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资本结构的MM理论

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第二节.资本结构的MM理论（JMM理论的假设前捉1. 经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类2. 投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的3. 完美资本市场，即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。

4. 借债无风险。

即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数毘无关。

5•全部现金流是永续的。

即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。

MM图1无企业所得税条件下MM的命题I和命题IIMMMM2图2考虑企业所得税条件下MM的命题I和命题II【例题1】下列关于MM理论的说法中，正确的有（）。

A. 在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关，仅取决于企业经营风险的大小B. 在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加C•在考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而增加D. 一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本成本离【答案】AB【解析】无企业所得税条件下的理论认为：企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其资本结构无关，有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的捉高而增加。

选项AB正确：有企业所得税条件下的MM理论认为：企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而降低，所以选项C错谋；有负债企业的权益资本成本比无税时的要小，所以选项D错误。

第三节资本结构的其他理论1.债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东收益而发生债权人价值向股东转移，也可以债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入.对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。

（三）优序融资理论基本观点：是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。

【提示】遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。

在要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。

【例题2】甲公司设立于2012年12月31日，预计2013年年底投产。

假定目前的证券市场属于成熟市场，根据优序融资理论的基本观点，甲公司在确定2013年筹资顺序时，应当优先考虑的筹资方式是（）。

A.内部筹资B.发行债券C.增发普通股票D.增发优先股票【答案】B【解析】根据优序融资理论的基本观点，企业的筹资优序模式首选留存收益筹资，然后是债务筹资，而仅将发行新股作为最后的选择。

但本题甲公司2012 年12月31日才设立，2013年年底才投产，因而还没有内部留存收益的存在，所以2013年无法利用内部筹资，因此，退而求其次，只好选债务筹资。

【例题3】下列关于资本结构理论的表述中，正确的有（）oA.根据MM理论，当存在企业所得税时，企业负债比例越高，企业价值越大B.根据权衡理论，平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本是确定最优资本结构的基础C.根据代理理论，当负债程度较高的企业陷入财务困境时，股东通常会选择投资净现值为正的项目D.根据优序融资理论，当存在外部融资需求时，企业倾向于债务融资而不是股权融资【答案】ABD 【解析】按照有税的MM理论，有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值，因此负债越多企业价值越大, A正确；权衡理论就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构，选项B正确；根据代理理论，在企业陷入财务困境时，更容易引起过度投资问题与投资不足问题，导致发生债务代理成本，过度投资是指企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象，投资不足问题是指企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象，所以C错误；根据优序融资理论，当企业存在融资需求时，首先是选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资，所以D正确。

第四节资本结构决策一、资本结构的影响因素1.2.时伴随着企业管理层的偏好与主观判断，使资本结构的决策难以形成统•的原则与模式。

二、资本结构决策方法（一）资本成本比较法选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。

,【例4】某企业初始成立时需要资本总额为7000万元，有以下三种筹资方案方案一：方案二：方案三：通过比较不难发现，方案三的加权平均资本成本最低。

因此，在适度的财务风险条件下，企业应按照方案三的各种资本比例筹集资金，由此形成的资本结构为相对最优的资本结构。

【例5】某企业目前己有1000万元长期资本，均为普通股，股价为10元/股。

现企业希望再实现500 万元的长期资本融资以满足扩大经营规模的需要。

有三种筹资方案可供选择：方案一：全部通过年利率为10%的长期债券融资；方案二：全部是优先股股利率为12%的优先股筹资；方案三：全部依靠发行普通股股票筹资，按照目前的股价，需増发50万股新股。

企业所得税税率为25%。

要求：（1）计算长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点。

（2）计算优先股和普通股筹资的每股收益无差别点。

（3）假设企业预期的息前税前利润为210万元，若不考虑财务风险，该公司应当选择哪一种筹资方式补充要求：（4）若追加投资前公司的息税前利润为100万元，追加投资后预期的息前税前利润为210万元，计算筹资前的财务杠杆和按三个方案筹资后的财务杠杆。

（5）若追加投资前公司的息税前利润为100万元，如果新投资可提供100万元或200万元的新增息税前利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择哪一种筹资方式【答案】（1）方案-与方案三，即长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点，EPS P EPS,：解方程得方案-与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=150 （万元）。

（2）方案二与方案三，即优先股和普通股筹资的每股收益无差别点，EPS F EPS,：解方程得方案二与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=240 （万元）°（3）W为税前优先股利80高于利息，所以利用每股收益法决策优先应扌I#除优先股：又因为210高于无差别点150,所以若不考虑财务风险应采用负债筹资，因其每股收益高。

(4)财务杠杆的计算筹资前的财务杠杆=100/(100-0)=1发行债券筹资的财务杠杆=210/(210-50) =优先股筹资的财务杠杆=210/(210-500X12%/=普通股筹资的财务杠杆=210/(210-0)=1(5)当项目新增营业利润为100 7J元，公司总营业利润=100+100=200 (万元)当新增营业利润为200万元，公司总营业利润=100+200=300 (万元)均高于无差别点150,应选择债券筹资方案。

【例6】A公司目前资本结构为：总资本3500万元，其中债务资本1400万元(年利息140万元)；普通股资本210万元(210万股，面值1元，市价5元)，资本公积1000万元，留存收益890万元。

企业由于扩大经营规模，需要追加筹资2800万元，所得税税率25%,不考虑筹资费用因素。

有三种筹资方案：甲方案：增发普通股400万股，每股发行价6元；同时向银行借款400万元，利率保持原来的10%。

乙方案：增发普通股200万股，每股发行价6元；同时溢价发行1600万元面值为1000万元的公司债券，票面利率15%。

丙方案；不增发普通股，溢价发行2500万元面值为2300万元的公司债券，票面利率15%；由于受债券发行数额的限制，需要补充向银行借款300万元，利率10汕要求：(1) 计算甲方案与乙方案的每股收益无差别点息税前利润；(2) 计算乙方案与丙方案的每股收益无差别点息税前利润；(3) 计算甲方案与丙方案的每股收益无差别点息税前利润；(4) 判断企业应如何选择筹资方式。

【答案】(1)EBIT=(万元)( °、 (EBIT -14() - 1(X)0 x 15%) x (1-25%) _ (EBrr-l4O-23OOxl5%-3OOxlO%)x(l-25%)210 + 200 = 210EBIT=(万元)(?、(EBIT-140 -400xl0%)x(l-25%) _ (EBIT-I40-2300X15%-300X10%)X(1-25%)210 + 400 210EBIT=(万元)(4)当企业预计的息税前利润小于万元时应采用甲方案，当企业预计的息税前利润人于万元但小于万元时应采用乙方案，当企业预计的息税前利润人于万元时应采用丙方案。

(三)企业价值比较法1. 判断最优资本结构的标准最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。

同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。

2. 确定方法①公司市场总价值二权益资本的市场价值锻务资本的市场价值②加权平均资本成本=税前债务资本成本X (l-T) XB/V+股权资本成本XS/V【例7］某企业的长期资本构成均为普通股，无长期债权资本和优先股资本.股票的账面价值为3000万元。

预计未来每年EBIT为600万元，所得税税率为25%。

该企业认为目前的资本结构不合理，准备通过发行债券回购部分股票的方式，调整资本结构，提高企业价值。

经咨询，目前的长期债务利率和权益资本成本的情况如下表所示。

v=s=Kw：=K・=%。

当企业开始发行债务回购股票时，企业的价值上升，加权平均资本成本降低，直到长期债务B=600 （万元）,企业价值达到最大，V=（万元），加权平均资本成本最低，K<4。

若企业继续增加负债，企业价值便开始下降，加权平均资本成本上升。

因此，长期债务为600万元时的资本结构为该企业的最佳资本结构。

【例题8] ABC公司正在考虑改变它的资本结构，有关资料如下：（1）公司目前债务的账面价值1000万元，利息率为5%,债务的市场价值与账面价值相同；普通股4000万股，每股价格1元，所有者权益账面金额4000万元（与市价相同）；每年的息税前利润为500 万元。

该公司的所得税税率为15%。

（2）公司将保持现有的资产规模和资产息税前利润率，每年将全部税后净利分派给股东，因此预计未来增长率为寒。

（3）为了提商企业价值，该公司拟改变资本结构，举借新的债务，替换旧的债务并回购部分普通股。

可供选择的资本结构调整方案有两个：①举借新债务的总额为2000万元，预计利息率为6%；②举借新债务的总额为3000万元，预计利息率7%。

（4）假设当前资本市场上无风险利率为4%,市场风险溢价为5%.要求：（1）计算该公司目前的权益成本和贝塔系数（计算结果均保留小数点后4位）。

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国内外资本结构理论综述

国内外资本结构理论综述


三、结论
三、结论
综合以上综述可以看出，国内外学者在资本结构方面进行了大量的研究，形 成了一系列具有重要影响的理论。这些理论对于企业资本结构的优化和风险控制 具有一定的指导意义。然而，由于不同的学者和研究机构的研究方法和背景不同， 这些理论的结论并不完全一致。因此，在实际应用中需要结合企业的实际情况进 行综合分析和判断。
权衡理论是在MM理论和优序融资理论的基础上发展起来的。该理论认为，企 业债务的增加会带来财务风险的增加，因此企业应该选择债务融资和股权融资的 组合，以实现企业价值的最大化。权衡理论认为，企业债务的增加可以带来税盾 效应，但是这种效应会随着债务的增加而递减，同时财务风险也会增加。因此， 企业应该选择最优债务水平，以实现企业价值最大化。
一、西方资本结构理论
1、MM理论
1、MM理论
MM理论是Modigliani和Miller于1958年提出的，该理论假设市场无摩擦，企 业的税收环境为无税，以此为基础得出了资本结构与企业价值无关的结论。1963 年，这两位学者对原来的模型进行了修正，考虑了税收的因素，发现由于债务利 息的抵税作用，企业价值会随着债务的增加而增加。
1、理论的提出与发展
人力资本理论最早由美国经济学家舒尔茨在20世纪60年代提出，他认为人力 资本是体现在人身上的资本，包括技能、知识、健康和经验等，这些因素对经济 增长和生产率提高有着至关重要的作用。这一理论得到了广泛的认可和深入研究， 形成了人力资本理论的基本框架。
2、人力资本的计量与评估
2、人力资本的计量与评估
国内外资本结构理论综述
目录
01 一、西方资本结构理 论
03 三、结论
02
二、国内资本结构理 论
04 参考内容
内容摘要
MM资本结构理论

MM资本结构理论


EBIT EBIT EBIT I I VU VL K SU Kw K SL Kb
（1）公司的价值不受资本结构的影响； （2）负债公司加权平均资本成本等于同一风险等级中无负债公 司的股本成本； （3）KSU和KW的高低视公司的经营风险而定。
【例10-5】假设ABC公司决定以负债筹资代替股权筹资，即用5 000万 元债券回购相同数额股票。
表10- 4 资本结构与公司价值关系（无所得税） 单位：万元
项
目
UABC（负债=0）
10 000 15% — — 1 500 — 1 500 1 500 10 000
LABC（负债=5 000）
5 000 20% 5 000 10% 1 500 500 1 000 1 500 10 000
股权资本（S） 股权资本成本（KS） 负债资本（B） 负债资本成本（Kb） 息税前收益（EBIT） 减：利息费用（I） 股东收入（DIV） 证券持有者收入（DIV+I） 公司价值（V）
无负债公司股本成本 负债公司风险补偿
【例】承【例10-5】假设在正常经济环境下，ABC公司预期资产收益率
（EBIT/资产总额）为15%，负债资本成本为10%（假设恒定不变）。
☆ 当杠杆比率（B/S）为0.25（即20%负债资本，80%股权资本）时， 公司股东必要收益率或股本成本为：
K SL 15 % (15 % 10%)
VL VU TB 5 000 50% 5 000 7 500(万元)
★ 在考虑所得税条件下，ABC公司资本结构变化使公司价值增加了2 500万元。
利息减税 负债成本 所得税税率 负债总额 K bTB
利息减税
利息减税现值
MM资本理论

MM资本理论

MM理论的基本假设为： 1.企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业即处于同一风险等级； 2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是一致的； 3.证券市场是完善的，没有交易成本； 4.投资者可同公司一样以同等利率获得借款； 5. 无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率； 6.投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零，从而所有现金流量都是年金。

最初的MM理论，即由美国的Modigliani和Miller（简称MM）教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。

该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。

或者说，当公司的债务比率由零增加到100 %时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。

修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论) ，是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。

他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。

因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。

当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。

MM理论相关一：米勒模型理论考虑公司税的MM模型包括了公司赋税因素，但却没有考虑个人所得税的影响。

l976年米勒在美国金融学会上提出了一个把公司所得税和个人所得税都包括在内的模型来估算负债杠杆对公司价值的影响。

该模型用个人所得税对修正的MM理论进行了校正，认为修正的MM理论高估了负债的好处，实际上个人所得税在某种程度上抵销了个人从投资中所得的利息收入，他们所交个人所得税的损失与公司追求负债，减少公司所得税的优惠大体相等。

MM理论商业银行资本结构与资本充足率

MM理论商业银行资本结构与资本充足率

MM理论商业银行资本结构与资本充足率商业银行资本结构与资本充足率是商业银行经营管理中的重要内容，它直接关系到商业银行的安全稳健经营，对于维护金融市场的稳定和发展至关重要。

本文将就MM理论、商业银行资本结构和资本充足率进行深入分析，并结合实际案例进行解读。

一、MM理论MM理论（Modigliani-Miller Theorem）又称莫迪格利安尼-米勒理论，是由美国经济学家费兰科·莫迪格利安尼（Franco Modigliani）和美国经济学家默顿·米勒（Merton Miller）提出的一种理论模型。

该理论最早出现在他们于1958年发表在美国《美国经济评论》上的论文中，成为当代金融理论研究的一个重要组成部分。

MM理论的核心思想是，不考虑纳税影响的情况下，公司价值与资本结构无关。

也就是说，公司的价值不受其资本结构的影响，公司价值取决于其所拥有的现金流量和投资风险。

换言之，无论公司的资本结构是全部权益资本还是部分债务资本，公司价值（股东价值加债权人价值）不会发生变化。

这就是著名的“莫迪格利安尼-米勒不完全静态理论”。

MM理论的提出对商业银行资本结构和资本充足率的管理具有重要影响。

它指导了商业银行在资本结构管理中应该关注的核心问题：降低债务成本，提高市场对公司债权的信用评级，从而降低公司的权益成本。

二、商业银行资本结构商业银行的资本结构是指商业银行资本与权益资本（或者说负债）的比例关系。

一般来说，商业银行的资本结构由资本占总资产的比例来衡量。

商业银行的资本包括存款，股本，属于银行的长期借款，应收欠款等。

存款和股本是商业银行的核心资本。

商业银行的资本结构一般分为三层，即核心资本、一级资本和二级资本。

核心资本是商业银行的最重要的资本，它代表银行的净资产，一级资本是指商业银行的核心资本加上可转换的债务资本，二级资本是商业银行的合规性资本，包括一些不可转换的债务资本。

商业银行的资本结构管理就是要在满足监管资本要求的前提下，通过资本调整、分配和利用，优化资本结构的组合，以达到风险与回报的最优平衡。