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美国次贷危机的形成及传导机制研究美国次贷危机的形成及传导机制研究引言：全球性的金融危机经历过多次，在其中美国次贷危机堪称其中一次风暴最为强大的一次。
2007年爆发的美国次贷危机，对全球金融市场产生了严重冲击，导致全球经济陷入严重衰退。
本文将从次贷危机的形成原因、传导机制以及危机对全球的影响等方面进行探讨，并探讨相关应对措施。
一、美国次贷危机的形成原因（一）低利率政策的影响在20世纪90年代末至21世纪初期，美国推行了一系列的低利率政策，此举旨在刺激经济增长和降低通货膨胀风险。
然而，低利率政策助长了易得信贷的环境，进一步释放了金融市场的融资活力，造成了非常宽松的货币供给。
（二）次贷市场与金融创新在低利率的刺激下，次贷市场迅速发展起来，并受到金融机构的积极参与和创新金融工具的推动。
亚普利美国金融公司等一系列次贷机构迅速崛起，向资信不佳的借款人提供高风险、高利率的次级贷款。
此外，金融创新也增加了次贷危机的风险，如资产证券化的快速扩张。
（三）松散的监管政策次贷危机的形成还与监管政策松散有关。
金融监管部门未能及时识别和应对风险。
金融业务活动涉及的复杂性、创新性和跨国性，超出了现有监管框架的掌握和处理能力。
监管部门也未能全面了解金融机构的实际风险状况，加剧了危机的蔓延。
二、美国次贷危机的传导机制（一）次级贷款违约次贷危机是由次级贷款的违约风险引发的。
大量次级贷款的违约无疑将对金融机构造成巨大损失，进一步导致金融机构的资产负债表问题和风险扩展。
（二）金融机构的连锁效应由于市场对次级贷款欠佳信贷资产的关注，一些金融机构可能受到这种情况的冲击。
尽管金融机构对次级贷款的恶化情况进行了证券化，但这些证券化产品仍被广泛持有。
金融机构的潜在损失进一步引发了金融市场的连锁反应。
（三）金融市场的冲击随着次级贷款违约事件的扩大和金融机构的损失累积，金融市场出现严重的冲击。
股市、债券市场和外汇市场都受到了次贷危机的冲击，市场信心遭受严重削弱。
国际金融危机传导机制研究——以美国次贷危机为例的开题报告一、研究背景与意义2007年，美国次贷危机爆发，随之引发了全球范围内的金融危机。
此次危机不仅对美国的金融市场和经济发展带来了严重影响，也对世界各国的金融市场和经济发展形成了影响。
此次危机导致全球经济出现严重的衰退，对各国的金融市场和经济发展都形成了极大的威胁。
因此，了解国际金融危机的传导机制和影响因素，对于预防和化解金融危机，保持金融市场稳定和促进经济发展有着重要的实践意义和理论价值。
二、研究内容与方法1、研究对象：美国次贷危机2、研究内容：探讨美国次贷危机的传导机制，包括宏观经济环境、资产价格下跌、资本流动、传染效应、金融体系风险等方面的影响因素。
并分析各个国家应对次贷危机的政策措施及效果。
3、研究方法：通过对次贷危机时期的数据分析和相关文献研究，对美国次贷危机的传导机制和各国的政策应对进行深入剖析。
三、研究目标和意义1、目标：(1)探讨美国次贷危机引发的影响因素以及其传导机制。
(2)分析各国应对次贷危机的政策措施及效果。
2、意义：(1)促进对国际金融市场的认识和理解，提高金融风险管理的能力。
(2)为政府决策提供有力的参考依据，提高政策针对性和实效性。
(3)为未来应对金融市场危机提供经验和借鉴。
四、论文结构第一章：绪论1、研究背景和意义2、研究内容和目标3、研究方法和框架第二章：美国次贷危机的影响因素和传导机制1、宏观经济环境对次贷危机的影响2、资产价格下跌的影响3、资本流动对次贷危机的影响4、传染效应的机制分析5、金融体系风险的影响第三章：各国应对次贷危机的政策措施及效果分析1、美国政府的应对措施及效果2、欧盟国家的应对措施及效果3、亚洲国家的应对措施及效果第四章：总结和启示1、总结研究成果2、对我国金融风险管理和应对国际金融危机的建议及启示参考文献。
次贷危机向全球金融危机扩散的传导机制来源：咨询服务费发票 /【摘要】本文分析了次贷危机向发达国家和发展中国家两个层次的国际传导机制，得出结论：次贷危机向发达国家传导的主要机制是金融溢出效应，而向发展中国家传导的主要机制是贸易溢出效应。
【关键词】次贷危机；国际传导机制；金融监管次贷危机自2007年8月全面爆发以来，迄今为止愈演愈烈。
该危机发端于美国次级抵押贷款市场的信用违约，随着美国次级抵押贷款违约率的不断上升，全球性金融危机初现端倪，投资银行、商业银行、保险公司、对冲基金、房地美与房利美等各种类型的金融机构纷纷破产倒闭或者被政府接管。
随后，金融危机演变为大规模的经济危机，给世界各国造成了巨大的经济损失。
一、次贷危机国内传导机制在美国宽松的监管制度下，金融机构进行大量的金融衍生产品创新转移风险，其主要机理就是住房抵押贷款金融机构将抵押贷款出售给证券化机构，由证券化机构将其打包为证券化资产并通过信用评级机构评级后出售给投资者。
其中最为突出的产品就是次级抵押支持证券MBS和担保债务凭证CDO。
MBS是指以抵押贷款组成资产池，以其未来产生的现金流偿还投资者本息的债券；CDO是在MBS的基础上通过对各种高风险固定收益资产的分散型组合达到充分分散风险的目的。
CDO 由于历史违约记录较低和相对较高的长期固定收益受到了国际很多商业银行、养老基金、保险公司等金融机构的追捧。
这是在次贷危机爆发后各国金融投资机构遭受损失的重要原因。
除此之外，还有一种重要的金融衍生工具即信用违约互换CDS，它是用来交易风险资产的，买方只要向卖方支付一定保费就可以在第三方发生违约时获得赔偿，这种风险保障工具受到了欧洲在内等很多国家金融机构的青睐。
当美国房地产泡沫愈演愈烈时，美联储大幅提高利率，导致贷款人违约增加，贷款机构坏账规模不断扩大，收回的抵押房屋增多，导致房价开始下跌，次级抵押债券价格大幅下降，由此影响到包括国内外投资者在内的一连串与次贷交易有关的金融机构。
次贷危机的根源、传导及对我国的影响分析一、本文概述本文旨在深入剖析美国次贷危机的根源、传导机制，以及该危机对中国经济的影响。
我们将首先回顾次贷危机爆发的历史背景，然后详细分析导致这场危机的各种因素，包括但不限于过度的信贷扩张、监管缺失、金融市场复杂性和不透明性等。
接下来，我们将探讨危机如何在全球范围内传导，特别是它如何影响全球经济和金融稳定。
我们将重点分析次贷危机对中国经济的影响，包括对中国金融市场的冲击、对中国出口的影响，以及对中国政府政策制定的挑战。
我们将结合中国的实际情况，提出应对次贷危机影响的策略和建议。
通过全面而深入的研究，我们希望能够为中国在未来的金融危机中提供有价值的参考和启示。
二、次贷危机的根源次贷危机，又称为次级房贷危机，其根源可以追溯至21世纪初的美国房地产市场。
当时，由于低利率政策和房地产市场的繁荣，许多银行和金融机构开始积极推广次级抵押贷款，即向信用记录较差或收入不稳定的借款人提供购房贷款。
这些贷款往往具有更高的利率和更宽松的贷款条件，以吸引更多人申请。
然而，这种贷款模式本身就蕴含着巨大的风险。
由于借款人信用状况较差，他们面临更高的违约风险。
同时，由于贷款条件宽松，许多借款人在没有充分评估自身还款能力的情况下盲目申请贷款，进一步加剧了风险。
金融机构为了追求更高的利润，过度放松了贷款审批标准，甚至通过金融创新工具，如资产证券化，将这些高风险贷款打包成金融产品出售给投资者。
这些投资者往往没有足够的风险意识，盲目追求高收益，从而进一步推动了次贷危机的发展。
次贷危机的根源在于房地产市场繁荣背后的信用扩张和金融创新工具的滥用。
这种以高风险换取高收益的行为模式，最终导致了金融市场的崩溃和全球经济的动荡。
三、次贷危机的传导机制次贷危机并不是在一个封闭的系统内发生的，而是通过各种传导机制在全球范围内扩散和放大的。
其传导机制可以分为几个主要阶段。
首先是金融市场的传导。
在次贷危机初期，由于次级抵押贷款的违约率上升，相关的金融衍生产品如资产支持证券（ABS）和抵押债务债券（CDO）的价值大幅下跌。
次贷危机传导机制分析论文一、美国次贷危机的起源与传导1.次贷危机的起源次贷是对有欠佳信用记录或负债与收入比例偏高的借款人发放的房屋贷款。
作为一种金融产品，次贷有两个主要特点。
从需求看，次贷借款人的特点决定了次贷必须批量化、高利率，这就产生了对衍生产品的需求。
从降低风险来看，次贷的发放取决于房价的稳定上涨和利率的持续低水平，一旦这些宏观经济因素逆转，次贷的拖欠率必然上升。
次贷最早出现在上世纪80年代中期，规模一直很小，直到2001年，次贷才开始在美国飞速发展。
新增贷款额从1200亿美元增加到2006年的6000亿美元，年均增速38%。
截至2007年上半年，美国次贷余额为1.5万亿美元，在按揭贷款市场所占份额从2001年的2.6%增加到15%。
低利率、房价稳定上涨及流动性过剩是近年来美国次贷飞速发展的三个主要原因。
2000年，美国网络经济泡沫破裂。
为刺激经济，美联储25次降低联邦基金利率，直至2003年6月至2004年1月的历史最低点。
长时间的低利率推动了房贷需求及房价上涨，而房价上涨导致的风险低估又刺激了房贷需求。
在流动性过剩的大环境下，为适应这些需求，金融机构开发了次贷。
次贷的迅速发展进一步提升了购房需求及房地产价格，反过来又刺激了对次贷的需求。
刺激次贷飞速发展的低利率、高房价等宏观经济因素发生逆转，是次贷危机爆发的根本原因。
2004年6月之后，美国为对抗通货膨胀，17次提高利率，至2006年7月，联邦基金利率由1%上升至5.25%。
但是，次贷产品在降息过程中形成的势能没有削减，反而随着衍生产品的发展而不断提升。
持续降息、升息造成的宏观经济环境不够稳定埋下了次贷危机的隐患。
2006年，美国房价开始下降。
利率的升高、房价的下跌，使资信状况欠佳的次贷借款人越来越难以承受房贷的负担。
至2007年7月，次贷拖欠60天的比率超过15%，是2005年同期的3倍。
次贷衍生产品的风险也因此而显著上升。
2007年4月，美国次贷行业的第二大公司新世纪金融（NeBS）转移风险。
论美国次贷危机的传导机制一、引言：次贷危机的背景和导致原因次贷危机是近年来影响全球经济的重大事件，发生于2007年至2008年，主要指美国在房地产市场的投资泡沫破裂，导致信贷市场崩塌，金融市场遭遇重创，引发全球金融危机。
次贷危机的原因可以总结为多方面的因素，其中包括低利率政策、政策管制失效、金融创新等因素。
本文将从传导机制的角度对次贷危机进行分析和探讨。
二、次贷危机的传导机制1. 信贷风险的传导次贷危机的起因是美国房地产市场的投资泡沫，在低利率政策的支持下，大量的房地产抵押贷款被批准，以致低信用质量的借款人也能轻易获得低利率的抵押贷款。
这些抵押贷款被打包成众多的证券化产品，被出售给全球各地的机构投资者。
当房地产市场崩溃、房价大幅下跌时，借款人无法偿还债务，这些抵押贷款证券化产品价值急剧下跌，导致机构投资者大量亏损，引发全球金融危机。
2. 流动性压力的传导次贷危机爆发后，全球各国银行和金融机构普遍存在流动性压力，因为它们拥有的次贷证券化产品已经价值严重缩水，无法作为抵押品获得足够的资金来维持日常经营。
这使得银行和金融机构的资产负债表严重失衡，它们面临破产的风险，如果大批量不良贷款得不到妥善解决，金融系统将会遭受可怕的冲击。
3. 扭曲市场化定价机制的传导次贷危机表明，市场化定价体系存在一些缺陷。
资产价格过高或过低都可能对金融系统造成动荡。
次贷危机的信贷泡沫给证券化产品和金融衍生品的价格定价带来了扭曲，进而对全球金融资本市场造成负面冲击。
4. 全球经济体系要素的传导次贷危机是一起全球范围内的金融危机，体现了对全球经济体系不同要素之间的相互关系的影响。
全球各国经济利益相互交错、交织不清，当美国次贷危机开始爆发时，其他国家经济体系中渗入的美国次贷风险亦开始显露，金融体系将受到相应的影响。
5. 政策作用的传导次贷危机的爆发不仅仅是金融、信贷和资产负债表的问题，也是一种政策的失灵，使得监管者难以监控整个金融水平，而市场化机制又无法有效地提供参考标准。
次贷危机的扩散机制研究20世纪九十年代以来，国际资本的迅速流动，金融衍生品的不断推陈出新，巨额的短期资本在股市和汇市的频繁进出，为投资者提供了广泛的投资机会，也为各国经济的发展提供了优越的外部条件，同时也给世界经济和国际金融领域的稳定带来了新的冲击和不稳定性。
在此背景下爆发的大大小小的金融危机，已成为当今世界经济生活中一种常态。
本研究以次贷危机为研究对象，探寻次贷危机的形成机理，阐释次贷危机扩散的动力机制和传播路径，通过定性分析和定量分析相结合的方法，剖析次贷危机的扩散机制，并提出防范和化解金融风险的策略体系。
在对经济危机、金融危机和次贷危机等相关核心概念界定的基础之上，对次贷危机产生的根源进行了规范分析，得出了货币内在矛盾的激化、经济人利己和利他的冲突，以及资本内在矛盾的激化为其产生的根源；通过对次贷危机爆发的实际考察，系统总结了次贷危机升级为金融危机，金融危机转化为经济危机的演进机理，得出了次贷危机从信贷市场到资本市场，从虚拟经济到实体经济的扩散机制，从而奠定了全文的理论基础。
从系统论的观点分析了次贷危机扩散的基础、渠道和机理，得出了其扩散的系统动力学机制。
从规范经济学的范式分析了次贷危机扩散的效应，即在次贷危机扩散过程中存在着凯恩斯效应、威克塞尔效应、财富效应和资产负债表效应。
并从贸易、投资、消费者信心三个角度分析了次贷危机对中国经济的影响，并对其实际影响进行了总体判断。
再从贸易渠道、金融渠道和心理渠道对次贷危机的扩散进行了实证研究。
得出了次贷危机贸易渠道的扩散主要源于汇率的竞争性贬值，并且竞争性贬值的非合作博弈纳什均衡比所有国家联合行动共同对付危机的合作均衡更差的结论；金融渠道的扩散主要源于利率和汇率的双重作用所导致的估值效应而产生的，得出了估值效应发生的利率和汇率条件；而心理渠道的扩散主要源于人们预期的变化所导致消费、投资减少所产生的。
三种扩散渠道的机理均来源于实体经济体系中恒定状态的打破。
《次贷危机的根源、传导及对我国的影响分析》篇一一、引言次贷危机，即次级房贷危机，是近十年来全球金融领域最为重要的事件之一。
它不仅影响了全球的金融市场，也对各国经济产生了深远的影响。
本文旨在分析次贷危机的根源、传导机制及其对我国的影响，以期为我国的金融发展和政策制定提供参考。
二、次贷危机的根源次贷危机的根源主要源于美国房地产市场和金融市场的双重泡沫。
首先，美国房地产市场泡沫的产生与政策推动和金融机构的过度投资密不可分。
美国政府推出的宽松信贷政策以及金融杠杆的运用使得越来越多的人得以进入房地产市场，推动了房地产市场的繁荣。
然而，这种繁荣并非基于真实的经济需求，而是基于金融杠杆和投机行为。
其次，金融机构的过度创新和风险控制不足也是次贷危机的重要原因。
以抵押贷款支持证券（MBS）和抵押贷款衍生产品为代表的金融创新，虽然提高了资本的流动性和利用效率，但同时也加大了市场的风险。
金融机构为了追求更高的收益，对风险的把控和识别变得更为宽松，导致了大量的次级贷款和问题贷款的产生。
三、次贷危机的传导机制次贷危机的传导机制主要通过金融市场、银行系统和全球资本流动实现。
首先，美国金融市场的波动会影响全球金融市场。
由于美元作为全球主要储备货币的地位，美国金融市场的波动会对全球金融市场产生巨大的影响。
次贷危机爆发后，投资者对金融市场失去信心，大量资金撤离市场，导致金融市场出现严重的流动性危机。
其次，银行系统的风险传导。
由于金融机构之间的紧密联系和相互依赖，一家金融机构的风险会迅速传导到其他金融机构。
在次贷危机中，问题贷款的出现导致银行的资产质量下降，资本充足率下降，进而影响到银行的正常运营和信贷投放能力。
最后，全球资本流动的推动。
随着全球化的进程加速，资本的流动越来越频繁。
次贷危机爆发后，资本为了寻求更高的收益而流向其他国家或地区，导致全球经济的波动和不稳定。
四、次贷危机对我国的影响分析次贷危机对我国的影响主要体现在金融市场、对外贸易和经济发展三个方面。
美国次贷危机的形成及传导机制研究引言：美国次贷危机是近几十年来金融界最严重的危机之一，对全球经济产生了深远的影响。
本文旨在深入探讨美国次贷危机的形成过程、主要原因以及危机传导机制，以期更好地理解危机的根源，为今后的金融风险防范和政策制定提供参考。
一、危机的背景与形成过程美国次贷危机起源于上世纪90年代末期，当时美联储主席格林斯潘推动了低利率政策，为房地产行业提供了充足的资金支持。
此后，许多金融机构纷纷投资于次级房屋贷款市场，次贷债券开始兴起。
次贷债券即由低信用评级的房屋贷款组成的债券，吸引了大量投资者。
1.1 过度信贷和银行间交易次贷危机形成的一个主要原因是金融机构在过度信贷方面的偏好。
次贷机构开始放松贷款准则，给予低信用个体贷款，随之带来了高风险的借贷。
随着次贷市场的扩大，金融机构之间的交易也变得复杂起来。
银行间交易成为次贷市场的重要组成部分，各种金融工具的创新和衍生品的交易增加了市场的不确定性。
1.2 低利率和资产泡沫由于低利率政策的刺激，大量投资者进入房地产市场，引发了资产泡沫的形成。
房价在短时间内飙升，投资者疯狂炒作，推高了房地产价格。
同时，次贷市场的繁荣也间接推高了房价，因为投资者期望从次贷债券获得更高的回报。
然而，资产泡沫并非可持续的，当泡沫破灭时，房价暴跌导致投资者蒙受巨大损失。
1.3 金融创新和衍生品交易次贷危机中，金融创新和衍生品交易起到了助推的作用。
经过创新的金融工具如抵押贷款担保证券(MBS)和抵押贷款衍生品如信用违约掉期(CDS)等对次贷危机的传导起到了重要作用。
MBS将大量低信用房贷汇集为证券，通过交易引入了大量的资本。
CDS则为投资者提供了保护低信用债券本金的手段。
然而，这些工具并未在危机中承担起防范风险的作用，相反，它们使得金融市场充斥着更多的风险。
二、危机的传导机制美国次贷危机并非局限于次贷市场本身，而是通过金融市场的各个环节迅速传导，引发了全球性的金融危机。
以下是危机传导的几个重要环节：2.1 资本市场的冲击次贷危机爆发后，由于金融机构持有大量次贷债券和与此相关的金融工具，金融机构的信心受到严重打击。
次贷危机的根源、传导及对我国的影响分析引言2008年，次贷危机爆发，造成了全球范围内的金融灾难。
这场危机不仅对美国自身金融体系造成了重大冲击，也波及到了其他国家和地区。
我国作为世界第二大经济体，对次贷危机的影响也不可忽视。
本文将从次贷危机的根源、传导机制以及对我国的影响三个方面进行分析。
一、次贷危机的根源1.1 信贷泡沫的形成次贷危机的根源可追溯到20世纪90年代末到21世纪初，美国住房市场的繁荣。
由于美联储的宽松货币政策和金融创新，住房贷款市场出现了迅猛增长。
银行和金融机构纷纷推出高风险的次贷（Subprime）贷款产品，吸引了大量购房者和投资者。
房价飙升，信贷泡沫形成。
1.2 资产证券化带来的风险传递资产证券化是次贷危机的另一个根源。
银行和金融机构购买变相抵押贷款的债权资产，并将其打包成证券，再通过证券化市场销售给投资者。
这种做法将次贷风险传递给了全球金融市场，从而加剧了次贷危机的传导速度与范围。
二、次贷危机的传导机制2.1 金融市场的相互关联全球各国金融市场存在着紧密的联系与依赖，金融市场的风险传导速度非常快。
次贷危机的爆发导致美国金融机构破产，引发了全球性的信贷紧缩与金融恐慌。
资本市场的崩盘引发了全球范围内的金融风暴，其他国家和地区的经济也受到了极大的冲击。
2.2 全球化的金融体系与复杂的金融工具全球化的金融体系和复杂的金融工具使得次贷危机的传导更加复杂。
世界各国银行和金融机构之间相互交叉持有大量的次贷相关资产，而这些资产的价值在危机中大幅下跌，从而导致金融机构的互相牵连，形成了系统性风险。
三、次贷危机对我国的影响3.1 对我国实体经济的影响次贷危机的爆发给我国实体经济带来了严重的冲击。
全球金融市场的动荡引发了国际原材料价格的大幅下跌，从而导致我国出口市场的萎缩。
同时，国内外资金的大规模撤离使我国企业面临融资困难，投资下降，增长放缓，就业压力加大。
3.2 对我国金融市场的影响次贷危机使我国金融市场受到冲击。
次贷危机的扩散传导机制研究张 明付立春3 内容提要本文试图从金融危机在不同类型金融机构之间的传导扩散来解释次贷危机如何由局部的信贷危机演变成金融市场上的系统性危机。
研究发现,不同金融机构在危机中出问题的原因迥异。
所有金融机构通过出售风险资产来完成去杠杆化,导致金融市场上出现持续的流动性短缺、信贷紧缩、股票市场大跌与国际短期资本流动逆转。
次贷危机将通过各种渠道对消费、投资与出口造成冲击,最终影响实体经济增长。
危机将通过贸易与资本流动渠道由美国传递至全球其他国家。
关键词 次贷危机根源扩散传导机制金融市场实体经济一引言美国次级抵押贷款危机(sub-p ri m e mortgage crisis,以下简称次贷危机)自2007年8月全面爆发以来,迄今为止愈演愈烈。
该危机发端于美国次级抵押贷款市场的信用违约,却在一年多时间内演变为席卷全球金融市场的系统性危机,投资银行、商业银行、保险公司、对冲基金、房地美与房利美(以下简称两房)等各种类型的金融机构纷纷破产倒闭或者被政府接管。
这场金融危机也通过多种渠道影响到欧美日实体经济,三大发达经济体已经从2008年下半年起集体陷入衰退。
事实上,次贷危机已经成为自1929～1933年大萧条以来全球金融市场面临的最为严重的危机,这场危机将会深刻地改变全球金融市场、国际货币体系甚至全球地缘政治格局。
迄今为止,美国次贷危机的演进经历了四个阶段(图1)。
第一个阶段是美国房地产价格下降与次级抵押贷款违约率上升,以及基于次级抵押贷款的金融产品的市场价值缩水。
在这个阶段内,仅持有次级抵押贷款支持金融产品的金融机构遭受账面损失。
这一阶段的标志性事件是2007年4月美国最大的次级抵押贷款商之一新世界金融公司(Ne w Century Financial)破产。
第二个阶段是流动性短缺(liquidity squeeze)。
由于市场投资者不清楚次贷危机的损失究竟有多大,持有次贷金融产品的金融机构的损失究竟有多少,于是投资者开始从短期货币市场抽回资金,短期货币市场上出现流动性短缺,导致那些严重依3张明:中国社会科学院世界经济与政治研究所100732电子信箱:zhangyuxuan@g ;付立春:西南证券研究部中国社会科学院研究生院100032电子信箱:lichun_full@hot m 。
本文为西南证券研究部承担的中国证券业协会2008年度科研课题“次贷危机形成的根源和传导扩散机制研究”的阶段性成果,作者感谢西南证券研究部的资助,以及解学成的修改建议,当然文责自负。
赖短期货币市场的非商业银行类金融机构出现融资问题,不得不通过出售资产来偿还到期负债。
这一阶段的标志性事件是2008年3月美国第五大投行贝尔斯登申请破产保护。
第三个阶段是信贷紧缩(credit crunch )。
图1次贷危机的演进过程资料来源:作者绘制。
由于商业银行自身持有的风险资产出现巨额亏损,以及商业银行旗下的表外投资机构不能继续从短期货币市场融资,商业银行开始削减对其他银行、居民与企业的贷款,市场上出现普遍的“惜贷”现象。
这一阶段的标志性事件是2008年9月美国华盛顿互惠银行与美联银行陷入危机。
第四个阶段是实体经济受到冲击。
在资产价格下跌与信贷紧缩的冲击下,美国居民消费与固定资产投资全面下滑。
这一阶段的标志性事件是美国经济从2008年第三季度起持续负增长。
①次贷危机形成的根源是什么?哪些因素引发了次贷危机?次贷危机是如何由一个金融子市场的信贷危机演变为席卷全球金融市场的系统性危机的?危机是如何由金融市场传导至实体经济的?本文试图回答上述问题。
关于次贷危机的爆发以及扩展,余永定(2008)、张明(2007)、孙立坚等(2007)均作了比较充分的论述。
关于次贷危机的传导机制,张明(2008a )进行了一个比较系统但不完整的梳理。
本文将在此基础上进行更深层次的讨论,主要集中于次贷危机演变为金融市场系统性危机的过程。
文章结构如下:第二部分分析次贷危机形成的根源以及危机的触发,第三部分重点讨论次贷危机如何演变为金融市场系统性危机,第四部分梳理危机由金融市场向实体经济的传导机制,第五部分探讨危机如何由美国传递至全球,最后一部分是对危机前景的展望。
二次贷危机形成的根源以及危机的触发(一)次贷危机形成的根源我们认为导致次贷危机形成的根源有三:一是美联储过分宽松的货币政策以及随之造就的美国房地产市场繁荣;二是全球国际收支失衡为全球金融市场提供了充沛的资金来源(流动性);三是在金融监管缺位下过分发展的金融衍生产品创新。
②张 明付立春 ①②孙昊(2008)认为,次贷危机的演进经历了四个阶段:第一,次级按揭贷款及证券化产品危机;第二,流动性危机;第三,流动性危机合并信用危机。
第四,全球金融体系危机。
这一划分更加重视金融市场上危机的演进。
Hannoun (2008)提出了类似看法。
他认为三大原因导致了2007年的全球金融动荡:第一个原因是G3国家(美国、欧元区、日本)宽松的货币政策导致金融市场短期利率走低。
第二个原因是美国的经常项目赤字与新兴市场国家外汇储备的累积导致金融市场长期利率走低。
上述两个原因导致金融机构去开发低波动性、高风险的产品。
第三个原因是金融创新、证券化与结构性金融,包括提供高评级高收益率的金融工程产品、证券化导致贷款总供应量的增加、放松了信贷标准等。
以上三个原因共同导致了信贷更加容易获得。
自2000年美国互联网泡沫破灭后,为缓解资产价格泡沫破灭对实体经济造成的冲击,美国联邦储备委员会(下文简称美联储)在2001年1月至2003年6月连续13次下调联邦基金利率,将该利率从6.5%下调至1%的历史最低水平。
美联储通过下调基准利率来缓冲实体经济下滑是无可厚非的。
然而问题在于,当美国实体经济开始重新走强时,美联储却没有及时上调基准利率。
1%的低利率一直持续到2004年6月。
在长期的低利率政策刺激下,美国房地产市场进入了历史上前所未有的大牛市。
如图2所示,2000年1月至2006年6月,美国10个城市的房价指数由100上升至226,上涨了1.26倍;美国20个城市的房价指数由100上升至206,上涨了1.06倍。
①美联储过分宽松的货币政策造就了美国房地产市场的空前繁荣,这是次贷危机爆发的根源之一。
进入21世纪后,全球范围内出现了显著的国际收支失衡,这一方面表现为美国的经常项目赤字和外债规模不断扩大,另一方面表现为东亚国家和石油输出国的经常项目盈余不断扩大,并积累了巨额外汇储备。
如图3所示,从2001到2007年,美国经常项目赤字占G DP的比重从3.8%上升至5.3%;同期东亚国家经常项目盈余占G DP的比重从1.5%上升至6.7%(其中中国从1.3%上升至11.1%);中东国家经常项目盈余占G DP的比重从6.3%上升至19.8%。
加剧国际收支失衡的因素既包括美国的过度消费,也包括东亚国家的过度储蓄和汇率低估,以及全球原油价格上升。
在国际收支失衡格局下,东亚国家和石油输出国累积了大量的外汇储备。
1999年底全球外汇储备约为1.78万亿美元,2007年底上升至6140万亿美元,增长了2.6倍。
1999年底发展中国家外汇储备约为1.05万亿美元(占全球规模的59%),2007年底上升至4.90万亿美元(占全球规模的77%),增长了3.7倍。
相比之下,工业化国家外汇储备同期内仅增长了1.1倍(相关数据引自I M F COFER)。
由于冲销注定是不可持续的以及不完全的,因此东亚国家和石油输出国外汇储备的累积必然导致国内货币和信贷的增长,加剧了国内的流动性过剩。
此外,这些国家外汇储备的绝大部分,又投资于发达国家金融市场,尤其是美国国债市场。
这就压低了全球金融市场的长期利率,加剧了全球范围内的流动性过剩,并推动全球资产价格上涨(Lander et al.,2008)。
国际收支失衡导致全球金融市场上出现显著的流动性过剩,这是次贷危机爆发的根源之二。
②自20世纪80年代以来,美国国内出现了对金融行业放松管制(deregulati on)的浪潮。
1999年《金融服务现代化法案》的通过,标志着自1933年以来《格拉斯-斯蒂格尔法案》所奠定的金融业分业经营模式的终结。
然而,虽然金融机构事实上已经开始混业经营,但美国联邦政府与州政府分业监管的模式却持续至今,这为金融机构提供了通过各种创新来打“擦边球”的机会。
次级抵押贷款以及基于该贷款的金融产品恰好是在这一背景下产生的。
次级抵押贷款是指贷款供应商向低信用评分或者不能提供收入证明的低收入阶层提供的房产抵押贷款。
贷款供应商之所以愿意提供次级抵押贷款,一方面是因为他们预期房价会不断上升,即使借款者违约,贷款者也可以通过没收抵押房产来收回本息;另一方面是因为贷款供应商可以通过证券化———即以由大量次级抵押贷款债权构成的资产池为基础,发行不同信用等级的抵押贷款支持证券(Mortgage-Backed Secutiries,MBS),将与贷款相关的收益与风险转移给全球市场上的 次贷危机的扩散传导机制研究①②Reinhart与Rogoff(2008)比较了次贷危机与此前金融危机的结构性特征。
其研究发现,在次贷危机爆发前后,在实际股票指数、人均G DP增速与政府债务方面,次贷危机与之前的金融危机并无显著差异,然而在实际房产价格涨幅与经常项目赤字规模方面,次贷危机的确要比之前的金融危机更加严重。
孙昊(2008)认为,导致次贷危机爆发的两大因素为以美元为主要储备货币的全球货币体系,以及以美国消费带动的全球增长模式。
这两个因素均可以统一到国际收支失衡的背景下来。
投资者。
①低收入阶层之所以愿意借次级抵押贷款,一方面是因为他们可以超前享受自有住房,而违约后除了将房子退还银行之外也没有其他损失;另一方面是因为在房价上升期间,低收入阶层通过房屋净值贷款(home equity l oan)将房产市场价值的增值收入套现,用于支付抵押贷款本息。
投资者之所以愿意购买基于次级抵押贷款的MBS,在于历史上这种债券的违约率极低,且收益率显著高于其他可比资产。
这个游戏之所以能够不断玩下去,关键在于各方均预期房价会不断上升。
此外,为了将无人问津的中间级MBS推销出去,金融机构又将这些中间级MBS打包并发行新的证券———抵押债务权证(Collateral Debt Obligati ons,CDO),并将新产品销售给投资者(张明,2008b)。
这种将原有金融产品反复打包并发行新的衍生产品的做法理论上可以无限延伸下去,从而造成金融衍生产品的规模远远超过实体经济的规模。
②“在房价大涨与低利率环境下,借贷双方风险意识日趋薄弱,次级贷款规模迅速增长。
浮动利率房贷占比与各种优惠贷款比率不断提高,各种高风险放贷工具增速迅猛”(哈继铭等,2008)。
