国有上市公司控制权优化配置研究
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国有上市公司控制权优化配置研究
张新铭
控制权是一个体系，它的优化应包括股东、董事会、经理 层、职工层等各个层次的优化。国有上市公司既有公司的一般 属性又有自身的特殊属性，控制权优化不但要针对代理成本， 还要针对控股主体缺位、控制权行政配置等展开。 一、改变国有控股股东的“虚置”状态 要改变国有控股股东的“虚置”状态，应积极培育多元化 的投资主体，引入自然人股东和机构投资者，形成私人、机构 投资者、政府多元化产权主体制衡的股权结构。同时，产权结 构多元化是一个循序渐进的过程，为坚持国有经济的主导作 用，保证公司稳定发展和持续经营，建立控制权保护机制必不 可少。优化国有公司控制权结构，从构造公司股权结构做起。 １．优化股权结构，实行投资主体多元化。从国际上看，股权 的高度集中或过渡分散都不利于优化配置控制权。股权分置 改革本身没有改变国有股东的“虚置”状态，但可以通过形成 的控制权市场推进股权的多元化、分散化，来改变国有控股股 东的“虚置”状态。 （１）培育私人大股东。随着国企上市公司非流通股的逐步 “解冻”，流通股的比例越来越大，股权一定会加速向少数人集 中。私人大股东在公司权力机关中的地位会越来越突出，并最 终影响公司决策。私人大股东进入决策层，发挥“经济人”的逐 利性，尽心尽力关注资本经营和收益，严格约束经理人员，这 有利于改变国有股权“虚置”的现状。 （２）引入外资战略投资者。“战略投资者”是相对于上市公 司发起人的称呼，是指与发行公司业务联系紧密、长期持有发 行公司股票的法人。引入外资战略投资者，以存量购买和增量 稀释的方式并购国有上市公司的部分股权，客观上实现了国 有上市公司产权多元化。由于它比国有股东更关心投资及收 益，将有助于建立规范的董事会、经理和监事会治理结构及有 效的激励机制和约束机制，有利于改变国有股东虚置的现状。 （３）增加法人持股的比重，大力培育寡头垄断型股权结 构。减少国家股增加法人股的比重，可以避免单个股权偏重的 弊端，即使法人投资者也是国有股权，由于利益不同，国家股 股东的行为也会受到法人股东的限制。比起中小投资者，法人 股东在企业有较多的利益，更有动力去搜集有关企业的信息 和监督经理，并且由于拥有较多的投票权有能力撤换经理，更 能对经理人员形成压力，有利于改变国有股权虚置的现状。 产权结构多元化有一个“度”的问题，并不是产权主体越 ３２ 多越好，产权越分散越好。只有实行产权适度集中，构造数家 以大股东为主导的多元化的股权结构，才能形成高效的激励 约束机制，从根本上优化国有上市公司的控制权。 ２．培育机构投资者。机构投资者在公司治理中的作用：股 东大会中增加议题，包括改变公司董事会的组成、要求解雇公 司ＣＥＯ、要求公司回购股票或向股东发放红利、出售公司部分 资产等；向管理层提出兼并、重组等建议；通过股东大会投票 支持其它股东提出的提议；要求上市公司增加信息披露等。 全流通条件下，机构投资者将成为国有上市公司的重要 股东，有较强的实力和人才优势，通过“控制导向”型投资策略 的实施影响上市公司决策，有利于提高控制权效率。目前，该 类机构包括：资产管理公司、证券投资基金、证券公司、信托投 资公司、财务公司、ＱＦＩＩ、社保基金、保险基金、企业年金等。 ３．建立适应全流通的国有股权行使机构。国资管理体制是 影响国有上市公司效率的重要制度变量。股票全流通形成了 开放的资本平台，国有资产管理要适应新变化做进一步改革。 第一，国资委直接持股。股份全流通后，国资委作为出资 人，以特殊民商法主体参与企业的监管，行使股东权，而非管 理权，能够缩短委托代理链条，提高控制权效率。这有助于国 资委从管理国有上市公司具体事务中脱身，真正成为出资人， 运营国有资本而非管理企业国有资产。 第二，以公司市值作为国有资产保值增值的主要衡量指 标。全流通恢复资本市场的价格发现功能。股票二级市场价格 能真实地反映企业的价值，为股东提供了考核公司经营者的 市场化标准。股票价格将公司高管人员和股东捆绑一起，从机 制上实现公司管理层的激励，为国资的保值增值提供动力。 二、完善国有上市公司董事会的决策功能 全流通后，国有上市公司股权结构渐趋多元化，董事会结 构更合理，有利于巩固董事会的决策和监控中心地位，也有利 于上市公司提高治理效率，符合国有股东的根本利益，但是， 还需要完善国有上市公司董事会的决策功能： １．提高董事会的独立性。随着全流通的到来，股权结构渐 趋多元化，发挥董事会决策和监控中心作用，提高董事会的独 立性是当务之急。 （１）独立董事在董事会中应占多数。独立性是保证董事会 按全体股东利益行事的关键，而增强独立性的有效方法是增
加外部独立董事在董事会中的比重。独立董事在董事会中占 维普资讯 http://www.cqvip.com 有多数地位，作为一个整体就有条件主导整个董事会的决策 过程。再加上与企业经营管理层和利益相关者没有利害关系， 能客观公正做出有利于企业发展、提高企业价值的判断。 （２）推进董事职业化。首先，强化董事会成员的财产责任、 激励与约束。董事在享受股权和期权奖励同时，个人必须承担 违背委托——代理原则导致的民事赔偿及其它法律责任。这 种责权统一的职业特点是提高董事会决策效率的基础。其次， 要从各个不同层面促使董事职业文化及早形成。由制度约束 和文化约束构成互补的监督体系，促进董事职业素养的提高。 （３）建立董事长、总经理的分离机制。要抑制代理人的“机 会主义”，董事会应相对独立，这是决策权与执行权分权制衡、 董事会监督制约经理层的需要。董事长与总经理职位分离，使 董事长、总经理各负其责，有效发挥董事会的独立决策功能。 ２．实行集体法人代表制度。全流通后，国家控股仍是普遍 的股权结构，推行集体法人代表制，对公司权力制衡不失为一 个较好的办法。具体做法：不是由董事长一人而是由二至三名 董事共同担任公司的法定代表人，作为一个整体，共同行使法 律授予的各项职权，在对内对外的所有事项上，必须由法定代 表人同意签章后，才能具体实施，如果该事项被否决后，有人 仍坚持自己的意见，可通过召开董事会会议以“少数服从多数 表决”的方式最后决定，但复合法定代表人在所有事项的处理 上，均采用一票否决制。复合法定代表人的权利、义务、责任是 同样的，对由于自己的行为给公司和股东造成的损失要承担 连带责任。这种制度可以加强公司的集体领导，防止个人的独 断专行，从长远看，它不仅不会降低公司的运作效率，反而会 促进公司的健康发展。 三、对经营管理层实施股权激励 针对国有上市公司的特点，借鉴发达国家实施股权激励 的经验，在设计激励方案时应注意以下几个方面： １．激励对象的确定。管理层级越高，对企业的长期价值和 股东财富影响越大，随着层级的降低，影响也逐渐减弱，因此， 股权激励的对象主要是对企业未来发展有举足轻重影响的公 司雇员，包括在国有上市公司中担任实际职务承担管理、决策 或监督责任的董事、高级经理人员；对公司整体业绩和持续发 展有直接影响的核心技术（业务）人才和管理骨干等。 ２．绩效指标的选择。根据与市场的关联程度，业绩评价指 标可分为两大类：第一，市场导向指标。股票价格、股份年增长 率等都属于市场导向指标。这类指标以股东投资收益尤其是 资本收入最大化为公司经营的第一目标。第二，公司财务指 标。净收入（税前利润）、税后利润、每股盈利、资本报酬率等指 标都属于公司财务指标。与市场导向指标相比，财务指标可以 更真实地反映公司业绩，但被内部操纵的可能性也相应增加。 指标体系的设计，应当综合使用财务指标和非财务指标，避免 单一指标的缺陷，减轻人为操纵的影响。 ３．股票期权数量的决定。股权激励既要起到激励作用，又 不能损害股东的利益，还要防止滥用股票期权而导致收入分 配的不公平。由于影响股票期权数量的主要因素是公司发展 水平，即股票期权数量与公司利润增长率正相关。因此，不仅 公司每期用于股票期权的股票数量是动态的，个人所获得的 股票期权数量也是动态的。 ４．股票期权行权期的安排。通常情况下，股票期权不能在 授予期结束后立即执行，应当延长执行的期限，并提高延期股 权激励的比重。对于股票期权的行权期，设定在５年左右比较 合适，目的是促进激励作用长期化。行权安排可以是匀速的，也 可以是加速的，每年授予数量由董事会决定。 四、完善国有上市公司内部职工持股模式 １．设立专门机构统一管理。实行内部职工持股必须设立职 工持股会统一管理。职工持股制度的一个重要目的就是通过 职工持股，让职工以所有者身份参与企业的治理。因此，组建 职工持股会代表持股职工进行“共同治理”便是职工持股制度 的重要内容。从国外的实践看，职工股的“外部”管理机构的组 织成本和运行成本较大，较合适的方法是在企业内部设置专 门的职工持股会来管理职工股。职工持股会不仅负责股权登 记、分红派息等，还应代表持股职工的利益和意愿，全面参与 企业经理管理，以实现“共同治理”。 ２．注重引导职工着眼于长远利益，防止短期行为。几乎所 有推行职工持股制度的国家和企业，对内部职工长期持股都 采取了鼓励措施，并严格限制内部职工股份的转让。实行内部 职工持股制度的目的在于让职工持有本企业股份而增强凝聚 力，因此，内部职工股应是一种长期而稳定的特别股，其性质 与股票市场上公开买入的普通股有所不同，其权利行使有所 限制。针对旧的职工持股计划收效甚微的现实，有必要制定长 期的职工持股计划，严格限制内部职工股的市场流动。 ３．规范职工持股会的组织和行为。职工持股会的权力机构 是会员大会。会员大会由会员按照其在职工持股会内的出资 比例行使表决权。一般情况下，会员大会做出的决议，须经代 表半数以上表决权的会员通过。但对于修改职工持股会章程 等重大决议，须经代表三分之二以上表决权的会员通过。会员 大会选举职工持股会管理机构，对职工持股会会员负责。职工 持股会管理机构负责人，由职工持股会管理机构全体成员推 举产生，也可以由职工持股会会员大会直接选举产生。 控制权的优化配置涉及众多的利益主体，必须在完备的 市场环境中才能够顺利运行，控制权的效率才能有效地发挥。 还应该不断完善包括经理人市场和法律法规等在内的控制权 配套制度。 （作者单位：许昌学院经济与管理学院）
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