股权变动对股票价格影响的实证研究
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度反映了资产重组对公司业绩 的影响 ， 明公 司的业 绩困 资产 证 重组而得 到了提升。但是 ． 传统的历史 成本和实现 原则具有一 定的局限性 ， 在会计数据被操纵的空间， 存 而且 由于 缺乏相 关的 会计规定 ， 目前我 国上市公 司对 资产重 组的会 计处理 存在着一 些问题 ： 重组资产 的公允价值的确定 、 购并前利润及购并后利润 的确定 以及凋账基准 日的确定等存在一定困难。公 司对重组业 务的会计处理 尚有 诸多不 规范之处 ， 仅仅对 比重组前 后的会 计 指标 未必能恰当地 反映公 司价值 。 陈信元和张 田余 同样 针对 １９ ９７年发生资产重 组 的公 司样 车， 用股价变动检验资产重组 公告的信息含量 ， 揭示 出资产重 组 对公 司价值在较长期限内（ 告前后菸 ２ 公 Ｏ天 ） 有一 定的影响。 不管属于哪种类型 ， 股权变动都 必然严重影 响公 司的持 续 经营 ， 带来许多方面 的改变 ， 诸如 ： 主营业务 ， 管理人 员 ， 公司 名 称等等。可以说 ， 了公 司的上市 资格外其他几 乎所有 方面 都 除
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《 ）｝０２年第 ２ 经济Ｉ ２０ ０ ｉ 期
●证券市场
股 权 变 生
摘 要： 文章通过对 １９ 年 １月 １日至 １ ９ ９７ ９ ９年 ９月 ３ ０日 沪深 两地股票市场中发生股权 变动 的股 票样本与同时期股权指 数样本的纯计对比， 出在我 国股 票市场上股权 变动叶股票价 得 格 无 显 著 影 响 的 结论 美 键 词 ： 权 变 动 股 票 价 格 差 异性 分析 股 中图分类号 ：８ ０ ９ 文献标 识码 ： Ｆ ３ ・１ Ａ 文 章编 号 ：０４—４ １（０ ２０ —１ ７ ０ １０ ９ ４ ２０ ｝２ ０ ３
一
表 １
累计 期 间 【 １０ ，） 【 ２ ，） ００ （ ，０ ＋ｔ ２ ）
Ｃ Ｒ Ａ
１．１ ６ １ ％ ２ ９ ％ ２． ４ ８９ ２％
、
资产收益率和投 资收益 占总利润 的 比例 比重组 前一 年有所 上
升 ， 司的资产负债率有所下 降， 而公 会计指标变动的幅度 与公 司 重组的方式以及重组 方的关联关系有关 孙铮 和王跃堂（ ９９ １９ ） 研究了同样的样本之后 ， 并把重 组公 司（ 除两个极端值 ） 剔 的业 绩变化与非重组公 司的业绩 变化 进行 比较 ， 发现重 组公 司业绩 有显著的提高 ， 但是 ， 发现公司重组前后业绩的变化 与重组 他们 参与方是否存在关联关系无关。这些研究只是从会 计计 量的角
引言 在市场有效的前提 下 ． 票价格 长期趋 势反映 了上市公 司 股 的价值， 其发展总是 向上的：但从短期 的角度去看 ， 股价的波动 受两方面因素的影响 ， 面是 系统因素 ， 一方 它们 与市场的整体运 作相关联 ； 另一方面是非系统因素 ， 它们基本上只与具体的股票 相关联 ． 而与 整个市 场无关 。系统 因 素 ， 市场供求 戈 系 的变 如 化、 利率 与 率 的变 化、 经济形势预期 及重 大政治事件 等等 ，
这 因素往往使一类或整个 市场的股 票价 格产生 波动， 而也 因 称 之为 宏观 因素” 。非系统因素 ， 又称为“ 微观因素” 如上市公 ， 司的经 营状况 、 大决 策 、 重 突发事件等 。这些因素只作用于本上 市 公司的股票 ， 对其他 股票并 ｌ影响 上市公 司的重大决 策 ， 尢 包 括 资产重组 、 收购兼并 、 更换管理层 、 变动等 ， 股权 是非连续的而 又 对公 司发展和股东同报产生重太影响的事件：由于股市信 息 的不对称性 ， 这些重 大事件 的发生 ， 在市场 以公告形 式得 知后 （ 有时在得知之前短期 内） 必然对殷价 的变化产 生显 著的影响。 法玛 和詹森认为 ， 公司管理极与所有权 的分离必然 导致 管 理层的代理 行为。但是 ， 如果公 司 经营不 善 ， 就会 导致 股价 过 低 ， 为兼并收购的对象 。迫于这种 外界 的压力 ， 司管理人员 成 公 将会努 力工作 ， 提高公 司价值 ， 扶而与股末的利 益达成一致。若 代理问题 仍然 比较严 重 ， 就要通 过外 部控制机制的变动来解决 。 股权转让实质上是公司外部控制机制的一种形式— —公司 的控制权从原来 的大 股术手 中转移到新股东手 中。奠克等研 究 了股权转 ＇对公司价值 的影响 ， 为 ：善 意收 购的对象常 常被 止 认 “ 认为有 十分 巨大的无形资产 ・ 殴权转让 使公 司的无形 资 ” 产显现出来 ， 为投资者所认 识 ， 并重新评 价公 司的价值 ＝此外 ， 新股东不仅仅监督管理层 ， 而且会主动参与 管理 ， 将高效率 的管 理机 制 导 人企 业 ． 疑 会 增 加 公 司 的 价 值。 德尼 斯 和 希 汉 无 【９ ８分 析了 ３ 例 大宗股权转让公告 的市场反应 ， １８ ） １ 发现在公 告 前一 日， 价 上 涨 达 到 ７ ３ ， 告前 后 ３ 股 ％ 公 ０天 股 价 上 涨 了 １ ． ％ 詹森和鲁巴克发现兼并收购 中目标公司的股东获得 了 ２８ ３ ％的收益率 布拉德利 、 ０ 德塞伊和金 研究 了 ３４家 善意收 购 ９ 中 目标公 司在公告 日前后 殴价 的市场反应 ， 到如表 ｌ 得 的结 果 【 其中 ，ＡＲ是累计非正常报酬率） ｃ 在国内， 研究股权 变动对股价影 响的文章并不 多：一些分 析资 产重组对公司价值或对公 司股价影 响的研究 中， 偶尔提 到 股权 变动作为资产重组的一种形式 ， 公司价值或股价的影 响。 对 原红旗和是星宁（９ ８ 以 １ ９ 年所有 的公司为样本 ． １９ ） ９ ７ 比较了公 司重组前 岳的四个会计指标 ， 发现重组当年公 司的每股盈余 净
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《 ）｝０２年第 ２ 经济Ｉ ２０ ０ ｉ 期
●证券市场
股 权 变 生
摘 要： 文章通过对 １９ 年 １月 １日至 １ ９ ９７ ９ ９年 ９月 ３ ０日 沪深 两地股票市场中发生股权 变动 的股 票样本与同时期股权指 数样本的纯计对比， 出在我 国股 票市场上股权 变动叶股票价 得 格 无 显 著 影 响 的 结论 美 键 词 ： 权 变 动 股 票 价 格 差 异性 分析 股 中图分类号 ：８ ０ ９ 文献标 识码 ： Ｆ ３ ・１ Ａ 文 章编 号 ：０４—４ １（０ ２０ —１ ７ ０ １０ ９ ４ ２０ ｝２ ０ ３
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表 １
累计 期 间 【 １０ ，） 【 ２ ，） ００ （ ，０ ＋ｔ ２ ）
Ｃ Ｒ Ａ
１．１ ６ １ ％ ２ ９ ％ ２． ４ ８９ ２％
、
资产收益率和投 资收益 占总利润 的 比例 比重组 前一 年有所 上
升 ， 司的资产负债率有所下 降， 而公 会计指标变动的幅度 与公 司 重组的方式以及重组 方的关联关系有关 孙铮 和王跃堂（ ９９ １９ ） 研究了同样的样本之后 ， 并把重 组公 司（ 除两个极端值 ） 剔 的业 绩变化与非重组公 司的业绩 变化 进行 比较 ， 发现重 组公 司业绩 有显著的提高 ， 但是 ， 发现公司重组前后业绩的变化 与重组 他们 参与方是否存在关联关系无关。这些研究只是从会 计计 量的角
引言 在市场有效的前提 下 ． 票价格 长期趋 势反映 了上市公 司 股 的价值， 其发展总是 向上的：但从短期 的角度去看 ， 股价的波动 受两方面因素的影响 ， 面是 系统因素 ， 一方 它们 与市场的整体运 作相关联 ； 另一方面是非系统因素 ， 它们基本上只与具体的股票 相关联 ． 而与 整个市 场无关 。系统 因 素 ， 市场供求 戈 系 的变 如 化、 利率 与 率 的变 化、 经济形势预期 及重 大政治事件 等等 ，
这 因素往往使一类或整个 市场的股 票价 格产生 波动， 而也 因 称 之为 宏观 因素” 。非系统因素 ， 又称为“ 微观因素” 如上市公 ， 司的经 营状况 、 大决 策 、 重 突发事件等 。这些因素只作用于本上 市 公司的股票 ， 对其他 股票并 ｌ影响 上市公 司的重大决 策 ， 尢 包 括 资产重组 、 收购兼并 、 更换管理层 、 变动等 ， 股权 是非连续的而 又 对公 司发展和股东同报产生重太影响的事件：由于股市信 息 的不对称性 ， 这些重 大事件 的发生 ， 在市场 以公告形 式得 知后 （ 有时在得知之前短期 内） 必然对殷价 的变化产 生显 著的影响。 法玛 和詹森认为 ， 公司管理极与所有权 的分离必然 导致 管 理层的代理 行为。但是 ， 如果公 司 经营不 善 ， 就会 导致 股价 过 低 ， 为兼并收购的对象 。迫于这种 外界 的压力 ， 司管理人员 成 公 将会努 力工作 ， 提高公 司价值 ， 扶而与股末的利 益达成一致。若 代理问题 仍然 比较严 重 ， 就要通 过外 部控制机制的变动来解决 。 股权转让实质上是公司外部控制机制的一种形式— —公司 的控制权从原来 的大 股术手 中转移到新股东手 中。奠克等研 究 了股权转 ＇对公司价值 的影响 ， 为 ：善 意收 购的对象常 常被 止 认 “ 认为有 十分 巨大的无形资产 ・ 殴权转让 使公 司的无形 资 ” 产显现出来 ， 为投资者所认 识 ， 并重新评 价公 司的价值 ＝此外 ， 新股东不仅仅监督管理层 ， 而且会主动参与 管理 ， 将高效率 的管 理机 制 导 人企 业 ． 疑 会 增 加 公 司 的 价 值。 德尼 斯 和 希 汉 无 【９ ８分 析了 ３ 例 大宗股权转让公告 的市场反应 ， １８ ） １ 发现在公 告 前一 日， 价 上 涨 达 到 ７ ３ ， 告前 后 ３ 股 ％ 公 ０天 股 价 上 涨 了 １ ． ％ 詹森和鲁巴克发现兼并收购 中目标公司的股东获得 了 ２８ ３ ％的收益率 布拉德利 、 ０ 德塞伊和金 研究 了 ３４家 善意收 购 ９ 中 目标公 司在公告 日前后 殴价 的市场反应 ， 到如表 ｌ 得 的结 果 【 其中 ，ＡＲ是累计非正常报酬率） ｃ 在国内， 研究股权 变动对股价影 响的文章并不 多：一些分 析资 产重组对公司价值或对公 司股价影 响的研究 中， 偶尔提 到 股权 变动作为资产重组的一种形式 ， 公司价值或股价的影 响。 对 原红旗和是星宁（９ ８ 以 １ ９ 年所有 的公司为样本 ． １９ ） ９ ７ 比较了公 司重组前 岳的四个会计指标 ， 发现重组当年公 司的每股盈余 净
