最优资本结构方程

一公司治理ｌ　ＧＯＮＧ　Ｓｌ　ＺＨｌ　ＬＩ　我国上市银行资本结构　影响因素的实证研究　●陈诗冶孙红梅陈良／文　

一、上市银行资本结构研究的特殊指标体系　上市银行的资本结构具有负债经营的特点，其资金来　源的特殊性也决定了银行资本结构与其他行业资本结构　具有显著差异，因此，银行资本结构的指标体系也与其他　行业有不同之处，研究时应该充分考虑到这一方面。　（一）因变量的选择　本文在进行变量的选择时参考了已有的实证研究成　果，并根据银行的特殊情况，选取了可能影响银行资本结　构的一些特殊指标。　资本结构有广义和狭义之分，但由于银行企业的特殊　性，其短期负债比率在很大程度上受到居民存款的影响，　相对而言银行管理层能够对其控制的力度较小。所以本文　在分析资本结构影响因素时仅选取了资产负债率（Ｙ）指标　作为因变量，资产负债率：负债总额／资产总额。　（二）自变量的选择　１．银行规模（Ｘ　）。以总资产的自然对数来衡量银行的　规模。由于银行规模越大，其吸收资本的能力越大，利用资　本产生盈利的能力也越大，相对而言负债占资产的比例越　小，资产负债率也就越小。因此，本文假设银行规模与资本　结构是负相关关系。银行规模（Ｓｉｚｅ）＝Ｌｎ（资产总额的自然　对数）。　２．成长率（Ｘ２）。成长率较高的企业一般面临着较大的　代理成本问题。银行保持较高的资本比率，可以减轻股东　和债权人之间的代理成本，带来融资成本的下降。因此，对　成长率较高的银行来说，较低的资本比率可以减少来自管　理者的代理成本，但这也使得银行的风险增加。在资本金　补充渠道有限的情况下，资产的过快增加会带来资本比率　的下降。所以，我们以资产增长率来衡量银行的成长机会，　并预期成长率与资本结构是负相关关系。即：资产增长率　（Ｇｒｏｗｔｈ）＝（本年总资产～上年总资产）／上年总资产ｘｌＯ０％。　３．资本担保能力（ｘ　）。一般来说，企业的固定资产数量　越多，其取得贷款时的担保价值就越大，企业破产后债权　人的损失也就越少，企业也越容易获得更多的负债。因此，　本文假设银行资本担保能力与资本结构是正相关关系。固　定资产比率：固定资产总值，银行总资产。　４．盈利能力（ｘ４）。企业的杠杆随盈利能力的增加而增　加。财务指标中能够反映企业盈利能力的指标有很多，本　文选取了资产收益率指标。资产收益率越大，说明创造的　利润越大，留存收益也越大，资产负债率也就越小。因此，　本文假设资产收益率与资本结构是负相关关系。资产收益　率：利润总额／资产总额。　（三）样本的选择　本文选取了在上海证券交易所及深圳证券交易所Ａ　股上市的所有银行从２００４年到２００９年的年报数据。由于　一些银行上市时间的限制，总共整理了７０组样本数据。　Ｃｏｍｍｅｒｃｉａｌ　Ａｃｃｏｕｎｔｉｎｇ　２０１　１・１・３期　金高构．～础　国提结　基　。　～舣　入构资　果问　进结的阳成韵　行理行　究　银治银　研　外司市　有擞　～蟮毗　貅她刚研金行坪鼬出瓤捆孙　触着许总的融瓶期挑　结　响～速形行对浦蝴　喊槲处　款上芫铘馓砒恸讨　行～～一一　了孚　壳　一一一一二、上市银行资本结构影响因素实证分析　本文采用ＳＰｓＳ　ｌ７．０　ｆｏｒ　Ｗｉｎｄｏｗｓ软件分析系统对所选　取的１个因变量和４个自变量进行了相关性分析和多元　回归分析，试图找出各个自变量与因变量之间的相关关　系，并建立多元回归分析模型。　（一）描述性统计　对各个变量的描述性统计结果如表１所示：　表ｌ　描述性统计　变量　Ｍｉｎｉｍｕｍ　Ｍａｘｉｍｕｌｌ　Ｍｅａｎ　Ｓｔｄ．Ｄｅ　银行规模　２４．７５８３　３０．０９７９　２７．６４５５　１．３２８０　成长率（％）　５．６０００　６２．７３００　２５．２７５３　０．１０５３　资本担保能力（％）　０．２７００　１．７９００　０．８４４１　Ｏ．００３８　盈利能力（％）　Ｏ．１３００　１．５５００　０．７９９６　０．Ｏ０３３　资产负债率（％）　８６．９３００　９７．８０００　９４．７４ｌ３　０．０２２６　从表ｌ可以看出，样本中除了银行规模的标准差略大　于１之外，其他四个变量的标准差都小于０。这说明各个变　量的变化幅度都不大，甚至可以说是很小。例如，资产负债　率基本保持在９４．７４１３％左右。　（二）相关性分析　我们将所有变量进行相关性分析，结果如表２所示：　表２　相关性分析　ｊ　■公司治理ｌ　ＧＯＮＧ　Ｓｌ　ＺＨｌ　Ｌｌ　（三）多元回归分析　由于样本各个变量之问存在多重共线性，所以对变量　采用了逐步回归分析，以求建立银行资本结构影响因素的　最佳方程（见表３）。　表３　多元回归分析　Ｍｏｄｅ１　Ｂ　ｔ　Ｓｉｇ．　常量　０．９８９　２０３．４５８　０．０００　１　盈利能力　一５．１４４　—９．１３３　０．０００　常量　１．０００　ｌ５５．５６９　０．０００　２　盈利能力　一５．３０２　—９．７３２　０．０００　资本担保能力　一Ｌ．１９６　—２．５７２　Ｏ．Ｏｌ２　常量　０．９００　２５．Ｏ３ｌ　０．０００　盈利能力　一５．６４５　—１０．５９９　０．０００　３　资本担保能力　一ｌ＿６３１　－３．４８０　Ｏ．０Ｏｌ　银行规模　０．００４　２．８２１　０．００６　对资产负债率的逐步回归分析结果中，剔除了成长　率这一变量，我国上市银行资本结构影响因素的方程　为：Ｙ＝Ｏ．９００＋０．Ｏ０４Ｘｌ一１．６３１Ｘ３—５．６４５ｘ４。该方程说明，在　各自变量存在多重共线性的条件下，银行规模、资本担　保能力和盈利能力共同影响了银行的资本结构。其中，　银行规模和资本担保能力对银行资本结构的影响程度　较小，盈利能力对其的影响程度更大。　（四）结论　变量　银行规模　成长率　资本担保能力　盈利能力　资产负债率　银行规模　１．０００　Ｏ．４３ｌ木丰　０．３Ｏ１木　０．１８２　—０．００６　成长率　一０．４３１丰半　１．０ＯＯ　０．５１８桕　０．１３５　一Ｏ．Ｏ９７　资本担保能力　Ｏ．３Ｏｌ木　一Ｏ．５ｌ８丰丰　１．０００　－０．１ｌ３　—０．１ｌ６　盈利能力　０．１８２　Ｏ．１３５　０．１ｌ３　１．０００　—０．７４２＊＊　资产负债率　一０．００６　－０．０９７　—０．１１６　—０．７４２＊＊　１．０００　从表２可以看出，４个自变量和因变量均表现为负相　关关系。其中，银行规模、成长率和盈利能力的相关性分析　结果与理论假设相同。而资本担保能力与资产负债率的相　关性分析结果与理论假设发生了偏差。　出现上述情况的原因可能是：首先，样本不够大，统　计结果不具备完全代表性。虽然本文选择的样本包括了　我国全部的上市银行２００４年至２００９年的所有数据，但是　由于我国上市银行的总体数目还是比较少，这在一定程　度上影响了分析结果的正确性。其次，我国上市银行大部　分是由原国有企业改制而来，在一定程度上受政府或多　或少的直接干预，因而一些银行可能受到政府干预而不　能完全按照市场需要调整资本结构。最后，我国资本市场　发展还不完善，西方在比较完善的资本市场基础上得出　的结论不完全适用于我国资本市场。　通过对我国上市银行资本结构影响因　素的实证分析可以看出：除去剔除的成长率　之外，银行规模和资本担保能力与银行资本　结构之间的相关关系不显著，而盈利能力和　银行资本结构之问的相关关系显著。因此，　可以着重从银行的盈利能力人手，进而达到　优化银行资本结构的效果。当然，由于本文仅用资产负　债率来衡量银行的资本结构，众多影响因素中也只选取　了一部分。在应用统计分析软件的过程中，也可能出现　一些问题。所以，还需要通过进一步的研究来进行完善。　（注：本文系陕西轻工发展战略基地和博士基金项目资　金资助项目）。　（作者单位：陕西科技大学）　责任编辑钟音　Ｃｏｍｍｅｒｃｉａｌ　Ａｃｃｏｕｎｔｉｎｇ　２０１　１・１・３期　誊　七京东方威亚房Ｉ　产开发　

资本、人力资本　

对经济增长影响分析　

■　

▲　

◆　何伟军教授　申长庚袁　亮（三峡大学经济与管理学院　

湖北宜昌４４３００２）　

本课题获得三峡大学研究生科研创新基金资助　

（项目编号：２０１３ＣＸ０５５）　

中图分类号：Ｆ１２　文献标识码：Ａ　

内容摘要：本文通过构建物质资本、人　力资本对经济增长影响的结构方程的　概念模型，利用２０００－２００８年中国３４个　省、市、自治区的面板数据，使用ＡＭＯＳ　软件中的极大似然法对方程模型进行　了测算，得到了我国物质资本、人力资　本对经济增长的影响关系。分析结果　表明：物资资本和人力资本对经济增　长都具有明显的促进作用，其中物质　资本对经济增长的影响为０．７０３，即在　其他条件不变的情况下物质资本每提　升１个单位．经济增长会上升０．７０３个　单位，而人力资本对经济增长影响为　０．２３６。因此，根据我国当前经济发展的　特点和实际，我国应继续稳定固定资　产投入，保障基础设施建设，但同时也　要加大对人力资本的投入，进一步优　化人力资本结构，提升人力资本水平。　关键词：物质资本　人力资本　结　构方程模型　ＡＭ０ｓ　

引言　

关于物质资本、人力资本对经济增长　

影响的研究主要是来自对经济增长理论的　

研究和探索，经济增长理论主要研究在经　

济增长过程中各个要素对于经济增长的作　用，它的发展先后经历了古典经济增长理　

论、新古典经济理论和新经济增长理论。在　古典经济增长理论中，亚当・斯密在其著　

名的经济学巨著《国民财富的性质和原因　

研究》中着重分析了劳动、资本和土地三　

个要素在经济增长中的作用，而在新古典　

经济理论中，以哈罗德一多马经济增长模　

型为代表注重研究了物质资本对于经济增　

长的影响。在新经济增长理论中，以罗默　

和卢卡斯为代表的经济学家将人力资本等　内生变量要素引入经济增长模型中，人力　

资本对于经济增长的影响和效益开始引起　

众多学者的关注。　

Ｍａｎｋｉｗ（１９９２）发现，通过引入人力　

资本可以改善回归模型的分析结果，分析　结果表明人力资本与经济增长之间存在着　

西方经典的资本结构理论认为，企业应该倾向于内源融资，当内源融资不足以满足企业发展的要求时企业才会选择外源融资。进行外源融资时，公司会在债务融资的税盾价值，减少的权益代理成本的收益和财务困境成本，债务代理成本等成本的权衡中进行资本结构决策。一般认为，财务困境成本和债务代理成本是比较小的，因此，企业往往会保持比较高的财务杠杆。但是，对于中国上市公司的实证研究表明，中国上市公司的内源融资的比重非常低，外源融资又表现出强烈的股权融资偏好，这是有悖于理论的。对这一悖论的解释可以归于三个方面：股权结构的不合理和国家政策的影响等制度性原因，证券市场的畸型发展等市场性原因和上市公司治理结构不合理赢利能力低下等主观原因。笔者认为，优化上市公司的资本结构应该加快全流通和国有股减持的步伐，加快债券市场的发展，为上市公司创造良好的制度和市场环境，同时还要上市公司改善公司治理结构，提高赢利能力。

关键词：资本结构 ＭＭ定理 权衡理论 优序融资理论

内源融资 股权割裂 上市公司

一 引言

资本结构是指公司负债资金与权益资金的价值比率。资本结构理论是公司财务领域重要的研究课题，半个多世纪以来众多学者在这个领域进行了深入的研究。西方资本结构理论研究的目的在于从理论上解释公司选择某一特定资本结构的主要原因，提示公司资本结构与市场价值及其管理行为的内在关系，为资本结构决策提供理论基础和指导。本文将关注的焦点投向中国的上市公司，结合其所处的特殊制度环境分析了其有悖于资本结构理论的特殊的融资偏好和资本结构。

二 公司财务研究领域的资本结构理论

在西方金融理论的研究中，Modigliani ，Miller和 Myers等都提出了关于资本结构的广为认可的理论，从MM定理到优序融资理论，人们对公司资本结构的认识逐步深入。下面就对经典的资本结构理论作一下简单的回顾。

（一）MM定理

现代企业资本结构理论正式始于Modigliani和Miller 1958年在《美国经济回顾》（American Economic Review）上发表的《资本成本、公司财务以及投资理论》（“The Cost of Capital,Corporatioan Finance ,and the Theory of

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资本结构对公司经营绩效的影响

作者：齐琦

来源：《商业文化》2011年第04期

摘要：以云南16家A股上市公司为调查对象，2003—2007年为考察期，以资产负债率作为资本结构衡量指标，以净资产收益率、资产净利率、每股收益和主营业务利润率综合评价公司的经营绩效，分析资本结构与经营绩效之间的关系。研究表明，债务作用具有有界性，即只是在一定负债率水平区间内，负债才有提高企业经营绩效的作用。并在此基础上提出优化云南上市公司资本结构的对策措施。

关键词：上市公司；云南资本结构；经营绩效

中图分类号：F27 文献标识码：A 文章编号：1006-4117（2011）04-0334-02

引言：现代资本结构理论研究始于Modigliani和Miller(1958)提出的M—M理论。该理论认为，在完善的市场条件下，企业价值与资本结构无关。也就是说，在一定条件下，无论企业选择什么样的资本结构，企业的市场价值不受影响。M—M定理是建立在一系列苛刻的假设条件下而得出的结论，所以，这个结论与事实并不完全一致，并引起了学术界的很多争议。我们知道企业的资本结构不仅影响企业的资本成本与企业总价值，也影响企业的治理结构与绩效。那么资本结构对公司绩效有着什么样的影响呢？

一、研究设计

（一）研究假设

本文提出假设1：经营绩效与资本结构正相关。

本文提出假设2：负债率存在一个理论临界值。在这一临界值的局限之内，企业资本结构与经营绩效呈正相关关系；超过这一临界值，高负债将带来高风险，进而导致公司经营绩效下降，资本结构与经营绩效的关系转而呈负相关关系。

本文提出假设3：公司应当存在一个合理的负债区间。

（二）样本筛选

本文的研究样本包括深、沪两市A股云南上市公司2003—2007年的数据。为了避免新股和异常数值影响以及确保样本公司财务行为相对成熟，本文选取2003年以前上市的公司，并龙源期刊网