2011年投资策略

珍珠蒙尘，需借东风一把2011年A股投资策略报告quickman 2010年回顾（以下数据统计截止2010年12月18日）该典藏的正在坠落，该坠落的正绽放着荣光-----引自本杰明格雷厄姆《证券分析》2010年即将过去，这一年中两个分类指数的表现，可以清楚的反应出2010年A股市场发生的悲喜剧。

没错，严重分化！假设年初持有50ETF和中小板ETF，临到年终，市场先生给予了近54%的收益差距。

传统的价值投资者无疑遭到沉重的打击，而风险偏好者则取得了优异的成绩。

在不考虑指数成分股变化的基础上，由上表我们进一步分解出上证50指数的成分股2010年平均业绩增长25.6%，而中小板指数成分股2010年平均业绩增长17%。

GOD！这样的差距，令我们不由得想起了本杰明格雷厄姆在《证券分析》扉页上的那句话：该典藏的正在坠落，该坠落的正绽放着荣光！我们再看一下2010年的市场直接融资额：我们看到2010年整个市场的融资额达到了创纪录的9376亿元，明显超过了大牛市2007年的7985.8亿元。

在这样的创纪录的融资压力下，A股市场表现不佳亦可以理解。

接下来，我们来探究市场两极分化的原因，并以此为依据之一，判断2011年的市场部分运行的趋势。

以下三个原因，个人认为是2010年市场严重分化的重要因素。

1.政府从政策上大力扶持新兴产业大发展，大力打压传统经济发展模式-房地产经济：直接导致银行、地产为首的大市值股票集体低迷，以科技、节能、新能源、环保等中小企业为主的小市值股票一飞冲天。

2.中小企业具有强烈的做大市值的冲动，由于绝大多数的中小企业都是民营企业，市值的增长就意味着个人财富的直接增加，因此这些中小企业也有强烈的意愿对市场释放友好的信号。

反观大盘股，由于大多数是国有企业，激励机制落后，业绩考核中市值增长占比不大，管理层本身亦缺乏很强的动力与市场进行良性互动，来实现估值倍数的上升。

3.宏观政策的反反复复，货币政策的不确定性，不时出现的行政调控，使得市场对经济未来前景预期混乱，直接使得经济直接相关者-银行、地产不确定性大大增加。

市场认为不确定性即风险！以上三个原因，前两个在2011年还会继续存在，而后一个可能将发生变化。

星星之火2010年7月开始的反弹，固然小盘股表现很好，但在此之中我们发现相当一批大盘股成了黑暗中那一抹亮色。

如下表：上表标红的个股市值都在100亿以上，其中三一重工流通市值目前更是在1000亿左右，这些个股也能大幅度上升充分说明了一点：大盘股也会有春天。

在适当的时机，资金的涌入下，大盘股估值的提升亦不是一件遥不可及的事情。

2011年A股内外部环境分析平平淡淡总是真外部经济环境：随着中国经济在世界经济中不断地融合，全球经济对中国经济的影响力越来越大。

个人认为，欲研究发达经济体对中国经济体乃至中国股市的影响，不如简单分析一下美国股市（美国市场是其他发达经济体的龙头）未来的可能走向。

因为以往前一夜道指涨了3%，后面一天上证指数下跌超过3%，这样的情况现在已经很难看到了。

我们看一下道琼斯指数近10年的收益率综上所述，2011年外部环境对A股市场中性略微偏好。

内部经济环境：12月份的中央经济工作会议，制定了2011年的经济政策基调：明年宏观经济政策的基本取向是“积极稳健、审慎灵活”，要实施积极的财政政策和稳健的货币政策。

以史为鉴，以邻为鉴，我们看下2009年12月指定的2010年经济政策基调：积极的财政政策和适度宽松的货币政策。

保持宏观经济政策的连续性和稳定性。

我们看到两者主要差异在货币政策适度宽松与稳健上。

2009年预期2010年实施适度宽松的货币政策，但事实上2010年上调存款准备金率6次，加息1次，其中3次提高准备金率与加息较为集中在2010年10月后。

09年对10年政策定调实际只在10年上半年起作用，下半年政策随机而变。

由此我们可以得出一个模糊的结论：10年对11年的政策定调至少能在上半年发挥作用，因此我们判断在2011年上半年，可能会有不少于3次提高存款准备金率，以及1-2次加息。

下半年随着经济形势的进一步发展，再审慎灵活的调整政策。

在CPI预测上，个人认为CPI可能将突破5%。

理由如下：1.行政命令式调控挫伤农民种菜种粮的积极性，将使农民种粮的收益进一步下降，前段时间菜价调控，已是不少农民亏本。

这在某种程度上会导致未来蔬菜、粮食、肉类的供应量愈发不稳定，故食品类通货膨胀不可避免。

2.随着工业金属不断创出新高，PPI指数的上升将向CPI指数传导。

3.新增贷款不减速，全民收入上升、个人所得税起征点提高也将是CPI居高不下的几大原因。

根据前面论述CPI在5%，而上半年加息却只加1-2次似有矛盾，但个人认为这样的情况可能会延续较长时间，负利率可能会常态化。

主要原因在于：1.目前贷款的大众化（房贷、车贷、消费贷），使得大幅加息就会消减大众的消费能力。

同时维持低利率水平，也可以维持资产泡沫，增加大众的消费能力。

2.中美间利差不能保持太大，太大则容易吸引热钱流入，推升国内资产价格水平。

总体看，宏观经济对股市影响中性偏负。

资金供需环境分析：中央经济工作会议明确提出要健全多层次资本市场体系，提高直接融资比重。

根据下表中数据、明年新增贷款额度、市场的承受力，我们预测2011年的股票市场融资增长13%，达到9750亿元。

随着2010年银行股融资的结束，2011年直接融资会以中小企业融资为主。

大小非解禁在2008年和2009年达到了高潮，2011年相对压力开始减轻。

但考虑到2009年、2010年市值解禁的大多数是国有企业，其本身变现意愿并不是很强，故2008年、2009年的实际减持压力并不重。

而2011年解禁大多数都是中小企业，变现意愿强烈，因此2011年的实际减持压力基本等于2008年、2009年。

公募基金的资产净值经历过2007年的大膨胀之后基本维持在2.5亿左右，2011年在市场格局没有大的变化下，基金规模发生大的变动，概率较小。

保持稳定。

综合以上分析，资金面明年将保持中性略偏负的供求关系。

总体来看，2011年A股内外部环境平平淡淡，基本处于中性偏负。

2011年A股市场策略要盯住市场先生的口袋，而不是他的脑袋------沃伦巴菲特在开始2011年市场策略之前，我们再回过头看看目前的市场格局，并以此作为策略的基础。

经过多年的市场发展，中国市场的资产证券化率已然不低，2009年、2010年已经达到0.85之上，基本达到了成熟市场的水平，这就意味着A股市场群体性暴涨暴跌的时代已然过去。

同时由于2011年的预计融资近1万亿，同时带来总市值增量可能接近或超过3万亿，基本等于GDP的增量，所以就目前近87%的资产证券化比例来讲，2011年股市还是缺乏整体性大幅向上的机会（30%）。

然而，通过对分类指数板块的统计（如下表），我们欣喜的发现，上证50指数的市盈率已经接近或低于前两次大熊市市盈率。

这个群体显然不仅有很强的统计意义上的投资价值，而且在经济实务中，其红利将高于储蓄率，其重估价值高于总市值。

有些标的企业对产业资本的吸引力也很强。

针对这类企业分三种情况讨论，乐观情况假设这个板块平均市盈率中值回复到15倍（历史中值），与此同时，2011年业绩增长15%，那投资在该板块，2011年潜在收益在34%。

中性情况即使这个板块不发生估值的修复，凭借历史低位的市盈率，下跌空间很小，同时凭借业绩增长15%，也能获得15%的潜在收益。

悲观情况如若黑天鹅出现，市盈率继续下降10%，创出历史新低，凭借业绩增长10%，还难以出现负收益。

故上证50为代表的蓝筹大盘股在2011年具有绝对收益的可能，目前它们就如一颗颗蒙尘的珍珠，等待有心人勇敢去拾取，耐心去持有。

反观，中小市值企业的市盈率在01年，07年顶峰均在68倍附近。

虽然目前离顶峰大概还有30%的空间，但是由于历史平均中小板市盈率/上证50市盈率比值在1.9左右，一旦发生均值回归，中小盘股的市盈率即将回复到大盘股市盈率的两倍，以2010年末数据看，具有下跌50%的空间，即使考虑中小盘股历史市盈率均在35倍，也有30%的下行空间，故风险收益比很高，整体上讲小盘股这个整体从潜在投资回报率角度而言，在2011年并不具有吸引力。

东风何来？考虑到2011年市场内外部环境中性负，故大盘股的估值的提升，小盘股估值的下降，风格的转换，需要强大的外力作用。

外力可以概括为大盘股不确定性的消除，小盘股不确定性的增加。

归纳起来可能会是以下三种情况：1.房地产调控取得成效，政策压制减轻。

2.小盘股财务造假，内幕交易等损害投资者利益的事情不断曝光。

3.小盘股业绩出现普遍下滑，低于分析师预期。

东风何时来？考虑到中小企业强烈做大市值的冲动（大比例送转）和具有良好的市场沟通能力，以及如上文分析在2011年上半年货币政策从紧的预期下，2011年上半年市场两极分化的格局难以改变。

而在5-6月份，随着经济前景的进一步明朗，宏观政策可能有调整，大盘股和小盘股将迎来各自中值回归行情的契机可能将出现。

当然也有可能宏观政策继续从紧，即便如此低估值的大盘股的相对收益也将远好于小盘股。

所以从配置资金的角度，在一季度可以开始标配蓝筹股，在能力范围内，审慎参与高送转中小企业的炒作，在利好兑现前后逐渐减持。

二季度超配蓝筹股，并关注可转债等绝对收益品种，等待市场分化的结束，政策的水落石出。

相信金子总是会发光的！附：2011年操作层面几个问题的思考1.房产税推出及其应对2011年房产税推出应该是个大概率事件，从目前掌握的信息来看，分级累进式征收，按拥有房屋套数不同税率征收应该是大的方向。

房产税过重过广容易引发社会矛盾，房价的大幅下跌，如果过轻，也无法成为压制房价的手段，也成为不了一种重要的地方税收。

因此该政策的轻重是股市走向的重要分水岭。

个人认为平均累进税率在1%之下属于利好，在1-3%之间属于中性，3%之上属于利空。

因此房地产板块在政策出来之前应该属于低配，然后依政策出台的力度强弱，来择机增减。

2.如何看待消费类的高估值？目前日常消费品2010年市盈率接近50倍，其盈利增长大概在30%左右。

当前价位买入后收益率不高，但如果市场出现大幅调整，则是买入这些股票的最佳时机。

如白酒行业，家纺行业、医药行业中的龙头企业。

因为这些公司的增长是确定的，在合理的位置上买入好的企业，安心等待其确定性的增长，获得超越市场的平均收益。

3. 增加对资源股的研究由于资源股具有高BETA属性，在每轮行情都具有良好的波动性，在研究充分的基础上，在估值较低的时候予以配置，增加组合的弹性。

4. 银行会不会出现坏账？个人认为在当前房价水平下，即使下跌30%，亦难以出现银行坏账。

因为当前房价水平下跌30%的情况下，房价也仅仅回落至07年底，09年初的水平，持有房产的绝大多数人都处于“浮盈”状态，断供即使发生也仅是少数案例。