)+69.98×(P/F，12%，3)+74.18×(P/F，12%，4)+78.63×(P/F，12%，5)+[78.63×(1+4%)/(12%-4%)] ×(P/F，12%，5)D、实体价值=60×(P/F，12%，1)+64.8×(P/F，12%，2)+69.98×(P/F，12%，3)+74.18×(P/F，12%，4)+[78.63/(12%-4%)] ×(P/F，12%，5)3、某公司去年年底的净投资资本总额为5000万元，去年年底的金融负债为2000万元，金融资产为800万元。

注会《财务管理成本》之企业价值评估一、现金流量模型参数的估计 (一)预测销售收入―――根据基期销售收入和预计增长率计算预测期的销售收入，增长率的预测以历史增长率为基础，根据未来的变化进行修正。

修正时，要考虑宏观经济、行业状况和企业经营战略 (二)确定预测期间―――范围涉及预测基期、详细预测期和后续期 1、预测基期―――预测工作的上一个年度，是预测的起点。

确定基期数据的方法有两种： 一是以上年实际数据作为基期数据 另一种是以修正后的上年数据作为基期数据 2、详细预测期和后续期的划分 实务中的详细预测期通常为5-7年，企业增长的不稳定期有多长，预测期就应当有多长。

竞争理论认为：一个企业不可能永远以高于宏观经济增长的速度发展下去 一个企业通常不可能在竞争的市场中长期取得超额利润，其净资本回报率逐渐恢复到正常的水平(净资本回报率是税后经营利润与净资本的比率) 判断企业进入稳定状态的主要标志有两个： (1)具有稳定的销售增长率，大约等于宏观经济的名义增长率 (2)具有稳定的净资本回报率，与资本成本相近 预测期和后续期的划分不是事先主观确定的，而是在实际预测过程中根据销售增长率和投资回报率的变动趋势确定的。

(三)预计利润表和资产负债表―――注意各项目之间的沟稽关系 1、预计税后经营利润 =预计税前经营利润-经营利润所得税=销售收入-销售成本-销售和管理费用-折旧与摊销-经营利润所得税 2、净经营资产=净负债+股东权益 (1)净经营资产(是全部的筹资需要，也称为“净资本”或“投资资本”。

) 净经营资产= 经营营运资本 + 净经营长期资产 经营现金+经营流动资产-经营流动负债 经营营长期资产-经营长期负债。

其中： 经营现金―――生产经营所必需的现金持有量，需要根据最佳现金持有量确定。

经营流动资产――包括应收账款、存货等，可以使用销售百分比法预测。

经营长期资产--包括长期股权投资、固定资产、长期应收款 ，可以使用销售百分比法预测。

☆经典题解【例题•多选题】下列关于实体现金流量的说法中，正确的有（）。

（2018年第Ⅰ套）A.实体现金流量是可以提供给债权人和股东的税后现金流量B.实体现金流量是企业经营现金流量C.实体现金流量是税后经营净利润扣除净经营资产增加后的剩余部分D.实体现金流量是营业现金净流量扣除资本支出后的剩余部分【答案】ABCD【解析】实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量。

选项A正确。

经营现金流量，代表了企业经营活动的全部成果，是“企业生产的现金”，因此又称为实体经营现金流量，简称实体现金流量。

选项B正确。

实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加=营业现金毛流量-经营营运资本增加-资本支出=营业现金净流量-资本支出，选项C、D正确。

【例题•多选题】下列关于实体现金流量计算的公式中，正确的有（）。

（2014年）A.实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加B.实体现金流量=税后经营净利润-经营营运资本增加-资本支出C.实体现金流量=税后经营净利润-经营性资产增加-经营性负债增加D.实体现金流量=税后经营净利润-经营营运资本增加-净经营长期资产增加【答案】AD【解析】实体现金流量=营业现金毛流量-经营营运资本增加-资本支出=（税后经营净利润+折旧与摊销）-经营营运资本增加-（净经营长期资产增加+折旧与摊销）=税后经营净利润-（经营营运资本增加+净经营长期资产增加）=税后经营净利润-净经营资产增加=税后经营净利润-（经营性资产增加-经营性负债增加）。

【例题•多选题】甲公司2018年的税后经营净利润为250万元，折旧与摊销为55万元，经营营运资本增加80万元，分配股利50万元，税后利息费用为65万元，净负债增加50万元，公司当年未发行新股。

下列说法中，正确的有（）。

A.公司2018年的营业现金毛流量为225万元B.公司2018年的债务现金流量为50万元C.公司2018年的实体现金流量为65万元D.公司2018年的资本支出为160万元【答案】CD【解析】2018年营业现金毛流量=税后经营净利润+折旧与摊销=250+55=305（万元），所以，选项A错误；2018年债务现金流量=税后利息费用-净负债增加=65-50=15（万元），所以，选项B错误；2018年净利润=税后经营净利润-税后利息费用=250-65=185（万元），当年分配股利50万元，则当年利润留存增加=185-50=135（万元），又由于公司当年未发行新股，股东权益增加=利润留存增加=135万元，净经营资产增加=股东权益增加+净负债增加=135+50=185（万元），2018年实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加=250-185=65（万元）或：股权现金流量=净利润-股东权益增加=185-135=50（万元），2018年实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量=50+15=65（万元），所以，选项C正确；由于：实体现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-资本支出，则：2018年资本支出=税后经营净利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-实体现金流量=250+55-80-65=160（万元），所以，选项D正确。

注册会计师《财管》企业价值评估之现金流量折现法讲解企业价值评估是财管中非常重要的内容，利用现金流量折现法编制预计财务报表，2013年注会考试的综合题中涉及此考点。

一般在主观题中可能涉及两大题型：一是结合销售百分比法、剩余股利政策编制预计财务报表进而计算企业价值，二是结合销售百分比法、优序融资理论编制预计财务报表进而计算企业价值。

本文将分别对这两种类型进行简单分析。

现金流量折现法的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则，也就是任何资产的价值是其产生的未来现金流量按照含有风险的折现率计算的现值。

利用现金流量折现法评估企业的价值有两种常用方法：即实体现金流量折现模型和股权现金流量折现模型，关键是确定每年的现金流量和折现率，其中涉及的营业现金毛流量、营业现金净流量与实体现金流量是按照编制后的预计资产负债表和预计的利润表调整后得来的（其与第二章关联度很大，第二章是给出了传统财务报表，然后调整为管理用资产负债表和管理用利润表，然后计算现金流量，本章是编制预计资产负债表、预计利润表，然后计算现金流量），所以就要编制预计资产负债表和预计利润表。

第五章固定增长股票价值的计算模型也为本章现金流量折现法下的折现模型提供了方法。

第六章加权平均资本成本为本章企业价值评估的现金流量折现法提供了折现工具。

一、编制预计资产负债表和预计利润表（一）结合销售百分比法、剩余股利政策编制预计财务报表编制预计资产负债表时，根据销售百分比假设，经营资产、经营负债与销售收入同比例增长，剩余股利政策下要保持目标资本结构，故关键是确定股本及年末未分配利润的金额。

编制预计利润表时，最终要确定净利润，净利润＝税后经营净利润－税后利息，故要确定利息费用数额。

剩余股利政策要求企业实现的净利润在满足企业未来的生产经营活动中所需追加的权益资本后，如果有剩余，则给股东派发现金股利，如果没有剩余就不能给股东派发现金股利。

那么最关键的是要比较净利润与股东权益的增加。

企业价值评估方法介绍
企业价值评估是指对一家企业的经营情况、资产状况和未来发展潜力进行全面分析和评估，以确定企业的市场价值和投资价值。

以下是常用的企业价值评估方法的介绍：
1. 市盈率法：市盈率是指公司市值与净利润之间的比率。

通过比较公司的市盈率与同行业或市场平均市盈率的差异，判断其相对估值水平。

2. 市净率法：市净率是指公司市值与净资产之间的比率。

通过比较公司的市净率与同行业或市场平均市净率的差异，判断其相对估值水平。

3. 现金流量贴现法：现金流量贴现法基于企业的现金流量预测，将未来的现金流量按照一定的折现率计算出现值，再将各期现值相加，得到企业的现金流量净现值。

4. 企业估值模型：企业估值模型是根据企业的财务指标、行业特征和市场环境，运用数学模型和统计方法计算企业的价值。

常用的企业估值模型有DCF模型、股权定价模型、实物期权定价模型等。

5. 市场价值法：市场价值法是指根据市场上类似企业的交易价格，结合市场行情和市场需求，推测和确定目标企业的价值。

常用的市场价值法有市场比较法、收益比较法等。

综合应用以上方法，可以综合考察企业的经营情况、财务状况、市场环境和未来发展潜力，对企业的价值进行全面评估。

正保远程教育旗下品牌网站美国纽交所上市公司(NYSE:DL)中华会计网校会计人的网上家园注册会计师考试辅导《财务成本管理》第七章讲义2现金流量折现模型一、现金流量模型的参数和种类（一）基本模型及其参数1.基本模型：任何资产的价值是其产生的未来现金流量按照含有风险的折现率计算的现值2.依据：增量现金流量原则、时间价值原则3.模型参数：现金流量、资本成本、时间序列（n）（二）现金流量折现模型的类别1.股利现金流量与股权现金流量——用于计算企业的股权价值1）股利现金流量：企业分配给股权投资人的现金流量2）股权现金流量：一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量，是实体现金流量扣除对债权人支付后（债务现金流量）剩余的部分，亦称“股权自由现金流量”。

3）若股权现金流量全部作为股利分配，则上述两个模型相同。

2.实体现金流量——用于计算企业的实体价值1）实体现金流量（经营现金流量）——投资及经营活动产生，不受筹资活动影响①企业因销售商品或提供劳务等营运活动以及与此相关的生产性资产投资活动产生的现金流量；②企业全部现金流入扣除（经营性）成本费用和必要的投资后的剩余部分；③企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量。

2）股权价值＝实体价值－净债务价值（三）资本成本——计算现值使用的折现率1.折现率是现金流量风险的函数，必须和现金流量相互匹配；2.股权现金流量、股利现金流量只能用股权资本成本（股东的必要报酬率）来折现；3.实体现金流量（股权现金流量＋债务现金流量）只能用企业的加权平均资本成本（股东和净负债的债权人共同的必要报酬率）来折现。

（四）时间序列（n）——产生现金流量的时间，无限期，划分为两阶段1.预测期（不稳定增长期）：对每年的现金流量进行详细预测，计算预测期价值。

2.后续期（永续期）：企业进入稳定状态（稳定增长率），采用简便方法（固定增长模型，只估计后续期第1年的现金流量）直接估计后续期价值（永续价值或残值）。

现金流量折现法与企业价值评估企业价值评估是当今国际评估行业迅速发展的领域之一。

在西方发达国家，对企业价值的评估，财务理论界已经有了比较多的阐述，并逐步建立比较完整的企业价值评估理论体系。

我国市场经济还不发达，产权交易市场尚未真正形成，评估理论和方法还不成熟，评估工作中存在很多难题。

目前，在我国评估实践中，由于受传统资产评估思路的影响，在评估企业时采用的评估方法往往不能反映企业的真实价值。

企业的价值不应只是对历史数据的分析和评价，历史数据只能成为评估企业价值的基础所在，企业价值评估更关注的是企业未来的收益能力。

DCF模型是把预期的现金流量按某一能反映其风险的折现率折现的方法，该方法很好地评估了企业的内在价值，成为企业战略分析的重要工具。

但是，由于其参数选择的不确定性和我国市场的特殊性，在我国至今尚未进入真正的应用阶段。

传统评估方法不利于对企业价值进行全面合理反映，也在一定程度上影响了企业价值评估的健康发展和评估行业中介作用的有效发挥。

加和法以各单项资产价值加和的方式对企业整体价值发表意见；收益法在很大程度上仅是凑结果，评估过程按样本企业简单套评，无法满足各类市场主体对评估行业的要求。

折现现金流方法是目前企业价值评估模式中最主要的一种方法，它的理论基础在于现值原则：即任何资产的价值是资产的预期现金流量根据和现金流量相适应的折现率进行折现而得到的现值和。

国外许多研究证明，公司的价值基础是现金流量。

当现金流量与利润不一致时，公司价值的变化与现金流量的变化更为一致，而与利润的变化无关。

从可持续发展角度考虑，应选用未来自由现金流量法评估企业价值，但在应用这一方法时，不能忽视这一方法应用的假设前提，即企业经营持续稳定，未来现金流序列可预期且为正值。

在DCF模型中，用权益资本成本贴现权益自由现金流可以得出股东权益的价值，用资本加权平均成本贴现公司自由现金流可以得出整个公司的价值。

现金流量折现法在运用过程中要求以下三个基本参数能够合理取得，即企业预期现金流量、折现率和获利持续时间。

【例题·计算题】甲公司是一家投资公司，拟于 年初对乙公司增资 万元，获得乙公20203000 30%司 的股权。

由于乙公司股权比较分散，甲公司可以获得控股权。

为分析增资方案可行性，收集相关资料如下：17%2019350（ ）乙公司是一家家电制造企业，增资前处于稳定增长状态，增长率 。

年净利润万元，当年取得的利润在当年分配，股利支付率 。

年末（当年利润分配后）净经营资产90%201921401605万元，净负债 万元。

2（ ）增资后，甲公司拟通过改进乙公司管理和经营战略，增加乙公司收入和利润。

预计乙公司 年营业收入 万元， 年营业收入比 年增长 ， 年进入稳定增长状态，202080002021202012%20228%增长率 。

3（ ）增资后，预计乙公司相关财务比率保持稳定，具体如下：/60%营业成本 营业收入/20%销售和管理费用 营业收入/70%净经营资产 营业收入/30%净负债 营业收入债务利息率8%企业所得税税率25%411%10.5%（ ）乙公司股票等风险投资必要报酬率增资前 ，增资后 。

（ ）假设各年现金流量均发生在年末。

5要求：12020（ ）如果不增资，采用股利现金流量折现模型，估计 年初乙公司股权价值。

22020（ ）如果增资，采用股权现金流量折现模型，估计 年初乙公司股权价值（计算过程和结果填入下方表格中）。

单元：万元2020年2021年2022年股权现金流量乙公司股权价值3（ ）计算该增资为乙公司原股东和甲公司分别带来的净现值。

42019（ ）判断甲公司增资是否可行，并简要说明理由。

（ 年）12020=35090%1+7%/11%-7%=8426.25【答案】（ ） 年初乙公司股权价值 × ×（ ） （ ）（万元）2（ ）单元：万元2020年2021年2022年营业收入800089609676.8营业成本480053765806.08销售和管理费用160017921935.36税前经营利润160017921935.36税后经营净利润120013441451.52利息费用192215.04232.24税后利息144161.28174.18净利润10561182.721277.34净经营资产560062726773.76净负债240026882903.04股东权益320035843870.72股东权益增加2665384286.72股权现金流量-1609798.72990.62折现系数0.90500.8190预测期股权现金-1456.15654.15流量现值后续期价值32452.7139624.8乙公司股权价值-1456.15+654.15+32452.71=31650.71=--=1-60%-20%=注：①税前经营利润 营业收入 营业成本 销售和管理费用 营业收入×（ ） 营业收入× 20%=-=70%-30%=40%②股东权益 净经营资产 净负债 营业收入×（ ） 营业收入×P/F10.5%1=1/1+10.5%=0.9050③（ ， ， ） （ ）P/F10.5%2=0.90500.9050=0.8190（ ， ， ） ×=[990.62/10.5%-8%]P/F10.5%2=39624.80.8190=32452.后续期价值 （ ） ×（ ， ， ） ×71（万元）3=31650.7170%+3000-8426.25=16729.25（ ）该增资为乙公司原股东带来的净现值 × （万元）该增资为甲公司带来的净现值 × （万元）=31650.7130%-3000=6495.214（ ）增资可行，因为增资给甲公司和乙公司原股东都带来了正的净现值。

如何运用现金流量折现法对企业价值进行评估如何运用现金流量折现法对企业价值进行评估以现金流量净额表示的整体现金流量计算公式如下：TCF＝OCF+ICF+FCF－DC－IC （4）其中，TCF为整体现金流量（Total Cash Flow），OCF为经营活动现金流量（Operational Cash Flow），ICF为投资活动现金流量（Investment Cash Flow），FCF为筹资活动现金净流量（Financing Cash Flow），DC为支付现金股利形成的现金流量（Dividend in Cash），IC为支付现金利息形成的现金流量（Interest in Cash）。

整体现金流量中的各项现金流量都是企业持续发展所必需的，对企业价值增长都有重要贡献，出资人在向企业提供资金之后必然要求企业向其支付本金以及与出资人承担的风险相匹配的净收益，企业必须以其全部资产和现金流量为其提供利益保障，而不仅仅是自由现金流量所反映的那部分内容。

二、折现率的选择和价值评估模型的建立根据均衡增值理论中有关折现的原理可知，折现的实质是扣除与风险相匹配的市场平均收益，其中，与风险相匹配的市场平均收益率就是折现率。

企业筹得资金之后必须向出资人支付资本成本，通常，企业会假设它向出资人支付的资本成本恰好与该企业带给出资人的风险相一致，因此，在对企业现金流量进行折现时大多会选择该企业的资本成本率作为折现率。

出资人向企业提供资金，企业未来现金流量的折现值实质上是企业出资人为了以一定收益率获得该企业未来现金流量而必须在当前时点支付的本金，站在该企业角度，出资人的收益率就是该企业的资本成本率。

由于企业的经营活动现金流量、实体自由现金流量和整体现金流量都是对该企业全部出资人（债权人、股东）的利益保障，因此，对它们进行折现时必须以企业的加权资本成本率为折现率。

企业现金流量折现模型的计算公式如下：其中，WACC为折现系数（加权资本成本）（WEighted Average Cost of Capital），E为所有者权益（Equity），D为负债（Debit），rE为所有者权益的资本成本，rD为负债的资本成本。

估值报告：方法：自由现金流折现方法现金流折现的原理很简单。

比如说，我们以100万的价格买入某套房子，如果出租出去，每年能产生5%的收益（租金）,即每年5万元。

3年后，该物业以110万价格出售。

在我们持有该物业这3年中，产生的现金流分别是第一年的5万租金收益，第二年的5万租金收益，第三年115万收益（5万租金+110万出售物业）。

即第一年产生的现金流5万，第二年产生的现金流5万，第三年产生了115万的现金流。

我们知道，今年的5万元和明年，后年的5万元价值是不一样的。

所以，这其中有一个折现率。

即明年和后年的5万元“折现”到今年值多少钱？我们假设折现率是10%。

我们可以知道，要评估一家公司的现有价值是多少，就要预估出公司未来能产生的自由现金流，然后折算成现值。

我们经常可以看到两个名词，即股权自由现金流和公司自由现金流。

我们完全没没必要去纠结于概念，简单理解即可。

资产=负债+所有者权益所有者权益即股权。

然而公司的资产组成并非仅仅只有股东投入，还有债务，即债权。

如果我们从评估公司股权价值（可以理解为公司市值）的角度出发，计算出来的即股权自由现金流，如果我们从评估整个公司价值（可以理解为公司市值+债务市值）的角度出发，计算出来的即公司自由现金流。

两者可以通过一个等式相连。

即：股权价值=公司价值-负债+现金从理论上讲，不管是从股权自由现金流还是公司自由现金流的角度来评估股权价值，得出的股权价值都是一样的。

下面将从公司自由现金流的角度来评估股权价值。

选取的计算标的是鲁泰纺织公司。

第一节：算加权平均资本成本R wacc一．权益资本成本的计算1贝塔值。

根据resset数据库，挑选了36个月的_流通市值加权_累积收益_Beta。

选择36个月平均beta的原因：原因一，信雅达上市了近十一年，主要的资产结构、主营构成、盈利能力外部经济环境都已经发生变化，因此质地已经明显变化，不能选择11年的数据进行平均。

但这三年来，宏观经济较为稳定，信雅达自身的盈利能力也在稳步提升，资产结构等变化不大，有很大的可比性，因此选择这三年的贝塔值。