私募基金监管时代渐行渐近

金 !作为一种新兴的金融形态 私募股权基金相对于传
统的金融机构 . 在功能上具有一定的替代性 在一定程
重 危机的根源固然与人性的贪婪脱不了干系 但是对
金融行业的疏于监管是此次危机的重要原 因之一 !危机 之后 . 美国政府在重新审视 自由主义金融模式的同时,
度上起着重塑金融格局的作用 !作为一种资金聚集和分
和透明度的指导方针 (G u ,de l lnes For D 一 selosure A nd 下 ransparene丫 I 尸 vate Equ,t丫 n r一 ) !与美国有关私募基
金监管的三个法案不同的是 , 英国的监管指引重点在于 对私募股权基金信息披露方面的监管 . 明确规定 了信息 披露主体和披露内容 ! 海外私募基金监管政策的出台 对我国私募基金行
顾问法 , 管理资产低于300 0万美元的私募基金投资顾问 仅接受其主要业务地和办公所在地 的州投资顾问法的监 管 无需接受联邦监管; 若管理资产不低于300 0万美元 但 其 #客户 ∋&( 主要指基金 .而非基金的投资人 不超过1 4
KK日 公司所持 的公司股权收益平平 !私募股权基金的恶
意杠杆并购如果失败 , 不仅对 目标企业所处行业发展不
势 !因为需要披露账簿 ∀ 受托管理资产 ∀ 杠杆的使用 ∀
对 交 易对 手 的信 用风 险 敞 口 ∀ 交 易 和持 仓 状况 等 信息 .
风险投资基金 . 私募股权投资基金和家族办公室提供咨
询的投资顾问 !此份提案还将提高投资顾问在联邦注册
的最低标准 . 即将投资顾问受托管理资产的标准从现在 的250 0 万美元提高到1亿 美元 !对于海外投资顾 问 参
业的发展 &现阶段监管方式 ∀ 未来监管政策的制定均产 生一定的启示作用 !
议院版本只将对美国投资人资产 占1 % 以上的基金顾问 0
体规模也不大
其运营方式主要依托于 自有募集资金 .
财务杠杆使用十分有限 , 业务模式也是主要投资于未上 市企业的股权 . 并购交易的数量 ∀ 金额也在整个行业中 占比较少 总体而言 还没有显现出负外部性 !风险投
产生 系 统性 风 险 的可 能性 也很
人更少地向美 国投资者募资 . 更 多地考虑向全球其他地
资 基金 由于 其投 资特 性
小 ! 如果现 在就 完全 照 搬 美国 的 监管 模 式 . 对所 有 私募 基 金进 行 ∃一 刀 切 & 式 的监 管 ∋ 必将 对我 国整个 私 募基
金 行业 的发 展带 来极 为不 利 的影 响 ! 其 二 . 健 全 私募 基金 行 业 的监 管体 制 , 实 施 分而
准根 据通 货膨胀 率 (在 这些 数字 被 最终 确定后 ) 进 行调整 者的 五年 调 要求 对自然 人合 格投资 , 每 财务 标 整一次 次
托管要求 求
无改变 变
法 ) 要求S 巨C 禁 止注册 的投资 资 顾 问持有超 过1 2干万美元 的托管资 相关立法 ( 009投 资者保护 资 产 ; 这些资产必须由不向这些资产 产 提供咨询服务的合格托管人托管 管
至多重委托代理机制 , 非常容易产生道德风险 ! 自2000年 以来. 全球私募股权基金得到前所未有的 发展 . 不仅整体募集规模迅速扩大 单只基金的管理规
方式不透明等特点 !根据美国 (投资公司法
的规定
模也呈现不断放大的趋势 !20 07年全球私募股权基金募 集规模近700 0 亿美元 !早在200 6年 , 美 国10 只规模 最
创 投 &私 股权}VC&pE 业 资 募
价完 成对食 品和烟草 大王雷诺兹公司的恶意收购 , 在 这起被称为 #世纪大收购 # 的案例中, 辛迪加银团贷款
美国对私募基金的监管措施
美国此次推出监管私募基金的三个版本法案草案 分 别从豁免注册方式 ∀信息披露 ∀合格投资者标准 ∀SEC 解释
14 5亿美元
个 ) 即可免于联邦注册 对于海外投资顾问 若其 #主要业 务地 不在美国, 美国客户不超过14个 也可免于联邦注册 ! 而此次奥巴马政府提交的草案使得 #1 客户豁免 # 不再适 4 用于任何在美国成立或在美国境内有业务地的基金投资顾 问, 海外投资顾问若想豁免注册, 除了美国 #客户 # 不超过 14个 还需满足美国境 内无任何业务地 , 所管理的美国客户 资产少于2500 万美元的条件 ! 除此之外, 私募基金投资顾
散的通道 . 由于不受监管 定的垄断性 它容易发展壮大 并形成一
已经开始着手改革并完善整个金融监管体系 , 私募基金
作为金融体系的一部分 . 也被纳入监管范围 ! 私募基金相对于公募基金来说 , 具有 投资相对集 中 ∀ 募集资金者受限 ∀ 信息披露少 ∀ 锁定期较长 ∀ 运作
导致系统性风险 !私募股权基金的双重甚
大的基金融资额就 占到全部融资额 的4 % !与此同时 . 1
随着私募股权基金的不断发展壮大 . 其交易类型也渐渐 向并购方向转变 , 在各种并购交易中 , 又以杠杆并购交
易为主 . 交易规模 已从20 00 年的7 1 ! 亿美元增加到2006 年的40 00 亿美元 , 交易的平均规模 由200 0年 的4 .0 2亿 美元增加到200 6年的13亿美元 !杠杆收购往往会使得 目
海外私募基金监管对于中国的启示
其实早在20 0 7年 1 月 , 戴维 沃克尔领导的团队
便 向英 国创业投资协会提 出了针 对英国私募股权基金
整个行业 的监管指引 : 英 国私募股 权投资信息披 露
同时SE C 还可 以在认为必
要时. 要求私募基金顾问提供其他信息 !
参议院的提案则将豁免几类投资顾问免于遵守部分 或全部注册和报告义务 包括特定的外国投资顾 问, 向
进行监管 ! (见表2 )
其一 , 监管政策与方式应该充分考虑国情, 具有中
国特色 !相对于欧美较为发达 的金融体系 我国的私募
监管产生的影响
此番美 国对 于私 募基金进 行监管的法案 出台之频 繁. 内容之翔实
弹 #
基金行业还处于起步发展阶段 !私募证券基金以投资于
国内的证券二级市场为主 . 而我国的证券 市场尚不存在
德崇证券和美林证券提供50亿美元过桥融
资 , 而KK 日 用的现金不超过20亿美元 ! 雷诺兹公司在 使 被收购之后元气 大伤 销售额 与利 润出现双降局面 ,
权 ∀托管要求等几个方面进行较为详细的规定 ! 奥巴马政府提交的 (200 9 私募基金投资顾问注册法 案 对 (1940 年投资顾问法 作出修改 ! 根据 194 0年投资
向投资者 ∀ 交易对手和债权人披兹 兹 报告∀ 记录 和其他淡 C 规定的文件 件
向投资者 ∀交易对手和质权人披兹 兹
息外, 还需报告私蓦基金的佑值方 方 法∀ 持有资产的种类∀ 补充协议 信 议 除向S E C 披蔺政府提案中规定的信
台格投资者准 准
无要求 求
则的财务 标准 (即基 于资本 增值 收 取业绩 奖励的 #合格 客户 ∃ 标准规 要求对 投资顾 问法 下205 一 ) 3 进行基 于通货膨 胀的 调整 , 每五年 年 调整 一次 次
私募基金可以简单分为对冲基金 ∀ 私募股权投资基金 ∀ 风 险投资基金等三类 ! 对冲基金常常被喻为金融行业的 #秃鹜 ∃, 位于食物链 的最顶端, 是一种以高风险投机为手段并以盈利为目的的
金融基金 ! 对冲基金凭借高杠杆.采用卖空 ∀自 动化交易等 手段进行对冲 ∀套期来赚取巨额利润 特别是最近20年, 对 冲基金经历了如火如茶般的发展 全球管理资金规模达数 万亿美元之巨.其进行大规模投机交易定会产生系统性风 险! 比如美国著名的长期资本管理公司, 就因为自身的高杠
标公 司在被收购之后 , 面临较高的财务风险 !19 9 年2 8
月9 日 , 华 尔 街杠 杆 收 购之 王K KR 以超过 250 亿 美元 的天
表 1 对 冲基 金 ∀ 私 募股 权基 金 ∀ 风 险投 资基 金的风 险属 性对 比表
eA尸AL M ARK::5 1 资 市 一 丁 本 场门 0 5
利 , 还会对信用体 系产生巨大影响 系统 } 风险 ! 生 & 导致一定程度上的
风险投资基金一次性投资规模较小 , 通常投资的 目 标企业处于整个企业发展生命周期的种子期 ∀ 初创期 . 投资行业 以新兴产业 ∀ 高科技行业为主 !相对于对冲基 金来说 , 风险投资基金进入 ∀ 退出时间间隔较长 , 相对
问还要遵守更多的额外披露义务 比如管理资产的数量 ∀杠
于私募股权基金来说 , 风险投资基金交易规模较小 , 因
此 其对整个金融体系所造成的系统性风险十分有限 ! 从以上分析可以看出 , 包括对冲基金 ∀ 私募股权基
金等多种形式在内的私募基金
在无监管的环境下不断
发展壮大 , 并积累了一定的系统性风险 , 因此有必要对 私募基金进行监管 ! (见表1 )
区募集资金 , 以规避监管所带来的种种限制 ! 私募基金管理人可能采取更多的应对政策以规避监
管 !基 金 管理 人 可 能会更 多 地选 择 在百 慕 大 ∀ 英属 维 京 群 岛等 美 国之 外 的 #自由 ∋& 地 区注册 私 募基 金 . 或 是 有 意识 地减 少基 金所 管理 资金 的规 模 ! 整 个 私 募 基 金 行 业 的平 均 利 润 有 可 能 呈现 降低 趋
顾问 把受托 管理 的资产 交给 独立 的 托管人托管 要求S E C 管颁布规定要求注 朋的投资 资
1 0 6 { 资 市 }c P A M A涨卧 本 场 A IL T s
VC & 尸 }创业投资&私葵股权 E
众议院的提案与奥巴马政府的提案相似 , 同样废除 了 #14 客户豁免 ∋&条款 !该法案还要求已经注册的私募 基金顾问保存账簿 ∀ 记录 并对投资者 ∀ 交易对手和债