资本预算原理2515892376
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资本预算原理2515892376
Capital Budgeting
前提：无杠杆公司，以后再讨论融资决策对资本预算的复杂阻碍。
第一节、推测以后收益〔forecasting earnings〕
收益与真实的现金流不同，资本预算从推测因为项目投资而引起的预期收益变化——差量收益——开始。
HomeNet公司的差量收益推测
1. 〔Incremental〕收入和成本估量
2. 资本性支出与折旧
3． 利息费用
4． 税负
5． 机会成本〔opportunity cost〕如失去的租金
6． 项目的外部性〔project externalities〕如对相关产品销售量的负面阻碍
7. 沉没成本 (sunk cost) 如前期市场调查费用、固定制造费用、过去的研发支出等。
8． Real-World Complexities (price changes)
1．Sales
2．Cost of Goods Sold
3．Gross Profit
4．Selling, General, and Administrative
5．Research and Development(注意是否资本化，假设是，那么无此项)
6．Depreciation〔与资本性支出相联系〕
7．EBIT
8．Income Tax
9．Unlevered Net Income
第二节、决定自由现金流及运算NPV
收益是对企业绩效的会计计量，企业不能够使用利润去购买商品、支付工资、进行新投资、发放股利等。做上述情况，必须现金。
项目投资对企业可支配现金流带来的预期差量变化，称作项目的自由现金流。
调整项目：
资本性支出与折旧 NWC:净营运资本＝流淌资产 － 流淌负债
＝现金 ＋ 存货 ＋应收 － 应对 〔典型项目〕
1．Sales
2．Cost of Goods Sold
3．Gross Profit
4．Selling, General, and Administrative
5．Research and Development(注意是否资本化，假设是，那么无此项)
6．Depreciation〔与资本性支出相联系〕
7．EBIT
8．Income Tax
9．Unlevered Net Income
Free Cash Flow
10. Plus: Depreciation
11. Less: Capital Expenditures
12. Less: Increases in NWC
13. Free Cash Flow
注释：1tttNWCNWCNWC
直截了当运算自由现金流：
Free Cash Flow =
(Revenues –Costs-Depreciation)×(1-c)+ Depreciation – CapEx -NWC
自由现金流(FCF)＝ (收入－付现成本)×(1－所得税率)－资本性支出－ 净营运资本的变动 ＋ 所得税率×折旧。
例如分析：
Cisco System的Linksys分部正在考虑开发无线家庭网络应用产品。估量每年生产100,000套，售价平均为260元。随着技术的进展，项目寿命期只有4年。最初需投入设计费500万元，产品的外包生产成本为110元每套。为配合硬件需求，还需要投入软件开发，需要50位软件工程师工作一年，每人年费用为200,000元，作为一次性费用扣除。还需要建立一个测试实验室，需要750万元的投入，寿命为5年，直线法折旧。每年的市场营销和产品支持费用为280万元。
单位：000美元 年度 0 1 2 3 4 5
1．销售收入 － 26,000 26,000 26,000 26,000 －
2．销售成本 － (11,000) (11,000) (11,000) (11,000) －
3．销售利润 － 15,000 15,000 15,000 15,000 －
4．营销、治理费 － (2,800) (2,800) (2,800) (2,800) －
5．研发支出 (15,000) － － － － －
6．折旧 － 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕
7. EBIT (15,000) 10,700 10,700 10,700 10,700 (1,500)
8.所得税(0.4) 6,0001 (4,280) (4,280) (4,280) (4,280) 600
9.净收益 (9,000) 6,420 6,420 6,420 6,420 (900)
注意：尽管建立实验室、购买设备等资本性支出导致现金流出，但在运算收益时，上述流出并不直截了当列为费用，而是计入每年的折旧。
考虑机会成本：
假如实验室占用的仓库，原本能够出租，4年中每年会收到租金200,000元。对差量收益有何阻碍？
1-4年每年的净收益将减少200000×〔1－0.4〕＝120000.
考虑新项目的外部性
假设新开发的家庭无线网络系统产品的25％的销售量来自于原本打算购买原有的Cisco System产品〔假如没有开发新产品的话〕。这种关于原先产品销售额及其连带销售成本的阻碍，是新项目资本预算决策时必须考虑的外部性，因此必须由新项目来承担。
租金的机会成本使得每年的销售、治理费从280万元增加到300万元〔2800＋200＝3000税前千元〕。
假如现存替代品的售价为100美元每套，那么销售额的外部性等于：25％×100,000units×100$/unit=
2500 千元；项目的外部性使得年销售额从26000变为23500，减少了2500千元。
同理，假如现存替代品的成本为60美元每套，那么销售成本的外部性等于：25％×100,000units×$60cost/unit= 1500 千元,因此，资本预算的销售成本降为11000－1500＝9500千元。
总的税前外部性等于－1000千元〔1百万〕
据上述运算和分析，考虑机会成本和外部性：
年度 0 1 2 3 4 5
1．销售收入 － 23,500 23,500 23,500 23,500 －
1 税收贷项,能够抵税 2．销售成本 － (9,500) (9,500) (9,500) (9,500) －
3．销售利润 － 14,000 14,000 14,000 14,000 －
4．营销、治理费 － (3,000) (3,000) (3,000) (3,000) －
5．研发支出 (15,000) － － － － －
6．折旧 － 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕
7. EBIT (15,000) 9,500 9,500 9,500 9,500 (1,500)
8.所得税(0.4) 6,000 (3,800) (3,800) (3,800) (3,800) 600
9.净收益 (9,000) 5,700 5,700 5,700 5,700 (900)
现实世界的复杂性：
假如，第1年的销量为100,000 units,第2、3年均为125,000 units，第4年为50,000 units。由于竞争，单位售价和制造成本每年降低10％。销售费用等因为通胀而逐年上升4％。其他数据不变，重新运算差量收益。
例如：第2年的售价为$260×0.9=$234,替代品的售价也降为100×0.9=90;因此第2年的差量销售额为：
125,000×234-125,000×0.25×90=(约等于)26,438千元。其他数据的运算依此类推。
运算结果如下表所示：
现实考虑：
年度 0 1 2 3 4 5
1．销售收入 － 23,500 26,438 23,794 8,566 －
2．销售成本 － (9,500) (10,688) (9,619) (3,463) －
3．销售利润 － 14,000 15,750 14,175 5,103 －
4．营销、治理费 － (3,000) (3,120) (3,245) (3,375) －
5．研发支出 (15,000) － － － － －
6．折旧 － 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕 〔1,500〕
7. EBIT (15,000) 9,500 11,130 9,430 228 (1,500)
8.所得税(0.4) 6,000 (3,800) (4,452) (3,772) (91) 600
9.净收益 (9,000) 5,700 6,678 5,658 137 (900)
推测自由现金流：
年度 0 1 2 3 4 5
1．销售收入 － 23,500 23,500 23,500 23,500 － 2．销售成本 － (9,500) (9,500) (9,500) (9,500) －
3．销售利润 － 14,000 14,000 14,000 14,000 －
