三、期权的投资策略
（一）保护性看跌期权
1.含义
股票加多头看跌期权组合，是指购买1股股票，同时购入该股票1股看跌期权。
2.图示
3.组合净损益
组合净损益=到期日的组合净收入-初始投资
（1）股价<执行价格：执行价格-（股票初始投资买价+期权购买价格）
（2）股价>执行价格：股票售价-（股票初始投资买价+期权购买价格）
【教材例7-5】购入1股ABC公司的股票，购入价格S0=100元；同时购入该股票的1股看跌期权，执行价格X=100元，期权价格P=2.56元，1年后到期。在不同股票市场价格下的净收入和净损益，如表7-1所示。
表7-1 保护性看跌期权的损益单位：元
项目
股价小于执行价格股价大于执行价格
符号下降20%下降50%符号上升20%上升50%
股票净收入S T8050S T120150看跌期权净收入X-S T2050000
组合净收入X100100S T120150
股票净损益S T-S0-20-50S T-S02050
期权净损益X-S T-P17.4447.440-P-2.56-2.56
组合净损益X-S0-P-2.56-2.56S T-S0-P17.4447.44
4.特征
锁定了最低净收入和最低净损益。但是，同时净损益的预期也因此降低了。
【例题•计算题】某投资人购入1份ABC公司的股票，购入时价格为40元；同时购入该股票的1份看跌期权，执行价格为40元，期权费2元，一年后到期。该投资人预测一年后股票市价变动情况如下表所示：股价变动幅度-20%-5%5%20%
概率0.10.20.30.4
【要求】
（1）判断该投资人采取的是哪种投资策略，其目的是什么？
（2）确定该投资人的预期投资组合净损益为多少？
【答案】
（1）股票加看跌期权组合，称为保护性看跌期权。单独投资于股票风险很大，如果增加一个看跌期权，情况就会有变化，可以降低投资的风险。
单位：元股价变动幅度下降20%下降5%上升5%上升20%
概率0.10.20.30.4
组合收入40404248
初始投资42424242
组合净损益-2-206
（2）预期投资组合净损益=0.1×（-2）+0.2×（-2）+0.3×0+0.4×6=1.8（元）
【例题•计算题•2018卷Ⅰ】甲公司是一家上市公司，最近刚发放上年现金股利每股2.5元，目前每股市价60元。证券分析师预测，甲公司未来股利增长率8%，等风险投资的必要报酬率12%。市场上有两种以甲公司股票为标的资产的期权：欧式看涨期权和欧式看跌期权。每份看涨期权可买入1股股票，每份看跌期权可卖出1股股票，看涨期权价格每份5元，看跌期权价格每份2.5元。两种期权的执行价格均为60元，期限均为1年。
投资者小刘和小马都认为市场低估了甲公司股票，预测1年后股票价格将回归内在价值，于是每人投资62500元。小刘的投资是：买入1000股甲公司股票，同时买入1000份甲公司股票的看跌期权。小马的投资是：买入甲公司股票的看涨期权12500份。
（注：计算投资净损益时不考虑货币时间价值。）
要求：
（1）采用股利折现模型，估计1年后甲公司股票的内在价值。
（2）如果预测正确，分别计算小刘和小马1年后的净损益。
（3）假如1年后甲公司股票下跌到每股40元，分别计算小刘和小马的投资净损益。
【答案】
（1）1年后甲公司股票的内在价值=2.5×（1+8%）/（12%-8%）×（1+8%）=72.9（元）
（2）小刘1年后的净损益=1000×（72.9-60）-2.5×1000=10400（元）
小马1年后的净损益=（72.9-60-5）×12500=98750（元）
（3）小刘的投资净损益=（40-60）×1000+（60-40-2.5）×1000=-2500（元）
小马的投资净损益=-5×12500=-62500（元）。
（二）抛补性看涨期权
1.含义
股票加空头看涨期权组合，是指购买1股股票，同时出售该股票1股看涨期权。
2.图示
3.组合净损益
组合净损益=到期日组合净收入-初始投资
（1）股价<执行价格：股票售价+期权（出售）价格-股票初始投资买价
（2）股价>执行价格：执行价格+期权（出售）价格-股票初始投资买价
【教材例7-6】依前例数据，购入1股ABC公司的股票，购入价格S0=100元，同时出售该股票的1股的看涨期权，期权价格C=5元，执行价格X=100元，1年后到期。在不同股票市场价格下的净收入和净损益，如表7-2所示。
表7-2 抛补看涨期权的损益单位：元
项目
股价小于执行价格股价大于执行价格
符号下降20%下降50%符号上升20%上升50%
股票净收入S T8050S T120150看涨期权净收入-（0）00-（S T-X）-20-50组合净收入S T8050X100100股票净损益S T-S0-20-50S T-S02050
期权净损益C-055-（S T-X）+C-15-45
组合净损益S T-S0+C-15-45X-S0+C55
4.结论
抛补看涨期权组合锁定了最高净收入和最高净损益：最高净收入是执行价格，最高净损益=X-股票初始投资买价+期权出售价格。
（三）对敲
1.多头对敲
（1）含义
多头对敲是指同时买进一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。
（2）图示
（3）适用范围
多头对敲策略对于预计市场价格将发生剧烈变动，但是不知道升高还是降低的投资者非常有用。
（4）组合净损益
组合净损益=到期日组合净收入-初始投资
①股价<执行价格：（执行价格-股票售价）-两种期权（购买）价格
②股价>执行价格：（股票售价-执行价格）-两种期权（购买）价格
【教材例7-7】依前例数据，同时购入ABC公司股票的1股看涨期权和1股看跌期权。在不同股票市场价格下，多头对敲组合的净收入和净损益如表7-3所示。
表7-3 多头对敲的损益单位：元
项目
股价小于执行价格股价大于执行价格
符号
下降
20%
下降50%符号
上升
20%
上升50%
看涨期权净收入000S T-X2050
看跌期权净收入X-S T2050+000
组合净收入X-S T2050S T-X2050看涨期权净损益0-C-5-5S T-X-C1545
看跌期权净损益X-S T-P17.4447.440-P-2.56-2.56组合净损益X-S T-P-C12.4442.44S T-X-P-C12.4442.44
（5）结论
多头对敲的最坏结果是到期股价与执行价格一致，白白损失了看涨期权和看跌期权的购买成本。股价偏离执行价格的差额必须超过期权购买成本，才能给投资者带来净收益。
【提示】多头对敲锁定最低净收入（0）和最低净损益[-（P+C）]
2.空头对敲
（1）含义
是同时出售一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。
（2）图示
