2019年铁塔行业分析
报告
2019年10月
目录
一、全球铁塔行业成长性分析 (5)
1、整体收入：行业增速平稳，各家增速差异源自当地通信基础、新业务布局
(5)
2、收入结构：多元化经营企业发展逻辑顺畅，整体成长性优于同业 (6)
二、全球铁塔同业经营效率分析 (8)
1、站均租户数：海外同业面临提升瓶颈，中国铁塔共享初期稳步提升 (8)
2、单塔创收能力：共享渗透推动单塔收入确定性上升，共享折扣铁塔单租户
均价增长不确定 (9)
3、人均产出：人力密集型环节多外包，人均产出能力显著高于其他行业 .. 10
三、全球铁塔同业盈利能力分析 (11)
1、EBITDA利润率：各国分化明显，源自会计处理、当地成本、共享率及定价
等多因素 (11)
2、经营利润率：折旧摊销比例下降为未来改善关键 (12)
3、净利率：财务费用率差异导致各家净利率进一步分化 (13)
四、中国铁塔：5G时代宏站业务发展平稳，新业务放量赋予成长弹性 (14)
1、塔类业务增速短期放缓，等待2020年增长加快 (15)
2、室分业务维持快速成长，跨行业短期受阻中长期向上弹性仍在 (15)
五、主要风险 (15)
1、5G商用进程推迟 (15)
2、下游运营商整合 (16)
3、2G/3G通信设备退网进程加快 (16)
4、中国铁塔定价协议再次调整风险 (16)
5、中国铁塔室分及跨行业业务拓展不及预期 (16)
2Q19行业平稳增长，各家增速差异源自当地通信基础、新业务布局。全球各国通信基础及未来建设进度存在显著差异，叠加国内外地区及新业务布局差异，对应各家未来业绩驱动力有所不同。2Q19各家整体营收同比增速在1%-13%区间。印度Bharti Infratel受当地市场萎缩影响营收增速下滑至1%，而美国、欧洲、亚洲市场各家增速在5-13%区间。
EBITDA利润率差异源自会计准则、当地成本、共享率及定价等多因素。2Q19各家EBITDA利润率区间在55-84%。美国三家采用GAAP，EBITDA利润率在55-62%区间显著低于采用IFRs的亚洲铁塔，由于土地租赁的会计处理差异。印尼TOWER/TBIG及印度Bharti Infratel EBITDA利润率分别为79%/84%/83%基本相当；中国铁塔EBITDA利润率为75%低于亚洲同业，由于其宏站共享率偏低、共享折扣及人工等成本更高。
EV/EBITDA估值分化源自资金风格、会计准则、成长性、资本回报等。全球铁塔公司19年EV/EBITDA区间在8-28倍分化明显，由于各家业绩成长性及确定性、资本回报率、分红、杠杆率等多因素综合作用。欧美地区避险资金倾向给予稳健型铁塔公司更高估值溢价，美国三家估值倍数最高平均约27倍，由于REITs属性及会计差异导致本身EBITDA利润率偏低；欧洲平均约23倍，由于其EBITDA成长性高于同业。新兴地区存在明显估值折价，印尼铁塔在8.3-11.5倍，中国铁塔8.4倍，印度最低为8.0倍。
中国铁塔：5G时代宏站业务发展平稳，新业务放量赋予成长弹
