第七章资本结构和MM定理

mm定理的理解及股权成本和资本结构的关系MM定理（Modigliani-Miller Theorem）是由美国经济学家莫迪利亚尼（FrancMM定理（Modigliani-Miller Theorem）是由美国经济学家莫迪利亚尼（Franco Modigliani）和米勒（Merton Miller）于1958年提出的，它是现代公司金融理论的基础之一。

MM定理主要研究了在完美资本市场条件下，公司的资本结构与公司价值之间的关系。

根据MM定理，公司的股权成本与其资本结构无关，即公司的加权平均资本成本（WACC）与其资本结构无关。

这一结论对于公司融资决策具有重要的理论指导意义。

MM定理的基本假设包括：1. 完美资本市场：市场上存在大量的投资者，信息完全透明，没有交易成本和税收，投资者可以无风险地借入和借出资金。

2. 投资者是理性的：投资者对投资的风险和收益具有充分的认识，可以根据市场情况做出合理的投资决策。

3. 公司的价值与加权平均资本成本无关：在完美资本市场条件下，公司的价值取决于其未来现金流的现值，而与公司的资本结构无关。

4. 公司的债务和权益可以无限分割：这意味着公司可以按照任意比例发行债务和权益，以满足其融资需求。

根据这些基本假设，MM定理提出了两个重要的观点：观点1：在完美资本市场条件下，公司的加权平均资本成本与其资本结构无关。

这意味着公司可以通过调整其资本结构来降低其加权平均资本成本，从而提高公司的价值。

然而，由于市场是完全竞争的，其他公司也会采取相同的策略，最终导致整个市场的加权平均资本成本下降，使得公司通过调整资本结构提高公司价值的策略失效。

观点2：在完美资本市场条件下，公司的价值与其资本结构无关。

这意味着公司可以通过调整其资本结构来改变其财务风险，但不会影响公司的价值。

这一观点与观点1相互矛盾，引发了关于MM定理的激烈争论。

为了解决这一争论，学者们对MM定理进行了修正和完善。

主要的修正观点包括：1. 考虑税收影响：在现实中，公司需要支付所得税，而利息支出可以作为税前扣除项目。

MM定理
MM定理是指:在完善的资本市场的假设下(包 括无交易成本,信息充分自由,借贷平等, 资产任意分割,无破产风险等内容),(1)如果 不存在税收,则企业的价值与资本结构无关,这 被称为MM定理Ⅰ,它说明企业无论债务融资 经营,还是权益融资经营,与企业的经营状况是 无关的;(2)如果有税负存在,则企业价值与企 业债务呈线性关系,则债务越多,企业价值越高, 这被称之为MM定理Ⅱ,它说明企业应充分利 用债务资本的节税优势,企业应尽最大可能负 债经营,最好为100%负债融资.
பைடு நூலகம்
显然,这两种极端与现实相距甚远,因此被 称为资本结构之谜.(3)在股东认为投资于项 目的最低要求收益率的意义上,资本成本是 项目本身及其风险的属性,而不是用来为项 目融资的证券及其风险的属性.这三个定理 被归纳为"MM资本结构定理",并与"MM股 资本结构定理" "MM资本结构定理 利定理"相区别.MM股利定理是指公司可以 通过增加新负债来扩大财务杠杆, 通过增加新负债来扩大财务杠杆,并用由此 得来的收益支付股利,或者购回股票. 得来的收益支付股利,或者购回股票.实际 上,MM股利定理包含在MM资本结构定理之 中.
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ＸＴ，用于计量税后利润，可以表示为： ＸＴ＝（１－Ｔ）（Ｘ－Ｒ）＋Ｒ＝（１－Ｔ）Ｘ＋ＴＲ＝（１－Ｔ）ＸＺ＋ＴＲ
（Ｒ指利息费用，Ｒ＝ｒＤ）
从投资者的观点来看，根据上式长期平均税后利润流是两个
部分之和：不确定流（１－Ｔ）ＸＺ；确定流ＴＲ。这表明两个联合现金流 的均衡市场价值可以由分别的资本化得出。更准确地讲，用ρＴ表示
（编辑 杜 昌）
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·综合 2011 年第 4 期（中）
资本结构，不妨假设杠杆与权益利润率的关系用一个二次方程形
式概括，该方程设为：
·综合 2011 年第 4 期（中） １０５
财务与管理 FINANCE AND MANAGEMENT
货币时间价值中插值图示法的运用
内蒙古财经学院 郭巧莉 王彦东
一、货币时间价值的本质 货币时间价值是指货币经过一定时间的投资和再投资所增加 的价值，也称为资金的时间价值。货币之所以有时间价值，其核心 思想主要反映了货币作为一种特殊商品的稀缺性特点，它体现了 是否使用货币的机会成本。西方财务理论认为，货币时间价值是对 让渡货币使用权而对货币拥有方的一种补偿，它是天然的，是货币 拥有者推迟现时消费而取得的一种价值补偿。货币时间价值的表 现形式主要有终值和现值，时间价值原理揭示了在不同时点上现 金流量之间的等值换算关系即运用现值和终值公式计算现金流量 在其收付时点与任何另一时点之间的等值价值转换。 二、插值图示法的引入 财务管理中货币时间价值的计算主要涉及现值、终值、年金、利 率及期数等形式，一般现值、终值系数可通过对应整数形式的利率 及期数查出来，然而系数表的使用范围有限，教学中通常引入插值 法。数学上插值法原理：假设“利率”或“期数”与相关的系数是在较 小的范围内呈直线关系，因此所求的利率ｉ、期数ｎ或系数，可根据两 组临界值ｉ１和ｉ２、ｎ１和ｎ２或系数的关系通过构造相似三角形计算出 来。插值法只能用在内插，插值函数都是在临界点范围内建立的，超 出这个范围，就很难保证有准确的结果，所以插值法通常又叫内插 法。在财务管理的计算中使用插值法，如果仅用函数式来求解，对学 生而言有点抽象，但是如果配以图示法，学生会很直观而轻松地化 解疑问，本文对货币时间价值中的相关计算称为插值图示法。 三、货币时间价值计算中插值图示法的运用 以下对货币时间价值计算的运用做一盘点，并举例说明插值 图示法的运用。 其一，已知年金、终值、现值和期数，求利率。 ［例1］现在向银行存入５０００元，在利率为多少时，才能保证在

187第7章 公司资本结构与MM 理论从二十世纪50年代后期，莫迪格里亚尼（Franco Modigliani ）和米勒（Rubert Mikker ）在研究企业的资本结构和企业价值关系，取得了突破性进展，并因此得到了诺贝尔经济学奖，受到了学术界的关注。

这些成果称为MM 理论。

这一章首先从企业财务决策的角度介绍企业资本结构的有关概念。

然后介绍MM 理论的主要成果。

最后从无套利分析的角度，给出MM 理论的数学证明。

7.1 公司资本结构及有关概念7.1.1 公司资本结构公司资本结构是指债务和权益的比率。

研究公司的资本结构，对于研究公司价值和资本成本有重要作用。

公司的价值V 等与公司权益价值E 和债务D 之和，公司的权益价值N P E ×=，其中P 是公司股票价格，N 是公司的股份数。

选择公司债务和权益比率的决策，称为资本结构决策。

公司可以采取如下的方法改变公司的资本结构：公司也可发行债券，用发行债务所得购买股票，也可发行股票用所得的收入还债。

公司用来改变公司资本结构的这类活动叫做资本重组（restru cturing ）。

在公司进行资本重组时，公司的价值保持不变。

公司的资本结构决策就是选择使公司价值最大化的资本结构。

下面我们研究公司的价值与公司的公司股票价值的关系，看下面的例子。

某公司的股票市场价值为1000元，公司没有债务，只有100股普通股，股票价格为10元，假设公司借款500元，按每股派发红利5元，共派发500，进行重组，其结果是债务增加了，权益减少了，公司的价值并未发生变化，但是重组以后，还不能出现另外两种情况，如表7.1所示表7.1 重组后的3种情况 债务加股利无债务 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 负债0 500 500 500 权益1000 750 500 250 总价值1000 1250 1000 750188第一种情况， 公司的价值变为1250元，增加250元。

第二种情况， 公司的价值不变。