第二章证券估价(新版)

一般估价模型
❖ 一般的估价方式通常分为以下几个步骤：
(1)评估现金流量情况，包括求出每一时期的现金流 量和每期现金流量的风险值；
(2)确定每期现金流量所要求的收益率； (3)每期的现金流量按照所要求的收益率折现，将折
现后得出的现值加总求得资产的总价值。
❖一般估价模型可用公式表述为：
CF1
CF2
Vo=
❖ 当市场要求的报酬率等于债券规定的息票率时， 债券的价格将等于债券的面值。该债券以平价 出售，即以等于面值的价格出售。
❖ 若债券折价出售，市价小于面值，到期 收益率大于息票率；
❖ 若债券平价出售，市价等于面值，到期 收益率等于息票率；
❖ 若债券溢价出售，市价大于面值，到期 收益率小于息票率；
面值
❖ 这样，借款人就愿意对债券支付更 多，而投资者要求也更高。
（三） 赎回收益率
式中： n 债券从发行到被赎回时的年数； V 债券目前市价； Kd 债券被赎回时的收益率； 赎回价格－公司为赎回债券必须支付的金额（通常 在债券面值上加一年利息）。
例4： 息票利率12%,面值1000元,半年一付息,销售价 格按面值,20年到期的债券预计在5年后以1120 元价格赎回，求赎回时的收益率：
1
) 40
t1 2 1 Kd / 2
1 Kd / 2
Kd 2(6.0%) 12%
（二）债券价格的变动
❖ 当市场要求的报酬率大于债券规定的息票率时， 债券的价格将小于债券的面值。该债券以折价 出售，即以低于面值的价格出售。面值超过时 价的部分称为债券的折价。
❖ 当市场要求的报酬率小于债券规定的息票率时， 债券的价格将大于债券的面值。该债券以溢价 出售，即以高于面值的价格出售。时价超过面 值的部分称为债券的溢价。
思考题：
❖ 如果一种债券的市场价格上涨，其到期收 益率如何变化？反之如何？
❖ 如果债券的收益率在整个期限内没有发生 变化，则债券的价格折扣或升水会随着到 期日的接近怎样变化？
优先股估价
优先股估价的一般公式：
Vps
t 1
Dt (1 k ps )t
由于大多数优先股每期股利 通常是固定的，因此未来预 期股利可视为永续性固定现 金流量，可将每期固定股利 用投资者要求收益率资本化 从而确定其内在价值：
1000
票面利率 10%
年利息
100
要求收 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 益率
5年期债 1,168 1,080 1,000 928 863 804 750 券价值
加入可赎回条款后对债券 有什么影响?
❖ 利率下降时，发行者可重新以较低 的利率筹集资金。这样对发行者有 利但损害了投资者的利益.
Vps D / k ps
优先股的收益率
❖ 根据优先股的估价公式，可以求出优先股
的每股收益率：
k ps
D V0
个人税效应
由于股利收入要缴纳个人所得税，其税后 的收益率等于：
k PAT k ps (1 T )
T — 个人边际税率
❖ 优先股的公司所有权 ❖ 如果是一家公司持有优先股，则可以减免
80%的优先股股利所得税，这样，持有优先 股的公司的税后收益率为：
例2：
有一种票面值1000元，息票利率为8％，销 售价格为761元，每年支付一次利息的12年 期债券，其到期收益率为多少？
（二） 实际年收益率
❖式中 :
例3：息票利率12%,面值1000元,半年一 付息,销售价格按面值,20年到期的债券， 其债券的到期收益率为多少？：
1000
40
120 (
1
)t 1000(
+
+… +
(1+K)1 (1+K)2
n
CFt
=∑ t=1 (1+k)t
CFn (1+K)n
式中：
V0----资产现值 CFt ---- t时点的现金流量 Kt ----对每期现金流量的要求收益率 N----预计产生现金流量的期间次数
债券估价
一、债券价值评估公式
债券的市场价值等于该债券从当日至到期日的各年 利息的现值，加上面值的现值。折现率为投资者对 该债券的期望收益率。
20
V 1000*12% ( 1 )t 1000( 1 )20
2 1 0.10/ 2
1 0.10/ 2
t 1
20 60(
1ห้องสมุดไป่ตู้
)t 1000(
1
)20
1.05
1.05
t 1
1124.632
㈠ 到期收益率
❖ 到期收益率是按当前市场价格购买并持有至 到期日所产生的预期收益率，它也被称为债 券的内部收益率。若从数学上解释，它是使 债券所有预期的利息支付和到期时本金（面 值）支付的现值等于债券时价的那个贴现率。
第二章 证券估价模型
学习目的与要求
❖ 管理的主要目标是实现公司股票价值的最大化，因 此，估价过程必然是财务管理的核心内容。由于公 司经理作出的决策往往会影响投资者的现金流量， 因此他们必须了解投资者是怎样评估证券的，从而 才能使他们的管理行为与估价过程相互协调一致。
❖ 通过本章的学习，掌握债券、优先股、普通股的估 价方法。
债券通常每半年支付一次定额利息，债券到期时一 次全部偿还债券的面额。下式为债券的估价公式：
2n
V I ( 1 )t M ( 1 )2n
t1 2 1 Kd / 2
1 Kd / 2
式中：
I---每年的利息支付 M---票面价值 Kd---所发行债券的要求收益率
例1：
某债券要求收益率为10％，息票利率为12％， 面值1000元，每半年支付一次利息，债券期限10 年。计算其价值。
kPAT kPs (1 0.2T)
假设一家公司在34%的边际税级纳税，税 前10%收益率的优先股税后的收益率将为：
kPAT 10%1 (0.2)(0.34)
10%(0.932) 9.32%
赎回条款，赎回规定有两种类型：
讨论：如果投资者用收到的资金按照目 前市场上通行的利息率8％再投资，投 资者从债券的赎回中获得好处了吗？
❖ 在本例中，投资者似乎从债券的赎回中得到 了好处，但实则不然。虽然债券赎回可使投 资者得到13.75%的高收益率，但仅仅是5年 期间，在其后的几年里，收益率就下降到8% 。假设投资者将收到的赎回价格1120元再按 目前市场上通行的8%的利率做15年的债券 投资。那么，20年期的利率为12%的债券收 益将会优于前5年收益率为13.75%，后15年 收益率为8%的债券。