房地产投资信托运营模式研究及对我国的启示

房地产投资信托运营模式研究及对我国的启示
发表时间：
2013-09-03T16:37:53.950Z 来源：《中国商界》2013年第7期供稿 作者： 姚德亮 方 进
[导读] 加强柳州、来宾两市交通部门的交流与合作。

姚德亮
方 进/安徽大学经济学院
【摘
要】我国房地产市场过多依赖于银行贷款，需要拓宽其融资渠道。另外，我国市场长期负利率等现象的存在，使得许多投资者热衷于
房地产投资，进而导致房价的久高不下。奇高的房价容易引发房地产泡沫与一系列社会问题，而适合于中小投资者的房地产投资信托，不
仅能够帮助房地产市场融资，还有利于中小投资者共同受益，从而帮助解决由房地产引发的一系列社会问题。
【关键词】房地产投资信托；运营模式；启示

一、房地产投资信托及其特征与功能

（一）REIT的概念

房地产投资信托（real estate investment trust, 以下简称REIT），是相关主体按照信托原理设计并发行相关受益凭证，以此将分散投
资者的资金或财产汇集起来，并交由专门投资机构进行与房地产相关的投资经营管理，并将投资收益按照投资比例分配给投资者的一种投
资工具。

（二）REIT的特征
1.
主要投资对象是房地产业；
2.
受益凭证的发行方式分为公开和非公开两种；
3.REIT
所有者享有收益权和知情权，但不享有决策权，即投资者只能卖出或申请赎回持有的受益凭证，无法直接参与信托公司的决策
管理，这也是其与普通股的区别之一；
4.REIT
的价格形成以房地产价值为基础，并受买卖供求关系影响；
5.
我国REIT产品具有期限较短（通常为1到2年），投资门槛较高，收益率稳定等特点。

（三）REIT的功能
1.
拓宽房地产市场的融资渠道，减弱对银行贷款的依赖程度。房地产市场对银行贷款的过分依赖势必会使二者一荣俱荣，一损俱损；
而房地产市场作为我国实体经济市场的重要组成部分，银行作为金融市场的主导，一旦房地产出现泡沫破灭，或者银行出现危机致使房地
产业资金链条断裂，都会对我国经济产生重大影响；
2.
专业经营，分散风险。投资者通过购买受益凭证，将自己的资金或财产交由房地产信托投资公司统一管理，信托公司往往雇佣专业
化的人员进行专业的投资，往往获得较高的回报。另外，不同地区的房地产业发展差异很大，盈利能力也不同，信托公司通过分散投资，
能起到分散投资风险的功能；
3.
分享收益，藏富于民，有利于房地产业的健康持续发展。中小投资者通过购买受益凭证能够分享房地产业的收益，从房地产业中获
利，使房地产业藏富于民，缓解了房地产一味追求公司利益导致的与普通民众的矛盾，进而推动房地产业的持续健康发展。

二、房地产投资信托的运营模式

根据房地产信托公司投资业务的不同，目前，REIT的运营模式主要有三种：权益REIT的运营模式，抵押REIT的运营模式以及混合
REIT
的运营模式，其中，权益型REIT的运营模式又分为房地产信托式REIT运营模式和资金信托式REIT运营模式。

（一）抵押REIT的运营模式

地产信托投资公司将所募集资金用于向房地产项目公司提供各种房地产抵押贷款。其运营模式可以用下图表示：

很明显，在整个运营过程中，地产信托投资公司起着类似于银行的金融中介的作用，也可以说，抵押REIT的运营模式是银行贷款向
权益
REIT运营模式的过渡阶段。其主要收入来自按揭组合所赚取的利益，如发放抵押贷款手续费，抵押贷款利息及通过发放参与抵押贷款
所获抵押房产的部分租金和增值收益。在这种运营模式下，由于贷款有抵押担保，因此信托投资公司投资的风险较低，有利于开拓客户，
并且收益稳定。但是它也存在着收益相对较低，与银行抵押贷款业务冲突等缺点。信托投资公司在这种运营模式下需注意以下几点问题：

1.
加强借款人的信用调查，保证贷款的收回。信托投资公司的信用评级系统相比银行可能并不那么完善，但是一旦信用评级失误，就
容易造成贷款的无法收回，损害公司及委托人的利益。因此要加强借款人的信用评级。
2.
科学评估抵押物价值，缺点合理的贷款额度。根据抵押物的价值确定贷款额度需要科学的估价，因此需要考虑到抵押物的价值，所
处地点，变现成本以及损耗程度等。
3.
需要建立风险资产准备制度，以应对贷款人的信用危险，维持信托投资公司的正常运营与安全稳定。

（二）房地产信托式REIT运营模式

房地产信托式REIT的信托财产是委托人所拥有的房地产，房地产的原所有人将产权转让给信托投资公司，信托投资公司以签发受益凭
证代替支付现金，即委托人凭借自己的房产财产获得信托投资公司的受益凭证。原所有者在取得受益凭证后，既可以持有并获得公司通过
出租，销售所获得的收益，也可以将其在证券市场上进行出售，这完全依据投资者的实际情况而定。通过房地产信托式的
REIT，可以使得
投资者对所要投资的房地产产生较为全面直接的认识；而对信托投资公司来讲，则减少了现金的支出，从而减轻了信托投资公司的经营压
力。但在这一运营模式过程中，信托投资公司仍需注意以下几点：

（1）需设立独立的资金保管机构，保证资金安全，以维护委托人和投资者的利益。

（2）应委托独立的房地产估价师对拟转让的房地产进行估价，从而起到避免房地产的原所有者与REIT的管理者进行损害投资者的关
联交易的作用，估价金额作为受益凭证价值基础。

（3）委托人应根据自身的实际情况决定自己是否继续持有REIT，这需要委托人对公司未来经营收益的正确判断以及结合自己实际情
况。

（三）资金信托式REIT运营模式

资金信托式REIT与房地产信托式REIT不同之处在于其信托财产是资金而不是房地产，投资者用现金来购买REIT的参与权，其运营模
式如下：

资金信托式REIT的优点在于可以吸引中小投资者参与房地产投资，同时由于信托投资公司握有现金，可以灵活选择投资项目。但是也
有其弊端，比如在信托投资公司收到资金后，由于没有合适的投资项目，可能会损失资金的时间价值；另外由于缺少实体的房地产作为依
托，投资者只凭借手中的现金即可获得
REIT，一旦监管不严，就可能造成信托投资公司的受益凭证滥发和投资者的疯炒，从而增大投资的
机会成本和再投资风险。

（四）混合REIT的运营模式

混合REIT既可以投资于房地产资产，也可以投资于房地产抵押贷款，是权益和抵押REIT的混合。因此，这类REIT会投资于包括实体
物业，按揭或其他相关的金融工具，运营模式最为复杂。

总的来说，相比抵押REIT，权益型REIT更加灵活，流动性更强，但风险更高，对操作的要求更高，另外还具有短期收益显著，高现
金回报的特点，以下这幅图就可以说明这一点。同时还可以看出：
REIT的收益较高，相比股票指数仍显稳定。

图1 房地产投资信托与S&P500的收益率比较

三、我国REIT发展模式的选择

据统计，截止到1997年9月30日，美国的REIT的账面总资产超过了1230亿美元。在REIT业务总量中，权益REIT占87%，抵押REIT占
9%
，混合REIT占4%。而截止2010年，我国房地产开发和消费贷款的余额为3万亿元，房地产投资信托还不足房地产贷款的千分之七，不
足全国银行资产的万分之五。与美国房地产投资信托占房屋抵押信贷资产
18.8％相比，更显示出我国房地产投资信托有很大发展空间。毫
无疑问，大力发展房地产投资信托对于我国房地产业乃至整个社会经济发展都有着重要意义。那么，选择何种发展模式是一个值得思考的
问题。
从美国的
REIT业务占比中可以看出：权益REIT是信托投资公司的主要业务和运营模式。但抵押贷款信托是我国房地产信托投资的主要形
式，这与我国
REIT起步较晚，缺乏经验是息息相关的。但作者认为，随着市场和法律制度的完善，我国的REIT发展模式应该实现由以抵押
贷款信托为主向以权益信托为主的转变：

（1）首先，抵押贷款信托与商业银行贷款基本相同，业务设置相似。信托投资公司的贷款信托业务难以与商业银行贷款业务相竞
争，对于大的房地产公司而言，银行贷款相对比较容易，而对于小的房地产公司，其贷款的风险较大，对于信托公司而言，很难承受。因
此，市场上留给信托公司的贷款业务发展空间很小。

（2）其次，权益REIT有着无可比拟的优势。权益REIT具有流动性强，灵活性高，回报率大等优势，能够很好地稳定房地产市场，实
现投资者与筹资者之间的双赢。但是我国的房地产投资信托产品门槛仍然较高，不利于中小投资者的参与，很难做到让富于民。应该在加
强监管的同时降低投资门槛，让更多的投资者参与其中。

（3）最后，必须加强信托投资公司的风险管理能力，否则权益REIT的优势将难以体现，这也是我国目前以抵押REIT为主的主要原
因。但随着我国风险管理能力的提高，市场的完善，法律制度的健全，
REIT的运营模式应逐步向权益型REIT过渡，实现房地产业的藏富于
民。
【参考文献】
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张红，殷红,《房地产金融学》,清华大学出版社
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陈淑贤，约翰.诶里克森，王诃,《房地产投资信托》,经济科学出版社
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王诤诤，陈华东,《房地产投资信托运营模式研究》
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王钢,《我国房地产投资信托模式及发展对策》
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《中美住房政策与金融比较》 上海社会科学院出版社
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张东，代伟,《房地产投资信托：运行模式及中国的选择》