政府产业引导投资基金发展的“症结”与“症解”

政府产业引导投资基金发展的“症结”与“症解”作者：卢陈敏来源：《现代经济信息》2016年第25期摘要：目前政府产业引导投资基金的运行主要基于“政府――基金――子基金”三级委托代理模式，产业引导基金下设的各类方向特定子基金主要由规范型的公司制、合伙制商业基金打理。

本文指出实践中存在的有关产业引导基金发展的难题，并给出解决办法。

关键词：政府；产业引导投资基金；企业中图分类号：F83 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2016）025-0000-02我国经济增长奇迹很大程度上归功于如下制度设计：分税制改革以及以经济发展绩效为准尺的官员晋升考核价值导向，两者叠加一起为地方政府主导局部经济发展提供了充分激励。

不容否认，我国在有别于纯粹自由市场经济的社会主义市场经济体制下，政府对于宏观、行业或是个体经济形态的发展均有重要影响。

进一步地，周黎安（2008）发现，政府层级决定其与企业经营的耦合程度，一般而言，层级越高的政府越趋向政治利益，而层级越低的政府愈加趋向与企业经营目标的一致性。

总之，行政干预力度将随政府权力逐级下放而降低，这样经济引擎之一的“民营化”显得更有活力。

与此同时，考虑到我国正处在经济结构转型时期，需要主动淘汰落后产能，积极发展新兴产业，而新兴产业或者前沿科技产业在萌发阶段往往是脆弱的，稳健型逐利社会资本不易轻易介入其间，于完全自由主义市场经济形态下，虽其存在发展壮大可能，但若没有各式政策性产业基金扶持，不易突破国外巨头形成的行业壁垒和促成国内相关产业发展壮大，进而错失经济转型良机。

上述社会客观情状为“弱行政”色彩的政府产业引导投资基金发展提供丰厚土壤，据统计，截至2015年底，我国各类政府产业引导投资基金数量已达780支，基金规模突破2.18万亿元。

目前政府产业引导投资基金的运行主要基于“政府――基金――子基金”三级委托代理模式，产业引导基金下设的各类方向特定子基金主要由规范型的公司制、合伙制商业基金打理。

汲取过去政府主导型投资基金失败教训，产业引导基金在混合制商业基金中占比不超过1/4且不具备控股权地位，以真正发挥“杠杆效应”下的基金引导作用。

随着引导基金运作逐渐成熟，其在经济发展特别是经济转型中的作用越发明显。

但是，实践中也大量存在以下有关产业引导基金发展的难题：一是产业引导价值导向的迷失。

我国产业引导投资基金主要依托各级地方政府展开运作，投资的地域性限制以及强化财政出资主体地位倾向，让其有沦为地方政府招商工具之嫌。

为肥水不流外人田，某些产业引导基金专门委托国有创业投资机构或者财政部门下设的投资机构作为投资托管方，经营决策时常采用部门联席会议方式，行政官僚主义色彩严重，与产业引导基金市场化运作的政策设计宗旨相背离。

在资金使用上，不少基金甚至还从事投资理财或是介入垄断性经营行业，对科技型中小企业、战略新兴企业投资兴趣不大。

此外，为规避风险，产业引导基金对起步阶段的项目或者企业资金扶植力度不够，据统计，起步阶段获得的资金仅为投资总规模的1/7。

二是投资基金内部治理失范。

相当数量的产业引导投资基金与政府存在紧密联系，虽然能及时获得政府支持，快速执行政府决策，具有较低的运作成本和较高政策执行力，但容易忽视内控机制及公司治理方面的基础管理架构建设，导致相关内部约束激励制度不健全，“委托――代理”关系不健康，经营信息披露不畅通，未完全市场化、透明化、法治化的权责架构下，基金管理人员存在权力寻租空间，导致政策设计目的难以达成。

三是经营目标存在分歧。

顾名思义，政府产业引导基金首要目的并非是盈利，而是以公共财政资金扶植具有前景的脆弱产业生态或是政府鼓励投资的基建、能源等产业。

相较而言，被引导基金吸引的私营资本首先考虑的不是资本的社会效益和公益属性，它更加重视短期利益。

当长期综合利益与短期局部利益相冲突时，为促成相容利益的达成，必须由公共资本对私营资本进行折让和补偿，或是采取其它有效的激励手段吸引、凝聚更多私营资本的驻留。

然而，当前产业引导基金的收益分配和风险让渡机制过于保守，对社会资本的吸引力度不够，两者之间经营目标调和难度较大。

四是运作手段有待提升。

产业引导基金发展过程中，存在政府投入资金比例过高的问题。

据统计，“我国创投资本有89.63%来源于本土，其中来自于政府的资金高达27.61%，非金融类机构和个人资本总和不足50%”①产业引导基金习惯于采取直接参股方式进行资金融入，直接参与管理有余，而较少采用融资担保、后续跟进投资等替代性方式，基金的市场化运作程度有待进一步完善。

此外，产业引导基金具有强烈的地方色彩，缺乏与国际资本的深度融合，格局的限制不仅不利于其长远发展，也不易实现产业引导手段效益最大化。

针对上述问题，本文拟从以下三个方面建立产业引导投资基金可持续发展的路径：一、纯粹产业引导性质针对民营资本、被投资企业对政府产业引导投资基金“与民争利”的忧虑，在设计相关制度时，应回归其“产业引导”这一出发点，对此可预先承诺退出条件，被扶植企业经营步上正规、盈利预期可期之时，政府的资金融入目的已经达到，若能及时履行产业引导基金的事先退出承诺，民间资本可以增持的方式填补引导基金退出的份额，抽出的资金还可以投入下一个需要扶植的产业对象，从而最大限度创造资本的流动性。

反之，若产业引导基金退出清算制度空置，则产业引导资本很难从投资效益好的企业退出，其形成的壁垒使得其它社会资本难以介入，致使“引导”之功能废弃。

此外，还需充分发挥产业引导基金“雪中送炭”功能，相应弱化“锦上添花”效应，应强制性提高基金在初创企业起步期的资金投入比例，或者增加投资企业起步项目数，切实增强符合产业政策的“种子企业”、“种子项目”的成功率。

政府行政控制之手要缩回，相对应的，子基金托管机构的选择也关系到产业引导目的实现。

为将产业引导资本交由合格的专业投资机构打理，并杜绝其间的利益输送，上海市进行了有益探索并形成行之有效的托管机构选择模式：产业引导母基金建立内设的基金理事会，负责重大事项的决策指导和事项审批，而作为理事会的常设机构（理事会办公室）则按照理事会的决议每年公开募集合作基金管理团队，待第三方权威评价机构对应征机构资质、能力及合作方案进行考察鉴定，相应报告提交理事会下设的专家评审委员会进行综合评审，最后公示合作名单。

上海市通过上述权责明晰、公开透明的托管机构选择机制，从外部条件上保障了产业引导资金使用上的谨慎性，同时也促进产业基金运作规范化。

关于投资回收期和投资收益分配规则。

产业引导基金与被投资企业如何分配收益，关系到“基金――企业”协同创新能否实现，因为收益制度若缺乏充分激励，则被投资企业极有可能在研发过程中滋生缩减投资、不按照合同履约、为自己输送不正当利益等道德风险。

黄波等研究表明，“基金在进行分阶段投资时，每阶段的投资比例不宜过高，应使企业或承包方得到的投资额低于其期望净利润，以促成协同创新的实施；基金应将市场收益的所有分配份额全部交给企业，基金和承包方只获得固定收益，从而使企业成为协同创新剩余价值的唯一享有者，激励企业按契约规定进行投资，提高市场收益，最大化基金期望净利润。

”②《山西省风险投资企业管理暂行办法》第十八条就是该收益分配原则的体现，该条规定：“引导资金，自投资起三年内不参与创业投资企业的分红，三年后，创业投资企业收益率超过同期一年期银行存款利率时，引导资金按该利率取得收益。

”同时，恰当的回收期有利于政府基金将资金使用效率最大化，进而促进产业周期轮动。

基金运行过程中，应按照产业发展和科技研发客观规律设置合理的投资回收期，特别要擅于解读连续性、阶段性研发过程对资本投入的需求，明晰项目可行性风险与重大实施障碍之间的区别，避免因过早回收投资而使项目功败垂成，当然也应力避引导基金守成有余而进取不足，不愿从已然成熟的现金奶牛中退出而与民争利。

二、优化基金治理结构“专业的事情应让专业之人从事”，若政府产业引导投资基金不能从运作上最大限度摆脱行政色彩，则一方面基金投资行为的效率和效果难以保障，另一方面民间资本不可避免地存在“政府干预”预期，进而难以全身心介入其间，“引导”进而形成“合流”的效果难以实现。

国外政府产业引导基金主流的运营模式为有限合伙模式，遵从《合伙企业法》的强制性规范，即政府作为有限合伙人，不执行合伙企业除改变合伙企业形式、处分不动产、以合伙企业名义为他人提供担保、聘任合伙企业以外人员担任管理人、新合伙人入伙以及合伙企业财产出质等之外的经营管理性事务，由专业的基金团队借鉴成熟的公司治理架构负责投资运营。

此外，各地产业引导基金发展中频繁出现狭隘地方保护主义、封闭式发展的隐忧，某些效益较好的项目成为“自留地”，不愿意与国际资本进行深度融合；或者前期产业政策和项目选型基础工作未做好，无法吸引国际资本。

与之对应的是，以色列YOZMA产业引导基金的发展思路与之恰恰相反，它要求旗下每支子基金都必须引入国外知名风投参与，因为经验丰富、眼光独到的国际投资基金不仅能带来资本助力，更重要的是能将一流的管理技术、观念变革、发展战略、资本平台拓展途径植入，某种意义上后者对于产业发展的作用更大。

此外，国际资本融入的企业类似于贴上了国际资本市场“免检”标签，在海外IPO或者发行公司债更为便捷，借助资本市场的倍增效应，产业引导基金能获得最大化回报，并极大增强了收回投资的灵活性。

三、完善基金运行监督体系如前文所述，基金管理人在信息披露不充分或者外部监督乏力的条件下，可能会牟取私利或者未尽勤勉尽职义务，导致国有资产损失、影响基金引导产业发展政策目的实现。

对此，须从以下几个方面入手来完善基金运行监督体系：营造委托竞争条件。

竞争不充分环境中，产业引导基金的受托管理机构很难主动提升投资效益、改进管理行为。

若受托管理机构之间形成充分竞争，比如产业引导基金选择多家管理机构托管资金，在其投资收益表现、风险控制机制完备程度等核心管理能力方面设置区分度，结合尽职调查，综合考评优秀者分得更多的托管资金份额，则可以在“产业引导基金――受托管理机构”这层委托代理关系中实现更好的约束激励效果。

防范基金运作风险。

受长期以来财政资金无偿使用错误观念的影响，被投资企业和受托管理机构容易滋生骗取、套取产业引导资金的“道德风险”。

在监管体系设置上，产业引导基金应有一套投资方向偏离、投资合规性检测工具；而作为具体事务执行的资金托管机构，更应保持对被投资企业生产、投资、重大研发项目、关联经营、财务状况等情况的密切跟踪，凭借管理技术、风险评判等方面的优势经验及早发现并解决影响投资目的实现的隐患。

规范信息披露机制。

由于产业引导基金运作过程中存在信息不充分的情形，不利于获得社会资本的信任，也无法建立关乎产业引导基金长期发展的品牌效应，故规范型的信息披露机制显得尤为必要。