企业并购绩效问题研究的方法与成果-论文(精)
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会 计 之 友 2015年 第 21期
国内外学 术 界 一 直 普遍 关 注 企 业并 购 活动 , 尤 其 是并 购 绩 效 问题更成
为 理 论研究 的 热 点 。
近 年 来 , 虽 然 国内外学 者 用 了 很 多 方法 来 评价 企 业并 购 绩 效 , 但 没
有 统 一的 研究 结果 。本 文 系 统 回 顾 和梳 理 了 国内外 企 业并 购 绩 效 评价
方 法 的 相关 成 果 , 主要 有 事 件 研究 法 、 会计 研究 法 和 案 例 研究 法 等 , 通
过 比 较 分 析 指 出 目 前 这 些 方法 存 在 的 不 足 , 并 提出 国内并 购 绩 效 问题进 一 步研究 的 领域 , 希望 能 为 更 加 深 入 研究此 问题 的学 者 提供 有 益 的 参
考 , 为 企 业实 施 并 购 策 略 提供 借 鉴 。
一 、 并购 绩效 研究的 方 法
早 在 20世 纪 60年 代 ,国外 出 现 了 很 多 并 购 绩 效研究 方 面 的 文 献 , 中国学 者 研究 境 内 企 业并 购 绩 效 问题 始 于 20世 纪末 , 无 论 国内 还 是国外, 学
者 们 的 研究 方法 基 本 相 似 。 评价 企 业并 购 绩 效 的 方法 有 :
一是 事 件 研究 方法 (又 称 股 票超额收益 法 、 市 场 价 值 法 或 股票 评价
法 , 该 方法 用 超 常收益 来 检 测 并 购事 件 在 事 件 窗 口 内 对 样 本公司 股 价
的 影响 , 通 过 与 “ 正 常 ” 收益 比 较 来 衡量 该 并 购事 件带 来 的 股东 财务 变
化; 二 是会计 研究 方法 (又 称 财务 指标 评价 方 法 、 长期 绩 效研究 方法 , 此 方法 利 用 会计 数 据 资 料 , 选 取 与 企 业 绩 效相关 的财务 指标 或财务 指标 间 的
组 合 , 建 立 一 系 列财务 指标 评价体 系 , 比 较 并 购 前 后 的并 购 绩 效 ; 三 是
案 例 研究 法 (又 称 临 床 诊 断 研究 法 , 不 能全 面 、 准确地 判断 全部 样 本并
购 绩 效 的 情况 下 , 特 别 分 析 个 别 案 例 以 寻 求 个 别 案 例 的 解 释 , 深 入 分
析 样 本公司并 购 绩 效 的 特 殊 变 化; 四 是 其 他 方法 , 基于 以 上 方法 存 在 的
不 足 , 许 多 学 者 选择 用 其 他 一 种 或 多 种 方法 来 综 合 评价 并 购 绩 效 , 也
有 利 用统 计学的 研究 方法 如 DEA 、 EVA 等 方法 来 评价 并 购 绩 效 。
二、 国内外 并购 绩效 研究 方 法 的 比较 分 析 (一 事 件 研究 法
事 件 研究 法 的理 论 体 系 较 为 严 谨 、
过 程 简 单 、 线 索 清晰 。 基于此 , 事 件 研究 法 是 测 算 单 个 事 件 的 影响 , 成 为 国内外并 购 绩 效研究 方法 中的 主流 方法 , 在 国内外 得 以
广 泛 应 用 。
国外 许 多 研究 学 者 使 用 事 件 研究 方法 实 证 检验 了 并 购 双 方 的 绩 效 ,
尽 管 在使 用 事 件 窗 口 和 样 本 数 量上 有 差 异 , 却得出了相 似 的 结果 :并 购
活动 有 利于 被 并 方 , 能 获 得 超额收益 , 而 对主 并 方 是 否 获 得 超额收益 存 在分 歧 。 如 Jensen and Ruback (1983 认 为 兼 并会 给 被 并 方 股 东 带 来 超额收益 ,
最 高 可 达 30%, 而 给 主 并 方 股东 带 来 的 超额收益只 有 4%。 Schwert (1996 也
持 相 同 观 点 , 以 1814个 并 购事 件 为 样 本, 实 证 检验 表 明 , 被 并 方 股东 可
获 得 的 累 计 平 均 超额收益 达 到 35%。 国外学 者 检验 了 事 件 研究 法 中 事
件 窗 口 的 选择 对 并 购 绩 效 产 生 的 影响 , 认 为“ 事 件 期 ” 长 短 直 接 影响 并
购 绩 效 。 Loderer and Martin (1990 的 研究 结果 表 明 , 当 事 件 期 为 长期 时 , 并
购 给 主 并 方 股东 带 来 的 效 益 大 多 为 负 数 。 Madden (1981 也得出类 似 的
结果 , 当 事 件 窗 口 为 [-1, 1]时 , 并 购 双 方 的 收益都 是 显 著 的, 当 事 件 窗 口
延 长 至 [-40, 40]时 , 并 购收益 降低 了 。
在 国内, 不少 学 者 也应 用 此 法 对 并 购 绩 效 的 评价 做 了 很 多 研究 。 但
由 于研究 样 本 和 研究 视角以 及 事 件 窗 口 等不 同 , 国内 研究 没 有 统 一 结
论 。 如 刘笑 萍 等 (2009 以产 业 周 期 视角 , 选 用 [-25, 20]作 为 事 件 窗 口 , 证
实 了 并 购 行 为为 股东 创 造 了 价 值 , 并 购 双 方 所 处 行业 周 期 不 同 , 选择 不
同 并 购 模 式 取 得 的并 购 绩 效 存 在 差 异 , 如 当 并 购 双 方 都 处 于 衰 退 行业
时 , 多 样 化 并 购 绩 效 明显 优 于 横 向 并 购 绩 效 。 也 有学 者 从 公司 治 理 和
股权 结构 等 角度 评价 并 购 绩 效 , 如 吴 超 鹏 等 (2012 选择 事 件 窗 口 为 [-2, 2],
研究 发 现 :CEO 被 变 更 与 否 会 受 到 并 购 绩 效 好 坏 的 影响 ,
而 政 治 关 联 CEO 却不 会 因 并 购 绩 效 好 坏 而 被 变 更 。 黄 兴 孪 等
(2009 以 1999至 2004年发 生 的国有 上 市公司的并 购事 件 为 样 本, 选择 [-30, 30]为 事 件 窗 口 , 发 现 政 府 干 预 和 上 市公司的并 购 绩 效 有 显 著 的 相关关系 。
一 些 学 者 发 现 , 交 易 特 征 对 并 购 的 短 期 绩 效也 有 影响 , 如 张 晶 等 (2011
选 取 [-5, 5]为 事 件 窗 口 , 实 证 结果 发 现 :在 并 购 绩 效 优 劣 比 较 中, 现 金 支付 优 于 股票支付 , 股权收购 优 于 资 产 收购; 并 购 交 易 相对 规 模 越 大 其 并
购 绩 效 反 而越 差 ; 同 行业并 购 有 利于 并 购 绩 效 的 提 升 。
【 摘 要 】 通 过 查 阅 文 献 资 料 得 知 很 多 实 证 检 验 都 认 为 并 购 绩效
不 尽 如 人 意, 但 无 法 解 释 实 务中 并 购 事 件 风 起 云 涌 的 现 象 。 基 于此 ,
文 章 系 统 回 顾和 梳 理 了 国 内 外 学 者 关 于并 购 绩效 的研究 方法, 并 指 出 其
存 在的 不 足 , 大 胆 提 出了 国 内值 得 拓 展 的 几 个 研究 领域 。
【 关键词 】 并 购 绩效 ; 事 件 研究 法 ; 会计研究 法 ; 个 案 研究 法 中图分类
号 :F270
文献 标 识码:A
文章 编号 :1004-5937(2015 21-0046-04
*基 金 项目 :2014年 广 东 白云 学 院 校级课题 (BYKY201419
广 东 白云 学 院 财 经 学 院
何邓娇
企业 并购 绩效问题 研究的 方 法 与成 果
*
绩 效 管 理
而 另 一 些 学 者 运 用 事 件 研究 法 研究 长期 绩 效 , 如 刘 莉 等 (2014 以 制
造 业 上 市公司 为研究 样 本, 认 为 公司的 股权 激 励 水 平 在 合 理 水 平 之内 (即
小 于等于 8.11% 才 有 利于提 高 长期并 购 绩 效 。 更 有学 者 以 行 为 学 习 理 论
和 过 度自 信假 说 视角 解 释 并 购 绩 效 , 如 吴 超 鹏 等 (2008 以 1997— 2005年
间 发 生 的 1317起 连 续 并 购事 件 为 样 本, 选 取 并 购 前 五 天 和 并 购后 五 天
为 事 件 窗 口 , 认 为 管理 者 会 因为 首 次 并 购 成 功而 过 度自 信 , 将 导致 其 后
各 次 并 购 的 绩 效 呈 较 显 著 的 下 降 趋 势 ; 并 购 绩 效 的 上 升 与 否 与管理
者 能 否充 分 学 习 并 购 经 验 有 关 。 总体 来 说 , 国内学 者 采 用 事 件 研究 法
实 证 研究了 中国 上 市公司并 购 活动 的 绩 效 , 得出 并 购 行 为在 一 定 程 度 上
是有 效 的。
由 上 比 较 得 知 , 国内外学 者 在 实 证 过 程 中, 在 样 本 选 择 方法 、 样 本
数 量 、 样 本 分类 和 事 件 窗 口 等 方 面 都 存 在 较 大 差 异 , 如 刘笑 萍 等
(2009 选择 1998— 2004年发 生 的 749个 样 本, 事 件 窗 口 为 [-25, 20]; 吴 超 鹏 等
(2012 选择 1998— 2008年的 209起 并 购事 件 , 事 件 窗 口 为 [-2, 2], 因 而 , 得出
的 绩 效 结 论也 有 差 异 , 至 今 样 本 时 期 选 多 长、 样 本 数 量 选 多 少 和 事 件
窗 口 范围 定 多 少 均未 达 成统 一 标 准 。 另 外, 有学 者认 为不 能仅从 股 价 的
变 动来 评价 并 购 双 方 的 得 失 。 因为 股票 价 格 的 波 动和 并 购 绩 效 都 受 到
诸 多 因 素 影响 , 因 而 , 事 件 研究 法适 用 性 存 在 一 定 的限 制 。中 国资本市
场 是 否 有 效 还 有 争 议 , 能 否 运 用 此 方法 研究 并 购 绩 效 有 待商 榷 。
(二 会计 研究 法
与 事 件 研究 法 相 比 较 , 由 于 会计 研究 法 用 财务 指标更 能客 观 连 续 地
反 映 并 购 前 后 公司 绩 效 的 变 动 情况 , 因此 国 内外 很 多 学 者 采 用 此 方法
研究 企 业 绩 效 问题 。 但 无 论 是国 外 还 是国内学 者 运 用 会计 研究 方法 对
并 购 绩 效 进 行 评价 , 其研究 结果 有 差 异 。
国外学 者 用 这种 方法 来 评价 并 购 绩 效 , 其研究 结果 没 有 统 一的 结
论 。一 些 研究 表 明 , 并 购 是有 益 的, 另 一 些 研究 认 为 并 购 对 企 业 绩 效 没
