新会计准则下EVA与传统业绩评价指标应用比较的实证研究
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关 键 词 ：EVA ；传 统 业 绩 评 价 指 标 ；公 司 价 值 ；价 值 相 关 性 Abstract：This paper picks out A Share Real Estate Listed Companies from China in 2008 as the study sample. Under the new accounting standards, through the EVA adjustment of the formula for calculating EVA index, Compared with traditional performance evaluation indicators, Using Pearson correlation analysis and regression analysis method analyzes the relevance of corporate value. The results turn out that: Compared to the traditional performance evaluation indicators, EVA has a higher value relevance. However, under the present conditions, Explanatory power of the company value subject to the principle of cost-benefit is not the only indicator of company performance evaluation. Keywords:EVA；the Traditional performance indicators；Company value；Value Relevance
等指标。
二、实证分析
1.研 究 设 计
①样本选择与数据来源。 本文考虑到房地产行业的周期相对
较短，采用非历史成本评估方法进行价值评估更有效，因此以 A
股房地产业上市公司为研究对象， 采用合并报表计算各项指标，
财务数据来自 2008 按照新会计准则编制的财务报表。 为了尽可
能剔出一些干扰因素的影响，本文选取了在选取样本时坚持了以
没有大范围地采用 EVA 指标进行业绩评价。 同时，理论界虽然在 新会计准则出台以后，就 EVA 的计算进行了探讨，但是很少有文 献就这些变化以及在此基础上计算出的 EVA 对公司价值的解释 能力进行实证研究。 有鉴于此，本文在充分借鉴国内外对 EVA 有 效性研究的基础上，针对新会计准则中所要求披露的内容，对 EVA 指标计算公式的进 行 相 应 调 整 ， 以 房 地 产 行 业 为 研 究 对 象 ， 运用数据验证 EVA 相对传统业绩评价指标， 对公司价值解释程 度的高低。
采 用 “所 得 税 费 用/利 润 总 额 ”计 算 的 实 际 所 得 税 税 率 进 行 计 算 ；
D 为 债 务 市 场 价 值②；E 为 股 东 权 益 年 末 总 市 值 ；KE 为 权 益 资 本 成 本 ，其 根 据 CAPM 模 型 计 算 如 下 ：KE＝rf+β.（rm-rf）其 中 ：rf 是 无 风险收益率，由于我国是一个高储蓄率国家，且国债市场尚不完
一、业绩评价指标的计算 1.MVA 的计算 市场增加值（MVA）就是公司的股票市场价值与 投 资 者 实 际 投入的资本总额之间的差额，是公司投融资和经营成果的最终评 判标准。 如果企业有较好的投融资和经营行为（使得公司能以较 少的投入产生较多的现金流入），让投资人追捧公司的股票，进而 增加公司的市场增加价值。 若 MVA 为正，就是创造价值，因为公 司资本（权益和负债）的市场价值大于公司投入的资本。 若 MVA 为负 ，则是毁灭价值 。 本文按照国内外的一般做法 ，将其作为公司 价值的衡量的直接指标，并通过其与各业绩评价指标的回归系数 来衡量各业绩评价指标的价值相关性。 MVA 的计算公式如下：MVA=公司的市场价值（包括权益和 负债）－投资者实际投入的资本总额（账面价值）。 投资者实际投 入的资本总额中包括股票融资和债务融资。 2.EVA 的计算 EVA 的基本计算公式为：EVA＝NOPLAT－IC×WACC，其中 NOPLAT 为 税 后 经 营 业 利 润 ，IC 为 投 资 成 本 ，WACC 为 加 权 平 均成本。 新会计准则下，对部分会计事 项 进 行 调 整 ，EVA 各 项 目 计 算 公式分别如下： ①税后净利润的计算。 税后净利润=营业利润+利息支出+少 数股东权益+递延所得税负债余额的增加 + 各种资产减值准备 余额的增加－公允价值变动损益 （若为负值则加上）－投资收益 （若为损失则加上）－EVA 税收调整； 其 中 ：EVA 税 收 调 整=利 润 表上的所得税费用+所得税税率×（利息支出+各种减值准备金余 额的增加－公允价值变动损益－投资收益+营业外支出－营业外 收入）。 ②投资资本的计算。 投资资本=债务资本+股权资本+约当股 权资本-在建工程余额-货币资金。
理，对实证分析影响不大。 β 值可以通过企业市场收益率对同期
股票市场指数的收益率的回归计算得出，本文采用来自锐思数据
库中以总市值加权的 β 值。
3.其 他 业 绩 评 价 指 标 的 计 算
本文所采用的净利润来自上市公司合并利润表，并以此为基
础计算每股收益、资产净利率、净资产收益率、经营现金流量净额
会计政策上存在显著差异。 最后，得到符合上述筛选标准的房地
产业上市公司为 65 家。 本文所采用的财务数据和 β 值主要来自
于 RESSET 金 融 研 究 数 据 库 （） 和 国 泰 安 数 据 库
（），3~5 年 期 中 长 期 银 行 贷 款 基 准 利 率 和 1 年 期
美 国 20 世 纪 80 年 代 出 现 的 经 济 增 加 值 （Economic Value Added，简 称 EVA），作 为 新 型 的 企 业 经 营 业 绩 评 价 方 法 ，是 克 服 传 统 业 绩 评 价 指 标 局 限 性 的 基 础 上 产 生 的 ，EVA 与 传 统 利 润 指 标最主要的差别就在于考虑企业投入资本的机会成本，它的计算 中扣除了包括股本资本成本在内的全部成本费用，反映了公司在 一定时期内为股东创造的价值，成为传统利润指标体系的重要补 充。 然而，由于种种原因，EVA 并没有在我国大范围应用，除去其 本身的计算的复杂性以外，许多人顾 虑 的 是 ，EVA 与 传 统 财 务 指 标相比，尤其是 2006 年新会计准则颁布以来，其对公司价值的解 释程度是否具有优势。
国内外关于 EVA 研究都有了充分的发展， 分为规范研究和 实证研究两大类。 规范研究主要集中在 EVA 计算中会计调整项 目的研究和 EVA 有效性的价值分析。 实证研究主要是通过证券 市场的数据来验证 EVA 业绩评价体系的有效性和优越性。 但是， 相对而言，国内对 EVA 的研究大部分不够系统和深入，实务界并
善，故可以采用 1 年期整存整取加 权 平 均 利 率 代 替 ，2008 年 为 3.
06%；rm 为市场收益率，据《21 世纪经济报道》（2001 年 7 月 16 日） 资料显示：清华大学计算中国市场的 MRP 为 9%。 本文假定市场
风险溢价为 9％，这个数值虽含有主观判断的成分，但相对较为合
下 原 则 ：a.剔 除 了 2008 年 财 务 报 告 审 计 意 见 非 标整 的 ；b.考 虑 到 极 端 值 对 统 计 结 果 的 不 利 影 响 ，本 文 在 各
财务指标 3 倍标准差的范围内去除 极 端 值 公 司 ；c.样 本 公 司 不 包
括同时发行 B 股、H 股的公司，因为这些公司在确认收入和费用
国 债 利 率 数 据 来 自 中 国 人 民 银 行 （）。
②变量定义。 本论文的实证研究过程中涉及的变量包括市场
增加值（MVA），经济增加值（EVA），净利润 NI、每股收益 EPS、净
资产收益率 ROE、资产净利率 ROA 和经营净现金流量（CFO）。
2.描 述 性 统 计 分 析 由描述性统计的数据分析可以看出（统计表格略）：①我国 A 股房地产业上市公司除经营净现金流量以外，各项指标的均值为 正值，说明总体上是盈利的，至于经营净现金流量指标为负，可能 的解释在金融危机的影响下，房地产业各上市公司加大了投资力 度，但是苦于收现的难度，其现金流动性较差。②从各业绩评价指 标的方差来看，各指标的方差数据都较大，说明房地产业各上市 公 司 的 业 绩 差 距 较 大 。 ③单 从 指 标 的 数 据 符 号 来 看 ，EVA、NI、 EPS、ROE、ROA 五 个 指 标 都 能 保 证 与 MVA 的 一 致 性 ， 唯 有 CFO 除外。 ④从 EVA 指标值（原始数据略）来看，其中 43 家大于 0，所占比例为 66.15%，19 家在均值以上，占比 29.23%。这说明，在 金融危机的影响下，绝大多数房地产业上市公司均能盈利，并且 在满足债权人和投资者的预期收益以后仍有剩余，整个行业对于 经济风险的抵御能力较强。 但是，从不足 1/3 比例的上市公司的 EVA 值在均值以上可见，房地产业由于规模 、政 治 以 及 公 司 自 身 管理等方面的差距，行业内公司之间的差距较大。 3.相 关 性 分 析 笔者采用皮尔森关系数指标进行相关分析， 以此来比较 EVA 指标和传统业绩评价指标对 MVA 的释能力。 可以利用相关 系 数 来 解 释 ，EVA 与 企 业 价 值 的 相 关 性 是 否 比 其 他 传 统 绩 效 指 标与企业价值的相关性大。 我们可以发现： ①净 利 润 和 EVA 与 公 司 价 值 的 皮 尔 森 相 关 系 数 分 别 为 0. 827 和 0.918，都在 0.01 的显著性水平上呈正相关，说明净利润和 EVA 能在很大程度上解 释 公 司 价 值 ，但 是 EVA 并 没 有 体 现 出 比 净利润指标更高的解释程度。 而其他指标如每股收益、净资产收 益率、资产收益率与公司价值的相关程度很低，并且显著性水平 也很差，可以说利用这些指标去解释和判断公司价值具有很大程 度上的误导性影响。 值得注意的是经营净现金流量指标，其跟公 司价值之间竟然在 0.05 的显著性水平上的负 相 关 关 系 （相 关 系 数为-0.522）， 解释这一现象， 除了从当前的经济环境的影响以 外，还应当考虑现金流指标本身的特征，其相对于其他业绩评价 指标而言，是从收付实现角度去衡量公司的业绩，因此呈现很大 程度上的非正相关性有其理由。 ②从 EVA 指 标 同 其 他 业 绩 评 价 指 标 的 相 关 性 来 看 ，EVA 与 净利润之间具有很大程度上的相关性，其相关系数达 0.923，说明 虽然 EVA 指标经过了很多项目的调整， 但是由于其实基于营业 利润，甚至是净利润基础上计算得出，但是两者之间仍然有着很 大的相关度。 因此，在使用 EVA 指标时，应该考虑调整计算的难 度和成本，否则没有使用之必要。 此 外 ，EVA 指 标 与 其 他 业 绩 指 标之间的相关度较低，若不是从不同角度去衡量公司业绩，可以 考虑将其他指标的作为辅助指标进行评价即可。 3.回 归 分 析 本文通过对 EVA 指标和传统 业 绩 评 价 指 标 与 MVA 的 回 归 分析，比较 EVA 指标和传统业绩评价指 标 对 MVA 的 解 释 能 力 。 需要说明的是，由于各指标之间的相关程度较高，为了简化考虑，
等指标。
二、实证分析
1.研 究 设 计
①样本选择与数据来源。 本文考虑到房地产行业的周期相对
较短，采用非历史成本评估方法进行价值评估更有效，因此以 A
股房地产业上市公司为研究对象， 采用合并报表计算各项指标，
财务数据来自 2008 按照新会计准则编制的财务报表。 为了尽可
能剔出一些干扰因素的影响，本文选取了在选取样本时坚持了以
没有大范围地采用 EVA 指标进行业绩评价。 同时，理论界虽然在 新会计准则出台以后，就 EVA 的计算进行了探讨，但是很少有文 献就这些变化以及在此基础上计算出的 EVA 对公司价值的解释 能力进行实证研究。 有鉴于此，本文在充分借鉴国内外对 EVA 有 效性研究的基础上，针对新会计准则中所要求披露的内容，对 EVA 指标计算公式的进 行 相 应 调 整 ， 以 房 地 产 行 业 为 研 究 对 象 ， 运用数据验证 EVA 相对传统业绩评价指标， 对公司价值解释程 度的高低。
采 用 “所 得 税 费 用/利 润 总 额 ”计 算 的 实 际 所 得 税 税 率 进 行 计 算 ；
D 为 债 务 市 场 价 值②；E 为 股 东 权 益 年 末 总 市 值 ；KE 为 权 益 资 本 成 本 ，其 根 据 CAPM 模 型 计 算 如 下 ：KE＝rf+β.（rm-rf）其 中 ：rf 是 无 风险收益率，由于我国是一个高储蓄率国家，且国债市场尚不完
一、业绩评价指标的计算 1.MVA 的计算 市场增加值（MVA）就是公司的股票市场价值与 投 资 者 实 际 投入的资本总额之间的差额，是公司投融资和经营成果的最终评 判标准。 如果企业有较好的投融资和经营行为（使得公司能以较 少的投入产生较多的现金流入），让投资人追捧公司的股票，进而 增加公司的市场增加价值。 若 MVA 为正，就是创造价值，因为公 司资本（权益和负债）的市场价值大于公司投入的资本。 若 MVA 为负 ，则是毁灭价值 。 本文按照国内外的一般做法 ，将其作为公司 价值的衡量的直接指标，并通过其与各业绩评价指标的回归系数 来衡量各业绩评价指标的价值相关性。 MVA 的计算公式如下：MVA=公司的市场价值（包括权益和 负债）－投资者实际投入的资本总额（账面价值）。 投资者实际投 入的资本总额中包括股票融资和债务融资。 2.EVA 的计算 EVA 的基本计算公式为：EVA＝NOPLAT－IC×WACC，其中 NOPLAT 为 税 后 经 营 业 利 润 ，IC 为 投 资 成 本 ，WACC 为 加 权 平 均成本。 新会计准则下，对部分会计事 项 进 行 调 整 ，EVA 各 项 目 计 算 公式分别如下： ①税后净利润的计算。 税后净利润=营业利润+利息支出+少 数股东权益+递延所得税负债余额的增加 + 各种资产减值准备 余额的增加－公允价值变动损益 （若为负值则加上）－投资收益 （若为损失则加上）－EVA 税收调整； 其 中 ：EVA 税 收 调 整=利 润 表上的所得税费用+所得税税率×（利息支出+各种减值准备金余 额的增加－公允价值变动损益－投资收益+营业外支出－营业外 收入）。 ②投资资本的计算。 投资资本=债务资本+股权资本+约当股 权资本-在建工程余额-货币资金。
理，对实证分析影响不大。 β 值可以通过企业市场收益率对同期
股票市场指数的收益率的回归计算得出，本文采用来自锐思数据
库中以总市值加权的 β 值。
3.其 他 业 绩 评 价 指 标 的 计 算
本文所采用的净利润来自上市公司合并利润表，并以此为基
础计算每股收益、资产净利率、净资产收益率、经营现金流量净额
会计政策上存在显著差异。 最后，得到符合上述筛选标准的房地
产业上市公司为 65 家。 本文所采用的财务数据和 β 值主要来自
于 RESSET 金 融 研 究 数 据 库 （） 和 国 泰 安 数 据 库
（），3~5 年 期 中 长 期 银 行 贷 款 基 准 利 率 和 1 年 期
美 国 20 世 纪 80 年 代 出 现 的 经 济 增 加 值 （Economic Value Added，简 称 EVA），作 为 新 型 的 企 业 经 营 业 绩 评 价 方 法 ，是 克 服 传 统 业 绩 评 价 指 标 局 限 性 的 基 础 上 产 生 的 ，EVA 与 传 统 利 润 指 标最主要的差别就在于考虑企业投入资本的机会成本，它的计算 中扣除了包括股本资本成本在内的全部成本费用，反映了公司在 一定时期内为股东创造的价值，成为传统利润指标体系的重要补 充。 然而，由于种种原因，EVA 并没有在我国大范围应用，除去其 本身的计算的复杂性以外，许多人顾 虑 的 是 ，EVA 与 传 统 财 务 指 标相比，尤其是 2006 年新会计准则颁布以来，其对公司价值的解 释程度是否具有优势。
国内外关于 EVA 研究都有了充分的发展， 分为规范研究和 实证研究两大类。 规范研究主要集中在 EVA 计算中会计调整项 目的研究和 EVA 有效性的价值分析。 实证研究主要是通过证券 市场的数据来验证 EVA 业绩评价体系的有效性和优越性。 但是， 相对而言，国内对 EVA 的研究大部分不够系统和深入，实务界并
善，故可以采用 1 年期整存整取加 权 平 均 利 率 代 替 ，2008 年 为 3.
06%；rm 为市场收益率，据《21 世纪经济报道》（2001 年 7 月 16 日） 资料显示：清华大学计算中国市场的 MRP 为 9%。 本文假定市场
风险溢价为 9％，这个数值虽含有主观判断的成分，但相对较为合
下 原 则 ：a.剔 除 了 2008 年 财 务 报 告 审 计 意 见 非 标整 的 ；b.考 虑 到 极 端 值 对 统 计 结 果 的 不 利 影 响 ，本 文 在 各
财务指标 3 倍标准差的范围内去除 极 端 值 公 司 ；c.样 本 公 司 不 包
括同时发行 B 股、H 股的公司，因为这些公司在确认收入和费用
国 债 利 率 数 据 来 自 中 国 人 民 银 行 （）。
②变量定义。 本论文的实证研究过程中涉及的变量包括市场
增加值（MVA），经济增加值（EVA），净利润 NI、每股收益 EPS、净
资产收益率 ROE、资产净利率 ROA 和经营净现金流量（CFO）。
2.描 述 性 统 计 分 析 由描述性统计的数据分析可以看出（统计表格略）：①我国 A 股房地产业上市公司除经营净现金流量以外，各项指标的均值为 正值，说明总体上是盈利的，至于经营净现金流量指标为负，可能 的解释在金融危机的影响下，房地产业各上市公司加大了投资力 度，但是苦于收现的难度，其现金流动性较差。②从各业绩评价指 标的方差来看，各指标的方差数据都较大，说明房地产业各上市 公 司 的 业 绩 差 距 较 大 。 ③单 从 指 标 的 数 据 符 号 来 看 ，EVA、NI、 EPS、ROE、ROA 五 个 指 标 都 能 保 证 与 MVA 的 一 致 性 ， 唯 有 CFO 除外。 ④从 EVA 指标值（原始数据略）来看，其中 43 家大于 0，所占比例为 66.15%，19 家在均值以上，占比 29.23%。这说明，在 金融危机的影响下，绝大多数房地产业上市公司均能盈利，并且 在满足债权人和投资者的预期收益以后仍有剩余，整个行业对于 经济风险的抵御能力较强。 但是，从不足 1/3 比例的上市公司的 EVA 值在均值以上可见，房地产业由于规模 、政 治 以 及 公 司 自 身 管理等方面的差距，行业内公司之间的差距较大。 3.相 关 性 分 析 笔者采用皮尔森关系数指标进行相关分析， 以此来比较 EVA 指标和传统业绩评价指标对 MVA 的释能力。 可以利用相关 系 数 来 解 释 ，EVA 与 企 业 价 值 的 相 关 性 是 否 比 其 他 传 统 绩 效 指 标与企业价值的相关性大。 我们可以发现： ①净 利 润 和 EVA 与 公 司 价 值 的 皮 尔 森 相 关 系 数 分 别 为 0. 827 和 0.918，都在 0.01 的显著性水平上呈正相关，说明净利润和 EVA 能在很大程度上解 释 公 司 价 值 ，但 是 EVA 并 没 有 体 现 出 比 净利润指标更高的解释程度。 而其他指标如每股收益、净资产收 益率、资产收益率与公司价值的相关程度很低，并且显著性水平 也很差，可以说利用这些指标去解释和判断公司价值具有很大程 度上的误导性影响。 值得注意的是经营净现金流量指标，其跟公 司价值之间竟然在 0.05 的显著性水平上的负 相 关 关 系 （相 关 系 数为-0.522）， 解释这一现象， 除了从当前的经济环境的影响以 外，还应当考虑现金流指标本身的特征，其相对于其他业绩评价 指标而言，是从收付实现角度去衡量公司的业绩，因此呈现很大 程度上的非正相关性有其理由。 ②从 EVA 指 标 同 其 他 业 绩 评 价 指 标 的 相 关 性 来 看 ，EVA 与 净利润之间具有很大程度上的相关性，其相关系数达 0.923，说明 虽然 EVA 指标经过了很多项目的调整， 但是由于其实基于营业 利润，甚至是净利润基础上计算得出，但是两者之间仍然有着很 大的相关度。 因此，在使用 EVA 指标时，应该考虑调整计算的难 度和成本，否则没有使用之必要。 此 外 ，EVA 指 标 与 其 他 业 绩 指 标之间的相关度较低，若不是从不同角度去衡量公司业绩，可以 考虑将其他指标的作为辅助指标进行评价即可。 3.回 归 分 析 本文通过对 EVA 指标和传统 业 绩 评 价 指 标 与 MVA 的 回 归 分析，比较 EVA 指标和传统业绩评价指 标 对 MVA 的 解 释 能 力 。 需要说明的是，由于各指标之间的相关程度较高，为了简化考虑，
