证券市场的行情分析与交易策略

伊利股份、光明乳业与三元股份投资价值比较分析

一、公司基本情况

光明乳业股份有限公司是由上实食品控股有限公司、上海牛奶(集团)有限公司、上海国有资产经营有限公司、大众交通(集团)股份有限公司、东方希望集团有限公司和DanoneAsiaPte.Ltd.(“达能亚洲”)等发起人在上海光明乳业有限公司基础上,于2000年11月17日整体变更设立的股份有限公司。经过一系列的股票股利分配、股权变更以及股东通过二级市场购买和出售公司的股份,于2009年12月31日,牛奶集团持有公司股份367,498,967股,占股份总额的35.27%,上实食品持有公司股份314,404,338股,占股份总额的30.18%,其他流通股份359,989,255股,占股份总数34.55%。

内蒙古伊利实业集团股份有限公司,于1995年经内蒙古自治区证券委员会“内证券委字[1995]第9号”文批准,并经中国证监会复审批准于1996年1月向社会首次公开发行人民币普通股1715万股,股票于1996年3月在上海证券交易所挂牌交易,股票代码为“600887”。本公司经2008年3月31日召开的2007年年度股东大会审议通过,公司以2007年12月31日的总股本666,102,292股为基数,以资本公积金转增股本方式,向全体股东每10股转增2股,转增后公司总股本为799,322,750股。

北京三元食品股份有限公司,是在对原北京市牛奶公司的乳品加工业务及相关资产、负债重组基础上,于1997年3月13日注册成立的中外合资经营企业。其中,外方股东:北京企业(食品)有限公司占注册资本的95%,中方股东: 北京首都农业集团有限公司占注册资本的5%。公司2009年向北企食品和首都农业集团定向发行人民币普通股股票25,000万股,申请增加注册资本人民币250,000,000.00元,变更后的注册资本为人民币885,000,000.00元。此次变更后,北企食品目前持有公司无限售条件股265,790,000股,有限售条件股100,000,000股,占公司总股本的41.33%;首都农业集团目前直接持有无限售条件股84,501,756股, 有限售条件股150,000,000股,占公司总股本的26.5%。由于首都农业集团持有北企食品的51.14%的股权,故其共计直接、间接持有公司股份600,291,756股,占公司总股本的67.83%,为公司的实际控制人。 二、主要业务比较

金　

国际证券交易信息透明度的市场效Ｊ立分析　

燕鹏胡滨任启哲　（山东大学管理学院，山东济南２５０１　ＯＯ）　摘要：信息透明度是维持证券市场公开、公平、公正的基本要求，但由于市场公正是一项难　直接、精确　度量的指标，因此，学术界对信息透明度的市场效应研究主要集中在流动性、波动性和有效性方面。本文　旨在从这三个方面来分析证券交易信息透明度的市场效应。　关键词：信息透明度；流动性；波动性；有效性　０’Ｈａｒａ（１９９５）对市场透明性进行了界定，认　为市场透明性即为观察交易过程中的与价格相关的信息　的能力；波动性是指证券价格根据市场上所披露的信息　的变化而发生变化，即价格的变动；流动性是指市场　交易者对其他交易者交易活动做出买卖证券响应的意　愿；有效性指市场将一切信息融入价格的速度和准确　性，即价格反映信息的效率。　一、透明度对流动性的影响　在采用竞价制（指令驱动）的证券市场上，信息　透明度较高。投资者的交易指令（包括价格和数量）可以　迅速地传递到交易大厅，这些指令和价格波动都在电脑　屏幕上向所有的投资者显示，投资者会根据价格和数量　不断变化改变对证券市场的预期，对证券价格包含的信　息量进行重新判断，从而增强市场流动性。可见，透　明度高的市场上所有投资者的指令都可以得到同样的对　待，而所有投资者也有机会面临同一的信息。正因为　这样，如果要追求较强的市场流动性，指令驱动就应　该是最优的选择。　相比之下，做市商制度透明度较低，在信息流动　和传递方面具有明显的缺陷。做市商制度要求做市商同　时充当买卖的对家，做市商对价格的设定合理与否将部　分地取决于做市商对市场状况的判断。虽然做市商掌握　着一些没有公开的私有信息，但他并不能通过市场的行　情走势准确判断是否有新的信息产生。如果市场出现了　新的交易信息，一部分做市商仍然按照原来对市场的判　断和预期进行交易，势必会阻止价格对最新信息做出反　应，降低市场流动性。　在实证方面，ＮＡＳＤ（１　９　８　３）的研究发现，纳斯　达克市场即时披露交易报告后平均买卖价差略有下降。　英国公平交易办公室的一份研究（０ｆｆｉｃｅ　ｏ，ｆ　Ｆａｉｒ　Ｔｒａｄｉｎｇ，　１９９０）也发现，交易报告延迟２４小时后，　大额订单和小额订单的价差均略有上升。Ｐａｇａｎｏ和　６０经济理论研究　Ｒ０ｅ１１（１　９９２，１　９９６）指出，透明度越高，做市商　可以获得的用于确定报价行为的订单信息流就越多，因　而可以改进市场流动性。ＳｃｈｗａｒｔＺ（１９９３）研究了集　合竞价的透明性问题，其结论是，集合竞价市场的透　明度越高，价格的信息效率越高；透明度越高，市场　深度和流动性也越大。　井上（１９９９）则指出，如果市场过于透明，一些大　的投资者担心自己的私人信息在交易中被暴露，因而会　退出市场，有损市场的流动性。Ｍａｄｈａｖａｎ（１９９９）对　多伦多证券交易所的实证研究涉及交易前信息的披露，　结果表明，透明度对交易成本和流动性具有较大的影　响，过高的透明度导致执行成本上升，流动性下降。　理论分析也表明，在大宗交易的情况下，信息披露可　能不利于市场的流动性。　可见，信息透明度会影响市场流动性，但不能一味　地追求信息公开化，要讲求透明的“度”。因为对交易不　活跃及竞争性不够的市场而言，增加交易信息揭示的内　容会使维持流动性所需的噪音交易者消失，从而使市场　流动性下降，只有在一个具有足够广度和深度，竞争性　较强的市场中，提高透明度才能降低价格的波动性，并　提高市场的流动性。　二、透明度对波动性的影响　证券市场将所有的分散信息集中在一起，但这些信　息并不是向所有市场参与者完全公开的，透明度决定着　市场信息在交易者之间分布是不对称的。有些信息只被　一部分交易者所掌握，成为他们的私有信息，使其具　有信息优势。随着一些私有信息逐渐变为公开信息，　原来的一些非知情交易者逐渐转变了角色，成为知情交　易者，从而对股票价格中包含的真实信息量有了更为理　性客观的评价，使得股价发生了一系列变化，影响到　市场的波动性。并且这种信息分布不均衡的程度越大，　价格波动程度也就越大。

财贸研究２００６．３　

我国证券市场噪声交易问题分析　

庄正欣朱琴华　

（南京财经大学经济学院，江苏南京２１００４６）　

摘要：“老鼠仓”是我国资本市场的特有现象，由于我国的资本市场是新兴的市场，存在普遍　的不规范现象，机构投资者之间的博弈会对资本市场的价格波动造成巨大影响。本文利用ＤＳＳＷ　

模型讨论了存在“老鼠仓”条件下，噪声交易者的收益变动，并得出相应的启示。　关键词：噪声交易者；老鼠仓；ＤＳＳＷ模型　

一、概述　

噪声交易是行为金融理论的核心概念。Ｂｌａｃｋ（１９８６）提出了噪声的概念，并系统地介绍了噪声在金　融学、计量经济学和宏观经济研究中的作用。他认为噪声是与信息相反的概念，人们既能根据信息进行　

正确的交易来获取利润，也能通过不正确的噪声获取利润。他同时指出，较之于大量的微小事件，噪声　在少数重大事件中通常是更为显著的影响因素。目前，关于噪声交易的研究文献中，争议最大之处是　噪声交易者能否获得额外的回报。Ｆｒｉｅｄｍａｎ（１９５３）、Ｆａｍａ（１９６５）等认为，噪声交易者不会过多地影响　

价格，即使有的话，也不会长久，因为套利者愿意持有的与噪声交易者相反的头寸是有限的。但Ｆｉｇｈｗｓ—　ｋｉ（１９７９）提出了完全相反的观点，他认为，假如套利者持有的头寸有限，并据此来承担基本风险，噪声交　易者的噪声交易行为将会是一个长期的过程，噪声交易者信念引致的风险也将在长期内无法恢复，有时　

甚至会加强，对损失的恐惧会限制最初的套利头寸。Ｇｕｏ（２００３）运用演化经济学的观点、方法研究了存　在噪声交易者条件下，单边报价市场的资产价格收敛情况。Ｇｕｏ认为，市场通过评价所有交易者错误预　

测的分布进行自然选择，使报价良好的交易者获利，报价糟糕的交易者遭受损失，这一过程促使准确信　息在资产价格中的权重增加，噪声的权重不断减少。Ｃｏｃｈｅ（１９９８）认为，对基本价值的预期由三个基本　信息来源组成：基本价值信息来源、历史价格和噪声。Ｄｅ　Ｌｏｎｇ等（１９９０）建立一个简单资产市场的跨期　迭代模型，并将噪声交易者的行为引人该模型，该模型对资产市场的过度波动、股票回报的平均归属、封　

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网上交易对中国证券市场的影响及其竞争策略　

谭铧　王理平　

（上海交通大学管理学院，上海　２０００３０）　

摘要网上交易是网络时代证券交易方式发展的必然趋势。结合国外的实际经验和中国的具体国情，分析了网上　交易这一科技发展的产物对于中国证券市场特别是证券公司的影响，羌对于网上交易新体制下的竞争策略提出了几点看　法。　关键词　网上交易　证券公司　互联网　中图分类号　Ｆ８３０．９１　文献标识码　Ａ　文章编号　１００１—７３４８（２００２）０７—１７１—０３　

自２０世纪９０年代以来，互联网技术开　始进入了证券交易，导致网上交易出现。所　谓的网上交易是指通过互联网资源获取证　券的报价、市场行情分析，并通过互联网来　进行交易。网上交易是建立在计算机和网络　技术基础上的证券交易手段创新。它既可以　说是证券市场传统交易方式的一种延伸，也　可以说是一种对传统交易方式的变更。它顺　应了知识经济的发展趋势，具有传统方式所　不可比拟的优越性，代表了证券业未来的发　展方向。也正因为如此，网上证券交易方式　自出现以来就引起了业界的广泛关注和高　度重视。　１　网上交易的现状　１．１　海外网上交易发展情况　据调查，目前发达国家至少已有５００家　证券机构推出网络证券交易服务，入网交易　的股民达２　０００万户，帐面资金高达５　０００多　亿美元。预计到２００１年，全世界实行网络交　易的机构可高达３　０００家，拥有股民１０　０００　万户，帐面资金将高达２万亿美元。　美国的网上交易发展最为迅速，目前约　有３０％一５０％的证券交易是直接或间接通　过网上进行的。全美最大的网上证券公司嘉　信由于及时地推出网上证券交易，目前其网　上的证券交易额占全美日交易量的３０％，拥　有５５０万个客户和４　３３０亿美元的客户资　产。嘉信理财１９９９年底的股票市值已经超　过了资深的美林证券。　１．２　国内网上交易发展情况　１９９７年３月，中国华融信托投资公司湛　江营业部推出了视聆通多媒体公众信息网　网上交易系统，这标志着我国证券网上交易　的开始。从１９９７年到现在，国内已有２００多　家证券经营机构开展了网上委托业务。其中　规模较大的有闽发证券、平安证券、青海证　券、华泰证券、大鹏证券、港澳信托等等。　随着网上证券交易的监管规则正式出　台，证券公司围绕网上交易业务的争夺已日　益白热化。同时随着网上交易业务开通，网　上交易量所占的比重开始节节上升。据统　计，２００１年前７个月网上交易累计成交金额　为２　２６２亿元，占前７个月证券市场股票　（Ａ、Ｂ股）、基金总成交额５９　２５０亿元（双边　计算）的３．８２％。通过对证券公司上报的报　表中客户数的统计，网上委托的客户开户数　达２８９万户，占证券市场总开户数３　２３５万　户（沪深开户总数的一半）的８．９３％。　２　网上交易对证券市场的影响　由于网上交易涉及证券市场的所有各　方的利益调整和重新定位，由此对证券市场　的参与者和市场本身都产生了广泛而深刻　的影响。　网上交易在对证券交易手段本身的变　革的同时，也对二级市场产生一定的影响。　第一，开展网上交易可以为证券公司扩大客　户群体，为证券市场市场发展带来新的资金　源。证券市场发展十几年了，但还是有投资　者由于时空限制无法参与证券交易。例如　３　０００多万证券投资者主要集中于大中城　市，小城市及偏远地区往往由于地域的限制　所以投资者较少。通过联网进行的网上交易　是无形的交易市场，打破了时空界限，从而　使那些有资金、有投资欲望却无暇或不便前　往证券营业部进行交易的人士和机构能够　进行投资，推动二级市场交易的活跃。同时　网上交易的展开将从整体上增加证券公司　的客户群体。网上交易的发展不仅带来股民　向网民的转变，同时也带来网民向股民的转　变。同时信息传递与交易的便捷性、交易费　用的低廉性与全面、深入、个性化的证券服　务都将吸引更多的人参与到证券投资中　来。第二，开展网上交易可克服市场信息不　充分的缺点，提高证券市场资源配置的效　率。市场经济一个致命弱点是信息不对称和　信息不完全，这是导致配置资源方面失灵的　一个重要原因。同时证券交易中的信息不对　称和不充分助长了证券交易中的投机成分，　产生内幕交易。尽管《证券法》及国家有关法　令细则对此作了各种各样的规定，但仍然不　能从根本上消除这一缺陷。开展证券网上交　易，提供快速方便的信息服务，可以大大提