企业如何运用场外衍生品管理风险

企业如何运用场外衍生品管理风险

随着经济环境的逐渐成熟，以往靠着大干快上方式获取超额利润空间的机会不再。企业必须学习适应经济环境下滑、产品毛利率因为竞争激烈也持续下滑的新挑战。因此对于价格的上下波动，采用更精细、更有效的管理方式，是每个企业必须考虑的议题。由于场外衍生品具备可以根据企业的任何需求，量身打造专属的风险管理方案的特色，因此受到国内外管理优秀企业的一致推崇。以下根据我们南华期货所接触企业的需求，整理出下列情境，提供客户快速、专业的订制风险管理服务：

一般企业所面临的问题

一、 调节原物料库存，活化资金使用效率；

二、 销售价格管理；

三、 库存保值；

四、 确保订单利润；

五、 抵押保险业务；

六、 仓单增值业务；

七、 低价预购业务；

一、调节原材料库存，活化资金使用效率

一般企业建立基本的原料库存，以维持企业的正常运作。假如企业对于原料价格的看法是持续上涨，传统的作法是动用资金去建立大量的库存，但这带来了几点坏处：一是占用企业大量的营运现金，假如销售回款速度无法快速提升，会造成企业现金流吃紧；二是万一预测错误，大量的库存将有巨额的跌价损失，严重的话可能会影响企业正常的现金流。

透过场外衍生品市场买进看涨期权，取代用资金去建立大量库存的作法的优点在于：一是占用资金减少，只需要在期初支付相对于原料价值某个比例的期权费，而不需要付出全额的原料价值；二是使用期权，只需要期初支付期权费用，没有后续的保证金追缴麻烦；三是万一预测错误，使用期权最大损失就只限于期初支付的期权费用，若使用现货或期货去建立相同规模的库存，最大损失就会随着行情不利方向的波动而大幅度扩大。

举例来说，某浙江铜加工企业每年销量约400吨，预期未来一年原料价格将持续上涨，若按照以往的作法，企业必须按照当时的铜价50720采买400吨铜，花费2028万买进当年度的使用量作为库存，若透过场外衍生品市场买进看涨期权，所需要支付的现金约为原料价值的6%，约为121万左右，节省了94%的资金使用。此外，企业若是现金流比较充裕，把节省的1097万现金购买固定收益产品，产生的利息费用可以用来支付大部分期权费用，相当于企业拥有了一个低成本的看涨期权。

案例：油价占航空公司经营成本约20~40%。2005年在油价上涨的背景下，美国西南航空公司营利持续增长由3.13亿美元上涨至5.48亿美元；同期美国最大航空公司美洲航空，则亏损由3.87亿美元扩大为6.04亿美元。造成两家公司经营表现的不同，主要在于航空用油的成本，西南航空公司每加仑约1.2美元，而美洲航空公司每加仑却高达2.02美元。两家航空公司用油成本的巨大差距的原因，在于西南航空公司善用燃料期权将长期的购油成本锁定在较低的水平上。

图一：买入看涨期权损益图

二、销售价格管理

企业的运作一般是长期连续的行为，但产品的价格会随着市场波动有较大的变化。若是生产周期较长的企业，很容易在一开始安排生产计划时，是有利可图的。但等到产品生产出来，有可能遇到成品价格跌落，造成企业的亏损。或者是行情大好的时候，产能不可能一夕之间全部生产出来，这两种情境都可以透过买入看跌期权锁定产品的最低销售价格，保障企业获利。

购买看跌期权相当于对价格下跌买进一个保险，若后市价格跌至行权价之下，看跌期权可以行使权利以约定的行权价卖出指定的商品。举例来说，预期一个月后将才收的高级苹果目前市价100元，种植成本为70元，为保证最低的获利空间与控制下跌风险，购买一个80元的看跌期权，这就意味着若一个月后的市价跌至80元以下，买入看跌期权的买家可以执行买方权利，将此颗苹果用80元价格卖出；若市价超过80元，直接在市场上卖出苹果更为有利。这就是看跌期权的买方优势，可以在价格走势不利时行权，保证一个最低的售价；价格上涨时，看跌期权虽然失去行权的价值，但苹果可以按照当时更高的市价销售。

买进期权与直接使用期货最大的不同在于：使用期货直接锁定了风险，同时也锁定了利润空间；买进期权则保有了弹性，若后市价格走势与预测不同，最大损失仅限于期权费用，若价格走势有利，则利润空间仍会随着增长。

举例：某电解厂，年产阴极铜1200吨，平均月产量约100吨，想趁着年初价格较高的时候锁定整年度的利润，在铜价52280时，购买51000的看跌期权1200吨（买进当年度每个月100吨铜看跌期权），即使当年度后续月份铜价大跌，每月生产出来的铜还是可以用最低51000卖出。透过购买看跌期权来锁住产品的最低销售价格，使得企业更容易掌握后续的经营活动与现金流。

举例：1993年美国农业部让小麦、玉米和大豆的生产者自行选购相当于保护价格水平的看跌期权，政府代为支付购买期权合约的权利和交易手续费。透过这样的方式，有几点优势：一是以较小成本锁定价格下跌风险，并且保留价格上涨的盈利，保护农民耕种的积极性；二是大幅度降低政府补贴负担，由市场提供对应的补贴；三是期权只需要期初支付期权费，后续没有追加保证金的困扰，深受现金流不充裕的小微企业的接受。

图二：买入看跌期权损益图

三、库存保值

企业为了维持订单的顺畅运转，通常会维持至少一定周期原材料的库存量。当原料价格区间震荡时，库存价值变动不大，企业通常不关注库存价值的变动。但万一原料价格短期有大幅度下跌时，库存价值会产生大幅度的减损，导致企业发生亏损。

为防范库存价值下跌的风险，企业可以透过买入与库存量匹配的看跌期权作避险，当原料价格大幅度下跌时，看跌期权的获利可以弥补库存价值的减损；若原料价格大幅度上涨时，买入的看跌期权虽然到期没有行权价值，但此时库存价值的上涨可以完全覆盖购买看跌期权的费用，整体价值还是增加的。所以采用买入看跌期权对于企业来说，既保留了库存价值上涨的机会，又可以避免库存价值下跌的风险。

举例：某铜加工厂，有铜库存约100吨，当时铜价为50720元/吨，为规避铜库存下跌的风险，购买一个月50000看跌期权，后因受到市场传闻铜融资紧缩的影响，铜价下滑至45070，若不采取任何措施，库存跌价损失将高达货物价值11%。若借由购买看跌期权，铜价发生大跌时，看跌期权价值增加为493000=100*（50000-45070），库存跌价的损失由看跌期权的价值增加弥补，整体价值锁定在当初买入的看跌期权行权价50000。

四、订单利润

企业在获得长期合同时，最担忧原材料价格的上涨，造成制造成本上涨，因此导致利润的下滑，甚至于还有可能发生亏损的状态。通常此时企业可以透过跟对手方重新议价，但容易造成供应商与客户之间关系的紧张，甚至于影响双方长期合作的意愿。有些企业为了维持与客户长期合作关系，自行吸收原材料上涨的亏损，但此举又伤害了企业股东的权益，同时增加了企业的财务负担。

为化解这样的困境，企业可以在接获长期订单时，购买与订单使用原料数量匹配的看涨期权。若原料大涨，看涨期权获利可以贴补原料上涨的损失；若原料价格下跌，最多损失期初支付的期权费用，但此时采购成本也因为原料价格下跌而减少，企业利润依然增加。

使用看涨期权管理企业的采购风险，可以确定每一笔订单的利润下限，而利润的上限则随原料价格下跌而增加。举例：某温州铜加工企业预计要采购100吨铜，当时铜价在50720，担忧铜价大涨造成采购成本的增加，借由买进51000的看涨期权可以锁住了最高购买成本，后期若铜价超过了51000，企业可以行使买方的权利，不管市价多高，都可以用51000买足100吨铜。万一铜价下跌，看涨期权虽然不具有行权的价值，但是铜价的下跌会带来采购成本的减少而增加企业的获利。

五、抵押保险业务

一般将股票或仓单质押给银行，出于风险考量，最多只能抵押出少于50%价值的现金。透过买入看跌期权来保护仓单或股票的最低价值，一方面企业可以抵押更多现金出来缓解资金流紧张的困境；一方面银行也可以贷出更多资金，增加利息收入。

举例：某浙江铜加工厂有铜库存市值1000万，因资金流紧张，想透过质押方式换取资金，但银行担忧抵押品下跌的风险，只核拨500万得额度。若当时铜价为50000元，为控制抵押品可能的跌价损失，企业购买行权价37500的看跌期权，当铜价下跌超过25%时，如下跌至36000，看跌期权每吨可获利1500元，使得整体抵押品维持在75%的水准，亦即库存品的最低价值也被锁定在750万；站在银行角度，借由看跌期权的保险作用控制了抵押品的风险，也更有意愿去贷出更多资金。

六、仓单增值业务

企业的库存放在仓库，除了需要支付仓储费用和利息支出外，在库存尚未销售出去前，并无其他收入。而仓单增值业务便是针对这样的情境，提供企业客户活化仓单资产的功能，除了可以带来稳定的现金收入外，若成品的价格上涨还可以按照预设的上限价格卖出。

仓单增值业务的原理，是将未来预期的利润空间转化成目前的现金收入。通常在企业预期价格走势平缓时，可透过这项增值服务减少仓储和利息支出的耗损。

若商品价格上涨超过原先设定的上限，则企业可按照市价抛售仓单库存，再补偿市价与上限价格的差额给买方。此两个步骤相当于企业的库存是按照原先设定的上限价格售出。使用仓单增值业务不管价格是否超过设定的价格，企业都可得到期权费用的收入。

办理流程

举例：莫铜冶炼企业有库存100吨，目前铜价为50720，企业想利用这批库存额外增加收益，预期铜价超过52000的几率较低，经询价当时52000看涨期权的卖出价格为457元/吨。在缴交库存市值14%的保证金后，指定上限为52000卖出100吨一个月看涨期权。一个月后，铜价如没太大波动，收在51050。此时企业除了金额回收保证金外，另可以得45700的期权费用收入。

上例若一个月后铜价上涨超过52000，收在52050时，企业需：

1. 按照市价售出100吨，得现金5205000；

2. 就上限价格与市价差异补偿给我方，支付100*（52050-52000）=5000元。此两个步骤相当于库存铜以52000售价卖出；

3. 企业得期权费用收入45700。

图三：仓单增值业务损益图

七、低价预购业务

一般位于产业链下游的企业，产品售价直接面对市场的激烈竞争，不易涨价转嫁成本的上涨，原料端面对铜锌铝等工业金属的波动不具有主导权，只能被动接受价格的波动。因此在原材料下跌的环境中，会倾向多建立一些原物料的库存以备企业生产所需。

借由场外衍生品市场，企业可以事先设定采购原物料的数量、时间、品种，一旦原物料的价格跌1、设定跟踪的商品、数量、价格上限和时间

2、缴交保证金 1、全额退还保证金

2、客户收取期权费 价格没超过上限

1、客户的仓单按照市价抛售

2、客户需让渡市价与上限价格差额给我方

3、客户收取期权费 价格在上限之上