三因素模型

FF三因素模型的主要内容
1993年，本论文正式标志着FF三因素模型的 建立 研究对象：股票、国债及公司债 计量方法：Black-Jensen-Scholes时间序列 因子：市场超额收益、规模和账面市值比这 三个股票风险因子 以及到期时间和违约风险这两个债券风险因 子
FF三因素模型的主要内容
具体形式：
资产定价理论回顾
内在价值学派的主要方法是通过公司未来现 金流来计算股票的“内在价值”，并进而预 测股票价格的变化。 但是，该模型的应用十分困难，因为公司未 来的现金流是难以准确预测的。
资产定价理论回顾
内在价值理论是股票分析的基础理论，但很难运 用于实际的定价行为。因此，后来的研究者另辟 蹊径，开启了“证券组合理论”。
1960年前后经济学家开始使用报酬和风险的关 系来解释股票的定价问题，主要代表人物有 Markowitz(1959) William Sharpe(1964)和Black Fisher(1972)等人他们普遍认为市场组合的均值 一方差分析是有效的，即股票的平均报酬是市场 风险因素Q值的正相关线性函数，而且市场P可 以满足解释影响平均报酬风险因素的需要。
FF三因素模型的基础
Samuelson(1965)和Fama(1965,1970)提出了有 效市场假说，该理论认为，资产的市场价格可以 迅速并充分的反映所有的相关信息。 资本资产定价模型（CAPM）问世以后，很多学 者就在有效市场假说条件下对其进行了实证检验。 Black Jensen和Scholes(1972)及Fama(1973)对 1969年以前的数据进行检验，结果证明了资本 资产定价模型（CAPM）的有效性。但对此后数 据的检验，CAPM模型却缺乏说服力，许多影响 股票收益的其他因素陆续被发现。

1 三因素理论：外部环境因素、消费者内在因素、市场营销因素。

2霍金斯模型：外部影响（文化、亚文化、人口环境、社会地位、参照群体、家庭、营销活动）；内部环境（知觉、学习、记忆、动机、个性、情绪、态度）；自我概念与生活方式；决策过程(情境、问题识别、信息搜索、评价与选择、经销商选择与购买、购后过程)。

3两个模型的不同是强调了消费者购后反应的两条反馈：对营销策略和消费者。

4 消费者决策过程的五阶段模型：认知问题、搜寻信息、评价备选方案、选择与决策、购后评价。

七阶段模型：需求确认、搜集信息、购买前评估、购买、使用、用后评估、处置。

5 消费者信息处理模型：不知晓、知晓、掌握知识、喜欢、偏好、确信、购买。

6 文化的三要素：价值观、行为规范、图腾象征。

7 需要是个体由于缺乏某种东西而产生的生理或心理上的不平衡的状态。

它是消费行为的基础，没有需要就不会产生相应的消费行为。

当消费者希望满足的需要被激活时，产生了动机。

8 需要到动机到行为。

9 希曼夫的动机过程模式：为满足的需要—紧张—动机加学习、认知过程—行动—目标，减少紧张到目标。

将动机理解为：个人内部作出的行动驱动力，动机因一种紧张状态而产生，以满足未得到的需求。

10布莱思的动机形成模式：未满足的需求—动力加学习—动机加期望—目标—动力产生的行为。

11价值：指产品或服务满足消费者需要的有用性或有用程度。

任何产品都必须有价值。

消费者价值：消费者从产品和服务中获得的一系列利益。

12 Sheth-Newman-Gross消费价值模型：五种核心消费价值：.功能价值：如有用；2.情感价值：如喜欢、炫耀；3.认知价值：有助于满足认知需要，如新闻；4.社会价值：如归属于某一群体，雅皮士；5.条件价值：如限量版、限购。

五种价值观共同影响消费者选择行为。

13 MEC模型：从产品属性到消费者价值：手段—目的链模型：从产品属性出发推演出提供给消费者的价值。

14 体验是人们响应某些刺激的个性事件。

fama三因素模型公式Fama三因素模型公式在金融学中，Fama三因素模型（Fama Three Factor Model）是由经济学家尤金·法玛（Eugene Fama）于1992年提出的一种资本资产定价模型。

该模型通过考虑市场风险、规模因素和价值因素，对投资组合的预期收益进行解释和预测。

Fama三因素模型的公式如下：E(Ri) = Rf + βi*(Rm - Rf) + si*SMB + hi*HML其中，E(Ri)表示资产i的预期收益，Rf表示无风险利率，Rm表示市场组合的预期收益，βi表示资产i的市场风险系数，si表示资产i 的规模因素系数，SMB表示规模因素的市场组合收益与无风险利率之差，hi表示资产i的价值因素系数，HML表示价值因素的市场组合收益与无风险利率之差。

Fama三因素模型的核心思想是，资产的预期收益不仅取决于市场风险，还受到规模和价值因素的影响。

具体来说，市场风险是指资产与市场组合的相关性，规模因素是指资产的市值大小，价值因素是指资产的价格与账面价值之比。

市场风险是衡量资产收益的重要指标。

市场风险系数βi衡量了资产i相对于市场组合的系统性风险。

当市场组合的收益上升时，资产i的预期收益也会相应上涨。

规模因素是指资产的市值大小对收益的影响。

规模因素系数si衡量了资产i的市值对其收益的影响程度。

研究表明，小市值公司相对于大市值公司具有更高的收益率。

价值因素是指资产的价格与账面价值之比对收益的影响。

价值因素系数hi衡量了资产i的价值对其收益的影响程度。

研究表明，低估值公司相对于高估值公司具有更高的收益率。

通过将市场风险、规模因素和价值因素纳入考虑，Fama三因素模型能够更全面地解释和预测资产的预期收益。

投资者可以根据该模型来构建投资组合，以获取更好的收益和风险控制。

然而，需要注意的是，Fama三因素模型并不是完美的。

它仅考虑了市场风险、规模因素和价值因素，而忽略了其他可能影响资产收益的因素，如流动性、动量等。

复旦大学硕士学位论文Fama-French三因素模型理论及其在中国的实证研究姓名:徐文静申请学位级别:硕士专业:世界经济指导教师:殷醒民20040510中文摘要在和年发表的“预期股票报酬的横截面研究”的文章中,他们通过集中研究美国股票市场年股票价格的异常波动,发现股票的规模和市值账值比率对股票平均报酬的作用己经超过了传统观点里认为的市场风险因素的作用,并证明了在美国股票市场上市场风险与股票平均报酬之间缺乏明显的正向线性关系而且当刀不变时,股票规模与其平均报酬成反比,当规模不变时, 与股票报酬无关,价值与股票报酬成正比。

近年来,随着资产定价理论研究的深入,我国学者也逐渐关注对模型在中国证券市场的实证检验,但对于此模型结论是否适用于中国股票市场还存在着争议。

本文在总结国外资产定价理论及其发展方向的基础上,结合国内研究现状和中国证券市场发展的特点,采用的方法和模型对上海证券市场年月到年月的股票平均报酬进行回归分析,目的在于检验的结论是否适用于中国股票市场。

本文的研究通过介绍和三因素模型理论并将其运用到中国股票市场中,发现与国外证券市场一样的是,在中国股票平均报酬变动中的确存在规模和价值效应,即公司规模与股票或股票组合的平均报酬呈现负的相关关系,而同时公司的市值账值比率与股票〔或股票组合的平均报酬呈现正的相关关系。

总之,我们的实证结果总体上与模型是一致的,从而证明模型是适用于中国股票市场的。

【关键词】三因素模型规模效应价值效应市值账值比率分类号刀弓言在过去相当长的一段时间里,人们无法解释股票价格和报酬的变动行为,直到年前后经济学家开始使用报酬和风险的关系来解释股票的定价问题,主要代表人物有和等人,他们普遍认为市场组合的均值一方差分析是有效的,即股票的平均报酬是市场风险因素值的正相关线性函数,而且市场可以满足解释影响平均报酬风险因素的需要。

其后,有不少的学者通过实证研究开始对市场值的解释程度表示了不同的看法,例如认为〕可以作为对预期报酬中没有合理解释风险的整体替代因素提出“小公司效应”,即股票收益率与公司规模成反比提出公司杠杆比〔与公司股票收益之存在着相关关系和与发现公司账面价值与其市场价值的比值大致与公司股票收益率成正比等等,但是这些观点都由于存在对市场因素解释能力的局限而没有形成合理和系统的理论。

本文确定了股票和债券收益的五个常见风险因素。

股票市场有三个因素:一个总体的市场因素和与公司规模以及账面市值比有关的因素。

债券市场有两个因素。

与到期和违约风险有关。

由于股票市场的因素，股票回报有共同的变化，它们通过债券市场因素的共同变化与债券收益联系在一起。

除了低级的企业。

债券市场因素反映了债券收益率的共同变化。

最重要的。

这五个因素似乎解释了股票和债券的平均回报率。

1.介绍美国普通股平均收益的横截面与夏普比例β（1964）TLNTNER（1965）资产定价模型或BREEDEN（1979）等跨期资产消费定价模型的消费关系不大。

例如，ReigANUM（198 1）和布里登、吉本斯和LyZeNBER（1989）。

换句话说，在资产定价理论中没有特殊地位的变量显示了可靠的解释平均回报截面的能力。

经验确定的平均值变量的列表包括大小（ME，市值），杠杆率，收益/价格（E/P），和账面市值比（公司普通股的账面价值，BE，其市值，ME）。

例如班兹（1981）。

班达里（1988）。

巴苏（1983）。

还有罗森伯格、瑞德和Lanstein FAMA和法国（1992年）研究了股票平均收益的横截面中市场β、规模、E/P、杠杆和账面市值比共同作用。

他们发现，单独使用或与其他变量组合共同使用，β（股票收益在市场回报的回归中的斜率）几乎并不显著。

单独使用，大小，E/P，杠杆，和书对市场的股本有解释力。

在组合中，规模（ME）和账面市值比（BE/ME）似乎吸收杠杆和E的作用；最终结果是，两个经验确定的变量，规模以及账面市值比，很好地解释了在1963年至1990年期间纽约证券交易所、美国证券交易所和纳斯达克股票的平均回报的横截面。

本文以三种方式扩展了Fama和法国（1992年A）的资产定价测试。

（a）我们扩展了解释资产的范围。

在FAMA和法国（1992年A）中考虑的唯一资产是普通股。

如果市场一体化，单一模型也应该解释债券收益。

这里的测试包括美国政府和公司债券以及股票。

采 用 公 允 价 值 作 为 资 产 的 计 量 属 性 ， 目前 还 有 些 争 议 ， 主要 是管 理 当局 利 用 公 允 价 值 被 动性 左 右 报 告 损 益 ， 未 实 对 现 收益 和利 得 人 账 高 估 了企 业 的价 值 ， 表 项 目之 间 由于 计 报 量 属 性 不 一 致 而 不 可 比 ， 致 命 的 是 取 得 成 本 太 高 ， 历 史 最 与
关键词 ： ＣＡＰ Ｆ ｍａ ｒｎ ｈ Ｓ Ｍ ａ －Ｆｅ ｃ ＭＢ Ｌ Ｂ ＨＭ
有 相 同 的 预 期 ，他 们 都 会 选 择 市 场 组 合 进 行 投 资 ，进 而 用
Ｃ Ｐ 公 式 ， 特 定 证 券 的预 期 收 益 率 进 行 计 量 。 ＡＭ 对 由于 模 型 的 开 放 性 。 于 如 何 选 取 适 合 的 因素 进 行 研 究 对
比低 市 场 比 率股 票 多 的 资 产组 合 收 益 。
中 国 的证 券 市 场 发 展 较 晚 ， 响 证 券 收 益 率 的 因 素 也 较 影 为 多 样 ．因 此仅 用 系 统性 风 险 来诠 释股 票 收 益率 是 不 够 的 。
独 立 提 出 了著 名 的 资 本 资产 定 价 模 型 （ Ａ Ｍ）开 启 了研 究 ＣＰ ，
摘 要 ： 文 采 用 ＣＳ 本 ＭＡＫ 数 据 ， ＣＡＰ 模 型 和 Ｆ ｍａ 用 Ｍ ａ — Ｆｅｃ ｒｎ ｈ模 型 分 剐 对 上 证 Ａ 股 股 票 投 资 组 合 的期 望 收 益 率 估
计进行 了实证检验 。本文的主要 结论是在 中国的股票 市场 中 ． 市场 风 险 并 非 决 定 市 场 组合 或 者 单 个 股 票 预 期 收 益 的 唯 一 因素 ， 规 模 因子 （ ＭＢ） 账 面 市 值 比 因 子 （ 而 Ｓ 和 ＨＭＬ 能 ） 更好的解释投资组合的期望收益率 。

本 文 即按 照此 方 向， 基 于随机煤 炭价格 、 对 随
基金项 目： 国家 自然科学基金项 目ｆ ５６ ９ ） ５ ７０７ ０
Ｏ 繁＋ Ｏ Ｆ ｛ ｆ Ｆ ， ∽
（） １
式 中， 为期货价格 ； （ 为煤炭资源储量价 Ｆ ｔ ）
值 变 动 的 瞬时 标 准差 函数 ； Ｂ为单 位 煤 炭 产 品税
又令 为煤炭资源开采权单位价值 ， 为单
位煤 产 品税后 价格 与 开采 成本 的差额 ， 设
（ ，， 为 ｔ ．ｒｆ ｓ ） 时期单位储量价值的煤炭资源在到期
交割 时 的期 货价 格 ， 献［】 出 了此 时 的期 货 价 文 １导 格 的基本 方程 式为 ：
数值计算方法 。作者也曾在管理学科中求出一些 简 明严 格解析 解 ］ 。
［ 摘
１ 概
述
在我 国煤炭资源的开采和使用 中， 普遍存在 滥 采乱挖 、 对生 态破坏严 重 、 回收率 低等 现象 。造
成 上述 问题 的原 因是 多方面 的 ，其 中在理 论 和实 际上 长期低 估煤 炭资源 开采权 价值是 重要 原 因之
一
２ 基本 方程
按 照文 献 ［ ］ １建立基 于 随机煤炭 价格 、 随机 利 率和 随机便 利收 益的三 因素模 型 。 设 利率 的变 化为 ：
ｄｒ ｔａｔ ｒｒ ｔ ＝ｒ ｔ＋ ｔａｚ ｘ
目前 ， 基于期权的能源资源开采权估价研究 尚处 于起 步阶段 。 究主要 集 中在 利率不 变 、 的 研 标
… １
。
资 产价 格 连续 变化 和 便利 收 益 为零 的情 况 下 ， 直 接 运用 Ｂａｋ ＳｈｌｓＭｅｔ ｌ — ｃｏ — ｒｎ期权 定 价 模 型 来确 ｃ ｅ ｏ 定资 源开采权 价值 。 针对 此现 状 ， 国张金 锁等研 我 究 了西 部煤炭 资 源开采权 价值形 成机 理 ，从 开采 权估价 的单 因素期权 模型 、 因素模 型 、 因素模 两 三

什么是艾森克的人格三因素模型
艾森克(Eysenck，1947，1967)的“三因素模型”是人格的现代特质理论。

其主要观点有：三因素包括：外倾性；神经质；精神质。

四层次由下到上依次为“特殊反应水平”，日常观察到的反应，属于误差因子；“习惯反应水平”，是由反复进行的日常反应形成的，属于特殊因子；“特质层”，由习惯反应形成，属于群因子；“类型层”，由特质构成，属于一般因子。

各种人格特质可用一个人格维度图表示。

H.J.艾森克从特质理论出发，以因素分析方法和传统的实验心理学方法相结合长期研究人格问题，并把研究兴趣从特质转向维度，从而确立了自己的人格理论。

艾森克反对把人格定义抽象化，他在其《人格的维度》（1947）一书中指出“人格是生命体实际表现出来的行为的模式的总和”。

艾森克认为这种行为模式的总和包括认知（智力）、意动（性格）、情感（气质）和躯体（体质）四个主要方面。

后来他又强调人格具有稳定持久性。

法马-弗伦奇首先分析了股票价格是否恰当地反映了 盈利能力的差异，结果理性定价模型预测一致，市 账率与公司规模都和盈余的特征有关。随后发现盈 余中存在的规模和市账率因素与那回报率中存在的 规模和市账率因素非常相似。在不同的规模-市账率 组别中，不同公司的盈余对市场、规模和市账率载 荷的方式非常接近，由此他们认为回报率中的共同 因素反映了盈余中的共同因素，这个结果表明盈余 中的市场、规模和市账率因素应该是回报率中对应 因素的来源。
探索三因素模型
之前我们所论述的CAPM 的异常值都可以被三因素模型 所解释，这里我们所使用的三因素是SMB,HML,但同时 有其他合适的三因素来解释平均收益率。之前的CAPM 模型假设投资者是风险厌恶的，只在意收益率和方差， 而改进的CAPM模型则认为投资者同时对状态变量的风 险也有着敏感性，因此，最优的债券组合应该满足多因 素最小方差，即当给定组合的预期收益率和特定的状态 变量敏感度，这些证券组合有着最小的方差。
预期股票收益的横截面多因素分析
一、研究背景
• Sharpe(1964)、Lintner(1965)和Black(1972)提出的资本资产定价模型(以下简称 CAPM模型)对学术研究者对收益和风险之间关系的思维方式产生了深远的影 响。根据Markowitz (195差有效的(mean-variance efficient)，这就意味着:1)股票的预期收益与这些股票 的BETA(股票收益与市场收益回归所得的斜率)呈正的线性相关;2)BETA足以解 释横截面的预期股票收益。Black、Jensen和Scholes ( BJS,1972)、 Fama和 MacBeth(FM, 1973)发现，在1969年以前，股票平均收益与BETA之间存在着简 单的正相关关系。 二十几年来，BETA经常被用来直接估计系统风险。在收益模型中，BETA常被 用来估计股票的累计非正常收益率(Ball和Brown,1968 )。这些研究都是建立在 BETA可以作为风险溢价的衡量指标的基础上的。但是，实际上，BETA是否可 以作为投资者风险溢价的要求报酬率的指标，还有待验证。

三因素方差分析的原理及应用1. 引言方差分析（Analysis of Variance，简称ANOVA）是一种统计分析方法，用于比较并确定一个因变量在不同组之间的均值是否存在显著差异。

在实际应用中，我们常常会遇到多个因素对结果的影响，这时可以使用三因素方差分析来研究它们之间的关系。

2. 三因素方差分析的原理三因素方差分析是将样本数据通过方差分解的方式，将总方差分解为三个部分，每个部分都与三个因素相关。

其中，总方差表示整体样本数据的变异程度，组内方差表示同一因素下各组数据之间的差异，而组间方差则表示不同因素间各组数据之间的差异。

三因素方差分析的统计模型可以表示为：$$ Y_{ijk} = \\mu + \\alpha_i + \\beta_j + \\gamma_k + \\epsilon_{ijk} $$其中，Y ijk表示第 i 个水平，第 j 个重复次数，第 k 个处理等 $\\mu$ 为总均值，$\\alpha_i$ 为第 i 个因素（水平）的影响效应，$\\beta_j$ 为第 j 个因素的影响效应，$\\gamma_k$ 为第 k 个因素的影响效应，$\\epsilon_{ijk}$ 为随机误差项。

3. 三因素方差分析的步骤具体进行三因素方差分析时，可以按照以下步骤进行：3.1 数据收集收集实验所需的样本数据，包括三个因素的取值和测量结果。

3.2 数据预处理对收集到的数据进行清洗、筛选和去除异常值等预处理操作，以保证数据的可靠性和准确性。

3.3 建立方差分析模型基于收集到的数据，建立三因素方差分析的统计模型，包括计算总平均值、组内平均值和组间平均值。

3.4 计算各因素的影响通过计算组内方差和组间方差，以及各因素的均方差来评估各因素的影响程度。

3.5 进行显著性检验采用适当的统计方法，比如 F 检验、t 检验等，对三因素方差分析的结果进行显著性检验，判断各因素的影响是否具有统计学意义。

3.6 结果解释和应用根据显著性检验的结果，解读各因素对结果的影响情况，并将其应用于实际问题中。

教学评一致性三因素理论模型的建构一、本文概述随着教育教学改革的不断深入，教学评一致性成为了教育领域关注的热点问题。

本文旨在探讨教学评一致性三因素理论模型的建构，以期为教育教学实践提供更为科学、有效的理论指导。

本文首先对教学评一致性的概念进行界定，明确其内涵和外延；接着，分析教学评一致性在教育教学中的重要性和意义，阐述其对于提高教育教学质量、促进学生全面发展的关键作用；然后，详细介绍三因素理论模型的核心内容，包括教学目标、教学活动和教学评价三个关键因素；探讨如何在教学实践中运用三因素理论模型，实现教学评的一致性，提高教育教学的有效性和针对性。

本文的研究不仅有助于深化对教学评一致性的认识，也为教育教学实践提供了有力的理论支撑和实践指导。

二、文献综述在教学设计与实践的领域中，教学评一致性一直被视为提升教育质量的关键要素。

众多学者和研究者对此进行了深入探讨，旨在构建一种理想的教学模式，能够确保教师的教学活动、学生的学习过程以及最终的评价标准之间达到高度的一致。

本文将对前人的研究进行梳理和评价，以期为教学评一致性三因素理论模型的建构提供坚实的理论基础。

关于“教学”的研究，多数文献强调了教学活动的目的性和针对性。

有效的教学活动应当根据学生的实际需求和认知水平来设计，同时要考虑到教学目标、教学内容和教学方法的协调统一。

例如，布卢姆的认知领域教育目标分类理论就为教师如何设计教学活动提供了指导，帮助教师明确教学目标，选择适当的教学方法。

关于“学习”的研究，重点在于学生的学习过程和认知发展。

学习者是教学活动的主体，他们的学习过程直接影响了教学效果。

学习者积极参与、主动建构知识的过程被认为是有效学习的关键。

同时，学习者的个体差异、学习风格和动机等因素也对学习效果产生重要影响。

因此，教学设计应当充分考虑到这些因素，为学习者提供个性化的学习支持。

关于“评价”的研究，重点在于如何科学地评估学生的学习成果。

评价不仅是对学生学习效果的检验，也是对教师教学效果的反馈。

统计与决策２００８年第１２期（总第２６４期）摘要：文章对组织认同心理三因素结构，采用结构方程建模（ＳＥＭ）进行检验，利用采集到的样本数据运行ＡＭＯＳ软件，进行验证型因子分析（ＣＦＡ），并与潜在模型进行比较，结果显示该模型整体拟合结果最好，内容效度与构建信度较高，是理想模型。

关键词：组织认同；结构方程建模；测量方程式中图分类号：Ｏ２１２文献标识码：Ａ文章编号：１００２－６４８７（２００８）１２－０１６７－０３组织认同心理结构三因素模型检验李保东ａ，王彦斌ｂ，唐年胜ａ，陈雪东ａ（云南大学ａ．数统学院；ｂ．公管学院，昆明６５００９１）１问题的背景自从上个世纪８０年代中后期，西方组织理论学者开始对组织认同感进行研究，现已逐步成为各国组织理论研究的热门话题。

组织认同（ＯｒｇａｎｉｚａｔｉｏｎＩｄｅｎｔｉｆｉｃａｔｉｏｎ）的定义，在理论界尚未形成共识，一般是指组织成员在心理和行为方面与其所加入的组织具有一致性。

心理上表现为组织认同感，行为上即组织公民行为。

１．１组织认同心理结构对组织认同心理的测量方法和维度确定，也是莫衷一是。

其中最为著名的是Ｍａｅｌ的组织认同量表和Ｃｈｅｎｎｅｙ的组织认同问卷，Ｍｅａｌ和Ａｓｈｆｏｒｔｈ（１９９２）认为组织认同是一维的，他们开发的量表包括六项指标［１］；Ｃｈｅｎｎｅｙ（１９８３）以及Ｂａｒｇｅ和Ｓｃｈｌｕｅｔｅｒ（１９８８）设计的组织认同问卷，包括２５项指标，是现在使用频率最高的组织认同量表，该问卷反映了Ｐａｔｃｈｅｎ（１９７０）以及Ｂａｒｇｅ和Ｓｃｈｌｕｅｔｅｒ（１９８８）提出的组织认同的三个可识别维度：成员关系、忠诚和相似性。

Ｄｉｃｋ等提出组织认同四分法。

Ｄｉｃｋ等［２］（２００４）借鉴社会认同的维度区分方法，将组织认同区分为四个维度，即认知，情感，评价和行为。

１．２组织认同心理三因素结构中国已全面建设社会主义市场经济，在这转型时期，企业员工组织认同心理发生了根本性的变化。

作者简介：王起凡（1994-），男，籍贯：江苏苏州，学历：本科，职称：学生，研究方向：证券投资。

三因素模型在我国的适用性及与宏观货币政策的关联王起凡（苏州大学，江苏苏州215021）摘要：由Fama-French 提出的三因素模型对传统的资本资产定价模型做出了改进，除了市场风险外，在模型中加入了规模因子和账面市值比因子，从而更加准确了描述了股票收益率横截面数据的变化。

本文首先通过大量的A 股市场数据，对三因素模型在我国股市的适用性进行了证明，并就三个因素对收益率的具体影响作出实证分析。

然后研究了货币供应量这一宏观变量与三因素的联系，进而分析了货币政策对我国股票预期收益率的影响。

关键词：三因素；预期收益率；货币供应量一、前言夏普及林特纳提出的资本资产定价模型（CAPM ）长久以来一直是现代金融学的核心，它精准地对资产收益和风险的关系给出了分析和预测。

然而后来，Fama 和French 根据股票期望收益率横截面数据发现，β值并不能完全的对股票平均收益率作出解释。

经过大量的研究，他们发现，上市公司的市值（ME ）、账面市值比（BE/ME ）以及市盈率可以很好地解释股票收益率的差异。

经过在全球各大市场的检验之后，三因素模型开始广泛被投资者们使用来预期股票的收益率。

关于在我国的适用性问题，有很多国内学者有过研究。

仪垂林、黄兴旺、王能民、杨形在2001年的研究表明，由于账面市值比（BE/ME ）不能作为一个很好地解释变量融入到模型中，因此三因素模型在中国并不能使用，并提出一个二因素模型能更好的预测我国的股票回报率。

而邓长荣、马永开在2004年的研究证明，三因素模型在我国证券市场上是成立的，并且三因素的参数具有较高的稳定性，此外还发现价值型的股票的回报率确实要高于成长型的股票。

总体上来说得到与第二种相似的结论的研究更为主流。

宿成建在2006年的研究中，提出了股票定价的包括微观变量、宏观变量在内的三因素资产定价模型，结果表明，流动性对我国股票收益有显著的正流动性溢价；市场指数回报率的系数显著为正；每股盈余增长对股价的影响最大，系数接近于1；GDP 增长、货币供应量增长、存款利率增长、通货膨胀率、存款增长、贷款增长等其系数估计值显著为负，表明我国宏观经济变量与股票收益率是负相关的。

本文表明三因素模型体现了根据盈余收益率、现金流 收益率和销售增长率构成的证券组合收益率，低盈余 收益率、低现金流收益率和高销售额增长率是强势公 司的典型特征，这些公司在HML上具有负倾斜率，意 味着更低的期望回报率。盈余持续不高的弱小公司往 往具有高市账率，并在HML上具有正向斜率；盈余持 续很好的优质公司往往具有低市账率，并且在HML上 有负斜率。由于相对困境溢价会在证券组合构成以后 至少持续5年的时间，因此过度反应假设并不能够解释 全部事实。
内容：三因素模 型
市场组合收益率 — 无风险利率 小市值股票收益率—大市值股票收益率 市账比高的股票组合收益率—市账比低的股票收益率
截距项 残差项
三因素模型
Table I
Table I
Table I
Table I
25个回归的R的平均值是0.93，所以模型的 拟合优度好，且截距项不为0（截距项数值 小，接近于0）
探索三因素模型
之前我们所论述的CAPM 的异常值都可以被三因素模型 所解释，这里我们所使用的三因素是SMB,HML,但同时 有其他合适的三因素来解释平均收益率。之前的CAPM 模型假设投资者是风险厌恶的，只在意收益率和方差， 而改进的CAPM模型则认为投资者同时对状态变量的风 险也有着敏感性，因此，最优的债券组合应该满足多因 素最小方差，即当给定组合的预期收益率和特定的状态 变量敏感度，这些证券组合有着最小的方差。
Table V
Table V
三因素模型很好地解决了双极限证券组合（即高低搭配）的收益率问 题。通过表5我们可以发现1-1组合（低BE/ME、高销售增长）是将来 收益率最低的组合，因为s和h的值最小，而3-3组合则与之相反。
Table VI
数据不知道怎么分的，组长自 己看着办

150 《当代经济》2009 年 9 月（上）
理论探索
CO N TEMP O RARYECO N O MICS
角度比较 型的价格预测功能
、Fama-French 型及其扩展模型
天津 300071）
统风险的 beta 来衡量，这三个因素分别是 CAPM 中的市场组
合、能代表不同规模企业收益差距的组合（SMB）和不同的账面
本的时间跨度为 1986 年的 4 月到 2006 年的 3 月。
数据样本如表 1 所示，样本共同基金平均资产的规模由净
资产来表示，约为 19 亿美元，净资产的标准差相对较大，为 39
亿美元，说明样本所包括的基金的规模相差比较大。国内股票占
了基金平均资产价值的 92%，国外的股票和债券分别占了约 4%
Measures of goodness of fit of prediction.
2
Rα
0.7100
0.7156 — —— 0.7258 — ——
Amemiya's Crt. 0.2900 0.2844 — —— 0.2842 — ——
CP PR ESS S2
2568.0620 7.2875 2.6995
【关键字】 线性回归 资产模型 回归统 计量
一 引论 本文主要从统计和预测功能的角度比较 三个相互联系的资产定价模型，这三个模型 都是当下采用的最为广泛的基本因素模型， 包括单一因素的 CAPM 模 型 ，Fama- French 三因素模型（Fama and French,1993 and 1996）， 以及 Carhart 对 Fama- French 三因素模型的 扩展模型。 在 CAPM 模型中设定了证券收益的变动 是影响证券系统风险的唯一的原因，选择合 适的市场证券组合可以用来衡量这一系统风 险。所以单一证券或者证券组合的风险溢价 可以借助系统风险的 beta 来衡量。Fama 和 French 在 1993 年将 CAPM 模型扩展成三因 素的模型，证券的风险溢价由三个因素的系

第 16 卷 第 6 期 2007 年 12 月
系
统
管
理
学
报
Journal o f Systems & M anagement
V ol. 16 N o. 6 Dec. 2007
文章编号: 1005 2542( 2007) 06 0698 03
利率风险管理的三因素久期模型
王宗军, 冯 娟
( 华中科技大学 管理学院, 武汉 430074)
在进行利率风险管理上的差异 , 通过我国债券市场
表1 PCA 结果
年 1Y e1 e2 e3 0. 038 36 0. 086 56 0. 437 48 2Y 0. 061 11 0. 100 69 0. 455 86 3Y 0. 094 08 0. 099 06 0. 457 46 12Y 0. 171 46 - 0. 242 42 - 0. 033 71 13Y
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理论上, 久期模型只需要一个资产即可进行利 率风险的套期保值, 因此 , 该模型最大的优点是方便 易行。然而, 该模型假设了利率期限结构的平行移 动, 这种假定过于简单严格, 使用上很难达到套期保 值精度要求, 而在利率剧烈波动的时期 , 甚至可能造 成投资者巨大的损失。从我国债券市场近 2 年的实 际情况看 , 利率变动往往夹杂着较为复杂的形式, 仅 仅利用久期模型难以满足风险管理要求。
工具进行 PCA 。通过 PCA 发现 , 整个利率期限结 构可以由 3 个因素近似刻画。第 1 个因素对应第 1 大特征值, 其特征向量 e 1 的各元素都是正值, 它代 表利率的平行移动成分; 第 2、 3 个主成分通常解释 为利率变动的斜率因素和曲率因素。在它们的特征 向量各元素中, 对应短期、 中期和长期利率的系数则