金融市场的资产定价与投资组合理论

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金融投资组合理论及在我国证券市场的实证分析

作者：邓燕妮

来源：《商情》2020年第03期

【摘要】目前，中国证券投资业进步得越来越快，规模也日益壮大，但投资管理水平却远低于西方发达国家。在资产投资与分散投资风险上，金融投资组合理论发挥着无可替代的作用，对促进中国证券投资市场的发展、指导投资者的投资具有深远的影响。基于此，本文简介了金融投资组合理论，并对其在中国证券市场的应用展开了实证分析。

【关键词】金融行业管理;投资组合理论;投资实证分析;证券市场规模

在全球经济一体化以及大力发展金融市场的大背景下，作为全球经济系统中的关键组成部分之一，我国证券市场也历经艰辛与辉煌。目前，中国证券市场备受风险波及，加之中国历史与体制特色，造成股市投资国民更难弄清收益与风险的具体变动，令诸多投资者一时不知所措。在这期间，投资组合理论应运而生，并在我国证券市场被创造性地应用。但鉴于该理论的复杂推导与中国证券市场的特殊性，实证研究金融投资组合理论，以指导我國证券市场便更加重要。

一、简介金融投资组合理论

金融投资组合理论指的是组合多种证券投资组成，其中的收益为多种证券收益的实际加权平均数。然而，其中的风险却并不是对多种证券风险的求出加权平均风险。通过分散化投资组合可以很好地减小非系统性风险，但鉴于无法解释市场中的一些异常现象，故金融投资组合理论又备受行为金融理论方面的挑战。

二、在我国证券市场的实证分析

（一）样本股选取

所选样本股必须具有一定的容量与代表性，这里所说的代表性一般涉及行业、板块、业绩这三个方面。常用的取样方法为自主选取典型样本股、沪深或其一一定时间段的A股、深圳40指数、上证30指数。

（二）收益率的确定 龙源期刊网

在计算投资收益率时，鉴于中国数据采集方面，一般选用周、双周或月的收益率，前两种的可靠与稳定还尚未确定，一般都会考虑送配股、现金股利发放等因素，少数还会考虑通胀、停盘带给报酬率的影响。

投资组合理论与资本资产定价模型CAPM

投资组合理论与资本资产定价模型（CAPM）是金融学中两个基本的理论框架，用于解释资本市场的行为和为投资者提供投资决策的依据。

投资组合理论是由美国经济学家哈里·马科维茨（Harry

Markowitz）于1952年提出的，也是他获得1990年诺贝尔经济学奖的主要理论基础。该理论认为，投资者可以通过合理配置资金，选择不同风险和收益水平的资产组合，从而实现在给定风险下最大化收益或在给定收益下最小化风险的目标。通过将不同资产之间的相关性考虑在内，投资者可以通过分散投资来降低投资组合的整体风险。

资本资产定价模型（CAPM）是由美国经济学家威廉·夏普（William Sharpe）、芝加哥大学教授约翰·林特纳（John

Lintner）和莱芜丝·特雷南伯格（Jan Mossin）于1964年同时独立提出的。CAPM认为，资产的预期回报率与其系统风险（与整个市场波动相关的风险）成正比，与无风险利率成反比。该模型通过将投资者面临的风险分解为系统风险和非系统风险（特异风险）两部分，提供了确定资产预期回报率的方法。CAPM认为，投资者应该通过以无风险资产利率为基准，根据投资组合整体风险水平确定预期回报率。

投资组合理论和CAPM在投资决策中起着重要的作用。投资组合理论强调通过选择不同相关性的资产来实现分散投资，降低整体风险。投资者可以通过投资不同资产类别（如股票、债券、房地产等）来达到分散投资的目的。而CAPM通过考虑整个市场风险来确定资产预期回报率，为投资者提供了估计资产预期回报率的方法，从而辅助投资者做出投资决策。

然而，投资组合理论和CAPM也存在一些局限性。首先，投资组合理论和CAPM都是基于一系列假设和简化条件建立的，如理性投资者、完全市场、无摩擦成本等，因此在实际应用中存在局限性。其次，CAPM是基于市场均衡的理论，没有考虑其他因素对资产价格的影响，如宏观经济因素、公司基本面等，因此在预测和解释市场波动方面具有一定的局限性。

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金融市场非理性下的资产定价及投资策略探析

作者：乐海斌

来源：《财讯》2017年第29期

传统金融学理论以资本市场的有效性为基础，构建了许多诸如资本资产定价模型等非常经典的理论模型。而在当前时期，由于很多制度性缺陷的因素，使得传统理论可行性比较差。本文主要基于金融学的视角，对金融市场非理性下的资产定价进行分析，并探讨出有效的投资策略。

金融市场 非理性

资产定价 投资策略

资产定价理论与模型的发展对宏观经济的运行与决策产生了深刻的影响，同时影响着投资者的决策与资本市场的运行。金融学的发展和理性与严谨的关系非常密切，金额世界本身要求纯粹的理性，不管代表哪一方的利益主体，都会努力追逐利润。一直以来，对资产定价的研究都是在一系列的假设上进行，最为典型的当属经济人假设与有效市场等，严重制约着金融理论与实践的发展。从行为金融学的角度来看，在实际的金融市场上，证券价格没有对全部的信息进行反映，投资者的信息也不对称。对于搜集者来说，信息具有一定的价值，进行套利必然存在成本与风险，会导致市场无效。对于理性交易与噪声交易共存的金融市场而言，金融价格无法完全对信息进行反映，还会导致价格的剧烈波动。

资本市场下资产定价模型

（1）有效资本市场下的资产定价模型

在传统的理性人假设下，资本市场也出现了几个有关资产定价的核心理论：

首先，有效市场假说。在市场有效的前提下，有关资产的信息都能够对资产的价格进行反映，而资产的价格是随机变化的，预测起来都非常的困难。

其次，现代资产组合理论。在进行投资时，所有的要素都可以在风险和收益上表现出来。如果投资者厌恶风险，则可以通过资产组合进行投资，在特定的风险水平下，能够获得的期望收益也非常大，由于单个投资者的收益发生改变，会使得组合投资的离散程度降低。

投资组合理论简介

投资组合理论有狭义和广义之分。狭义的投资组合理论指的是马柯维茨投资组合理论；而广义的投资组合理论除了经典的投资组合理论以及该理论的各种替代投资组合理论外，还包括由资本资产定价模型和证券市场有效理论构成的资本市场理论。同时,由于传统的EMH不能解释市场异常现象，在投资组合理论又受到行为金融理论的挑战。

投资组合理论的提出[1]

美国经济学家马考维茨(Markowitz)1952年首次提出投资组合理论（Portfolio Theory)，并进行了系统、深入和卓有成效的研究，他因此获得了诺贝尔经济学奖。

该理论包含两个重要内容：均值－方差分析方法和投资组合有效边界模型。

在发达的证券市场中，马科维茨投资组合理论早已在实践中被证明是行之有效的，并且被广泛应用于组合选择和资产配置。但是，我国的证券理论界和实务界对于该理论是否适合于我国股票市场一直存有较大争议。

从狭义的角度来说，投资组合是规定了投资比例的一揽子有价证券，当然，单只证券也可以当作特殊的投资组合。

人们进行投资，本质上是在不确定性的收益和风险中进行选择。投资组合理论用均值—方差来刻画这两个关键因素。所谓均值，是指投资组合的期望收益率，它是单只证券的期望收益率的加权平均，权重为相应的投资比例。当然，股票的收益包括分红派息和资本增值两部分。所谓方差，是指投资组合的收益率的方差。我们把收益率的标准差称为波动率，它刻画了投资组合的风险。

人们在证券投资决策中应该怎样选择收益和风险的组合呢？这正是投资组合理论研究的中心问题。投资组合理论研究―理性投资者‖如何选择优化投资组合。所谓理性投资者，是指这样的投资者：他们在给定期望风险水平下对期望收益进行最大化，或者在给定期望收益水平下对期望风险进行最小化。

因此把上述优化投资组合在以波动率为横坐标，收益率为纵坐标的二维平面中描绘出来，形成一条曲线。这条曲线上有一个点，其波动率最低，称之为最小方差点（英文缩写是MVP）。这条曲线在最小方差点以上的部分就是著名的（马考维茨）投资组合有效边界，对应的投资组合称为有效投资组合。投资组合有效边界一条单调递增的凹曲线。