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企业价值收益法评估案例分析与研究(一)
作者：汤柱奎新闻来源：本站原创点击数：882 更新时间：2010-6-7
摘要
企业价值的评估方法主要有市场法、收益法和成本法，其中收益法已逐渐成为
企业价值评估的主要方法。目前，对收益法进行技术探讨的文章也不少，但很少有对收益法
相关参数进行深入分析、并以案例的形式讨论由于采用参数的计算方法不同导致的结果差异
及其解决办法。本文在简明阐述收益法评估理论的基础上，以案例的形式对相关参数进行分
析，最终形成相关结论，以引导和发起评估师对此进行大讨论，提高行业评估水平。
一、企业价值评估的收益法
1、收益法的基本定义及前提
收益法，收益法是指通过估算评估对象未来预期收益的现值来判断资产价值的
评估方法的总称。它服从资产评估中将利求本的思路，利用投资回报和收益折现等技术手段，
把评估对象的预期产出能力和获利能力作为评估标的来估算评估对象的价值。
收益法涉及三个基本要素：一是评估对象的预期收益；二是折现率或资本化率；
三是取得预期收益的持续时间。因此，应用收益法必须具备以下基本前提：
（1）评估对象的未来预期收益可以预测并可以用货币衡量；
（2）资产拥有者获得预期收益所承担的风险也可以预测并可以计量；
（3）被评估资产预期获利年限可以预测。
2、企业价值评估收益法的理论依据
现代资本结构理论、企业竞争战略理论、企业竞争优势理论都从不同角度研究
认为，创造企业价值和实现企业价值最大化是企业经营的主要目的；企业价值是由各种不同
的因素所组成，而且这些创造价值的因素要经过整合才能产生效果；企业价值不是单项资产
简单组合，而是各项单项资产的整合；如果整合成功，应该产生1+1＞2的效果，即企业价值
一般大于单项资产的组合。
可持续发展理论认为，企业存在或购并的目标，不是企业过去实现的收益、现
在拥有的资产价值，而是企业未来获得盈利的能力；只要企业未来盈利，企业就可持续经营
下去，企业就有存在的价值，从而形成企业价值。
正因为如此，收益法是一种科学的企业价值评估方法，在发达国家广泛应
用。
3、收益法评估运用条件已日趋成熟
随着社会信息网络化发展，收集收益法评估所需要的资料更加容易，评估人员对行业发展状况的把握更加准确；通过近几年的深入学习和研究，评估人员的专业水平逐步提高，评估技术思路也日趋成熟。
综上所述，收益法评估企业价值将逐渐成为评估方法的首选。
二、收益法评估技术思路及参数
（一）技术思路
由于评估对象的不同特征，选用的收益法评估技术思路也不相同。通常情况下，对于大多数企业来说，各年的收益都有一定的发展趋势并可以预测，部份企业存在一定的闲置资产，适用以下评估技术思路：
其中：
P—企业价值评估值
i—年序号
n—收益年期
Ri—未来第i年的预期收益
r—折现率
ri—第i年折现率
Q—闲置资产的市场价值
（二）重要参数内含
1、未来第i年的预期收益（Ri）
预期收益，是指在正常情况下所能获得的收益额，是未来可能获得的而不是历史的、是预测的客观收益而不一定是评估对象的实际收益。在预测收益的过程中，应当对非正常的损益进行调整，得到在正常经营情况下合理的预期收益。
在企业价值评估过程中，要明确预期收益是净利润还是净现金流量。
2、折现率（r）
折现率是期望的投资报酬率，由无风险利率和风险报酬率组成，风险报酬又分为股东风险报酬和债权人风险报酬。
股东风险报酬率包括行业风险报酬率、经营风险、财务风险报酬率、其他风险报酬率。
（三）折现率的求取
1、折现率通常采用资本资产定价模型或者加权平均资本成本模型求取。
（1）资本资产定价模型，计算公式为：
r(权益成本)=Rf+权益β（Rm- Rf）
其中：Rf=无风险利率
权益β=被评估企业β系数
Rm=市场的预期收益率
（2）加权平均资本成本模型，计算公式为：
r=E/(E+D)×Ke+D/(E+D)×（1-t）×Kd
E—权益的市场价值
D—债务的市场价值
Ke—权益资本要求的回报率
Kd—债务资本要求的回报率
t--被评估企业所得税率
2、相关参数的计算与取得
（1）Rf ，它取决于投资的机会成本，通常以政府发行的国库券利率和银行储
蓄利率作为参考依据。
（2）Rm ，可以通过上市公司财务报告、统计公报中查询取得。
（3）β系数：
β系数可以通过计算或者上市公司查询取得。
1）β系数的计算参见2007年第7期《中国资产评估》。
2）如果通过上市公司查询取得的β系数，由于企业的债务结构与所得税率不同，其风险程度也不相同，故应对β系数进行相应的调整，调整方法如下：
βu=β当前/（1+（1-t）D/E）
βu=同行业上市公司无财务杠杆情况下的β系数
β当前=同行业上市公司目前情况下的β系数
t=同行业上市公司所得税率
D/E=同行业上市公司目前的债务/股东权益比率（这里的股东权益是指企业的市
场价值）
β杠杆=βu×（1+（1-t）D/E），即考虑被评估企业在现行债务水平情况下β系数。
3、折现率求取的有关讨论
如前所述，在计算β系数时，本文主张以股东权益的市场价值作为计算基础；
全国注册资产评估师考试教材（经济科学出版社《资产评估》2008年4月第1版第420页写道:“确定各种资本权数的方法一般有三种：以企业资产负债表中（账面价值）各种资本的比
重为权数；以占企业外发证券市场价值（市场价值）的现有比重为权数；以在企业的目标资
本结构中应该保持的比重为权数。”但教材中并未说明在何种情况下使用某种权数，也未说明
如何解决由于采用的权数基础不同而导致评估结果重大差异给客户造成的困惑或者引起的相
关纠纷。
对上述计算基础的差异，通过本文的第四部份以案例分析的形式对此进行讨论。
四、案例分析与讨论
（一）案例[1]
重庆某公司为改善法人治理结构，拟引进战略投资者。该公司董事会聘请了一
家评估机构对该公司的净资产价值进行评估，作为股东会确定增资扩股或者转让股权定价的
依据。评估师收集到如下财务会计资料和信息并掌握了以下情况：
1、评估基准日2008年12月31日；
2、价值类型：市场价值；评估对象：全部股东权益价值；
3、近3年资产负债、利润简表情况：
资产负债简表
单位：人民币万元
资产金额负债金额
2006.12.312007.12.312008.12.312006.12.312007.12.312008.12.31
流动资产 12,000.00 15,200.00 12,800.00 短期借款 3,000.00
