机构投资者羊群行为对证券市场稳定性影响及其成因分析

机构投资者羊群行为对证券市场稳定性影响及其成因分析本文通过对机构投资者“羊群”行为产生成因的探讨，分析其对证券市场不仅具有稳定性的作用，同时也具有加剧市场波动的作用，因此需要管理层对其“羊群”行为的负面作用加以规范以促进市场的稳定。

关键词：机构投资者羊群行为稳定性机构投资者的行为特征机构投资者由于在资金规模上相比个人投资者大，同时在组织管理上更加严密，实施投资决策时更加注重团队而非个人的力量，所以相较中小投资者而言具有很大优势。

但同时由于受到诸多的限制，机构投资者的投资行为也存在不少缺点。

下面从四个方面分析机构投资者的投资行为特征。

（一）流动性偏好大部分机构投资者的资金都非自有资金，而是募集的或是由银行贷入的资金，所以很多机构投资者都有资金流动性方面的压力。

如开放式基金，其基金发行总额不固定，基金单位总数随时可以增减。

尤其在出现基金持有人大规模赎回基金时，机构投资者将面临巨大风险。

因此，在资金流动性方面的压力促使机构投资者普遍存在流动性偏好。

（二）“羊群”行为所谓“羊群”行为，是指证券市场中证券投资者相互模仿的一种群体行为，即投资者在对投资对象的分析、选择、交易行为等方面表现出高度的一致性和趋同性，如同时买入或卖出同一有价证券或股票。

在投资过程中，机构投资者相互了解的程度比个人投资者相互了解的程度要深，因此机构投资者经常从其他机构投资者的决策中获取信息，作为自己投资决策的参考。

尤其是一些小型机构和新成立投资机构，由于获取投资对象的信息有限，而采取“从羊——头羊”的策略，跟从消息灵通的其他机构投资者，“搭乘顺风车”。

（三）短视行为机构投资者相互之间面临巨大的竞争压力，如果某基金经理管理的某只基金连续半年或一年落后于其他基金或大盘，那么这只基金就无法吸引投资者加盟壮大自己的规模，其基金经理也有被炒鱿鱼的风险。

因此，即使基金经理发现了一只未来发展潜力巨大的股票，但如果在短期内不能上涨的话，基金经理就可能放弃该股票，转向其他在短期内能上涨的股票。

正是这样的短视行为，导致机构投资者不断地改变投资组合，从而加大了市场的波动程度。

（四）强委托—代理关系机构投资者体现出了非常强的委托—代理关系。

机构投资者必须在委托代理规定的时间内达到一定的业绩标准，否则其资金的委托人就会对机构管理者的能力提出质疑。

业绩持续低下，还会使机构投资者面临大量赎回的风险。

机构投资者“羊群”行为对证券市场稳定性的影响证券市场稳定性是指股票市场的价格处于理性的波动状态，它是相对于股价的异常波动而言的。

正常波动是指在市场环境、交易者预期等因素改变供求关系的情况下，交易品种价格呈现出经常性变化的特性，变化的程度通常用幅度、频率等指标来衡量，以求对交易品种的交易特征进行分析。

股价正常波动是证券市场健康运行的基础，正常的波动可以促进证券市场的健康发展，不合理的波动会妨碍证券市场的稳定性。

下面从正反两个方面探讨机构投资者是如何影响证券市场稳定性的。

（一）机构投资者对证券市场稳定的正面效应丰富证券市场投资品种，扩大市场容量。

证券投资基金、QFII等机构投资者既是市场的投资主体，同时也是一种投资品种，证券投资基金的出现满足了不同层次投资者的投资需求，扩大了投资者的投资组合，降低了投资者投资组合的非系统风险，也降低了整个市场的风险；同时，证券投资基金等机构投资者采取集合理财的方式，将社会闲散资金集合起来统一管理，集中经营，增加了市场的资金供给，扩大了市场的容量。

从国外成熟的证券市场来看，证券市场的稳定是和市场的容量密切相关的，市场容量越大，市场越趋于稳定。

改善证券市场结构，稳定证券市场。

首先，机构投资者可以使一、二级市场收益、风险均衡化。

机构投资者可以通过筹集社会闲散资金投资于股票一级市场，使得在一级市场中的中签购买率提高，使得更多的个人投资者收益提高，风险相对减少，更有利于发展“公平、公开、公正”的证券市场，增强其稳定性。

其次，有利于改善投资者结构，促进证券市场健康稳定发展。

证券市场的稳定与否，同市场的投资者结构密切相关。

个人投资者与机构相比，不仅存在掌握信息不对称，而且缺乏专业知识，其投资往往带有较大的盲目性。

而机构投资者主要是由精通业务知识的专家来管理，他们投资经验丰富，信息资料齐备，分析手段先进，投资行为相对理性，因此能有效改善证券市场的投资者结构，成为稳定市场的中坚力量。

随着机构投资者占比的增加，使得市场由原来的机构与个人之间的投资竞争转变为机构与机构之间的平等地位的投资竞争，更有利于推动市场交易的公开化，有利于证券市场的稳定发展，防止黑箱操作。

倡导市场理性投资文化的形成。

在国外成熟市场中，机构投资者始终引导着市场主流的投资理念，无论是投资于新成长行业、还是投资于国内绩优蓝筹股，以基金为代表的机构投资者都始终伴随着先进的产业理论和管理思想，走在经济发展和改革的最前沿。

随着机构投资者管理资产规模的不断扩大，过去借助信息不对称和资金优势进行的机构与散户之间的博弈格局逐渐消失了，转而变成机构之间的均衡博弈，从而任何一家机构都很难单独地影响某只股票的价格或整个市场。

在这样的市场格局下，机构博弈市场特征促使基金等机构为取得竞争的优势，更趋向于在公认的价值和价格评估体系下，最大程度地利用信息，以投资价值的标准，发现投资机会。

有利于推动证券市场价值判断标准体系的形成，形成主流投资理念，建立理性的投资文化。

有助于提高中国证券市场的国际化程度，稳定证券市场。

中国证券市场起步晚，国际化程度低，这也是其不稳定的因素之一。

通过发展机构投资者，能够加速中国资本市场的国际化程度。

实行的QFII筹集国外资本市场资金，加强与国外金融机构的合作；实行的QDII允许国内的机构到海外市场投资。

这些措施的实施必定有利于中国证券市场的稳定发展。

（二）机构投资者对证券市场稳定的负面效应机构投资者的羊群行为会加大市场的波动性。

当机构投资者存在“羊群”行为时，对证券市场稳定性的影响是显而易见，而且有可能是巨大的。

在“羊群”行为的作用下，机构投资者将大量的资金集中持有少数的股票，可能造成某只价格非正常的过度上升或下跌。

尤其重要的是，机构投资者在中国证券市场中起着风向标的作用，如果众多的投机机构同时卖出大量价格不断下跌的股票，会对整个证券市场信心造成重大打击，甚至引起证券市场的崩溃。

机构投资者的短视行为加大了市场的风险性。

一种典型的短视行为是“趋势追踪”或“正反馈交易”，即采取惯性策略（购买过去几个月中表现良好的股票，卖出过去几个月中表现糟糕的股票），追逐市场的热点，卖出表现不佳的股票，买入近期表现强劲的股票，这种追涨杀跌的行为无疑会使整个证券市场的风险性加大。

由于机构投资者是以投资增值为目的，这就决定了机构投资者投资行为的趋利性会促成其放弃自身投资风格和长期投资理念，转而投机操纵市场，改变投资组合策略，加剧市场的波动。

机构投资者的流动性压力增加了市场的不稳定性。

机构投资无论是数量和金额都要远大于个人投资者，其需求变化对股价具有很大程度的影响，牵一发而动全身。

当市场出现情况时，如爆发金融危机、重大利好公布以及机构投资者的资金链出现问题时，机构投资者都会争相卖出或买入股票，此时买卖压力将超过证券市场所能提供的流动性，进而导致股价的不连续性和“雪崩效应”，从而加大了证券市场的不稳定性。

另外当基金委托人要求从基金管理人赎回资金或者贷款给机构投资者的银行要求回笼资金时，很多机构不得不抛出手中持有的股票，这也会加大证券市场的不稳定，导致市场的波动。

机构投资者“羊群”行为的成因分析机构投资者的特点是既有个体的行为特征又有群体的行为特征。

以投资基金为例，一方面，投资基金的投资决策主要是由基金经理作出，因而基金的投资就不可避免地带有基金经理个人的投资行为特征；另一方面，投资基金由于是群体性的研究，其信息来源比一般个体投资者要广得多，故而投资基金的投资行为又带有群体行为的特征。

因此，本文从以下几个方面对机构投资者“羊群”行为产生的成因进行分析：（一）政策性因素我国证券市场从诞生之日起就与政府部门的政策导向密不可分，政策干扰频繁，“政策市”是我国证券市场的典型特征。

市场既可因为政府出台的某些利好政策而出现爆发性上涨，如2008年的“4.24”、“9.19”的暴涨行情就是一个典型的案例。

也可以因为某些紧缩性政策而出现过度下跌，如2007年的“5.30”，我国A 股市场上所有股票几乎全线跌停。

（二）机构投资者的委托代理机制不完善从基金公司来看，作为代理人其目标是让委托人的满意度最高，尽管在投资初期，基金公司对投资策略、投资风格、投资理念也做了详细地制定，但是毕竟是要取悦委托人。

因此，基金公司原先的投机策略不得不让位于对名誉的维护，不得不从众和跟风。

在此背景下，基金公司如果采取同其他基金同业相同的投资策略，则至少可以取得平均收益水平，相同的策略操作产生了羊群行为。

（三）基于声誉风险和缺乏薪酬激励的考虑使个性难以发挥在证券市场中，由于市场内外影响因素的不可控，导致其波动迅速且不容易预期，基金经理人对自己能力的把握也存在不可控风险，不能确信自己的投资行为是否能带来更高的价值。

所以追随投资经验丰富的基金经理的投资策略，放弃自己的私人信息和投资理念，将是基金经理们的理性选择。

基金经理在投资选择时，一般都会集中在被普遍看好的股票上，热门股票通常被基金公司竞相持有。

（四）机构投资者的理性投资理念与市场普遍存在的短线投机观念相矛盾中国证券市场存在着高投机性、高换手率以及市场和个股频繁剧烈波动的特点，基金公司的理性投资理念遭到了“适者生存”法则的严重挑战。

为了在这样的市场中求得生存，在投资者急于获利的错误观念和激烈的行业竞争压力之下，基金经理不得不放弃原有的成长型或价值型投资理念，转而选择“追逐热点、短线运作”的投机策略，形成基金运作的从众和跟风趋向。

（五）可供基金选择的优质品种不多由于市场上绝大多数的股票估值偏高，具备投资价值的优质蓝筹股和绩优成长股的数量过少，稀缺的优质公司股票就当仁不让的成为基金追逐的对象。

在这种市场环境下，机构投资者在挑选自己的投资组合时都纷纷追逐市场热点，同时买卖相同的股票，选择那些业绩突出，盈利能力强，具有行业代表性的行业龙头企业，这样就形成了众多机构投资者同时投资于少数蓝筹股绩优股的现象，产生基金投资的“羊群”行为，交叉持股自然不能避免。

（六）信息来源且持股偏好相似机构投资者选择投资组合的信息除了来源于机构内部的研究人员提供的各类研究报告以外，还来自于外部公司提供的各类研究报告。

我国所有的证券公司也都有各自的研发部门，定期向各类基金管理公司提供相同的研究报告。

这些研究报告主要都是专业人员根据上市公司的中报、年报以及其他信息披露而做出的，因而这些研究报告的内容具有类似的一面。