中国央行货币政策特征分析(2021年)

《金融发展研究》第5期收稿日期：2022-04-18修回日期：2022-04-29关于结构性货币政策工具最优规模的

实证分析

——以山东省支小再贷款为例

董龙训霍成义孙健（中国人民银行济南分行，山东济南250021）

摘要：近年来，针对宏观经济运行中面临的结构性问题，中国人民银行不断创新丰富结构性货币政策工具，取得良好的政策效果。以结构性货币政策工具为研究对象，通过构建理论模型，探讨了结构性货币政策工具的最优区间，并基于山东省100家地方法人银行7个季度的数据，利用面板门槛模型，实证研究了支小再贷款与普惠小微贷款的关系，测算了支小再贷款的最优门槛值。研究结果发现，支小再贷款实现了预期的政策目标，促进了普惠小微贷款的增长，但支小再贷款的作用也有临界值，存在最优的结构性货币政策工具规模区间。基于此，建议根据普惠小微企业、“三农”等市场主体发展情况，提供相匹配的结构性货币政策工具支持，有效平衡好稳总量和调结构的功能，适时调整再贷款、再贴现等结构性货币政策工具的利率水平，进一步完善结构性货币政策工具的配套政策措施。关键词：结构性货币政策工具；面板门槛模型；中小银行；普惠小微贷款中图分类号：F820.1文献标识码：B文章编号：1674-2265（2022）05-0022-08DOI：10.19647/ki.37-1462/f.2022.05.003

作者简介：董龙训，供职于中国人民银行济南分行；霍成义，供职于中国人民银行济南分行；孙健，供职于中国人民银行济南分行。本文不代表作者所在单位意见。一、引言近年来，我国充分发挥货币政策工具的总量和结构功能，创设了定向降准、定向中期借贷便利、扶贫再贷款、抵押补充贷款、民营企业债券融资支持工具等政策工具，增加支农支小再贷款和再贴现额度，加大对普惠金融等重点领域、薄弱环节的金融支持，在支持经济结构调整和高质量发展方面发挥了积极作用。如2020年面对新冠肺炎疫情冲击，中国人民银行先后出台3000亿元、5000亿元、1万亿元的再贷款再贴现政策，支持疫情防控、复工复产、“三农”领域、小微企业和民营企业，为统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展提供了有力支撑。2021年，人民银行进一步强化结构性货币政策工具的功能，先后增加5000亿元再贷款额度，创设碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款，加大对清洁能源、节能环保和绿色发展等领域的支持力度。从山东省情况看，结构性货币政策工具在引导金融机构加大小微企业信贷投放、提升金融服务质量、支持稳企业保就业方面取得了明显成效。2020年，山东省金融机构运用三批次共1.8万亿元再贷款再贴现政策发放优惠利率贷款1930亿元，支持各类市场主体16.2万户。两项直达实体经济货币政策工具取得积极成效，截至2021年末，向符合条件的地方法人银行累计提供激励资金307亿元，直接带动地方法人银行为12万户企业延期本金1520亿元，为46万户企业发放符合报销条件的普惠小微信用贷款781亿元。理论研究

292021年第3期我国央行货币政策调节方式对股票市场的影响

——基于央行行为指数与央行沟通指数的比较

邸超伦 武　阳1

摘要：本文基于我国央行《货币政策执行报告》这一权威的书面沟通材料，构建了央行沟通指数，又基于传统货币政策调节方式构建了央行行为指数，实现了对不同货币政策调节方式、内容和方向的量化；同时，运用SVAR模型探讨了不同货币政策调节方式对沪深两市收益率和波动率的影响。研究发现，央行行为产生的作用要大于并快于央行沟通。从作用方向看，央行行为和央行沟通在对股市收益率具有正向作用的同时，都能够在一定程度上降低股市波动；从政策调节内容看，传递宽松信号的货币政策调节方式对股市的影响程度大于传递紧缩信号的货币政策调节方式；从股市周期看，熊市时期央行行为对股市收益率的影响程度大于央行沟通，而牛市时期央行沟通对股市收益率的影响程度则大于央行行为；从沪深两市看，两种货币政策调节方式对深市波动率的影响程度要大于对沪市波动率的影响。关键词：央行行为指数；央行沟通指数；股票市场；SVAR模型中图分类号：F015 文献标识码：A

一、引言

货币政策作为宏观经济调控的重要手段，在促进经济稳定和发展方面的作用日渐增强。其主要通过传统货币政策调节和新型货币政策调节两类工具实现政策目标。我国央行传统的货币政策调节工具主要包括公开市场操作、存款准备金、利率和常备借贷便利等。2008年金融危机之后，世界各国经济受到强烈冲击，部分国家的均衡利率呈现明显下降趋势。此时，传统货币政策调节方式无法充分满足市场需要，央行沟通作为一种新型的货币政策调节方式，被越来越多的国家所选择（郑志丹，2018）。其通过向市场传递与货币政策决定过程、货币政策目标、

1󰀞邸超伦，金融学专业博士研究生，南开大学金融学院金融学系，联系方式：*****************；武阳，金融学专业博士研究生，南开大学金融学院金融学系，联系方式：****************。作者感谢匿名审稿人的意见，文责自负。*本文受国家自然科学基金面上项目“外部冲击对中国金融稳定的影响机理：不确定性与公共事件冲击视角”（72073076）、国家自然科学基金面上项目“基于大数据的中国金融系统性风险测度及其演化规律研究”（71873070）资助。*30我国央行货币政策调节方式对股票市场的影响总第111期

9中国发展观察中国发展高层论坛２０２１年会专辑把脉“十四五”中国宏观经济及政策取向

本刊记者 马玉荣

今年中国经济增长预期目标为6%以上。宏观政策不“急转弯”，

并在稳增长与防风险之间把握好平

衡。3月20—22日，由国务院发展研

究中心主办、中国发展研究基金会承

办的中国发展高层论坛2021年会在北

京钓鱼台国宾馆线上线下同步举行，

围绕“十四五”时期的宏观政策取

向，中外嘉宾进行了深入探讨。

今年中国宏观政策不急

转弯，继续加强与各国协调

3月22日晚，国务院总理李克强

在人民大会堂以视频方式会见出席

中国发展高层论坛2021年会的境外代

表。在回答关于中国经济增速与质量

关系的提问时，李克强表示，我们把

今年预期目标设定为6%以上，不仅

考虑到当前经济增长是恢复性的，要

进一步巩固发展的基础，也是考虑同

明年、后年的目标平稳衔接。我们不

是在定计划，是引导预期。

全国政协副主席、国家发展改革

委主任何立峰在论坛上说，巩固经济

恢复性增长基础、促进经济持续健康

发展，是当前世界各国都面临的紧迫

任务。“十四五”规划和2035年远景

目标纲要提出，“十四五”时期，中

国国内生产总值增长率保持在合理区

间，各年度视情提出增长目标。

他表示，今年《政府工作报

告》提出经济增长预期目标为6%以

上。保持宏观政策连续性稳定性可

持续性，在区间调控基础上加强定向调控、相机调控、精准调控，重

视预期管理和引导，搞好跨周期政

策设计，提高逆周期调节能力，不

断提高宏观调控前瞻性、针对性、

有效性。

何立峰强调，把发展经济着力

点放在实体经济上，协同推进科技创

新、产业升级、绿色发展和数字化转

型。今年宏观政策将继续为市场主体

纾困，保持必要支持力度，不急转

弯，继续实施积极的财政政策、稳

健的货币政策和就业优先政策，用好

改革政策，根据形势变化适时调整

完善，进一步巩固经济基本盘。

今年为什么不“急转弯”？全

国政协经济委员会委员王一鸣分析，2021年是中国实施“十四五”规划的

第一年。去年中国经济增长2.3%，是

2021中国宏观经济分析[2021年中国宏观经济新政策]

北京时间4月18日21点，XXX发布最新的《世界经济展望报告》(以下简称报告)，报告称今年全球经济增速将继续保持强劲，同时风险下行压力仍然不容小觑。预计2021年全球经济增长率为3.5%，2021年达到3.6%，略高于2021年10月预期数据。

报告显示，由于2021年第四季度世界经济增速强劲且有望保持，2021和2021两年的经济前景较2021年更为乐观。尤其2021年下半年较强的市场需求和市场情绪刺激了商品价格大幅度上涨。

XXX表示：“由于商品价格的上涨，发达经济体的总体通货膨胀率将持续上涨，但核心通货膨胀率仍处于较低迷状态。新兴市场和发展中经济体的总体通货膨胀率有所回升。只有少数国家由于2021年和2021年初的货币极速贬值，通货膨胀率仍将继续下滑。”

中国今年增速预期为6.6%，2021年增速为6.2%

新兴市场和发展中经济体，今年的增长率为4.5%，略低于16年10月预测的4.6%，2021年的增长率预计将增至4.8%。 报告预计新兴市场和发展中经济体的经济发展总体将有明显回升。由于大宗商品价格的飙升，大宗商品出口国的宏观经济压力将有所减少，以中国为主的主要大宗商品出口国将加速增长。

中国经济未来两年增速强劲，今年增速预期为6.6%，高于16年10月展望的6.2%，2021年的增速预期为6.2%。

XXX表示，中国内部的政策支持有效的提高了经济发展，中国的政策制定者加大了对宏观经济稳定性的关注。中国也连续着手办理需求再均衡和工业产能过剩两大经济问题。不过，中国经济依然过火依赖于刺激性政策带来的高速增长和快速的信贷扩张，且中国内部金融体系依旧复杂，不透明。近几个月来，随着全球利率上升，收益差距减少，中国内部有明显资本外流回归趋势，反映了市场对人民币兑美元汇率贬值的预期。

然而，新兴市场和发展中经济体的经济施展阐发较为纷歧。印度由于汇率骤跌，堕入较大危急，经济增长将有所减缓，预计增长率为7.2%，较16年10月展望的7.6%有所降落，2021年增速升高至7.7%。