华润集团孵化战略介绍

华润集团孵化战略介绍华润集团作为国务院国资委直接监管的国有重点骨干企业之一，通过70多年的不断发展，目前已在多个行业具有良好的产业基础和市场竞争优势，其中零售、电力、地产、燃气、医药已建立行业领先地位。

华润集团已成为全球500强企业之一，在2010《财富》全球500强排名中位列第346位。

华润集团坚持业绩第一、努力为股东创造企业价值，建立以资本市场为基础的价值管理体系，并围绕资本市场展开多种资本运营。

其中，由集团孵化，在合适的时机注入上市公司的“孵化-〉注资”模式是华润系主要的资本运营方式之一，成为华润系上市公司的核心竞争力之一。

本文围绕以下方面，对华润集团的孵化战略进行介绍：一、华润集团资本运营二、孵化战略模式三、孵化注资操作四、孵化注资实践五、孵化战略局限性一．华润集团资本运作华润集团总部设在香港，目前下设7大战略业务单元(SBU)，17家一级利润中心，实体企业1，200多家，在职员工33.8万人。

表一.华润集团组织架构图：华润集团80%的资产已经在香港上市，旗下主要的业务单元华润创业、华润电力、华润置地、华润水泥、华润燃气均已在香港上市，其中华润创业、华润电力和华润置地更是香港恒生指数成分股（共有46家）之一。

华润医药、华润新能源也在积极部署香港上市。

以香港资本市场为基础的价值管理，是华润股东价值管理的核心，通过提升上市公司在资本市场的市值，提高华润集团在上市公司的应占市值，从而实现股东价值的增值。

截至2011年3月31日，华润集团上市战略业务单元的市值合计港币2,950亿，华润集团应占市值合计为港币1,856亿元。

表二.华润上市战略业务单元市值（2011年3月31日）华润集团应占的市场增加值(MVA)，即应占市值与历史成本的差额，约为港币1,397亿元。

表三．华润上市公司的市值增加值（MVA）从1992 年华创借壳上市开始，华润围绕香港资本市场展开一系列的资本运营。

尤其从2001年开始，华润实施“再造华润”发展战略，通过各种资本市场运作，为业务的快速发展提供有力的支持。

通过两个战略期的发展，已建立起雄厚的产业基础，产业地位和发展能力大幅提升。

表五. 华润集团资本运营方式实例二．孵化战略模式为推动上市快速发展，华润集团推行孵化战略，通过提高上市公司市值实现股东价值的提升。

1．孵化战略总述由上市公司或战略业务单元挑选合适的项目，由集团购入项目并进行孵化，再注入上市公司。

孵化项目通常具备以下特点：➢符合上市公司的战略发展目标，具备增长潜力➢暂时处于亏损状态；或➢开发周期较长；或➢产权有瑕疵；或➢其他原因在孵化的过程中，由集团购入项目的产权，并承担项目孵化期间的经营与财务风险，上市公司负责项目的日常管理。

2．孵化战略的优点华润集团作为孵化项目的财务投资者，可通过孵化战略取得以下优势：➢辅助上市公司提高公司市值，以提高集团应占市场附加值（MVA），从而实现股东价值的增值➢通过孵化期的孕育，提升资产价值，通过提高注资对价获得经营利润➢盘活集团不良资产，拓宽非主营业务（资产）的处置渠道上市公司做为孵化项目的管理者和最终承让者，可获得以下优势：➢借助集团财务能力，获得表外融资，拓宽融资渠道➢改善项目现金流，提高项目内涵回报率➢通过发行股票支付对价，优化资本结构➢控制注资节奏，视市场情况注入受市场欢迎的项目➢由集团暂时承担项目孵化期间的亏损，提高上市公司盈利3．资本市场对孵化战略的反馈华润系上市公司的“孵化->注资”模式，被香港资本市场看好，已成为华润系上市公司的核心优势之一，并体现在上市公司未来预期和股价中。

在孵化模式下，华润置地、华润电力、华润燃气业务得到促进，股价及市值得到大幅提升；其中以置地和燃气表现最为明显，注资的影响在注资第一年影响尤为显著。

表六. 上市公司股价与市值比较4．孵化战略获取盈利的途径作为股东，集团通过提高在上市公司的应占市值，实现股东价值增值；作为注资项目的出让方，集团通过提高注资对价，获取经营利润。

表七. 集团应占华润置地市值变化注：1. 以上市值、投入成本和注资对价的单位均为亿港币;2. 注资前市值为注资公告前20个交易日市值平均值，注资后市值为交易完成后20个交易日市值平均值表八.置地孵化项目投入成本与注资对价表九. 集团应占华润燃气市值变化表十. 燃气孵化项目投入成本与注资对价5. 孵化战略股权架构（1）股权架构：设立“BVI + 香港 + 境内”公司，简化股权转让手续，同时享受税收优惠。

“BVI ”公司的股权转让无需审批，操作简单，不需缴纳任何税费，可以更易控制注资操作的时间，同时避免缴纳香港印花税 。

BVI BVI HK China BVI HKChinaBVI HKChina…*BVICRHI 、集团II 、BVI 公司，注资时的项目出让方III 、BVI 公司，持有国内项目的境外投资主体；* 如孵化项目为合资项目，则需要两层BVI IV 、香港公司，境外投资主体，享受税收优惠V 、国内项目公司（2）管理架构：由集团出资，由上市管理。

三．孵化战略操作1．注资程序及退出方式完成注资程序后，集团收取现金、上市公司股票或进行资产互换等。

２．孵化注资涉及的上市规则按香港联合交易所（联交所）上市规则，如果交易双方是关连方或联系人，交易属于关连交易。

按关连交易的频率，分为一次性交易和持续性交易。

按关连交易的规模，分为➢无需披露且无需股东审批➢需要披露但无需股东审批➢需要披露且需要股东审批孵化注资中的交易双方是集团（或其附属公司、或实际控制的公司）和上市公司（或其附属公司），所以属于关连交易。

➢关连交易规模测试根据上市规则第14Ａ章，关连交易需要测试以下比率，以决定交易的披露和审批类别。

表十一. 关连交易规模测试说明：①资产比率=交易标的资产/上市公司资产总额②收益比率=交易标的应占收益/上市公司收益总额③代价比率=交易代价/上市公司市值总额④股本比率=发行作为代价的股票面值/交易前上市公司已发行股本*的面值* 股本不包括债务资本（包含任何优先股）的面值3．关连交易的“合并计算”规则如果连串关连交易全部在同一个12个月期内完成，或有关交易互相关连，该等交易可能被联交所进行合并计算，视为一项交易处理，遵守交易合并后所属类别的有关规定。

如果交易构成反收购行动，合并计算期为24个月。

联交所对构成“合并计算”的考虑因素：➢上市公司与同一方，或与互相关连或与有联系的人进行➢涉及收购或出售某特定公司权益➢收购或出售一项资产的组成部分；或➢合共导致上市公司大量参与一项业务，而该项业务过去不属于上市公司主要业务范围4．须予公布的交易关连交易可以同时是反收购行动、非常重大的收购（出售）事项、主要交易、须予披露的交易或股份交易，需要同时遵守上市规则第14章的规定。

表十二. 须予披露的交易规模测试说明：①－④比率：同“关连交易”的规模测试⑤盈利比率：交易标的应占盈利/上市公司盈利不同种类的交易不仅披露内容不同，审批的繁琐程度和时间也有显著差异。

表十三. 须予披露的交易所需时间5．披露的方式及内容披露的方式包括公告、通函和财务报告。

公告➢ 如交易获豁免独立股东批准，须披露独立非执行董事对该交易之意见➢ 如交易涉及收购资产，则披露关连人士最初购入有关资产的成本➢ 如上市公司出售其持有不多于十二个月之资产，则披露上市公司最初收购该资产之成本➢ 如主要交易获得股东书面批准，须披露该等股东之名字、其个别持有的股份数目及该等股东之间的关系提供标的审计报告 提供上市公司模拟报表 等同首次上市181463通函➢如属于持续关连交易，需披露年度交易上限及厘定持续关连交易之基准➢每位董事及其联系人之竞争利益➢如交易涉及收购资产，则披露关连人士最初购入有关资产的成本➢如于发行人出售其持有不多于十二个月之资产，则披露该发行人最初收购该资产之成本➢当交易涉及基建项目或基建项目公司，则须准备─业务评估报告或交通流量研究报告：－全部相关基本假设－敏感度分析－若业务评估按盈利预测计算：提供审计师或会计师报告、财务顾问报告财务报告 : 何时需要➢新上市➢据公司条例的要求，股份公开发售供公众认购或购买➢主要收购：提供目标公司或业务财务报告➢非常重大的收购或出售事项：目标公司或业务、上市公司模拟财务报表（Pro-forma )6．对于注资操作的建议资本市场对于关连交易的关注度较高，不规范的注资操作可能会产生负面的效应。

➢关注合并计算测试在上市公司规模较小的阶段，如果有连续注资，尽量安排在12个月的周期后进行，以规避联交所对注资交易进行合并计算测试。

➢避免为财务表现提供保证如果为注资项目提供盈利、有形资产净值或其他关于财务表现做出保证，可能涉及后续的公告，并触及合并计算测试➢选择合适注资时机综合考虑上市公司的发展战略、资本市场形势和孵化项目的状况，制订规模适宜的注资方案四．孵化战略操作华润集团目前已经完成孵化注资的项目累计金额港币 618亿，有效地推动华润系各上市公司的快速发展，详细的注资实践请参考附件。

表十四. 华润系注资总述五．孵化战略的局限性1．注资操作上存在约束◆注资项目的市场价格受市场因素影响而波动，为确保注资对价高于集团投入成本，可能导致注资价格高于市场预期的价格，只有优质并具备增长潜力的孵化项目才能被市场接受◆注资时间受项目发展进度和关连交易披露要求的约束2．难以调用上市公司资金◆由于关连交易的披露要求，较难调配上市公司的资金到孵化项目中3．支付方式的选择◆发行新股会摊薄现有股东权益，引起少数股东反对◆集团持股比例持续上升，通过配售实现减持的操作受资本市场情况制约◆收取现金代价可能增加上市公司资金压力4．需要披露大量信息◆注资公告需要披露项目的详细信息，可能被同业竞争者利用综上所述，孵化战略可以有力地推动上市公司的发展，同时也存在一定的局限性。

挑选与公司战略发展目标和规模匹配的孵化项目，观察合适的注资时机，按公平、市场化的原则进行操作，是孵化战略获得成功的关键要素。

附件：1．华润置地注资实践2．华润燃气注资实践3．华润电力注资实践。