中石油资本结构及融资策略25页PPT

第七章 石油工程项目融资
（四）资金结构 资金结构是指融资方案中各种资金的构成及其比例关系。
资金结构包括资本金和债务资金结构比例、资本金内部结构 比例和债务资金内部结构比例。
通常情况下，企业都采用债务筹资和权益筹资的组合，由此 形成的资金结构又称“搭配资金结构”或“杠杆资金结构”， 其搭配比率或杠杆比例(债务资金比率)表示资金结构中债务资
通常用营业杠杆系数（DOL）来定量研究营业杠杆。因营业
杠杆的作用给企业带来的营业收益称为营业杠杆利益。
第三节 资金成本与资金结构 二、 杠杆利益
（二）财务杠杆
第七章 石油工程项目融资
在资本结构一定的条件下，企业从息税前利润中支付的债务
利息是相对固定的，当息税前利润增加时，每一元息税前利润
所负担的债务利息就会相应地降低，扣除所得税后可分配给股
金和权益资本的比例关系。 因此资金结构问题总的来说是债务资金比率问题，即债务资
金在资金结构中安排多大的比例。
第三节 资金成本与资金结构 二、 杠杆利益
续：（四）资金结构
第七章 石油工程项目融资
资金结构(Capital Structure)是项目融资决策的核心问题。 企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方法确定最佳
第三节 资金成本与资金结构 一、资金成本
（三）个别资金成本
第七章 石油工程项目融资
个别资金成本(Individual Cost of Capital)是指各种长期资金的
成本。
1.债务成本
债务成本(cost of debt)主要有长期借款成本和债券成本。
2.权益成本
权益成本(Cost 0f Equity)主要有吸收直接投资的成本、优先股
由营业杠杆和财务杠杆分析可知，营业杠杆是通过扩大

938,926 183,021 256,617 499,288
1,002,745 183,021 263,007 556,717
权益合计
776,347
847,840
907,701
1,010,129 1,082,546
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二 中石油资本结构分析
1,200,000 1,000,000
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第一部分 中石油简介
目前，石油和天然气正在取代煤炭，成为中国 的主要能源。而高投入、规模经济和国家管制等 因素限制了行业新进入者的竞争。
中国的石油工业现在基本上是中石油、中石化 和中海油三分天下，而中石油控制着中国70%以 上的原油和天然气储量，在中国石油工业的中上 游领域处于支配地位。
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行业对比之流动负债水平
80
70
60
50
40
中石油%
中石化%
30
20
10
0
2007
2008
2009
2010
2011
从上图可以看出，近年来中石油流动负债水平较高，2007--2009年都高于同行业中国石化的流动负债水平。而2010年之后， 由于中石油负债结构的调整，提高了长期负债的比率，使得中石 油流动负债占总负债的比率与中石化持平，降低了财务现方式做保护处理对用户上传分享的文档内容本身不做任何修改或编辑并不能对任何下载内容负责
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中石油资本结构与融资策略分析
目录
一 中国石油股份有限公司简介 二 中石油资本结构分析
三 中石油融资策略变化分析
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第一部分
从中石油融资策略的变化来看，未来企业的融资格局将 不断调整，企业资金来源将更加多元化，大型企业将减少 对银行贷款的依赖，逐渐转向资本市场尤其是企业债券市 场进行直接融资。而大型企业腾出来的银行贷款资源，则 可转向中小企业客户的培养。从而有利于我国金融体系的 完善和经济结构的优化。

1000 (100 60)
DOL (1000)
1000 (100 60) 40000
DOL (500)
500 (100 60) 500 (100 60) 40000
1
将上述计算结果用图 3－1 表示如下。
（二）经营杠杆系数
（二）经营杠杆系数
经营杠杆的作用：
第一，表明销售量的变动对息税前利润变动的影响程度。
表 12－1
单位：元
项目
2000 年 2001 年 变动额 变动率
销售收入 200000 250000 50000 ＋25%
减：变动成本 120000 150000 30000 ＋25%
边际贡献 80000 100000 20000 ＋25%
减：固定成本 40000 40000 ── ──
息税前利润 40000 60000 20000 ＋50%
1、净收益理论
该理论是建立在如下假设基础之上的： （1）投资者对企业的期望报酬率Ks（即股东资本成
本）是固定不变的。 （2）企业能以固定利率Kd无限额融资。因为Ks和Kd
固定不变，且Kd<Ks，企业可以多多举债。 （ 3 ） 根 据 加 权 平 均 资 本 成 本 公 式 ： WACC ＝
Wd*Kd(1-T)+WsKs，随着债务增加，加权平均资本 成本渐趋下降，当债务融资达到100%时，加权平 均资本成本最低。 注：该理论假设在实际中很难成立。首先，债务资本 的增加，意味着财务风险增大，作为理性人的股东 会要求增加报酬率Ks；其次，由于债务增加，债权 人的债券保障程度下降，风险增大，Kd也会增加。
根据式（3-1），销售量为 2000 件时的经营杠杆系数为：
DOL 20000/Байду номын сангаас40000 50% 2 50000/ 200000 25%

优化： ——强调公司业务结构的协调和优化，突出关键业务的同时，保持产业链的稳定 与完整，注重为优化结构而进行的补缺性、强化性的投资。
价值： ——强调公司价值增值，完善价值链投资。有重点地控制价值链上的核心业务， 其他业务合资、合作、联盟多种方式，以点带线，完善价值链 。
领先： ——在整体上，或一个领域内、一个地区市场、一类产品上处于行业领先地位。 靠规模实现领先，靠特色实现领先，“做优、做大、更追求做特”。
项目数
17 19 13 17 8 12
5 6
作业项 目数
07年预 期产量
000‘boe/d
占02年产 量的比重
%
10
940
30
10
921
21
5
559
16
9
624
30
5
504
19
4
552
39
3
801
47
1
166
45
探明储量
亿boe
102.5 98.6 75.2 74.1 65.7 52.6 43.0 32.4
五大新利润增长中心
墨西哥湾深海 特立尼达
阿塞拜疆
TNK－BP
安哥拉深海
第20页/共48页
探明储量 未探明储量
待发现储量
三、国外大石油公司的投资观
投资观：对行业投资规律（投资目的、影响因素、投资效果）的认识与把握。国 外大石油公司的投资追求的效果是整体、优化、价值和领先。
整体： ——强调公司发展在业务结构、地域范围、生命周期方面的整体和平稳均衡，强 调战略的连续性，稳定盈利水平，持续健康发展。
80%
60%
40%
20%
0%

285,129
埃克森美孚（美国 ） 3 284,650
英国石油公司
4 246,138
2011 荷兰皇家壳牌石油公 2 司
378,152
埃克森美孚（美国 ） 3 354,674
利润
12,518 19,280 16,578 20,127 30,460
二、企业文化
（一）企业形象 1、中国石油标识
标识图样为红黄两色构成的十等分花图形。 标识色泽为红色和黄色，取中国国旗基本色并体现石油和 天然气的行业特点。标识整体呈圆形，寓意中国石油全球 化、国际化的发展战略。十等分的花瓣图形，象征中国石 油多项主营业务的集合。红色基底凸显方形一角，不仅体 现中国石油的基础深厚，而且还寓意中国石油无限的凝聚 力与创造力。外观呈花朵状，体现了中国石油注重环境， 创造能源与环境和谐的社会责任。标识的中心太阳初升， 光芒四射，象征着中国石油朝气蓬勃，前程似锦。
2011年度 世界500强排名第六 2010年度 美国《石油情报周刊》2009年世界最大50家石油公司综合
排名第5位。 《财富》杂志全球500家大公司排名第10位 2009年度 英国《金融时报》全球市值500强企业排行榜第2位。 美国《石油情报周刊》2008年世界最大50家石油公司综合
排名第5位。 《财富》杂志全球500家大公司排名第13位。
中国石油天然气集团公司方案
聚变小组
中国石油天然气集团公司简介
一、公司简介 二、公司文化 三、公司高层领导 四、公司发展历程 五、公司组织结构 六、公司业务范围 七、公司产品与服务
一、公司简介
中国石油天然气集团公司（简称中国石油集团、 中石油）是一家集油气勘探开发、炼油化工、油 品销售、油气储运、石油贸易、工程技术服务和 石油装备制造于一体的综合性能源公司。

11
流动负债水平
流动负债比例
0.78
0.76
0.74
0.72
0.7 0.68
流动负债比例
0.66
0.64
0.62
0.6
2007
2008
2009
2010
2011
由图中可以看出，近年来中石油流动负债占总负债的比重较高，最高达到了 76%左右。一般而言，流动负债的比例在50%左右较为合理，偏高的流动负 债水平将增加上市公司的资金周转风险，是公司经营的隐患，经济环境发生变 化时将面临较大的财务风险。
资产负债率
2009
2010
资产负债率 2011
从资产负债率的变化图中可以看出，中国石油的资产负债率由2007年的 26.8%上升到2011年的43.5%。说明中石油更加重视对债务资本的运用。但 仍然处于一个较低的水平。这主要与油气采掘业的产业特殊性有关，大量公司 自有的固定资产降低了公司的资产负债率。
中国石油及天然气目前是一个十分有利润的行 业，并且將在较长时期內保持相当可观的盈利水 平。而中石油由于实质上的寡头垄断地位，是行 业成长中最大的受益者之一。
5
第一部分 中石油简介
原油产量 88.6百万桶
2011年 生产情况
燃油产量 8715万吨
天然气产 量23964亿 立方英尺
6
原油加工量 984.6百万桶
1,002,745 183,021 263,007 556,717
权益合计
776,347
847,840
8
907,701
1,010,129 1,082,546
二 中石油资本结构分析
1,200,000 1,000,000
800,000 600,000 400,000 200,000

9.《企业风险投资与境外上市案例——新兴企业超常规发 展之路》 齐欣，屈宏主编 2001年06月第一版 10. 《石油经济论谈》 邵万钦著 1998年
！ Thanks
!
谢 谢 大 家
人持
股
人民
币普
0% 0% 0% 0% 0% 0%
通股 0%
0% 1.64% 2.18% 2.18%
境外 上 市 0% 10% 10% 10% 10% 10% 11.79% 11.79% 11.53% 11.53% 11.53% 股
上市基本情况(1)
发行股数：人民币普通股(A股)，40亿股
发行价格：人民币16.7元 发行后总股本：183,020,977,818股，其中： A股：161,922,077,818股；H股：21,098,900,000股 发行日程：询价推介时间：2007年10月22日－10月24日；网下申购时 间及缴款日期：2007年10月25日－10月26日；网上申购日期及缴款日 期：2007年10月26日；定价公告刊登日期：2007年10月30日；预计股 票上市日期：2007年11月5日
市场化程度高、完善的运作规范和监管体制的海外资本市场 将迫使企业完全融入国际经济竞争中，挄照国际规则进行竞 争，完善自身的治理结构和经营方法，提高运作效率，增强 竞争力。
3、提高国际知名度
在香港和纽约上市的宣传及地位，将令公司 在商业及金融界备受注目，提高公司国际知 名度，有利亍拓展海外市场，加强国际竞争 力.
中石油利用在2000年从全球发行中所募集的资金和其内部产 生的现金流合计377.31亿元人民币，偿还期短期债务。
2、为何在此时上市——亚洲金融危机的冲击
石油需求出现多年来的首次负增长，成品油 价下跌。

K 0V D K d(1 T ) V SK s
• 最后，企业价值V的根本估价模型为：
VEB(I1T T)
k0
〔1〕根本估价模型 〔续二〕
此式经变换为：
K 0E
B(1IT) V
〔2〕MM理论：假设
• 企业的经营风险是可衡量的。 • 投资者对企业收益及取得收益的风险的
预期一致。 • 市场完善，即无交易本钱；投资者可与
二、资本构造的影响因素
பைடு நூலகம்
• 国别因素 • 行业因素 • 股东和经理的态度 • 债权人的态度 • 企业成长性
• 企业资本实力/负 债能力
• 资产担保价值
• 税率和利率
国别效应
• 为什么不同国家之间企业资本构造 存在系统性差异？
• 可能的原因：税率、通货膨胀率、 资本市场状况、文化及制度因素等。
行业效应
6、融资优序观点
• 融资优序观点是由Myers和Majluf于1984年提出 的。它是从信息不对称的角度来分析公司融资行 为的。
• 其主要内容是： 〔1〕相对于外部融资而言，公 司更倾向于内部积累；〔2〕分红是具有刚性的， 公司现金流的变化表现在对外部融资需求的变化； 〔3〕假设公司需要外部融资，在进展权益性融资 前会首先考虑负债融资；〔4〕每个公司的负债率 反映它对外部资金的累计需求。
经理的态度
经理的态度之所以影响资本构造的形成，其原 因就在于不同的经理对风险的态度是不一样 的。喜欢冒险的经理人员，可能会安排比较 高的负债比例；反之一些持稳健态度的经理 人员那么会使用较少的负债。
债权人的态度
债权人通常都不希望公司的负债比例太高，因 为过度负债意味着企业的经营风险将更多地 由股东转嫁给债权人承担。如果将企业的债 权人细分为短期债权人和长期债权人两类， 那么，长期债权人对企业过高的负债率相对 更加厌恶，因为企业的长期偿债能力较短期 偿债能力更取决于企业未来的平安性。

➢ 例：某公司股票的β系数为1.2，市场回报率为10%， 无风险收益率为4%，实际回报率为12.8%，则α系数
为1.6%[预期回报率=4%+1.2×（10%-4%）=11.2%]
➢ 若α系数>0，表明实际回报率高于预期—>股价上涨—>股票 回报率相应下降—> α趋于0
若α系数<0，表明实际回报率低于预期—>股价下跌—>股票 回报率相应上升—> α趋于0
2. 负债比 ➢ 负债/资产（基准一般为50%）或负债/股本
3. 杠杆比 ➢ 计算公式：杠杆比=优先抵押资本/股本金（基准一 般为100%）或杠杆比=优先抵押资本/总资本（基准 一般为50%）
8.3 评估资本结构的财务比率
➢基于市场价值的杠杆比：优先抵押资本的市 场价值/股本的市场价值+优先抵押资本的市 场价值
➢杠杆比对收益的影响：利益/风险（杠杆比 越高，息税前利润变动引起每股收益变动的 幅度越大，股东面临的财务风险越大，要求 的回报率越高）
8.4 影响融资方式选择的因素
1. 公司盈利性 2. 不同融资方式的成本（资本成本和融资成本）
3. 不同融资方式的难易度
4. 股权稀释 5. 最大贷款额度和其他债务约束条款 6. 债务约束条款对管理决策的限制
不考虑筹资费用：r D P0
考虑筹资费用：把筹资费用பைடு நூலகம்作项目第零年的现
金流出/
r D P0 X
➢ 股息增长模型（戈登增长模型）：预期股
息每年都按固定增长率增长
r D0 (1 g) g D1 g
P0
P0
9.2 个别资金成本
2. 债务资金成本和优先股资金成本
➢ 不可赎回债券和不可赎回优先股的资金成

17
二、财务风险 与财务杠杆
（一）财务风险 财务风险(筹资风险)是指由于筹资的原因而产
生的由普通股股东承担的附加风险。在经营风险一定的 前提下，采用固定资金成本筹资方式所筹资金的比重越 大，这种附加风险就越大。因此，也可以说，财务风险 就是全部资本中债务资本比率(如果没有优先股的话)的 变化带来的风险。债务比率与财务风险成正比。
7
杠杆分析的基本假设
公司仅销售一种产品，且价格不变； 经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在相关范
围内保持不变； 所得税率为T； Q为产品销售数量；P为单位产品价格； V为单位变动成本；F为固定成本总额； cm=(P-V)为单位边际贡献；Tcm为贡献毛益总额； EBIT为息税前利润；I为利息费用； T为所得税率；D为优先股股息； N为普通股股数；EPS为普通股每股收益。
ΔS/S
(公式1) (公式2)
12
为了便于计算，可将上式作如下变换：
因为：EBIT=Q(P – V) – F 且： △EBIT= △Q(P – V)
ΔQ(P V)/Q(P V) F ΔQ(P V) Q
ΔQ/Q
Q(P V) F ΔQ
所以
DOL Q(P V) (用销售量表示时) Q(P V) F
18
影响企业财务风险的因素
1、资金供求的变化； 2、利率水平的变动； 3、获利能力的变化； 4、资本结构的变化(资本结构的变化对筹资风险的 影响最为直接。企业负债比例越高，筹资风险越高；反之， 负债比例越低，筹资风险越小。)
19
（二）财务杠杆
1、财务杠杆的概念
2
本章重点
经营风险与财务风险； 三种杠杆系数的计算方法及作用； 资本结构的概念与理论； 最优资金结构决策方法。