宏观经济因素对利率期限结构的影响研究：一个综述

推动利率期限结构动态变化的宏观经济因素作者：孔幸彤来源：《南方企业家》2018年第10期摘要：随着我国金融市场的改革不断深入，利率这一重要的价格变量愈加深受我国政府的重视。

随之伴生的利率期限结构这一概念更是揭示了市场利率的总体水平和变化方向，尤其是导致利率期限结构发生动态变化的宏观经济因素，更是受到了我国政府的高度重视。

因此，本文就国内外当前的学术成果进行阐述，并就其在国内的应用前景进行展望。

关键词：利率期限结构;宏观经济;风险溢酬;短期利率当今金融学和宏观经济学研究的前沿领域之一是利率期限结构与宏观经济的结合，利率期限结构长久以来都是金融学家及宏观经济学家的重要研究方向之一，但是两方的研究具有一定不同的侧重，而事实证明，结合利率期限结构与宏观经济两者进行研究也取得了良好的学术成果，更加适用于实际的货币政策制定。

研究现状与展望国内外研究现状获益于Taylor rule及凯恩斯理论的提出，利率期限结构模型当中加入了宏观经济这一因素。

在Ang和Piazzesi等人的研究下，宏观——金融模型受到了学界诸多学者的重视，它本身也在这个过程中得到不断修改与发展。

除此之外，不少学者还将宏观——金融模型进行了一定的拓展，Dew achter等通过考虑经济冲击的时间和空间维度的基础上，开发了空间向量自回归模型。

而国内的研究现状则是不容乐观，事实上，由于我国对于该类型的研究起步较晚，导致我国在该领域内的相关研究及建模并不充足，不少的学术成果也完全是在国外学者研究的基础上所进行的。

研究展望必须承认国外关于宏观——金融模型的研究已然超过了国内，当前国内学界可在借鉴国外研究的基础上，切实进行与我国实际状况相符合的研究。

我国本身由于计划经济时期的影响，加之当前国内利率是由政府进行管控，国外的研究并不能完全描述我国的真实经济运行。

其次，当前的研究选取的变量还是集中于通货膨胀、经济增长和货币政策等，但实际上与之相关的变量众多，某些变量甚至是无法观测的。

宏观经济因素对利率期限结构的影响研究：一个综述将利率期限结构与宏观经济结合起来是当前金融学和宏观经济学研究的前沿领域之一。

本文在讨论利率期限结构的基础上，着重梳理近年来国内外学者关于宏观经济因素对利率期限结构的影响方面取得的丰硕成果，主要体现在加入宏观经济因素的利率期限结构模型，利率期限结构与单一宏观经济变量的关系，以及利率期限结构与宏观经济关联性的研究。

最后，本文就宏观因素对利率期限结构的影响研究进行总结分析，并指出未来研究方向。

标签：利率期限结构宏观经济因素货币政策一、引言利率期限结构是指在某一时点上，不同期限资金的收益率与到期期限之间的关系，它反映了不同期限的资金供求关系，揭示了市场利率的总体水平和变化方向。

随着我国金融市场化改革的推进，金融市场对外开放程度的不断加深等原因，利率作为金融市场上最重要的价格变量及货币当局制定和执行货币政策的主要观测变量，其在金融市场上所起的杠杆功能显得日趋重要。

对于利率期限结构的理解长久以来都是金融家和宏观经济学家研究的主题，但是，二者的研究存在一定的区别。

一方面，金融家主要集中在有价证券利率的预测和定价上，并没有指明利率期限结构与其他经济变量之间的关系。

另一方面，宏观经济学家专注于理解利率、货币政策和宏观经济基本面的关系，为了了解它们之间的关系，他们往往信赖“预期假说”，而不管其贫乏的实证记录。

结合这两条线的研究似乎是富有成效的，因为两种方式都有潜在收益（Hordahl等，2006）。

因此，本文的目的是通过借鉴国内外学者将利率期限结构与宏观经济进行联合研究的成果，从金融学和宏观经济学的角度审视利率期限结构，以此加强对利率期限结构的理解。

本文主要包括加入宏观因素的利率期限结构模型，利率期限结构与单一宏观经济变量的关系，以及利率期限结构与宏观经济关联性的研究。

二、加入宏观经济因素的利率期限结构模型传统的利率期限结构模型主要是针对期限结构本身的研究，没有考虑宏观经济因素对利率期限结构的影响。

宏观经济变量预测利率期限结构变动的探讨本文实证分析了1999年1月至2008年2月上交所国债市场利率期限结构的变动。

发现前期利率期限结构所隐含的信息无法对未来3个月利率期限结构的变动做出有效预测，在加入宏观经济变量后，对利率变动的解释度显著增强。

消费者物价指数和狭义货币供应量具有明显的预测能力，而工业增加值则不具有预测能力，表明国债市场受实际产出的影响较小。

关键词：利率期限结构消费者物价指数货币供应量工业增加值利率代表着资金的价格。

利率期限结构，可以定义为某一时点上不同期限的利率所组成的序列，它直观而全面的反映了市场上不同期限资金的价格。

一般认为国债是无违约风险的，由国债的交易价格，可以准确地了解各期限基准利率及其变化。

因而国债交易提供了一个基准市场利率期限结构。

利率期限结构不仅直接决定了国债价格，而且也为其他金融资产、金融衍生品的定价提供基准。

Litterman和Scheinkman（1991）在对美国利率期限结构的研究中，借鉴了多因素套利定价理论，通过建立多因子模型他们发现，无论是零息票债券还是息票债券，水平因素、倾斜因素和曲度因素都能解释绝大部分的价格变动。

从时间序列变化来看，利率变化表现出一定的可预测性。

Ang和Piazzesi(2003)将消费者物价指数、失业率等多个宏观经济变量纳入向量自回归模型。

他们发现包含宏观因子模型的预测能力要好于只包含不可观测因子的模型。

Cochrane和Piazzesi (2005)发现充分利用利率期限结构的信息可以提高对债券回报率的预测能力。

他们还发现，在美国债券市场上，利用一些常见的宏观经济变量信息无法提高对债券回报率的预测能力。

何飞平（2006）发现金融机构存贷差、工业增加值等宏观经济变量对利率水平、斜率和曲度三因子具有明显的解释能力。

杨丽青（2006）选取了多达21个宏观经济变量，发现其对利率的解释能力不如利率自身滞后项。

当前的利率期限结构信息是否能够预测将来的利率变化，宏观经济信息能否增加对利率变动预测的准确度，这些是本文将要讨论的问题。

研究利率期限结构和宏观经济因素间的动态关系利率曲线是各种金融衍生产品的定价基础，它反映了市场对未来利率变化的预期。

不同期限债券收益率的利差不仅可以预测未来的短期利率，对未来经济活动和通货膨胀也具有一定的预测能力。

利率期限结构以其丰富的信息含量和预测能力，成为各国中央银行监控金融系统和调节货币政策的重要依据。

通过研究利率期限结构和宏观经济因素间的动态关系，对于拓宽利率期限结构的研究思路和提高宏观经济政策调控的效率都有重要意义。

本文在含有利率期限结构的SVAR 模型中引入宏观经济变量，进而判断货币政策冲击、名义经济冲击和实际经济冲击等因素对利率期限结构的影响，这样就可判断利率期限结构的一些典型特征，以此作为了解和分析金融市场和经济周期波动的经验证据。

数据选取本文将宏观经济变量划分为三类:实体经济水平、货币政策工具和价格水平。

实体经济方面，选择工业增加值IP作为实体经济的测度指标。

货币政策方面，选择流动性较强的狭义货币供应量M1作为货币政策的测度指标。

价格水平方面，采用商品零售价格指数P作为价格水平的测度指标。

并根据实际情况，对以上三个变量进行季节调整和对数处理。

同业拆借利率可直接反映银行头寸供求的状况，对市场变化反映十分敏感；银行间拆借市场在货币市场上居于指标性地位，同业拆借利率可作为货币市场甚至是金融市场利率动向的指标。

因此，选取我国银行间同业拆借市场1天、7天、30天、60天、90天、120天的6组月度加权平均利率数据作为被解释变量，样本区间为2003年4月到2013年2月，样本观察值为119个。

所有数据来自中经网统计数据库。

缺失值采用插值法处理。

实证分析采用SVAR的AB模型形式，通过Cholesky分解建立递归形式的短期约束。

首先，我们将1天、7天、30天、60天、90天、120天8组月度加权平均利率进行主成分分析，结果显示这一利率能反映利率期限结构的整体变动，参考Litterman和Scheinkman(1991)的定义，将前三个主成分定义为水平因子(level)、斜率因子(slope)和曲度因子(curvature)，分别代表利率的整体联动性、长短期利差和利率波动性。

宏观经济变化对利率期限结构的影响机制研究
季绍波;孙轶卿;于鑫;李延喜
【期刊名称】《技术经济》
【年(卷),期】2010(29)6
【摘要】利率期限结构的变化受到各种宏观经济因素的影响,本文通过建立结构VAR模型,发现宏观经济冲击对不同期限利率水平产生显著影响,但不同冲击产生的影响不同;水平、倾斜和曲度3个因素可以解释90%以上的利率曲线变化,但水平因素的解释能力与成熟市场相比较弱;利用脉冲反应和方差分解,发现实际经济变化主导着利率的倾斜因素和曲度因素的变化,而货币政策是影响利率水平因素变化的主要原因,对其他因素的影响较弱,这一点与发达国家的成熟市场存在较大差别.
【总页数】6页(P96-101)
【作者】季绍波;孙轶卿;于鑫;李延喜
【作者单位】辽宁大连,大连理工大学管理学院,大连,116024;辽宁大连,大连理工大学管理学院,大连,116024;上海浦东发展银行总行,上海,200002;辽宁大连,大连理工大学管理学院,大连,116024
【正文语种】中文
【中图分类】F830.91
【相关文献】
1.宏观经济变化对商业银行的影响 [J], 翟丰
2.宏观经济变化对房地产价格的动态影响研究——基于脉冲响应函数的方法 [J],
王来福;郭峰;马苏
3.利率期限结构可以预测中国经济变化趋势吗? [J], 况山
4.利率期限结构对宏观经济变化的预测性研究 [J], 于鑫
5.利率期限结构与宏观经济的区制依赖关联机制研究 [J], 孔小伟
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我国国债利率期限结构的动态实证研究引言国债利率期限结构是指不同期限的国债收益率之间的关系。

研究国债利率期限结构对于深入了解金融市场和经济发展具有重要意义。

本文旨在进行我国国债利率期限结构的动态实证研究，通过分析不同期限国债收益率的变化，揭示出潜在的市场和经济因素对国债利率期限结构的影响。

数据和方法本研究所用的数据包括了我国不同期限的国债收益率数据和相关宏观经济数据。

国债收益率数据来自中国国债信息网，涵盖了多个期限，包括1年期、3年期、5年期、10年期和30年期等。

宏观经济数据来自国家统计局和中国央行等权威机构。

本研究采用动态实证研究方法，包括时间序列分析和回归分析等。

通过建立模型，探讨国债利率期限结构的动态变化与宏观经济因素之间的关系。

结果和讨论国债利率期限结构的变化趋势根据分析结果显示，我国国债利率期限结构存在着明显的变化趋势。

长期期限国债收益率普遍高于短期期限国债收益率，形成了上升的利率期限结构。

这一趋势可以反映出市场对经济未来发展的预期，长期利率高于短期利率可能意味着市场对未来存在较高的通胀和风险。

影响国债利率期限结构的因素本研究结合回归分析结果，发现影响国债利率期限结构的主要因素包括以下几个方面：1.宏观经济因素：国债利率期限结构受到宏观经济因素的影响较大。

经济增长率、通货膨胀率、货币政策等因素对国债利率期限结构的变化有着显著影响。

2.市场预期：市场参与者对于未来经济发展的预期也是影响国债利率期限结构的重要因素。

市场预期的变化会引起国债利率期限结构的动态变化。

3.国际因素：国际经济形势和国际金融市场的波动也会对我国国债利率期限结构产生一定的影响。

外部环境的变化可能导致国债利率期限结构的波动。

结论通过对我国国债利率期限结构的动态实证研究，可以得出以下几点结论：1.我国国债利率期限结构呈现上升趋势，长期利率普遍高于短期利率。

2.宏观经济因素、市场预期和国际因素是影响国债利率期限结构的主要因素。

宏观经济环境中的国债利率期限结构国债利率期限结构可以理解为一个国家的财政货币政策对期限不同的国债利率的影响或调节。

国债利率期限结构反映了政府在宏观经济环境中对资金供给和需求的调节能力。

近年来，国家金融机构和学者对国债利率期限结构的重视程度越来越高，原因在于国债利率的期限结构会直接影响政府支持经济发展的能力，同时也会影响各项金融机构及市场投资者的投资行为。

一方面，国债利率期限结构可能是相对稳定的，另一方面，它也会随着宏观经济环境而变化。

在经济繁荣时期，政府将会尽量把利率作为一种重要的管理工具，以调节经济增长，把短期利率提高，以降低经济过度投资的风险，而使得长期利率也大大增加。

相反，在经济衰退时期，政府将会把利率作为激励工具，尽量降低短期利率和长期利率，鼓励投资，以促进经济发展。

此外，国债利率期限结构也会受到外部因素的影响，比如国际投资者对国内利率的预期，货币贬值，以及国际金融市场投资者在流动性上的需求等因素。

金融市场报告：利率走势与宏观经济影响分析引言：金融市场是一个非常重要的经济组成部分，而利率则在金融市场中起到关键的作用。

利率的走势对于宏观经济形势有着深远的影响，其变动与宏观经济的发展息息相关。

本文将通过对利率走势与宏观经济的关系进行分析，探讨利率走势对宏观经济的影响，并对当前的利率走势作出评估和展望。

一、利率走势的影响因素1.央行货币政策央行通过制定货币政策来调节市场流动性和控制利率水平。

央行加息会提高市场利率，减少市场流动性，对经济产生收紧效应；央行降息则相反。

因此，央行货币政策是影响利率走势的重要因素之一。

2.通胀预期通胀预期是市场参与者对未来物价水平的预期，而这种预期会影响市场对利率的需求和供给。

当通胀预期上升时，市场将对未来的购买力有所担忧，因此会要求更高的利率来保护投资。

相反，当通胀预期下降时，市场对于未来购买力的担忧减少，利率需求下降。

3.经济增长前景利率走势与经济增长前景密切相关。

当经济增长前景看好时，市场对投资回报的需求增加，对利率的需求也随之增加。

而当经济增长前景不确定或趋于疲软时，市场对投资的需求减少，利率的需求也相应降低。

二、利率走势的宏观经济影响1.对投资和消费的影响利率走势对投资和消费产生重要影响。

较高的利率会提高企业的融资成本，对投资产生负面影响；同时，借贷成本上升也会减少市民的消费意愿。

相反，较低的利率会降低融资成本，刺激企业投资和市民消费。

2.对房地产市场的影响利率走势对房地产市场有着举足轻重的影响。

较高的利率会增加房屋贷款的利息支出，对购房需求产生抑制作用。

而较低的利率则相反。

因此，利率对房地产市场的调控成为了政府政策的重要手段之一。

3.对汇率的影响利率走势对汇率有着重要影响。

一国利率的提高会增加该国资产的吸引力，吸引投资者流入该国市场，推动本国货币升值。

相反，一国利率的降低则相反。

利率走势对汇率的影响也对国际贸易和外汇市场产生影响。

三、当前利率利率走势的评估与展望1.当前利率走势目前，全球主要经济体的利率整体趋于低息环境。

状态转换下利率期限结构与宏观经济关联研究随着利率市场化改革的初步完成,中国金融宏观调控将逐步由数量型转为价格型,揭示利率期限结构内含的宏观经济信息,对央行制定前瞻性货币政策和及时反馈政策执行效果具有重要的理论和实际意义。

然而,现有研究利率期限结构与宏观经济关联的文献,虽然在时域维度内揭示了利率期限结构与宏观经济因素的线性关系,但没有看到中国作为转轨国家和发展中国家,其宏观经济面临制度变迁和结构调整的双重冲击,而这一切又置于不断加速的对外开放背景下。

2000年以来,国内外政治经济局势的变化,尤其是金融危机的爆发对宏观经济造成巨大冲击,中国宏观经济波动加剧。

其收益率曲线的形态与主要宏观经济变量的协同运动不仅具有时变性和结构变化特点,还体现出较为频繁的周期性波动的时频特征,其强度、方向、同步性和频率变化较大。

基于此,本文抓住这一特征,引入马尔科夫区制转移因素,对利率期限结构与宏观经济的动态关联机制进行研究,主要研究内容如下：首先,运用主成份分析方法对金融危机前后国债收益率曲线变动的风险特征进行对比分析,发现收益率曲线在金融危机爆发前主要发生非平行移动,而在金融危机爆发后主要发生平行移动,这对商业银行的利率风险管理具有的重要启示是：利率风险管理工具的选择也依赖于宏观经济状态,对利率曲线平行移动产生的风险宜采用传统的久期-凸度工具,对于利率曲线非平行移动带来的风险,本文提出采用NS久期向量方法来免疫。

这一研究弥补了现有国内有关利率风险管理的文献只注重模型工具应用本身、而对现实宏观经济状态关注的不足,为本文建模设定的状态转换条件提供了实证支撑。

其次,以汇率形成机制改革(2005年7月21日)和短期流动性调节工具(SLO)的推出(2013年1月18日)为时间节点,用事件分析法研究了政策推出对利率期限结构的影响。

实证结果表明收益率曲线在汇率改革前后出现了结构断点,对SLO的推出存在过度反应。

在此基础上基于小波分析工具,从时域和频域两个维度研究收益率曲线与主要宏观经济变量波动的关联性。

利率期限结构研究现状的综述【摘要】利率是最基础、最重要的变量之一，因此对利率期限结构的研究在经济、金融领域始终是一个热点问题。

本文着重梳理了近年来国内外关于利率期限结构的研究成果。

【关键词】利率期限结构，宏观经济一、引言对利率期限结构的研究始终是经济金融领域的热点问题。

从宏观角度来看，国外的研究一般认为，利率期限结构包含着市场对未来实际经济生活和通货膨胀的预期；从微观角度来看，利率是资产定价、金融产品设计、套利和利率风险管理的基础。

随着我国金融市场的逐步加深和利率市场化的逐步推进，研究我国的利率期限结构显得愈发紧迫和重要。

因此，本文的目的是通过借鉴国内外已有的研究成果来加强对利率期限结构的理解。

二、国外研究现状国际上对于利率期限结构的研究继续朝两个方面不断深入。

一方面，是将经典模型不断复杂化，来更加精确地拟合实际利率。

另一方面，各国学者开始关注利率期限结构与宏观经济之间的关系，对宏观经济与微观金融的相互作用进行分析。

Estrella & Mishkin（1997）通过对十年期国债利率与三个月国债利率的利差与GDP建立回归模型，发现长短期利差可以对宏观经济增长做出预测。

Ang A. & M. Piazzesi （2003）通过将短期瞬时利率表示为受宏观经济变量和潜在状态变量共同影响，首度将宏观变量引入到无套利利率模型中来，从而提出VAR-ASTM模型。

Wu Tao & Rudebush（2008）进一步将潜在状态变量设定为由产出欧拉方程、通货膨胀方程和货币政策方程共同决定，为利率期限结构中的状态变量建立了宏观经济基础。

Diebold & Rudebusch & Aruoba （2006）将Nelson-Siegel模型参数动态化，进而提出动态Nelson-Siegel模型。

Diebold & Canlin & Vivian（2008）进一步用动态Nelson-Siegel模型为德国、日本、英国和美国的利率期限结构联合建模，其中潜在因子用全球收益因素和个体收益因素表示，实证研究表明，全球收益因素的确存在。