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—作者简介：何晓庆（１９８２－），女，河南南阳人，硕士研究生，研究方向为公司财务。张丽，女，山东日照人，教授，研究方向为公司财务。
１期权的发展
衍生产品中的期权其实由来已久，记载最早的期权交易事件大约发生在公元前５５０年，古希腊的哲学家、数学家和天文学家Ｔｈａｌｅｓ运用自己的气象学知识预测来年的橄榄将大丰收，于是购买了橄榄压榨机的买入期权，果然来年的橄榄大丰收，Ｔｈａｌｅｓ通过出租橄榄压榨机给农民使用，获取了丰厚的利润。
期权合约首次出现于１８世纪９０年代的美国，到
浅析期权组合投资策略
ＴｏＡｎａｌｙｓｅＳｉｍｐｌｙｏｎｔｈｅＩｎｖｅｓｔｉｎｇＳｔｒａｔｅｇｙｏｆＯｐｔｉｏｎＣｏｍｂｉｎｅｄ
何晓庆ＨｅＸｉａｏｑｉｎｇ；张丽ＺｈａｎｇＬｉ
（大连交通大学，大连１１６０２８）
（ＤａｌｉａｎＪｉａｏｔｏｎｇＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｄａｌｉａｎ１１６０２８，Ｃｈｉｎａ）
摘要：以基本期权为起点，介绍了两类期权组合策略———标的资产与期权组合和多期权组合，总结了它们的特点和盈亏图。对相似的期权组合策略进行比较分析，归纳出它们的异同点以及在实务中所适用的情况，对于利用衍生产品中的期权开发新的金融工具有一定参考价值。
Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｔｈｉｓａｒｔｉｃｌｅｓｔａｒｔｓｗｉｔｈｔｈｅｂａｓｉｃｏｐｔｉｏｎｓ，ｔｈｅｎｉｎｔｒｏｄｕｃｅｓｔｈｅｔｗｏｉｍｐｏｒｔａｎｔｓｔｒａｔｅｇｉｅｓｏｆｏｐｔｉｏｎｃｏｍｂｉｎｅｄｗｉｔｈａｓｉｍｐｌｅｗａｙｔｏｅｘｐｌａｉｎ，ｔｈｅｓｔｒａｔｅｇｙｏｆｔａｒｇｅｔａｓｓｅｔｗｉｔｈｏｐｔｉｏｎｃｏｍｂｉｎｅｄａｎｄｔｈｅｓｔｒａｔｅｇｙｏｆｍｕｌｔｉｐｌｅｏｐｔｉｏｎｓｃｏｍｂｉｎｅｄ，ｆｉｎａｌｌｙａｎａｌｙｚｅｓｔｈｅｋｅｙｐｏｉｎｔｓｏｆｔｈｅｉｒｃｈａｒａｃｔｅｒｓａｎｄｔｈｅｉｒｆｉｇｕｒｅｓｏｆｐｒｏｆｉｔ－ｌｏｓｓ．Ｉｔｉｓｖｅｒｙｓｅｎｓｉｂｌｅｔｏａｎａｌｙｚｅｔｈｅｓｉｍｉｌａｒｏｐｔｉｏｎｓｔｒａｔｅｇｉｅｓ，ｔｈｅｎｓｕｍｍａｒｉｚｅｔｈｅｄｉｆｆｅｒｅｎｃｅｓａｎｄｅｄｕｃｅｔｈｅｓｉｔｕａｔｉｏｎｓｗｈｉｃｈｔｈｅｙｓｕｉｔｍｏｓｔｌｙ，ｉｔｉｓａｌｓｏｖａｌｕａｂｌｅｔｏｅｘｐｌｏｒｅｔｈｅｎｅｗｆｉｎａｎｃｉａｌｉｎｓｔｒｕｍｅｎｔｓｗｉｔｈｔｈｅｏｐｔｉｏｎｏｆｔｈｅｄｅｒｉｖａｔｉｖｅｓ．
关键词：期权；期权组合策略；盈亏图
Ｋｅｙｗｏｒｄｓ：ｏｐｔｉｏｎ；ｓｔｒａｔｅｇｙｏｆｏｐｔｉｏｎｃｏｍｂｉｎｅｄ；ｆｉｇｕｒｅｏｆｐｒｏｆｉｔ－ｌｏｓｓ
中图分类号：Ｆ７５２·６６；Ｆ８３１·６
文献标识码：Ａ
文章编号：１００６－４３１１（２００８）０１－０１５９－０３
（５）确定各指标权重集Ｗ：
根据各个指标的重要程度赋予相应的权数，其大小应与该指标对上一层因素的影响程度相一致，从而组成评价指标的权重集合。记为Ｗｊ：
Ｗｊ＝（Ｗｊ１，Ｗｊ１，…，Ｗｊ６），且６
ｎ＝１
!Ｗｊｎ＝１
评价权数可根据调查问卷或专家调查来确定。企业应结合自身项目管理重点和薄弱环节，对相应指标予以重点考虑。同时，根据营销环境变化作适当调整。（６）综合评价。
设某类评价因素的评价矩阵为Ｒｉ，由Ｒｉ及评语集，可得各因素的具体评分：
Ｂｉ＝Ｒｉ·μ
Ｔ
由Ｂｉ及指标权重Ｗｊ，可得出该因素的评价结果为：
Ｘｉ＝Ｗｊ·Ｂｉ。
然后，令Ｂ＝（Ｂ１，Ｂ２，…，Ｂ６）Ｔ，重复上述步骤，按各因素子集Ｋｉ在Ｋ中的重要程度分配权重Ｗ（＝Ｗ１，Ｗ２，…，Ｗ６）；由各Ｋｉ的评价结果Ｘｉ，可得Ｋ的综合评价Ｘ：
Ｘ＝Ｗ·ＢＴ
综合隶属度Ｘ，即为评价对象Ｋ得到的测评总分。
４结束语
进行风险评价目的在于为工程机械企业判断开展融资租赁业务的风险程度、进行营销决策提供依据。根据以上多级模糊综合评价模型计算出评价值，对照相应风险等级发出不同程度的警报：危机风险状态；高度风险状态；轻微风险状态；正常状态；优良状态。
在进行风险评价之后，就可以根据相应的风险状态研究制定风险管理对策；同时可对项目风险管理绩效进行有效考核，及时调整企业营销战略，使企业能够更好地适应市场环境的变化与发展。——————————————————————
—参考文献：
①史燕平：《融资租赁原理与实务》［Ｍ］；对外经济贸易大学出版社，２００５。
②菲利普·科特勒：《营销管理》［Ｍ］；中国人民大学版社，２００５。③刘凤连、
莫燕霞：《华东师范大学商业院，美国现代融资租赁业的发展及其对我国的借鉴》［Ｊ］；《重庆工商大学学报》２００４（６）。
④张吉军：《模糊层次分析法（ＦＡＨＰ）》［Ｊ］；《模糊系统与数学》２０００（２）。
⑤张云起：《营销风险等级评价及预警控制》［Ｊ］；
《中国管理科学》２０００（１１）。
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牛市差价组合
熊市差价组合
期权组合策略比较分析从图３与图４的比较中，分析得知牛市差价组合与熊市差价组合是截然相反的两个组合，前者的特点是＂买低卖高＂，后者的特点是＂买高卖低＂，两者都在限定损失的同时也限定了最大收益。
表２牛市差价组合与熊市差价组合的
盈亏图与策略比较分析
购入有保护的看跌期权
出售有担保的看涨期权
期权组合策略比较分析从图１和图２的分析中得知组合１的特点是限定了最低损失，但当股价上升时，组合的收益随之上升。组合２的特点是限定了最大收益，组合的亏损会随着股价下降而加大。
表１购入看跌期权与出售看涨期权
的盈亏图与策略比较分析
１９世纪末，真正意义上的期权交易是从ＲｕｓｓｅｌｌＳａｇｅ在场外交易市场上组建的一个期权交易系统开始的。
１９７３年，芝加哥期权交易所（ＣＢＯＥ）正式成立，标志着它实现了两个重要的突破：一是期权合同的标准化，使流动性大大提高，二是成立了期权清算公司，降低了信用分险。
２期权及其组合策略的作用
期权，它是一种法律合约，给予其持有者在一定时期内以预定的价格买入或卖出一定数量相关资产的权利。期权分为看涨期权和看跌期权，看涨期权给予持有者在将来一定时期内以预定的价格买入一定数量相关资产的权利，它包括多头和空头两种，多头即买入，空头即卖出。看跌期权给予持有者在将来一定时期内以预定的价格卖出一定数量相关资产的权利。期权价格，又称之为期权费，是期权交易中买卖双方竞价的价格。执行价格，又称协议价格，是买卖双方合约所规定的，在行使权利时实际执行的价格。期限，是指从持有合约到到期时间的时间段。
期权组合策略的作用在于以下三个方面：（１）杠杆作用，看涨期权就可以说是一种放大的股票投资；
（２）保险作用，尤其是利用套期保值来保护标的资产；
（３）风险管理作用，通过期权与标的资产的组合能为投资者提供应对策略，限定风险。
３期权组合策略及比较分析
对不同的期权品种与标的资产进行组合或者是对不同的期权品种进行组合就会形成具有不同期权回报和盈亏分布的投资组合，称之为期权组合策略，这些期权组合适用于不同的风险偏好者。假设所涉及的期权是欧式期权，不考虑时间价值，期权到期日前无红利支付。
现假定：股票现价为Ｓ０，期权价格为Ｃ，执行价格为Ｘ，且下列盈亏图中的横轴代表股票价格，纵轴代表盈亏额，虚线处代表执行价格，细实线代表期权盈亏，粗实线代表组合的总盈亏。
下面将介绍两类期权组合：标的资产与期权组合和多期权组合。
３．１标的资产与期权组合
（１）购入有保护的看跌期权。
它是指股票同看跌期权（虚值）多头的组合，假如Ａ公司现持有的股票市价为Ｓ０，看跌期权价格为Ｃ，执行价格为Ｘ（Ｓ０＞Ｘ），那么该组合的期权回报与盈亏图如表１中图１所示。
（２）出售有担保的看涨期权。
它是指股票同看涨期权（虚值）空头的组合，假定Ａ公司现持有的股票市价为Ｓ０，看涨期权价格为Ｃ，执行价格为Ｘ（Ｓ０＜Ｘ），那么该组合的期权回报与盈亏图如表１中图２所示。
（３）双限期权。
双限期权是指持有股票的同时持有看跌期权多头和看涨期权空头。假定股票的现行价格为Ｓ０，看跌期权的执行价格为Ｘ１，看涨期权的执行价格为Ｘ２，Ｘ１＜Ｓ０＜Ｘ２，且看跌期权与看涨期权的价格相同。该组合的特点是它综合了以上两种组合的特点，同时设定了上限（Ｘ２）又限制了下限（Ｘ１），对于那些持有股票又希望能够避免分险的公司非常适用，在规避风险的同时又可以避免缴纳资本利得税还保持对股票的控制权。
３．２多期权组合
多期权组合是指有期权自身所构造的组合策略，包括两期权组合和其它期权组合。
３．２．１两期权组合
两期权组合是指看涨期权多头（空头）与看跌期权多头（空头）所构成的不同组合，可将其分为牛市（熊市）差价组合，跨式期权组合，宽跨式期权组合，差期组合以及对角组合。
（１）牛市差价组合。
它是指以较低的执行价格（Ｘ１，Ｃ１）购买一份看涨（跌）期权，又以较高的执行价格（Ｘ２，
Ｃ２）出售一份同一期限的看涨（跌）期权，其中Ｘ１＜Ｘ２，当是看涨期权组合时Ｃ１＞Ｃ２，当是看跌期权组合时Ｃ１＜Ｃ２。其盈亏图如表２中图３所示。
（２）熊市差价组合。
它是指以较高的执行价格（Ｘ１，Ｃ１）购买一份看涨（跌）期权，又以较低的执行价格（Ｘ２，Ｃ２）出售一份同一期限的看涨（跌）期权，其中Ｘ１＞Ｘ２，当是看涨期权组合时Ｃ１＜Ｃ２，当是看跌期权组合时Ｃ１＞Ｃ２。其盈亏图如表２中图４所示。
（３）跨式组合。它是指购买（出售）相同执行价格、
相同期限的一份看涨期权和一份看跌期权。
也即前者
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