未来五年中国股市市值大预测
□国泰君安证券研究所徐凌峰
前言
本文并非要准确的预测证券市场股票市值的变动，因为一个能够被精确预测
结果的市场，往往说明它的市场化程度不高，有效信息传播不充分。
本文更关注
的是股票市值和相关指标趋势的变动关系、推动市场规模扩大的应对措施以及市
场规模扩大后的利弊影响分析。
由于非流通股的存在，目前的总市值反映的市场
规模实际上存在相当大的股权结构泡沫，股票价格的人为操纵或盲目投机也造成
目前的流通市值有相当大的投机泡沫。
中国证券市场发展体现的形式就是在扩大
股票总市值的同时，逐步提高流通市值在总市值中的比重，尽量减少各种泡沫带
来的负面影响。
国外证券市场股票市值和GDP比率的变化轨迹和借鉴
最新的统计资料表明，1999年，美国股票市值15万亿美元，GDP是9万亿美元
，股票市值是GDP的1.66倍；马来西亚股票市值是1310亿美元，GDP是780亿美元，股票市值是GDP的1.67倍；而香港99年的股票市值是GDP的3倍。
(见表一、表二)
表一：1810-1997年各国股票市值和GDP的比例
1810 1850 1875 1895 1913 1929 1939 1950 1965 1973 1978 1981 1986 1991 1997
加拿大- - - - - - - 59 46 36 41 36 46 45
法国0 12 38 - 65 23 - 25 111 63 39 7 20 31
德国- 6 17 26 37 29 17 13 31 27 24 9 29 25
意大利- 11 7 11 6 3 2 19 57 28 10 6 23 13
日本- - 4 32 41 75 118 24 46 29 39 37 93 93 70
英国13 72 74 156 121 154 182 110 83 65 76 35 78 99 170
美国7 23 54 71 95 193 105 58 124 83 57 44 62 74 194
印度- 1 2 3 5 9 14 12 14 15 12 4 5 16
墨西哥- - - - - 25 47 44 30 25 53 4 5 40
资料来源：《各国股票市场比较研究》
表二：世界几个证券市场1997年市场总市值占GDP的比重
东京纽约伦敦那斯达克香港巴西新加坡泰国中国
上市公司数量1866 3371 2991 6208 658 536 303 431 764
总市值/GDP 69.99% 121.53% 170.51% 23.69% 241.1% 24.8% 110.4% 15.3% 22.9% 资料来源：《世界发展指标》1999年
从表一可以看出，除了美国、英国、日本、法国等国家外，其余国家的股票
市值和GDP的比例很少超过90％。
另外，各国股票市值和GDP的比率存在着明显的上下波动现象。
美国股票市值和GDP比率的波动性表现的最为明显。
股票市值和GDP比率的长期波动性说明了该比率并不会随经济发展而稳定或自动地上升。
但
是有一点可以肯定的是，80年代以来，新兴股市（如新加坡、香港）股票市值和
GDP比率的增长速度大大超过了发达国家19世纪初期时的发展速度。
因此，我国
股市完全没有必要再去重复发达国家股市发展初期所走过的道路，我国股市的股
票市值和GDP的比率完全可以取得跳跃式的增长。
但增长的轨迹也将呈现上下波
动的现象。
一般来说，经济越发达的国家，国民经济的资产证券化率越高，证券市场的
市价总值占GDP的比重也就越高，如表二中，1997年伦敦交易所总市值占GDP的比重为170.51％，纽约和那斯达克市场的总市值之和占GDP的比重为145.22％。
几
个不发达国家的证券市场的如巴西、泰国的比重都较低。
因此，一个国家证券市
场总市值占GDP比重的高低可以从一个侧面反应一个国家经济发展水平的高低。
中国证券市场还是一个年轻的市场，和周边市场相比，和中国国民经济建设
对证券市场的要求相比，我们的证券市场还远没有达到应有的高度和规模。
由于
我国的金融市场离完全开放、人民币自由兑换的目标还有相当长的时间，和国际
惯例的完善的监管体系的建立也需要相当长的时间，因此，股票市值达到多大的
规模合适，也不能照搬国外现在的股票市值和GDP的比例关系，我们认为，为了
避免市场过大有可能带来的风险超过国家所能承受的能力，今后相当长的时间内
，我国股票市值和GDP的比值都不应超过100％。
中国股票市场和国民经济的关系的回顾
股票市场和国民经济的关系主要体现在两个方面：一是股票发行或上市规模
和GDP的关系，即当投资者对经济前景看好时，对企业的盈利预期也随之增高，
更多的好企业发行、上市就能够为投资者所接受。
二是股票市价总值和GDP的关
系，股票市价总值在上升，不仅说明股价水平在上升，而且说明企业的盈利水平
上升或企业的盈利预期增大，吸引增量资金入市推动股价上升。
据统计出，除了1992、1993、1994三个年度，股票市值和GDP比率的变化没有规律外，1995年至1999年，随着股市的规范化程度提高，股票总市值和GDP的比率及流通市值和GDP的比率呈现稳步上升的态势。
1992年至1999年流通市值和总市值的比例则缓慢上升。
2001年以后，随着国有股流通的逐步实施，流通市值
和总市值的比例将呈加速上升的态势。
截止到2000年7月27日，沪、深两市A股总市值已达43141亿元,流通市值13819亿元,其中总市值已超过香港股市总市值,占GDP的46.5％左右，但流通市值
仅占GDP的14.8％左右。
对未来5年我国股票市值和国民经济关系的预测
（一）对未来五年我国GDP值的预测
对于21世纪中国经济的增长，国内学者（李京文，1998）对前50年的情况进
行了预测，估计2001－2010年，中国的GDP年均增长率将达到8％；2011－2030年，GDP将以年均6％左右中速增长；2031－2050年，GDP年均增长仍可望保持在4.5 左右的水平。
（二）未来五年股票市值和GDP比例关系的预测(见表三)
表三中预测的几个前提条件：
1.目前国有股、法人股市值占总市值的70％左右，今后每年将占总市值10％
左右的国有股、法人股流通上市，2005年国有股、法人股的市值将只占总市值的
20％左右。
2.今后上市的新股在股权结构上要逐步减少非流通股的比重。
二板市场的壮
大，也将扩大非流通股的比重。
流通市值的增幅将大大高于总市值的增幅。
目标
是2005年，整个市场的流通股市值占到80％左右。
3.在宏观经济稳步发展的基础上，整个股市保持一个稳健攀升的态势，总市
值每年保持25％左右的增幅，流通市值则保持50％左右的增幅。
到2005年，上证
综指如果能够达到接近5500点的水平，总市值将达11.86万亿元，流通市值将达
到9.49万亿元，总市值占GDP的比重将达到90％左右，流通市值占GDP的比重将达到72％。
4.根据发达国家证券市场发展的经验，股票市场市值占GDP的比率并非一直上升，应该有一个波动的轨迹，因此，假使2001－2005年该比率保持上升趋势，那么，2005年后的几年，该比率有一个下降趋势也应是正常的。
（三）未来五年股本规模扩张速度的预测
从表四可以发现，从1996年以来，股市平均股价一直在8－10元之间波动，相应的上证综指的年底收盘值在900点至1400点之间。
随着上市公司整体业绩的提升，股指上升，未来五年，股市平均股价的波动区间将提升到10－15元。
(见
表五)
实现上述预测目标的政策建议
（一）、未来股市资金需求面分析
1.股票发行上市、配股、增发所需资金
目前每年股市的筹资额约为1000亿元左右，今后新股增发、配股规模会逐步扩大，创业板市场的推出，以及上市范围的扩大（如将来有可能允许外资企业在
境内上市），今后年融资规模将会达到1500亿元以上，而且随着流通市值的增加
，融资规模也会不断扩大。
2.国有股变现所需资金
99年末，深沪股市国有股约占1170.76亿股。
占总股本的37％，法人股945.71万股，占总股本的30％，如果变现国有股的70％，则需变现819亿股。
如果分十年时间解决国有股、法人股的流通问题（法人股的目标是全流通），加上
每年新上市的公司增加的国有股、法人股部分，每年需要流通的国有股、法人股
估计为200亿股，如果按每股流通价格4元计算，每年需要资金800亿元左右。
另外，法人股流通变现的资金大部分仍然可以留在股市里，法人股流通对市场资金
的压力不是很大，关键是国有股变现会从市场分流出部分资金。
另据有关资料显示，我国的社会保障基金（养老、失业、大病统筹）存量缺
口在1.5亿元至3万亿元左右，而目前上市公司国有股全部变现出售，筹集资金仅在3500亿元－4500亿元左右。
因此可以推测社会保障基金来源的主要部分并非来自上市公司的国有股减持。
3.股指上涨所需资金
由于股指上涨有一部分投机因素在起作用，如当市值从1万亿元增加到2万亿元，市值增加了1万亿元。
可能只需要增加市值的70％的资金（即7000亿元）来推动。
（二）、未来股市资金供给面分析
1.建立开放式基金
1999末，城乡居民储蓄存款余额为59622亿元，同比增长11.6％，如果假设居民储蓄存款余额年均增长15％，则2000年至2005年居民储蓄存款余额分别为68565亿元、78849、90676、104277、119918、137905。
如果每年能将居民储蓄存款增量的50％吸引到股市中来，则支持股市稳步上升的资金动力就比较强，股
市的流通市值在2005年达到9.5万亿元的水平则是非常有可能的。
而吸引储蓄资金到股市中来的最佳途径就是开放式基金。
因此，应超常规的发展开放式基金，
在基金品种上不断创新，满足不同风险嗜好的储蓄资金的投资需求。
2.积极、稳妥的开放我国股市。
80年代以后，外资大量流入发展中国家股市是促使发展中国家股市表现卓越
的重要原因。
外资大量流入发展中国家是因为80年代中期以来发展中国家发生的结构性变革大大增加了各国投资者对新兴股市的购买兴趣。
这些结构性变革包括
发展中国家开放本国股市的政策、发展中国家的公司寻求在世界主要证券交易所
上市的努力以及发展中国家稳定本币汇率和物价的政策。
而这些结构性变革正是
我国目前正在经历的和即将面对的。
随着中国入世进程进入最后冲刺阶段，开放
我国股市已经提上了议事日程。
可以先采取建立中外合作证券投资基金的方式，
先试点再铺开。
允许外资公司上市，增加市场中的外资成份。
外资持有上市公司
的股权比例不要超过一定的比例（如20％），对本金汇回前的持有期进行限制。
3.加快金融机构上市的步伐
储蓄资金分流进股市，对银行的经营会带来负面影响，但可以通过银行上市
的方式加以抵消，而且银行上市可以加快银行管理体制的改革。
允许券商上市，
培育国际级的投资银行。
在扶持券商发展的措施上，建议允许和境外的投资银行
采取合资的形式，加速券商发展壮大的进程。
4.培育机构投资者，扩大保险基金入市的比例(见表六)
2000年中国的保费收入将达到1560亿元，同比增长12％，未来五年保守估计，保费收入年均增长速度将保持在12％左右，到2005年，全国保费总收入将达到2800亿元左右。
目前，保险基金入市比例的上限为15％，如果能推出适合保险基金投资的金融产品，或者进一步完善现有的基金制度，保险基金入市的比例还可
以扩大。
（三）、提高上市公司的质量、逐步增加高科技产业在股市中的比重、继续
加快优秀的大型国企上市的步伐、推进股票发行的市场化。
首先把好上市公司质量关，上市制度由审批制转变为核准制后，并不是要放
宽上市的标准，而是部分监督的职能由管理层转向了市场，需要上市公司、主承
销商、投资者共同努力，不仅要选择优秀的企业上市，而且上市公司要有可持续
发展的能力，唯有如此，证券市场才具备长期走牛的基础。
另外，利用上市公司
在经营机制、融资条件方面的优势，整合社会资源，使上市公司成为社会发展的
中坚力量。
近几年高新技术企业上市步伐明显加快。
1999年有12家高科技或科技含量较
高的公司发行了A股，发行量5.88亿股，共筹资43.36亿元，分别占A股发行筹资总量的7.06％和8.77％。
加上相当多的上市公司通过购并、重组，其主营已转向
高科技，高科技上市公司数量已占上市公司总数的17％。
今后，应继续加大高科
技企业上市的比重，推动中国高科技企业的发展和上市结构的优化。
国企大盘股近几年发行较多，促进了国有大中型企业的改革和国民经济的发
展。
发行量在1亿股以上的公司1997年占A股发行家数的8.25％，1998年占17.48 ％，1999年则上升到24.21％。
1999年发行量在2亿股以上的公司有10家，共计发行28.33亿股，筹资额162.08亿元，比1998年2亿股以上的6家公司发行量增长了117.92％，筹资额增长了103.75％。
随着发行制度的不断改进，市场对大盘股发
行、上市的承受能力越来越强，而且，市场的股票市值扩张后，市场也需要培育
真正的蓝筹股，另外，股市是大型国企业转制和筹资的重要渠道，因此，应该继
续加快优秀的大型国企上市的步伐，使得在股票市值达到相当的规模后，国企在
股市中乃至整个国民经济中仍占据着重要地位。
随着发行方式的创新、发行定价的进一步市场化，新股的发行市盈率、发行
价格不断增高，一、二级市场的差价越来越小。
今后，发行价格向二级市场价格
靠拢是必然的趋势。
这有利于消除长期以来一级市场的新股申购的收益和风险极
不对称的现象。
未来证券市场股票市值扩张的利弊分析
（一）、股票市值扩张后的有利因素分析
1.企业直接融资规模扩大，企业的融资结构转向以直接融资为主体，可以充分发挥证券市场优化配置资源的功能。
2.股票市值扩大，机构投资者规模的扩大，市场投资者结构转向以机构投资者为主，可以减少市场的投机性。
3居民的金融资产结构向多样化发展，从原来单一的储蓄、适当投资股票的模式，向储蓄、股票、基金、债券等多种金融资产并重的模式转化，有利于整个社会信用体系的建立。
4.流通市值的比重增加后，上市公司的股权结构趋于合理后，有利于建立合理、高效的公司治理结构。
5.银行上市，可以充实银行的资本金，改善银行的资本结构，深化银行的改革。
6.随着中国人口的老龄化问题越来越严重，迫切需要建立起一个庞大的社会保障体系，需要运作一个庞大规模的社会保障基金，而足够规模的股市将为社会保障基金的建立提供支持。
7.二板市场的规模扩大后，可以为民营企业的发展创造良好的融资环境，促进民营企业的发展壮大。
（二）、股票市值扩张后的不利因素分析
1.纵观海外股市发展的历史，在股市发展的早期，大起大落几乎是不可避免的，其中多数以股灾的形式表现出来，打断了股市正常的发展路径，而且对生产力造成了很大破坏。
我国股市迄今为止尚未有大的股灾发生，但是，股票市值占GDP的比重上升后，股市的波动起伏对国民经济的影响极大，一旦发生股灾，对
国民经济的打击将是不可想象的。
2.根据国际经验，通常在人均GDP达到3000美元左右才开放本国市场。
显然，以中国目前人均800美元左右的水平，还不具备大规模开放股市的条件。
因此，如果中国向海外开放股市的进程过快，完全可能出现国内储蓄投向外国证券，
导致国内资本净流出的问题。
3.股票市场中外资成分的扩大，有可能危及国家的金融安全，因为，即使按
预测，2005年流通市值增大到9.5万亿元，仍然无法和发达国家证券市场的规模同日而语，受外资冲击的风险随时都会存在，目前香港证券市场的规模和境内证
券市场的规模相仿，可以借鉴香港证券市场的经验，加强对市场中外资成份的监控。
4.开放式基金可以最大限度吸引社会资金进入股市，但随着开放式基金品种
的增多，监管的难度也加大。
国外近一年来对冲基金纷纷倒闭的案例告诫我们，
开放式基金也孕育着较大的风险，因此在投资基金的法制建设上必须先行。
作者观点
●今后相当长的时间内，我国股市市值和GDP的比值不超过100％。
●随着上市公司整体业绩的提高，股指上升，未来五年，股价平均波动将提
升到10－15元区间。
●未来五年，整个市场的流通股市值将占到80％左右。
●未来五年，市值每增加1亿元，只需增加市值的70％资金来推动。
●今后入市资金来源将呈现多元化格局。
表三:我国证券市场总市值及流通市值的预测(单位:亿元)
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
(实际)
GDP 82054 88618 95707 103363 111632 120652 130206
总市值26471 39000 48750 60938 76172 95215 118650
增长率35% 47% 25% 25% 25% 25% 24%
总市值/GDP 32% 44% 50% 58% 68% 78% 91%
流通市值8199.96 12500 18750 28125 42187 63280 94920
推动股指上涨所需增量资金3000 4375 6562 9843 14765 22148
增长率42% 52% 50% 50% 50% 50% 50%
流通市值/总市值30% 32% 38% 46% 55% 66% 80%
流通市值/GDP 9% 14% 19% 27% 37% 52% 72%
注:股指上涨所需增量资金按流通市值增量的70%来测算。
表四:1992年-1999年股本规模扩张的速度
1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
股票发行总股本73.50 328.67 639.65 765.63 1110.36 1771.22 2345.35 2908.85 增长率- 347% 94% 19% 45% 59% 32% 24%
总市值1048 3531 3691 3474 9842 17529 19506 26471
平均股价14.25 10.74 5.77 4.53 8.86 9.89 8.31 9.10
表五:2000年-2005年股本扩张的预测
2000 2001 2002 2003 2004 2005
股票发行总股本3490.62 4188.74 5026.48 6031.77 7238.12 8685.77 增长率20% 20% 20% 20% 20% 20%
总市值39000 48750 60938 76172 95215 118650
平均股价11.17 11.63 12.03 12.62 13.15 13.66
表六:1992-1999年保费收入增长情况(单位:亿元)
1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
保费收入386 406 498 615.7 758 1087.4 1247 1393.2
增长率55.9 29.0 22.7 23.6 23.1 43.5 14.7 10.2。
